Key Takeaways

• 민주당이 상원 54석, 하원 228석으로 양원 과반을 확보하면서 지난 2년간 공화당이 이끈 디지털자산 입법 주도권이 민주당으로 넘어갔다.

• 워런, 브라운, 워터스 등 비판론자들이 핵심 위원회를 맡을 가능성이 커지면서, 기존 디지털자산 법안 통과가 어려워지고 의회의 관심은 트럼프 일가의 디지털자산 기업 WLF 조사로 옮겨 갈 전망이다.

• 규칙 마련에 찬성하는 민주당 중도파와 친디지털자산파 역시 공직자 이해충돌 방지를 조건으로 내걸고 있어, 클래리티법은 수정 논의 속에서 예상보다 오래 표류할 수 있다.

• 소수당이 된 공화당은 새 법 대신 이미 제정된 지니어스법을 지키고, 상원 60표 문턱과 대통령 거부권으로 민주당 법안을 막는 방어전에 나설 것이다.

• 디지털자산 친화 정책을 이끌어온 트럼프 대통령에게도 제동이 걸린 만큼, 향후 규제의 방향과 속도는 민주당의 트럼프 일가 공세와 백악관의 대응에 좌우될 것이다.

1. 현재 미국 중간선거 현황

미국 중간선거에서 민주당이 상원 100석 중 54석, 하원 435석 중 228석을 확보해 양원 모두 과반(상원 51석, 하원 218석)을 넘겼다. 기존보다 상원은 7석, 하원은 25석 늘어난 결과다. 아직 상원 2곳, 하원 68곳의 개표가 끝나지 않았지만 민주당이 과반을 차지하는 것은 이미 확정됐다.

이에 따라 내년 1월 출범할 새 의회부터는 법안 처리와 위원장 자리를 민주당이 쥐게 된다.

이 결과가 디지털자산 시장에 중요한 이유는 지난 2년간 시장 구조를 다져온 주요 입법인 지니어스법과 클래리티법을 공화당이 주도해 왔기 때문이다. 상원·하원의 주도권을 쥐게 된 민주당이 이 법안들의 통과를 막거나 전면 재검토할 가능성이 높아지면서, 시장 전반에 큰 변화가 오는 것은 불가피하다.

2. 민주당 당선인의 디지털자산 입장

그렇다면 민주당 당선인들은 디지털자산을 어떻게 바라볼까? 당선인들의 과거 발언을 살펴보면 크게 세 형태로 나뉜다.

1. 디지털자산을 규제를 피하기 위한 산업으로 보는 전통적 비판론자파

2. 규칙 마련에는 찬성하지만 공직자 이해충돌 방지와 소비자 보호를 조건으로 내거는 중도파

3. 소수이지만 명확한 법적 테두리를 세워 산업을 제도권 안으로 끌어들이자는 친디지털자산파

문제는 의회 운영의 실권을 쥔 위원장 자리를 비판론자들이 차지할 가능성이 크다.

게다가 중도파와 친디지털자산파이라고 해서 무조건 업계의 우군인 것은 아니다. 이들 역시 트럼프 일가의 디지털자산 사업 문제부터 정리해야 한다고 주장하고 있어 현재안 그대로 가긴 어려울 것으로 예상된다.

2.1. 위원회를 쥐게 될 비판론자

이번 선거로 민주당 안에서 가장 목소리가 커지는 쪽은 비판론자다.

2020년 민주당 대선 경선에 나섰던 엘리자베스 워런(Elizabeth Warren) 의원을 비롯한 이들은 디지털자산을 규제를 피하려고 만든 산업으로 보고, 업계 친화적인 입법에 꾸준히 맞서 왔다. 민주당이 과반수를 차지하면서 이들이 디지털자산 법안을 다루는 핵심 위원회를 이끌 가능성이 커졌다.

오하이오주에서 상원의원을 세 번 지내고 상원 은행위원장까지 맡았던 셔로드 브라운 당선인은, 위원장 시절 디지털자산 업계 법안을 막아 온 대표적인 비판론자다.

2021년 스테이블코인 청문회에서는 스테이블코인이 탈중앙화되지도, 투명하지도 않다고 비판했다. 게다가 디지털자산 업계에서 연이어 그의 낙선을 목표로 막대한 6,000억 달러 이상의 자금을 부었음에도 당선된만큼 그가 업계에 우호적일 가능성은 거의 없다.

1991년부터 하원에서 활동해 온 최고참 의원 중 한 명인 맥신 워터스 의원은 하원 금융서비스위원장에 오를 가능성이 가장 큰 인물로 꼽힌다.

그녀는 현재 하원 금융서비스위원회의 민주당 간사이며, 2019년부터 2023년까지 해당 위원회 역사상 최초의 여성·흑인 위원장을 지냈다. 민주당 하원이 과반수가 되며 그녀가 위원장 자리로 복귀할 것이라는 전망이 나오는 이유다.

그녀는 지니어스법이 상원을 통과하자 이름과 달리 영리한 구석이 하나도 없는 허점투성이 법안이라고 혹평했고, 최근 바이낸스 해킹 사태를 두고도 디지털자산 산업이 강력한 책임 없이는 운영될 수 없다는 경종이라고 비판할만큼, 업계에 비판적인 태도를 취하고 있다.

결국 이들이 위원회를 쥐면, 기존 워싱턴의 디지털자산 의제가 쉽게 통과되긴 어려울 것으로 사료된다.

그 첫 표적은 트럼프 일가의 디지털자산 기업 월드리버티파이낸셜(WLF)이 될 가능성이 크다. 아부다비 왕족 측이 트럼프 취임 나흘 전 WLF 지분 49%를 약 5억 달러에 사들였다는 보도를 두고 민주당은 이미 상원 청문회를 요구해 왔다.

아울러 워터스 의원이 조사를 촉구했던 SEC의 디지털자산 10여 건 취하 경위 역시 핵심 안건으로 다뤄질 것으로 보이며, 상원 차원에서는 SEC와 CFTC 주요 인사 인준을 지연시키는 방식으로 규제기관을 압박할 수도 있다.

결국 내년 상반기 디지털자산 뉴스의 헤드라인은 법안 통과 소식보다 WLF 관련 인물, SEC 위원장 소환이 차지할 가능성이 크다.

2.2. 규칙에는 찬성하지만 조건을 붙이는 중도파

디지털자산 법안 도입 자체에는 우호적이지만, 공직자의 이해충돌 방지와 소비자 보호를 함께 요구하는 그룹이다. 민주당 주도 의회에서 클래리티법이 다시 논의되면 이들이 내건 조건이 법안의 최종 형태를 좌우할 가능성이 크다.

칸나 의원은 일찍부터 디지털자산 규칙 마련을 주장해 왔다. 2022년에는 소비자 보호와 투명성을 앞세운 디지털상품거래법을 공동 발의했고, 2025년에는 스테이블코인법과 클래리티법을 그해 안에 처리할 수 있다고 내다봤다. 다만 같은 자리에서 선출직 공직자라면 누구도 밈코인을 보유해서는 안 된다고 선을 그었다.

2028년 대선 후보로도 거론되는 만큼 공직자 이해충돌 문제를 더 부각할 가능성이 크다.

쿠퍼 당선인은 노스캐롤라이나 주지사 출신이라 연방 차원의 표결 기록은 없다. 대신 선거 기간 업계 관계자들과 만나 업계도 법을 지키고 싶어 하며, 규칙이 무엇인지 알고 그 규칙이 수시로 바뀌지 않기를 바랄 뿐이라고 말했다. 규칙의 안정성을 강조하면서도 소비자 보호를 함께 내세우는 전형적인 중도형이다.

이들이 추후 협상자리를 차지하면, 기존 법안들의 내용이 바뀔 가능성이 크다.

이때 중도파는 법안 처리의 대가로 공직자의 디지털자산 사익 추구를 금지하는 조항을 요구할 가능성이 크며 특히 칸나 의원이 발의한 디지털자산 부패 금지법이 대표적인 사례다. 게다가 그는 이미 WLF의 아랍에미리트 거래 관련 자료를 요구하는 조사에도 착수했다.

여기에 쿠퍼 당선인처럼 소비자 보호를 앞세우는 의원들이 가세해 불법 자금 차단과 소비자 보호 장치를 덧붙일 것이다. 문제는 대통령 일가를 겨냥한 조항이 들어가는 순간 트럼프 대통령이 거부권을 쓸 수 있다는 점이다. 결국 클래리티법은 현재안과 수정안을 만드려는 민주당 중도파 사이에서 예상보다 긴 시간 표류할 가능성도 있다.

2.3. 민주당 안의 친디지털자산파

하원 표결에서 클래리티법과 지니어스법에 찬성했거나 선거 기간 내내 명확한 규칙 마련을 약속한 인물들이다. 민주당 주도 의회에서 업계가 기댈 수 있는 우군이지만, 아직 위원회를 이끌 만한 자리에 있지는 않다.

토레스 의원은 민주당 내에서 디지털자산 입법에 가장 적극적으로 앞장선 인물이다. 클래리티법과 블록체인 규제 확실성법(Blockchain Regulatory Certainty Act)을 공동 발의했으며, 2025년 하원 표결을 앞두고 당내 의원들에게 클래리티법 지지를 호소하는 서한을 주도했다. 게다가 지니어스법에도 찬성했다.

올해 2월 SEC 감독 청문회에서는 오래전부터 디지털자산과 블록체인 같은 신기술을 신뢰해 왔다고 밝혔지만 무조건적인 지지자는 아니다. 올해 1월 폴리마켓에서 마두로 대통령 축출에 베팅한 의심 거래가 포착되자, 공직자가 미공개 정보로 예측시장에서 거래하는 것을 금지하는 법안을 30명의 의원과 함께 발의했다.

파파스 당선인은 하원 재임 시절 클래리티법과 지니어스법에 모두 찬성표를 던졌다. 표결 직후 미국이 혁신을 주도하려면 신기술을 수용하고 디지털자산에 명확한 기본 규칙과 안전장치를 마련해야 한다며, 해당 법안들을 소비자 보호와 소상공인 성장의 출발점으로 평가했다.

이와 함께 트럼프 대통령이 기존 윤리 기준과 법 규정을 외면하는 모습에 깊은 우려를 표하며 공직자 부패 방지 규정 강화를 촉구했다. 올해 5월에는 예측시장의 부패 및 내부자 거래에 대한 하원 차원의 조사를 요구하기도 했다.

이들은 클래리티법에 공직자 이해충돌 조항을 붙여 민주당 동료들의 찬성표를 끌어오는 역할을 할 것으로 보인다.

두 사람은 이미 클래리티법에 찬성하면서도 공직자의 사익 추구는 막아야 한다고 주장해 왔다. 지난 9월 상원 표결에서 민주당 찬성표가 한 표도 나오지 않은 데에도 트럼프 일가의 디지털자산 사업 문제가 큰 걸림돌이었다. 따라서 공직자 조항이 들어가면 민주당이 반대할 명분도 그만큼 줄어든다.

다만 이들이 판을 주도하기는 어렵다. 핵심 위원회는 비판론자들이 쥐고 있고, 대통령 일가를 겨냥한 조항은 백악관의 반발을 부를 수 있다. 결국 업계 입장에서는 이들이 공직자 조항이라는 절충안으로 양쪽의 간극을 얼마나 좁히느냐가 앞으로 2년간의 변수다.

3. 공화당 당선인: 방향은 같지만 주도권을 잃었다

현재 당선된 공화당 의원들은 민간 스테이블코인으로 달러 패권을 지키고 정부가 발행하는 CBDC는 막아야 한다는 입장이다.

하지만 이번 중간선거에서 존 허스테드 상원의원, 하원 디지털자산 소위원장 브라이언 스테일 의원 등 디지털자산 업계에 우호 성향의 공화당 의원들이 대거 낙선하면서 힘을 잃었다.

3.1. 스테이블코인법과 클래리티을 설계한 사람들

당선된 빌 해거티, 글렌 톰슨은 스테이블코인법과 클래리티법의 뼈대를 직접 만든 인물들이다. 하지만 이들은 이제 하원·상원 좌석수가 부족해지면서 이제 새 법을 만드는 일보다 지금까지 쌓아 온 입법 성과를 지켜 내는 일이 됐다.

결국 힘을 잃은 공화당 의원들의 역할은 '공격'에서 '방어'로 바뀌게 됐다.

앞으로 이들은 새 법을 만들기보다 이미 시행 중인 지니어스법을 지키는 데 집중할 것이다. 상원 60표 문턱과 트럼프 대통령의 거부권을 방패 삼아 민주당의 규제 강화 법안을 막고, 의회 대신 SEC와 CFTC가 기존 권한으로 규칙을 다듬도록 뒷받침할 가능성이 크다.

3.2. CBDC 반대 강경파

CBDC 반대는 공화당 당선인들이 가장 한목소리를 내는 주제다. 이들에게 디지털자산 정책은 산업을 키우는 일이면서 동시에 정부의 과도한 금융 감시를 막는 일이다.

이들은 디지털자산 산업 육성에는 우호적이지만, 정부가 직접 발행하는 디지털 달러인 CBDC에는 분명히 선을 긋는다. CBDC를 개인의 거래를 감시하는 정부의 도구로 보고, 그 대안으로 민간 스테이블코인을 내세운다.

이들의 목표는 CBDC를 법으로 영구히 금지하는 것이지만, 앞으로 2년간 그 길은 사실상 닫혔다.

현재 미국에서 CBDC를 명시적으로 막는 장치는 트럼프 대통령의 2025년 1월 행정명령이 사실상 유일하다. 행정명령은 다음 대통령이 언제든 뒤집을 수 있기에 이들은 CBDC 금지를 법으로 못 박으려 했고, 에머 의원의 반CBDC 감시국가법이 2025년 7월 하원을 통과한 것도 그래서다. 그러나 법안은 상원 문턱을 넘지 못했고, 민주당이 하원·상원을 모두 장악하면서 통과 가능성은 더 낮아졌다.

결국 이들은 앞으로 2년간 새 법을 만드는 대신, 이미 제정된 지니어스법의 시행 과정을 감시하는 데 집중할 것이다. 재무부가 시행규칙을 만들 때 정부가 스테이블코인 거래를 들여다볼 수 있는 장치를 넣지 않는지 따지는 식이다. 행정명령이 유지되는 2029년 1월까지는 CBDC가 도입될 가능성이 낮은 만큼, 이들의 주된 전선은 CBDC 저지에서 스테이블코인 프라이버시로 옮겨 갈 가능성이 높다.

4. 흐름은 이미 민주당으로 기울었다

민주당은 이미 상원·하원 과반을 확보했고, 남은 개표 결과와 관계없이 영향력이 커졌다.

민주당의 현재 기조를 보면 새 법을 서두르기보다 트럼프 일가의 디지털자산 사업을 먼저 지적할 것이다. 민주당 주요 위원회 의원들이 선거 전부터 이 문제를 최우선 조사 대상으로 꼽아 왔고, 다수당이 되면 소환장을 발부할 권한까지 확보하기 때문이다.

아울러 클래리티법을 다시 논의하더라도 공직자 이해충돌 방지와 소비자 보호를 조건으로 내걸 가능성이 크다. 지난 9월 상원 표결에서 민주당 찬성표가 한 표도 나오지 않은 데에도 트럼프 일가의 디지털자산 사업 문제가 큰 걸림돌이었기 때문이다.

반면 공화당은 이미 제정된 지니어스법을 지키고 민주당의 규제 강화 법안을 막는 데 집중할 것이다. 소수당이 된 이상 새 법을 통과시키기는 어렵지만, 상원에서 법안을 처리하려면 60표가 필요하고 마지막에는 트럼프 대통령이 거부권을 쥐고 있어 민주당 법안을 막을 수단은 남아 있기 때문이다.

따라서 클래리티법의 통과에는 적신호가 켜졌고, 나아가 디지털자산 규제에 가장 큰 원동력이었던 트럼프 대통령에게도 제동이 걸린 상황이다. 공화당은 여전히 같은 기조로 움직이겠지만 트럼프 대통령의 움직임에 제한이 걸린 이상 기존과 같은 속도는 바랄 수 없다.

이에 우리는 민주당 주요 인사의 트럼프 일가에 대한 발언들, 그리고 트럼프 대통령의 대처를 보며 규제의 방향성과 속도를 예상해봐야 할 것이다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 트럼프 정부 1년, 미국 암호화폐 산업의 변화

• 클래리티 법안 통과, 당신이 해야 할 6가지 비즈니스

• 비트코인 전략 준비금, 언제 비트코인에 영향을 줄 수 있는가?

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key Takeaways

• Democrats have secured majorities in both chambers, with 54 Senate seats and 228 House seats. Control of the digital asset legislative agenda will shift from Republicans to Democrats after two years of Republican leadership.

• Industry critics such as Elizabeth Warren, Sherrod Brown, and Maxine Waters are likely to lead key committees. Their influence will make existing digital asset bills harder to pass, while congressional attention is expected to turn to investigations into World Liberty Financial (WLF), the Trump family’s digital asset business.

• Even moderate and pro-crypto Democrats want conflict-of-interest rules for public officials. Negotiations over these provisions could delay the CLARITY Act longer than expected.

• Republicans will focus on defending the GENIUS Act rather than passing new legislation. They can still use the Senate’s 60-vote threshold for overcoming filibusters and the threat of a presidential veto to block Democratic proposals.

• President Trump will face greater constraints on his crypto-friendly agenda. The direction and pace of regulation will depend on how Democrats pursue the Trump family’s business interests and how the White House responds.

1. Where the U.S. Midterm Results Stand

Democrats have secured 54 of the Senate’s 100 seats and 228 of the House’s 435 seats, exceeding the majority thresholds of 51 and 218, respectively. These results represent gains of seven Senate seats and 25 House seats. Two Senate races and 68 House races remain uncalled, but Democratic control of both chambers is already assured.

When the new Congress convenes in January 2027, Democrats will control the legislative agenda and committee chairmanships.

The result matters for digital assets because Republicans led the two major legislative efforts that have shaped the market over the past two years: the GENIUS Act and the CLARITY Act. Democrats will now be able to block further legislation and revisit the framework Republicans have built, with broad implications for the market.

2. Where Elected Democrats Stand on Digital Assets

The Democrats elected to Congress fall broadly into three groups, based on their past statements and records:

1. Traditional critics who view digital assets as an industry designed to evade regulation.

2. Moderates who support clear rules but insist on conflict-of-interest restrictions for public officials and stronger consumer protections.

3. A smaller pro-crypto group that wants to bring the industry into the regulated financial system through a clear legal framework.

The challenge for the industry is that critics are likely to secure the committee chairmanships that determine which bills advance.

Moderates and pro-crypto Democrats are not unconditional allies, either. They also want Congress to address the Trump family’s digital asset businesses, making it unlikely that the current bills will advance unchanged.

2.1. Critics Are Likely to Lead Key Committees

The election has strengthened the position of the industry’s critics within the Democratic Party.

Figures such as Senator Elizabeth Warren, who ran in the 2020 Democratic presidential primary, see digital assets as an industry built to avoid regulation. They have consistently opposed industry-friendly legislation. With Democrats taking the majority, these lawmakers are more likely to lead the committees responsible for digital asset bills.

Senator-elect Sherrod Brown, a former three-term senator from Ohio and former chair of the Senate Banking Committee, is among the industry’s most prominent critics. As committee chair, he prevented crypto legislation from advancing.

At a 2021 stablecoin hearing, Brown argued that stablecoins were neither decentralized nor transparent. He has now won despite crypto-backed political groups spending approximately $63 million to prevent his return to the Senate. That history gives the industry little reason to expect a warmer reception.

Representative Maxine Waters, who has served in the House since 1991, is widely considered the leading candidate to chair the House Financial Services Committee.

Waters is currently the committee’s ranking Democrat. She previously chaired it from 2019 to 2023, becoming the first woman and the first Black person to hold the position. With Democrats regaining the House, she is expected to return to the role.

When the GENIUS Act passed the Senate, Waters criticized it as riddled with loopholes, arguing that there was nothing smart about it despite its name. She also described the recent Binance hack as a warning that the crypto industry cannot operate without strong accountability.

With these lawmakers leading key committees, the digital asset agenda that Republicans advanced over the past two years will face much greater resistance.

Their first target is likely to be World Liberty Financial, the Trump family’s digital asset business. Democrats have already called for Senate hearings following reports that an investor linked to Abu Dhabi’s royal family acquired a 49% stake in WLF for approximately $500 million, four days before Trump’s inauguration.

Congress is also likely to examine why the SEC dropped more than ten digital asset enforcement cases, an issue Waters has already called for an investigation into. Senate Democrats could put further pressure on regulators by delaying confirmations for key SEC and CFTC positions.

In the first half of 2027, digital asset headlines may therefore center on investigations into WLF associates and subpoenas for the SEC chair, with legislative progress receiving less attention.

2.2. Moderates Support Clear Rules, With Conditions

Moderate Democrats generally support digital asset legislation but also want stronger consumer protections and conflict-of-interest restrictions for public officials. If the CLARITY Act returns to a Democratic-led Congress, their demands could determine its final form.

Representative Ro Khanna has long supported clear rules for digital assets. In 2022, he co-sponsored the Digital Commodity Exchange Act, which emphasized consumer protection and transparency. In 2025, he said Congress could pass both stablecoin legislation and the CLARITY Act that year. At the same event, however, he argued that elected officials should not hold memecoins.

Khanna has also been discussed as a potential 2028 presidential candidate, giving him further reason to emphasize conflicts of interest involving public officials.

Senator-elect Roy Cooper, a former North Carolina governor, has no federal voting record. During the campaign, however, he met with industry representatives and said the industry wanted to comply with the law. Businesses, he argued, simply wanted to know the rules and be confident that those rules would not constantly change. His position combines support for regulatory stability with an emphasis on consumer protection.

As these lawmakers enter negotiations, they are likely to seek changes to the existing bills.

Moderates may make their support conditional on provisions preventing public officials from using digital assets for personal gain. Khanna’s Ban Crypto Corruption legislation is one example. He has also launched an inquiry seeking records on WLF’s dealings with the United Arab Emirates.

Lawmakers such as Cooper are likely to press for additional safeguards against illicit finance and stronger protections for consumers. But provisions aimed at the president’s family could prompt Trump to veto the legislation.

The CLARITY Act could consequently remain stalled as lawmakers negotiate between the current text and the changes Democratic moderates want.

2.3. Pro-Crypto Democrats

This group includes lawmakers who voted for the CLARITY Act and the GENIUS Act in the House, as well as those who campaigned on establishing clear rules for digital assets. They offer the industry potential allies in a Democratic-led Congress, although they are not yet positioned to lead the relevant committees.

Representative Ritchie Torres has been one of the Democratic Party’s most active advocates for digital asset legislation. He co-sponsored the CLARITY Act and the Blockchain Regulatory Certainty Act, led a letter urging fellow Democrats to support the CLARITY Act ahead of the 2025 House vote, and voted for the GENIUS Act.

At an SEC oversight hearing in February 2026, Torres said he had long believed in emerging technologies such as digital assets and blockchain. His support nevertheless has limits. After suspicious Polymarket trades betting on President Maduro’s removal came to light in January, he introduced legislation with 30 other lawmakers to prohibit public officials from using nonpublic information to trade on prediction markets.

Senator-elect Chris Pappas voted for both the CLARITY Act and the GENIUS Act while serving in the House. After the votes, he argued that U.S. leadership in innovation required embracing new technologies and establishing clear rules and safeguards for digital assets. He described the bills as a starting point for protecting consumers and supporting small business growth.

At the same time, Pappas expressed deep concern about President Trump’s disregard for established ethical standards and legal requirements, calling for stronger anti-corruption rules for public officials. In May 2026, he also called for a House investigation into corruption and insider trading on prediction markets.

These lawmakers are likely to seek conflict-of-interest provisions in the CLARITY Act to attract support from other Democrats.

Both Torres and Pappas have supported the bill while arguing that public officials must be prevented from exploiting their positions for personal gain. Concerns about the Trump family’s digital asset businesses were a major obstacle in September’s Senate vote, when no Democrat voted in favor. Addressing those concerns would remove one of the party’s main reasons for opposing the legislation.

Their ability to lead the process remains limited, however. Industry critics are likely to control the key committees, while provisions targeting the president’s family could meet resistance from the White House. For the industry, much will depend over the next two years on whether pro-crypto Democrats can use ethics provisions to build a compromise acceptable to both sides.

3. Elected Republicans: The Same Agenda, Less Control

Republicans elected to Congress continue to support private stablecoins as a means of preserving the dollar’s global dominance. They also oppose a government-issued central bank digital currency, or CBDC.

Their influence has weakened, however, following the defeat of several industry-friendly Republicans, including Senator Jon Husted and Representative Bryan Steil, who chairs the House digital assets subcommittee.

3.1. The Lawmakers Behind the GENIUS Act and the CLARITY Act

Senator Bill Hagerty and Representative Glenn Thompson, both reelected, helped write the frameworks behind stablecoin legislation and the CLARITY Act. With Republicans losing their majorities in both chambers, their priority will shift to preserving the legislative gains they have already made.

Republican lawmakers will now spend more of their time defending existing policy.

They are likely to focus on protecting the GENIUS Act, using the Senate’s 60-vote threshold for overcoming filibusters and the threat of a Trump veto to block Democratic efforts to tighten regulation. They may also support the SEC and CFTC in developing rules under their existing authority, allowing policy work to continue without new legislation.

3.2. Firm Opponents of a CBDC

Opposition to a CBDC is one of the clearest points of agreement among elected Republicans. They see digital asset policy as a way to develop the industry while limiting government surveillance of financial activity.

These lawmakers support private sector digital assets but firmly oppose a digital dollar issued directly by the government. They view a CBDC as a potential tool for monitoring individual transactions and favor private stablecoins as an alternative.

Their goal is to prohibit a CBDC by statute. With Democrats controlling Congress, that route is effectively closed for the next two years.

President Trump’s January 2025 executive order remains the principal explicit federal prohibition on a U.S. CBDC. Because a future president could reverse the order, Republican lawmakers have sought to put the ban into law. Representative Tom Emmer’s Anti-CBDC Surveillance State Act passed the House in July 2025 but did not clear the Senate. Its prospects have weakened further under Democratic control of both chambers.

These lawmakers are therefore likely to focus on overseeing implementation of the GENIUS Act. For example, they may scrutinize whether Treasury’s implementing rules introduce mechanisms that would allow the government to monitor stablecoin transactions.

A CBDC is unlikely to be introduced during the remainder of Trump’s term, which runs through January 2029, as long as the executive order remains in place. Their attention is consequently likely to shift toward privacy protections for stablecoin users.

4. Democrats Now Set the Congressional Agenda

Democrats have secured majorities in both chambers. The remaining election results will determine the size of those majorities, but congressional control has already shifted.

Their current positions suggest that investigating the Trump family’s digital asset businesses will take priority over passing new legislation. Leading Democrats on the relevant committees identified these businesses as a top investigative priority before the election. As the majority party, they will have the authority to issue subpoenas.

Even if Democrats take up the CLARITY Act again, they are likely to demand stronger consumer protections and conflict-of-interest restrictions for public officials. Concerns about the Trump family’s digital asset businesses were a major obstacle in September’s Senate vote, when the bill received no Democratic support.

Republicans will focus on defending the GENIUS Act and blocking Democratic proposals to tighten regulation. Their minority status makes passing new laws difficult, but they retain substantial power to obstruct legislation. Most contested bills need 60 votes to overcome a Senate filibuster, and Trump can veto legislation that reaches his desk.

The CLARITY Act now faces a harder path to passage. Trump, who has been the main political force behind the administration’s crypto-friendly agenda, will also have less room to act. Republicans’ policy goals remain largely unchanged, but progress is likely to slow.

To assess the direction and pace of regulation, the industry will need to watch how leading Democrats pursue the Trump family’s digital asset interests and how the White House responds.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• One Year Under the Trump Administration: Changes in the U.S. Crypto Industry

• CLARITY Act Is Law: 6 Businesses to Move On Now

• U.S. Bitcoin Strategic Reserve: What It Will Actually Mean for the Market

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

Key Takeaways

• JP모건은 하루 12조 달러가 오가는 세계 최대 달러 결제 은행이고, 블록체인 사업부 키넥시스에서 이 결제를 24시간 처리하는 상품을 만들고 있다.

• 기업이 밤낮없이 돈을 옮기는 블록체인 예금계좌(BDA)가 가장 많이 쓰이지만, 하루 거래액은 많아야 35억 달러로 전체 결제의 0.03%에 불과하다.

• 예금을 코인으로 바꾼 JPM 코인은 출시 후 48번 움직였을 뿐이고, 몇 시간 단위로 돈을 빌려주는 서비스는 2022년 이후 실적을 밝히지 않았다.

• 반면 펀드를 토큰으로 만든 JLTXX에는 두 달 만에 8억 달러가 모였는데, 스테이블코인 발행사가 준비금을 넣었을 가능성이 크다.

• 성과는 아직 작지만, JP모건은 이미 가진 결제 고객과 예금을 발판으로 블록체인 사업을 조금씩 넓히고 있다.

1. 키넥시스: 하루 12조 달러 결제 은행의 블록체인 사업부

JP모건은 하루 약 12조 달러 규모의 자금과 120개 통화를 처리하는 세계 최대의 달러 결제 은행이다. 결제사업부 매출은 2025년 사상 최대치인 193억 달러를 기록한 데 이어, 2026년 3분기에도 기업투자은행(CIB) 부문 내 최대 매출을 달성하며 그룹의 핵심 수익원 역할을 확고히 하고 있다.

최근 JP모건은 이처럼 방대한 결제 업무를 24시간 자동화하고 효율성을 높이기 위해 핵심 결제망을 블록체인 기반으로 적극 전환하고 있으며, 그 중심에 키넥시스(Kinexys)가 있다.

키넥시스(Kinexys)는 하나의 내부 사업부이자 주요 플랫폼이다. 2015년 블록체인 연구 조직으로 출발해 2024년 11월 현재의 사명으로 변경된 오래된 사업부이다.

키넥시스의 목표는 "언제나 켜져 있고, 프로그래밍할 수 있는" 금융 인프라를 구축하는 것이다. 하나의 토큰화가 아닌 전체를 받드는 인프라 위에서 예금과 자산이 단일 장부에서 24시간 오가며 사전 설정된 조건에 따라 자동 정산되는 구조다.

키넥시스는 핵심 결제망과 디지털 자산 토큰화부터 링크(Liink) 및 랩스(Labs)를 통한 기능 확장까지, 자체 체인을 기반으로 전 과정을 지원하는 올인원(All-in-one) 종합 인프라다.

2. BDA: 24시간 정산되는 예금계좌

키넥시스의 메인 서비스는 BDA(Blockchain Deposit Account)다. JP모건이 운영하는 블록체인 위의 예금계좌로, 기업이 은행 영업시간에 묶이지 않고 24시간 돈을 옮기고 정산하도록 만든 상품이다.

이를 가능하게 하는 것은 장부 구조다. BDA끼리는 JP모건이 운영하는 같은 장부 안에서 숫자만 바뀌기 때문에, 은행 영업시간을 기다리지 않고 밤이나 주말에도 바로 정산된다. 여기에 조건이 맞으면 스스로 돈을 옮기는 자동 이체와 환전 서비스도 가능하다.

대표적인 사례가 결제기업 EBANX다.

EBANX는 키넥시스의 BDA를 통해 나라별 처리 시간과 중간 단계로 하루 이상 걸리던 20여 개국 간 자사 계좌 이체 과정을 몇 분으로 단축했다. JP모건 장부 내 실시간 정산으로 송금 시간이 몇 분으로 단축되고 시차와 관계없이 입금 확인이 가능해져, 계좌별 예비 자금을 줄일 수 있게 됐다.

BDA 거래액은 2025년 키넥시스가 MIT 디지털화폐 이니셔티브와 함께 낸 보고서에 따르면, BDA의 하루 거래액은 10억 달러 이상이었다. 당시 키넥시스 전체 하루 거래액은 20억 달러 이상으로, BDA가 절반을 차지할 만큼 가장 주요한 기능이다.

이후 JP모건이 BDA의 실적을 별도로 공개하진 않았으나, 키넥시스의 전체 거래 규모는 꾸준한 성장세를 보였다. 하루 평균 거래액은 2025년 50억 달러 이상에서 2026년 7월 약 70억 달러로 늘었다. 2025년 1월처럼 BDA가 전체의 절반가량을 차지한다고 보면 지금 BDA의 하루 거래액은 많아야 약 35억 달러로 추정할 수 있다.

레포까지 합친 숫자로 봐도 JP모건 전체 결제 규모에 비하면 아직 작다. 키넥시스 전체 하루 거래액 70억 달러는 결제사업부 하루 처리액(약 12조 달러)의 약 0.06%이고, BDA 추정치(약 35억 달러)로 보면 약 0.03%다.

BDA는 이미 실제 기업 자금이 오가는 상용 서비스인 것은 맞다. 다만 JP모건 전체 결제 규모와 비교하면 아직 일부 기업이 계열사 간 자금을 옮기는 데 주로 사용하는 초기 단계에 가깝다. 그럼에도 거래액이 지속해서 늘어나며 서비스의 효용성을 증명해 나가고 있다.

3. JPM 코인(JPMD): 퍼블릭체인으로 나간 예금

JPM 코인(JPMD)은 BDA의 예금을 퍼블릭체인 토큰으로 바꾼 것이다. JP모건 고객끼리만 쓰던 예금을 은행 밖 블록체인에서도 쓰게 하려고 하는 것이다.

사용 방식은 기업은 BDA 잔액으로 JPM 코인을 발행해 베이스나 이더리움에서 거래 대금을 치르고, 다 쓰면 다시 BDA로 상환한다. 다만 아무나 가질 수는 없고, JP모건이 승인한 지갑만 보유할 수 있다.

JP모건이 노리는 효과는 퍼블릭체인 위 거래를 은행 예금으로 바로 정산하는 것이다.

지금까지 기관이 퍼블릭체인에서 달러로 대금을 치르려면 주로 스테이블코인을 써야 했기 때문이다. 출시 때 시험에 참여한 B2C2도 같은 이유로 "규제받는 달러 예금의 신뢰를 갖춘 실시간 온체인 정산"을 기대했다. 다만 JP모건은 이로 인한 비용 절감 효과를 수치로 내놓지 않았다.

온체인 데이터 확인 결과, 체인별 JPMD의 발행 및 사용 현황은 다음과 같다.

• 베이스(Base): 2025년 6월 첫 발행 이후 이체 건수는 48건에 불과하며, 2026년 2월 20일 이후로는 거래가 전혀 없다. 11월 3일 기준 발행 잔액은 약 100만 달러로, 같은 체인의 USDC 발행량(약 43억 달러) 대비 0.02% 수준에 그친다.

• 이더리움(Ethereum): 이후 출시된 이더리움 버전은 단 한 건도 발행되지 않았으며, 초기 시험 참여사 외에 실사용 사례로 확인된 고객도 없다.

하지만 기대와 달리 실제 활용 사례는 없다고 봐도 무방하다. JPM 코인은 2025년과 2026년에 걸쳐 발행되었으나, 실제 상용화 단계에서는 아직 적극적으로 활용되지 못하고 있다. 다만 BDA 역시 실질적인 유즈케이스가 정착하기까지 약 3년이 걸렸음을 고려할 때, JPM 코인 또한 이제 막 걸음마를 뗀 단계로 내년 초부터 본격적인 활용 사례가 나타날 것으로 기대된다.

4. 디지털 파이낸싱: 차입 금리 56% 낮춘 일중 레포

디지털 파이낸싱은 국채를 담보로 몇 시간 단위로 돈을 빌리는 일중 레포 서비스다.

은행이나 증권사 같은 금융기관은 하루 중에도 결제 대금을 맞추느라 몇 시간만 돈이 필요할 때가 있다. 디지털 파이낸싱은 이런 단기 자금을 은행의 일중 신용한도보다 낮은 금리로 빌릴 수 있게 만든 서비스다.

구조는 빌리는 쪽은 국채를, 빌려주는 쪽은 현금을 미리 토큰으로 떼어 두고, 약속한 시각이 되면 둘을 동시에 맞바꾼다. 만기를 분 단위로 정할 수 있어 쓴 시간만큼만 이자를 내면 되고, 현금은 BDA에서 나간다.

덕분에 차입 비용이 줄었다. JP모건 사례 연구에 따르면 한 글로벌 금융기관은 은행의 일중 신용한도 대신 디지털 파이낸싱을 써서 차입 금리를 56% 낮췄다.

문제는 지금도 그만큼 쓰이는지 확인하기 어렵다. JP모건은 2022년 보고서에서 2020년 11월 출시 이후 누적 레포가 4,300억 달러를 넘었다고 밝혔지만, 그 뒤로 레포의 수치를 내놓지 않았다.

경쟁 블록체인 레포 플랫폼인 브로드리지 DLR의 실적을 살펴보면, 2026년 9월 기준 하루 평균 처리액이 3,590억 달러에 달했다. 이는 2022년 보고서 기준으로 비교하더라도 DLR의 하루 거래액이 당시 JP모건의 누적 거래액 절반을 넘어설 정도로 압도적인 규모다. ICMA 역시 상용화 단계에 오른 블록체인 레포 플랫폼으로 DLR과 키넥시스를 꼽으면서도, JP모건이 시장 전체에 미친 영향은 아직 제한적이라고 평가했다.

5. 토큰화 펀드: 스테이블코인 준비금을 겨냥해 두 달 만에 8억 달러

토큰화 펀드는 JP모건자산운용의 머니마켓펀드(MMF) 지분을 퍼블릭체인 토큰으로 낸 것이다. 퍼블릭체인에 있는 기관 자금을 JP모건 펀드로 끌어오려고 만들었다.

퍼블릭체인에서 큰돈을 들고 있는 대표적인 기관은 스테이블코인 발행사다. 발행사는 스테이블코인을 1달러 내줄 때마다 국채 같은 안전자산을 1달러씩 준비금으로 들고 있어야 하고, 상당수는 이 준비금을 MMF에 넣어 이자를 받는다. 문제는 시간이다. 스테이블코인 보유자는 토요일 밤에도 블록체인 위에서 코인을 달러로 바꿔 달라고 요청할 수 있지만, 일반 MMF 지분은 운용사 장부에 기록만 되어 있어 월요일 업무 시간이 돼야 팔거나 옮길 수 있다.

토큰화 펀드는 이 장부를 그대로 둔 채 같은 지분만큼 토큰을 블록체인에 발행하고, 키넥시스가 장부와 토큰 수량을 맞춰 준다. 덕분에 발행사는 준비금을 MMF 토큰으로 들고 이자를 받으면서도, 필요하면 밤이나 주말에도 블록체인 위에서 바로 옮길 수 있다.

JP모건이 2026년 5월 내놓은 JLTXX도 이 수요를 겨냥해 GENIUS법 아래에서 스테이블코인 발행사가 쓸 수 있도록 설계됐다. 투자설명서에도 이 펀드 지분을 "스테이블코인 발행사가 준비금으로 보유할 것으로 예상한다"고 적었다.

실제로 JP모건이 1억 달러로 출발한 JLTXX의 순자산은 SEC 제출 자료 기준 두 달 만인 7월 말 8억 달러로 불어났고, 11월 3일 온체인 발행량도 이더리움과 솔라나를 합쳐 약 7억 9,500만 개다.

JLTXX를 누가 샀는지는 기업명은 공개되지 않았지만, 9월 말 SEC 제출 자료를 보면 지분의 약 84%를 은행 등 예금기관이, 약 16%를 비금융 기업이 명의상 보유하고 있고 투자설명서가 밝힌 설계 목적을 함께 보면, 이 돈은 스테이블코인 발행사나 발행사의 준비금을 맡은 은행에서 왔을 가능성이 크다.

JLTXX 규모가 빠르게 컸다고 해서 시장에서 완전히 앞서 나가고 있는 것은 아니다. 9월 말 기준 JLTXX(6억 2,850만 달러)는 경쟁사인 프랭클린템플턴의 온체인 펀드(6억 6,800만 달러)와 비슷한 규모이고, rwa.xyz 기준 블랙록 BUIDL(약 20억 8천만 달러)에는 아직 크게 못 미친다.

하지만 JLTXX가 노리는 시장은 이제 커지기 시작하는 단계다.

미국 재무부의 베센트 장관은 약 3,000억 달러인 스테이블코인 시장이 GENIUS법 덕분에 2030년까지 10배로 커질 수 있다고 내다봤고 발행사가 준비금을 MMF에 맡기는 규모도 이미 크다. USDC를 발행하는 서클은 9월 말 기준 준비금의 약 84%인 약 625억 달러를 전용 정부 MMF 한 곳에 넣어 두고 있는데, 규모가 현재 JLTXX의 약 80배다. JLTXX가 발행사의 준비금을 하나씩 맡아 간다면 지금보다 수십 배 성장할 가능성이 있다.

다만 스테이블코인 시장은 11월 기준 약 2,955억 달러로 1년 전과 비슷한 수준이라, 이 전망이 언제 현실이 될지는 지켜봐야 한다.

6. 키넥시스의 10년, 그리고 앞으로의 10년: 금융기관이 나아갈 방향

JP모건은 2015년 블록체인 연구 조직으로 시작해 오닉스(Onyx)를 거쳐 현재의 키넥시스(Kinexys)에 이르기까지 10년 넘게 전사적 투자를 지속해 왔다. 연간 150억 달러가 넘는 전사 기술 예산을 바탕으로 블록체인을 결제사업부의 핵심 인프라로 전면 통합했다.

특히 제이미 다이먼 CEO가 투자자의 날에서 "그동안 블록체인에 너무 많은 돈을 썼다(We spent too much on it)"고 솔직히 인정했을 만큼, 단순 R&D를 넘어 상당한 자원과 투자를 지속해 온 점은 타 금융기관과 확연히 차별화되는 지점이다.

2026년 들어 JP모건은 "새로운 블록체인 경쟁자들에 맞서기 위해 우리만의 블록체인 기술을 본격적으로 전개해야 한다(We need to roll out our own blockchain technology)"라며 더욱 새로운 방향성을 강조했다. 특히 "블록체인이 결국 기존 금융 인프라를 대체할 것"이라고 선언하고, 키넥시스를 통한 가상자산 담보 대출 및 퍼블릭 온체인 MMF 출범 등 실질적인 서비스 확장에 더욱 힘을 싣고 있다.

이러한 키넥시스의 10년은 전통 금융기관의 금융 대전환에 있어 명확한 전략적 시사점을 제공한다.

JP모건은 모호한 신규 체인 구축이나 실체 없는 독립 서비스 출시 대신, 하루 12조 달러에 달하는 독점적인 결제 고객 기반과 예금 장부라는 본업의 강점에서 출발했다. 먼저 BDA를 통해 24시간 실시간 정산과 계열사 간 자금 이동 등 내부 인프라의 효율성을 확실히 검증한 후, 이를 토대로 JLTXX와 같은 온체인 시장으로 영역을 단계적으로 확장해 나갔다.

금융 대전환의 시기, 많은 기관이 단기 성과에 조급해하지만 JP모건 역시 10년에 걸쳐 본업의 확실한 강점인 예금 장부와 유동성에서 출발해 차근차근 영역을 확장해 왔다. JP모건의 키넥시스 사례를 통해 우리는 금융 대전환을 준비하는 금융기관일수록 명확한 독점적 역량에서 출발하는 장기적인 전략을 세우는 것이 진정한 본질적 성과를 만들어내는 핵심 열쇠임을 알아야할 것이다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 규제를 기다리지 않는 은행들: 유럽 MiCA가 제시하는 스테이블코인 실행 기준

• 빙산 아래의 자본시장: 캔톤 네트워크가 바꾸는 금융 인프라

• 블랙록(BlackRock)의 BUIDL, $2.63B의 온체인 기초 자산이 되다

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key Takeaways

• JPMorgan is the world's largest dollar-clearing bank, handling $12 trillion a day, and its blockchain unit Kinexys is building products to process these payments around the clock.

• The Blockchain Deposit Account (BDA), which lets corporates move funds at any hour, is its main product, with estimated daily volume of about $3.5 billion, or roughly 0.03% of JPMorgan's total payments, assuming BDAs still account for half of Kinexys's total volume.

• JPM Coin, which turns deposits into tokens, has recorded only 48 transfers on Base since its first issuance, and the intraday repo service, which lends funds for a matter of hours, has not disclosed figures since 2022.

• JLTXX, a tokenized fund, by contrast reached $800 million in net assets within two months of launch, most likely because stablecoin issuers placed their reserves in it.

• The results are still small, but JPMorgan is gradually expanding its blockchain business on the foundation of the payments clients and deposits it already has.

1. Kinexys: The Blockchain Unit of a Bank That Settles $12 Trillion a Day

JPMorgan is the world's largest dollar-clearing bank, processing roughly $12 trillion a day across 120 currencies. Its payments business posted record revenue of $19.3 billion in 2025 and, in the third quarter of 2026, generated the most revenue of any business within the Corporate & Investment Bank (CIB), firmly establishing it as one of the group's core sources of revenue.

JPMorgan has recently been moving its core payment rails onto blockchain to automate payment processing, run it around the clock, and improve efficiency, and Kinexys sits at the center of that shift.

Kinexys is both an internal business unit and a key platform. Its roots date back to a blockchain research group established in 2015, and it took its current name in November 2024.

Kinexys aims to build financial infrastructure that is "programmable, always on." Its goal extends beyond individual tokenization projects to infrastructure on which deposits and assets move on a single ledger around the clock and settle automatically according to preset conditions.

Kinexys brings together blockchain-based payments, asset tokenization, and services and capabilities developed through Liink and Kinexys Labs, across private and public blockchain networks.

2. BDA: Deposit Accounts That Settle 24/7

Kinexys's main service is the Blockchain Deposit Account (BDA). It is a deposit account on a blockchain operated by JPMorgan, designed so that corporates can move and settle funds 24 hours a day without being tied to banking hours.

This works because of how the ledger is structured. Transfers between BDAs only change balances within the same JPMorgan-operated ledger, so they settle immediately, including at night and on weekends, without waiting for banking hours. BDAs also support programmable payments that move funds automatically once set conditions are met, as well as on-chain FX.

Payments company EBANX is a leading example.

Using Kinexys BDAs, EBANX reduced the time needed to transfer funds between its accounts across roughly 20 countries from more than a day, caused by country-specific processing times and intermediary steps, to a few minutes.

Because settlement happens in real time within JPMorgan's ledger, EBANX can confirm receipt regardless of time zone, which has allowed it to reduce the buffer funds it holds in each account.

According to a 2025 report Kinexys published with the MIT Digital Currency Initiative, BDAs processed more than $1 billion a day. Kinexys's total daily volume at the time was over $2 billion, meaning BDAs alone accounted for half of its transaction volume and were a major contributor to its activity.

JPMorgan has not disclosed BDA figures separately since then, but Kinexys's total volume has grown steadily. Average daily volume rose from more than $5 billion in 2025 to roughly $7 billion in July 2026. Assuming BDAs still account for about half of the total, as they did in January 2025, current BDA daily volume can be estimated at about $3.5 billion.

Even including repo, these figures remain small relative to JPMorgan's overall payments volume. Kinexys's total daily volume of $7 billion is about 0.06% of the payments business's daily volume (roughly $12 trillion), and the BDA estimate of about $3.5 billion is about 0.03%.

BDA is a commercial service through which real corporate funds already move. Compared with JPMorgan's overall payments volume, however, it is still at an early stage, used mainly by a limited number of companies to move funds between their own entities. Its volume continues to grow, which indicates that the service is proving useful.

3. JPM Coin (JPMD): Deposits Moving onto Public Chains

JPM Coin (JPMD) turns BDA deposits into tokens on public blockchains. The aim is to let deposits that were previously usable only among JPMorgan clients be used on blockchains outside the bank.

A company issues JPM Coin from its BDA balance, uses it to pay for transactions on Base or Ethereum, and can later redeem the tokens for funds credited to its BDA. Ownership is restricted, however, since only wallets approved by JPMorgan can hold the token.

JPMorgan's goal is to settle public-chain transactions directly in bank deposits.

Until now, institutions that wanted to pay in dollars on public chains have mostly had to use stablecoins. B2C2, which took part in testing at launch, expected JPM Coin to provide "real-time, onchain settlement with the assurance of a regulated USD deposit" for the same reason. JPMorgan has not, however, quantified the resulting cost savings.

On-chain data shows the following issuance and usage of JPMD by chain.

• Base: Since the first issuance in June 2025, there have been only 48 transfers, and none at all since February 20, 2026. Outstanding supply as of November 3 is about $1 million, roughly 0.02% of USDC supply on the same chain (about $4.3 billion).

• Ethereum: No tokens have been issued on the Ethereum version launched later, and no clients beyond the initial testing participants have been identified as actual users.

Contrary to expectations, JPM Coin has seen almost no real use, despite being issued across 2025 and 2026. Given that BDA took about three years to establish real use cases, however, JPM Coin is still at a very early stage and could begin to see broader adoption in early 2027.

4. Digital Financing: Intraday Repo That Reduced One Institution's Borrowing Rate by 56%

Digital Financing is an intraday repo service that lets institutions borrow for a matter of hours against Treasuries.

Financial institutions such as banks and broker-dealers sometimes need funds for only a few hours during the day to meet payment obligations. Digital Financing lets them obtain short-term funding at a lower rate than a bank's intraday credit line.

The borrower sets aside Treasuries and the lender sets aside cash, both in tokenized form, and the two are exchanged simultaneously at the agreed time. Because maturity can be set to the minute, the borrower pays interest only for the time used, and the cash leg is funded through BDAs.

This has lowered borrowing costs. According to a JPMorgan case study, one global financial institution cut its borrowing rate by 56% by using Digital Financing instead of a bank intraday credit line.

The problem is that it is hard to verify whether the service is still used at that scale. In a 2022 report, JPMorgan stated that cumulative repo volume had exceeded $430 billion since the service launched in November 2020, but it has not published repo figures since.

Broadridge's DLR, a competing blockchain repo platform, averaged $359 billion in daily volume as of September 2026. Even measured against JPMorgan's 2022 figures, DLR's daily volume alone exceeds half of JPMorgan's cumulative volume at the time, a substantial gap in scale.

ICMA also named DLR and Kinexys as blockchain repo platforms that have reached commercial scale, while assessing that JPMorgan's impact on the overall market remains limited.

5. Tokenized Funds: $800 Million in Two Months, Aimed at Stablecoin Reserves

These tokenized funds represent shares in J.P. Morgan Asset Management's money market funds (MMFs) as tokens on public blockchains. They were created to bring institutional money held on public chains into JPMorgan funds.

Stablecoin issuers are the main institutions holding large sums on public chains. For every $1 of stablecoins issued, an issuer must hold $1 in safe assets such as Treasuries as reserves, and many place these reserves in MMFs to earn interest.

The problem is timing. Stablecoin holders can ask to redeem their coins for dollars on-chain even on a Saturday night, but ordinary MMF shares exist only as entries on the fund manager's books and cannot be sold or moved until business hours resume on Monday.

Tokenized funds leave this register in place and issue an equivalent number of tokens on the blockchain, with Kinexys keeping the register and the token supply in sync. Issuers can therefore hold reserves as MMF tokens and earn interest while still being able to move them on-chain immediately when needed, including at night and on weekends.

On-chain token transfers do not necessarily mean immediate cash redemption or an immediate transfer of legal ownership, however, since legal ownership of fund shares follows the fund's register of investors.

JLTXX, which JPMorgan launched in May 2026, also targets this demand and was designed for use by stablecoin issuers under the GENIUS Act. Its prospectus states that stablecoin issuers are expected to hold the fund's shares as part or all of their reserve assets.

JLTXX launched with $100 million from JPMorgan, and its net assets grew to $800 million by the end of July, two months later, according to SEC filings. As of November 3, on-chain supply across Ethereum and Solana totaled about 795 million tokens.

The buyers of JLTXX have not been named. SEC filings as of the end of September show that depository institutions such as banks hold about 84% of shares of record and non-financial companies hold about 16%. Taken together with the design purpose stated in the prospectus, this suggests the money most likely came from stablecoin issuers or the banks that hold their reserves.

JLTXX's rapid growth does not mean it is clearly ahead of the market. As of the end of September, JLTXX ($628.5 million) was similar in size to competitor Franklin Templeton's on-chain fund ($668 million) and still well behind BlackRock's BUIDL (about $2.08 billion), according to rwa.xyz.

The market JLTXX targets, however, is only beginning to grow.

U.S. Treasury Secretary Scott Bessent has projected that the stablecoin market, currently about $300 billion, could grow tenfold by 2030 under the GENIUS Act, and the amount issuers already place in MMFs is substantial. Circle, the issuer of USDC, held about $62.5 billion, roughly 84% of its reserves, in a single dedicated government MMF as of the end of September, about 80 times JLTXX's current size.

If JLTXX wins reserve mandates from issuers one at a time, it could grow to several dozen times its current size.

The stablecoin market, however, stood at about $295.5 billion in November, roughly where it was a year ago, so it remains to be seen when this projection will materialize.

6. Ten Years of Kinexys and the Next Ten: Lessons for Financial Institutions

JPMorgan has invested across the firm for more than a decade, starting with a blockchain research group in 2015 and moving through Onyx to today's Kinexys.

Backed by a firmwide technology budget of more than $15 billion a year, it has fully integrated blockchain into the core infrastructure of its payments business.

CEO Jamie Dimon openly acknowledged at Investor Day that "we spent too much on it," which shows that JPMorgan's commitment has gone well beyond basic R&D. This sustained commitment of resources and investment clearly distinguishes it from other financial institutions.

In 2026, JPMorgan has emphasized a new direction, stating that "we need to roll out our own blockchain technology" to compete with new blockchain competitors. It has also said that blockchain will eventually replace traditional financial infrastructure, and it is putting more weight behind practical service expansion through Kinexys, including crypto-collateralized lending and the launch of public on-chain MMFs.

Kinexys's decade offers clear strategic lessons for traditional financial institutions adapting to changes in financial infrastructure.

Rather than building a new chain without a clear purpose or launching standalone services with little substance, JPMorgan started from the strengths of its core business: its existing payments clients, for whom it processes $12 trillion a day, and its deposit ledger.

It first proved the efficiency of its internal infrastructure through BDA, including 24/7 real-time settlement and transfers between affiliated entities, and then expanded step by step into on-chain markets with products such as JLTXX.

Many financial institutions face pressure to deliver quick results. JPMorgan's blockchain business, however, has developed over more than a decade, building on its deposit ledger, liquidity, and existing payments clients. For institutions developing their own blockchain strategies, the lesson is to start with established strengths and expand through practical use cases.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• Banks That Do Not Wait for Regulation: Europe’s MiCA as the Execution Standard for Stablecoins

• Below the Surface: How Canton Network Is Reshaping Capital Market Infrastructure

• BlackRock BUIDL: $2.63B On-Chain Reserve Asset

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

Key Takeaways

• Binance estimates its losses from the hack at about $6.3 billion, making it the largest hack on record and more than four times the $1.46 billion stolen from Bybit.

• The attacker entered Binance's internal systems through an employee's laptop and, instead of submitting a withdrawal request, obtained a signature on an EIP-7702 authorization that handed over control of the wallet. TraderTraitor, a North Korean hacking group that has relied mainly on social engineering, has been named as the likely perpetrator.

• FTX collapsed after misusing customer funds. Binance's losses resulted from an external hack, and the exchange has pledged to cover them with its own funds.

• The $3 billion that has been frozen has not yet been returned, however, and the SAFU fund can cover only 18% of the losses. Whether Binance has enough company funds to cover the remaining $5.1 billion or so has not been verified.

• Customer outflows once deposits and withdrawals resume, along with the stolen assets that have moved into DeFi, are the next risks to watch, and the impact is expected to spread beyond Binance to the broader DeFi market.

1. Scale of the Loss and Timeline

Binance, the world's largest crypto exchange, has been hacked. Blockchain researcher Spreek disclosed on X that assets in a Binance-linked wallet had been moved to new addresses, and Binance founder Changpeng Zhao later acknowledged the hack. All times below are KST.

• 05:24: 167,464 ETH and about 1.6 billion USDT are drained from the Binance hot wallet "Binance 14" in a single transaction

• 05:32: On-chain researcher Spreek is the first to flag the unusual transaction on X

• 06:15: Changpeng Zhao states that "Binance appears to have been hacked"

• 06:16: Binance issues its first official statement, saying it is "investigating a potential security issue"

• 06:18 to 06:25: Circle (800 million USDC) and Tether (1.57 billion USDT) freeze assets linked to the attacker

• 09:13: Binance suspends all deposits and withdrawals and says it will "cover all losses"

• 09:52: Binance confirms that $3 billion in stolen funds has been frozen

• 11:23: Binance publishes its initial findings: total losses of about $6.3 billion, caused by a compromised DevOps engineer's laptop

Binance estimates total losses at about $6.3 billion, more than four times the $1.46 billion stolen from Bybit in the previous largest hack.

2. How the Attack Worked

Binance has released only its initial findings and has not yet published a detailed post-mortem.

2.1. Forged Requests: The Common Thread in Recent Exchange Hacks

In recent large exchange hacks, attackers did not steal private keys. They targeted the signing system that uses those keys to sign transactions.

To send crypto assets out of an exchange, a transaction must be signed with the wallet's private key. Exchanges store these keys in signing systems rather than entrusting them to individual employees, and when a withdrawal request comes in, the system checks the recipient address, the amount, and other details before signing and sending the transaction.

Cold wallets (wallets that keep keys offline) and multisig wallets (which require several parties to sign) also go through this verification step before a signature is produced.

This verification step is what attackers target. After breaking into an employee's computer or an internal server, an attacker can submit a fake request that looks like a normal withdrawal directly to the signing system, or alter what an employee sees on the approval screen. This is a forged request. If the signing system accepts it as genuine, the attacker can send assets anywhere without ever holding the private key.

In recent cases, attackers have most often reached employees' devices through social engineering.

• Social engineering: an attack that exploits human error rather than technical flaws, for example by impersonating a recruiter or business counterparty to get a target to open a malicious file, or by tricking someone into approving a transaction on a fake screen

In earlier incidents, attackers also compromised employee devices at Bybit and DMM Bitcoin through social engineering.

• Bybit (social engineering, February 2025, $1.46 billion): The attackers infected a developer's computer at wallet provider Safe with malware and then falsified the signing screen. The signers believed they were approving a routine transfer, but the transaction in fact handed over control of the cold wallet. (Sygnia, Safe post-mortem)

• DMM Bitcoin (social engineering, May 2024, $305 million): A North Korean hacking group posed as a recruiter to take over the account of an employee at the exchange's wallet software provider, then swapped out a legitimate withdrawal request in transit. (Japan's National Police Agency and FBI)

In both cases, the attackers first deceived a person to get inside and then used a forged request to deceive the signing system. However carefully keys are protected with cold wallets and multisig, one compromised employee and a signing system that cannot filter out forged requests are enough to cause a breach.

2.2. What Was Different at Binance

Binance also appears to have been breached through social engineering.

Binance has said only that an engineer's laptop was compromised and that the attacker reached its internal systems through it, without disclosing how the laptop was breached.

Chainalysis attributed the attack to TraderTraitor, a North Korean hacking group. It observed in real time that funds stolen from Binance were mixed on-chain with funds stolen in last month’s Bitget hack, which was also attributed to North Korea. It cited this connection as the strongest evidence linking the Binance attack to TraderTraitor.

What made the losses so large was an Ethereum feature called EIP-7702.

EIP-7702 lets a regular wallet sign an authorization allowing a designated program (a smart contract) to act on the wallet's behalf. It was introduced in May 2025 to make wallets easier to use, for example by bundling several transactions into one. Once a wallet signs such an authorization, however, that program can move all of the assets in the wallet.

The attacker exploited this. Once inside Binance's internal systems, the attacker submitted this authorization to the signing system instead of a withdrawal request. Because the authorization contains neither a recipient address nor an amount, it did not trigger the withdrawal checks, and once it was signed, control of the Binance hot wallet passed to a program the attacker had built.

Three minutes later, the attacker ran the program and drained 63 different tokens, including ETH and USDT, in a single transaction.

3. Will Binance Go the Way of FTX?

The question the market is most concerned about is whether Binance will collapse like FTX. The losses arose differently from those at FTX, but it is too early to say whether Binance can absorb them in full.

3.1. A Different Kind of Loss from FTX

The cause of the problem differs between Binance and FTX. FTX's problem was not a hack but the reckless use of customer funds.

When crypto prices collapsed after the Terra-Luna crash in May 2022, lenders to FTX's affiliate Alameda Research all demanded repayment at once, and about $8 billion in FTX customer deposits was sent to Alameda to repay them. When a report raising doubts about FTX's finances appeared that November, customers rushed to withdraw, but their money had already gone to Alameda. Unable to return customer funds, FTX went bankrupt.

Binance's loss, by contrast, came from assets stolen through a hack. Binance has said it will cover the loss with its emergency fund (SAFU) and its own corporate funds rather than customer money. The question is whether Binance has enough of its own funds to cover the loss.

3.2. Can Binance Absorb the Loss?

Binance estimates total losses at $6.3 billion, about 4.4% of the roughly $144 billion in assets it holds. Stablecoin issuers including Tether and Circle have frozen $3 billion of that amount, but a freeze only stops the attacker from using the funds and does not return them to Binance. The actual loss falls to about $3.3 billion (2.3% of assets) only once the frozen funds are recovered through law enforcement and issuer procedures.

Until the frozen assets are returned, Binance therefore has to cover the full $6.3 billion up front. The SAFU fund (about $1.16 billion) can cover only 18% of that, leaving roughly $5.1 billion to come from company funds. The difficulty is that Binance does not publish financial statements, so the size of its corporate funds cannot be verified.

A second problem comes after deposits and withdrawals reopen.

Covering the hack losses and withstanding a rush of withdrawals by anxious customers are separate problems. Within 24 hours of its hack, Bybit saw $4 billion, about 24% of its assets, leave the exchange. If Binance experienced a similar outflow of roughly 24% of its assets, withdrawals could reach about $35 billion, more than five times the $6.3 billion lost in the hack.

Binance therefore needs to set out how it will handle large-scale withdrawals before it resumes deposits and withdrawals.

The most important questions are how Binance will fund withdrawals until the frozen assets are returned, and when it will publish an updated proof of reserves. Without concrete plans by the time deposits and withdrawals reopen, customer anxiety could escalate into a large-scale bank run.

4. Cascading Bank Runs

A bank run at Binance is only the first-order problem, because in crypto a single asset is connected to many DeFi protocols.

For now, issuers can freeze only stablecoins, so the attacker converted the remaining assets into ETH and moved them into DeFi. For example, the attacker deposited stolen USDT on Aave and borrowed ETH against it. In response, Aave, the largest DeFi lending protocol, froze all of its markets to prevent further damage.

In other words, the damage may not stop at Binance and could spread to the DeFi protocols connected to it. The Kelp DAO hack in April, for example, caused $290 million in losses, but as fear spread, total deposits across DeFi fell by $13.2 billion over two days, 45 times the amount stolen.

A second-order bank run is therefore also possible. If the ETH and DeFi tokens held by the attacker are sold into the market, or if the Aave freeze drags on unresolved and deposits start to leave once withdrawals reopen, a first-order run on Binance could lead to a second-order run across DeFi markets.

In the end, Binance needs to present a concrete plan for covering the hack losses. As noted above, the amount may not be a critical problem for an exchange of Binance’s size, but no one can be certain, so its response will need to be watched closely.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• Web3 Hacks: What Does the Industry Need?

• DeFi United: United We Stand, Divided We Fall

• Tether's Drift Bailout: What's Really Behind the $100M

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

Key Takeaways

• 바이낸스가 밝힌 해킹 피해는 약 63억 달러로, 종전 최대였던 바이빗(14.6억 달러)의 4배가 넘는 역대 최대 규모임

• 해커는 직원 노트북을 통해 내부 시스템에 들어간 뒤, 출금 요청 대신 지갑 통제권을 넘기는 EIP-7702 위임장에 서명을 받아냄. 배후로는 사회공학 수법을 주로 써온 북한 해킹 조직 트레이더트레이터가 지목됨

• FTX는 고객 돈을 유용해 무너졌지만, 바이낸스는 외부에 도난당한 손실을 회사 돈으로 충당하겠다고 밝혔으며 손실 구조가 다름

• 다만 동결된 30억 달러는 아직 돌아오지 않았고 SAFU 기금으로는 피해액의 18%만 채울 수 있어, 나머지 약 51억 달러를 감당할 회사 자금이 있는지는 확인되지 않음

• 입출금 재개 후 고객 이탈과 디파이로 흘러간 탈취 자산이 다음 변수이며, 충격은 바이낸스를 넘어 디파이 시장 전반으로 번질 전망

1. 바이낸스의 해킹 피해규모와 타임라인

세계 최대 가상자산 거래소 바이낸스가 해킹을 당했다. 블록체인 연구자 스프릭(Spreek)이 X에 바이낸스 연계 지갑의 자산이 신규 주소로 옮겨졌다고 공개했고, 이후 창펑 자오 바이낸스 창업자가 해킹 사실을 인정했다.

• 05:24 바이낸스 핫월렛 'Binance 14'에서 단일 거래로 이더리움 16만 7,464개와 테더(USDT) 약 16억 개 유출

• 05:32 온체인 연구자 스프릭, X에 이상 거래 최초 공개

• 06:15 창펑 자오, "바이낸스가 해킹당한 것으로 보인다"고 언급

• 06:16 바이낸스, "잠재적 보안 문제를 조사 중"이라는 첫 공식 입장 발표

• 06:18~06:25 서클(8억 USDC)과 테더(15.7억 USDT), 해커 연계 자산 동결

• 09:13 바이낸스, 입출금 전면 중단 및 "모든 손실 보전" 발표

• 09:52 바이낸스, 확인된 동결액 30억 달러 발표

• 11:23 바이낸스, 초기 조사 결과 공지: 총 피해 약 63억 달러, 원인은 데브옵스 엔지니어 노트북 해킹

바이낸스가 추정한 총 피해 규모는 약 63억 달러다. 이전 해킹 최대 사례였던 바이빗보다 4배가 넘는 규모다.

2. 어떤 방식으로 해킹을 당했는가?

바이낸스는 아직 초기 조사 결과만 내놓았을 뿐, 상세 사후 보고서는 공개하지 않았다.

2.1. 최근 거래소 해킹의 공통점은 '위조된 요청'

최근 대형 거래소 해킹에서 해커는 개인키를 훔치지 않고 개인키로 거래에 서명하는 '서명 시스템'을 노렸다.

우선 거래소에서 가상자산을 내보내려면 지갑의 개인키로 거래에 서명해야 한다. 거래소는 이 개인키를 사람이 아닌 서명 시스템에 보관하고, 출금 요청이 들어오면 시스템이 받는 주소와 금액 등을 확인한 뒤 서명해 거래를 내보낸다. 콜드월렛(인터넷과 분리해 키를 보관하는 지갑)이나 멀티시그(여러 명이 함께 서명해야 하는 지갑)도 결국 이 확인 절차를 거쳐 서명이 이뤄진다.

해커가 노리는 것이 이 확인 절차다. 직원 PC나 내부 서버에 침투하여 정상 출금처럼 보이는 가짜 요청을 서명 시스템에 직접 넣거나, 직원이 승인하는 화면의 내용을 바꿔치기할 수 있다. 이것이 '위조 요청'이다. 서명 시스템이 이를 진짜로 받아들이면 해커는 개인키 없이도 원하는 곳으로 자산을 보낼 수 있다.

그렇다면 해커는 어떻게 직원의 기기에 들어갈 수 있었을까? 최근 사례에서 가장 많이 쓰인 수법은 사회공학이다.

• 사회공학: 사회공학은 기술적 허점이 아니라 사람의 실수를 노리는 공격으로, 채용 담당자나 거래 상대를 사칭해 악성 파일을 열게 하거나 가짜 화면에 속아 승인하도록 유도하는 방식

이전 해킹 사례에서 바이빗과 DMM비트코인도 사회공학으로 직원 기기를 해킹했다.

• 바이빗(사회공학, 2025년 2월, 14.6억 달러): 지갑 업체 세이프의 개발자 PC를 악성코드로 감염시킨 뒤 서명 화면을 위조했다. 서명자는 일반 이체로 믿고 서명했지만, 실제로는 콜드월렛 통제권을 넘기는 거래였다. (시그니아, 세이프 사후 보고서)

• DMM비트코인(사회공학, 2024년 5월, 3억 500만 달러): 북한 해킹 조직이 채용 담당자로 위장해 지갑 솔루션 업체 직원의 계정을 탈취했고, 정상 출금 요청을 중간에서 바꿔치기했다. (일본 경찰청·FBI 발표)

두 사례 모두 해커는 먼저 사람을 속여 내부로 들어왔고, 그다음 위조 요청으로 서명 시스템를 속이는 방식을 사용했다. 결국 콜드월렛과 멀티시그로 키를 아무리 잘 보관해도, 직원 한 명이 뚫리고 서명 시스템이 위조 요청을 걸러내지 못하면 문제가 발생할 수 있다.

2.2. 바이낸스는 무엇이 달랐나

바이낸스도 사회공학 수법으로 해킹당한 것으로 추정된다.

바이낸스는 엔지니어의 노트북이 해킹돼 공격자가 내부 시스템에 들어왔다고만 밝혔을 뿐, 노트북이 어떻게 뚫렸는지는 공개하지 않았다.

체이널리시스는 북한 해킹 조직 트레이더트레이터를 공격 배후로 지목했다. 특히 바이낸스 탈취 자금이 지난달 발생해 북한 소행으로 지목된 비트겟 해킹의 탈취 자금과 온체인에서 섞이는 것을 실시간으로 확인했으며, 이를 배후 판단의 가장 강력한 근거로 들었다.

특히 피해를 키운 것은 'EIP-7702'라는 이더리움 기능이다.

EIP-7702는 일반 지갑이 일종의 위임장에 서명하면, 지정한 프로그램(스마트컨트랙트)이 그 지갑을 대신 움직일 수 있게 해주는 기능이다. 여러 거래를 한 번에 처리하는 등 지갑을 편하게 쓰도록 2025년 5월 도입됐다. 이 기능은 위임장에 한 번 서명하면, 지갑 안의 자산 전체를 그 프로그램이 다룰 수 있게 된다.

해커는 이 점을 노렸다. 바이낸스 내부 시스템에 들어간 해커는 출금 요청 대신 위임장을 서명 시스템에 넣었다. 위임장에는 받는 주소도 금액도 없어 출금 검사에 걸리지 않았고, 서명이 이뤄지자 바이낸스 핫월렛의 통제권이 해커가 만든 프로그램으로 넘어갔다. 해커는 3분 뒤 이 프로그램을 실행해 이더리움과 테더 등 63종의 토큰을 거래 한 번으로 빼냈다.

3. 바이낸스는 FTX처럼 파산이 될까?

사람들이 가장 우려하는 것은 바이낸스가 FTX처럼 파산할 것인가다. 손실이 생긴 구조를 보면 FTX와는 다르지만, 바이낸스가 이 손실을 끝까지 감당할 수 있을지는 아직 단정하기 어렵다.

3.1. 문제가 발생한 구조가 FTX와 다르다

먼저 바이낸스와 FTX는 발생한 문제의 이유가 다르다. FTX는 해킹이 아니라 고객 자금을 무분별하게 사용한 게 문제였다.

2022년 5월 테라·루나 붕괴로 코인 가격이 폭락하자, FTX의 관계사 알라메다리서치에 돈을 빌려준 업체들이 일제히 상환을 요구했고 알라메다는 이를 갚기 위해 FTX 고객 예치금을 알라메다로 약 80억 달러를 보냈다. 그해 11월 FTX의 재무 상태를 의심하는 보도가 나오자 고객들이 한꺼번에 출금을 요청했지만, 고객 돈은 이미 알라메다로 빠져나간 뒤였다. 돈을 돌려주지 못한 FTX는 결국 파산했다.

반면 바이낸스의 손실은 해킹으로 자산을 외부에 도난당한 것이다. 바이낸스는 이 손실을 고객 돈이 아닌 비상 기금(SAFU)과 회사 자체 자금으로 해결하겠다고 했지만, 문제는 바이낸스가 가진 돈으로 이 해결할 수 있느냐다.

3.2. 바이낸스는 손실을 감당할 수 있을까

바이낸스가 추정한 총 피해는 63억 달러로, 바이낸스가 보관 중인 전체 자산(약 1,440억 달러)의 4.4% 수준이다. 테더·서클 등 스테이블코인 발행사가 이 중 30억 달러를 동결했지만, 동결은 해커가 쓰지 못하게 묶어둔 것일 뿐 바이낸스에 돌아온 것은 아니다. 수사기관과 발행사 절차를 거쳐 돌려받아야 실제 손실이 약 33억 달러(보유자산의 2.3%)이다.

그래서 바이낸스는 동결 자산을 돌려받기 전까지 63억 달러를 먼저 메워야 한다. SAFU 기금(약 11.6억 달러)으로는 18%만 채울 수 있고, 나머지 약 51억 달러는 회사 자금에서 나와야 한다. 문제는 바이낸스가 재무제표를 공개하지 않아 회사 자금 규모를 확인할 수 없다는 점이다.

또 다른 문제는 입출금을 다시 연 뒤다.

해킹 손실을 해결하는 것과, 불안해진 고객이 한꺼번에 자금을 빼갈 때 이를 버티는 것은 별개의 문제다. 바이빗은 해킹 직후 하루 만에 보유자산의 약 24%인 40억 달러가 빠져나갔다. 같은 비율이면 바이낸스에서는 최대 350억 달러가 한꺼번에 출금될 수 있다. 총 피해액 63억 달러의 5배가 넘는 규모다.

따라서 바이낸스는 입출금을 재개하기에 앞서 대규모 인출에 대비한 대책을 밝혀야 한다.

동결 자산을 돌려받기 전까지 출금에 쓸 자금을 어떻게 마련했는지, 갱신된 준비금 증명을 언제 내놓을지가 가장 중요하다. 입출금을 다시 연 시점까지 구체적인 계획이 없다면 고객 불안이 가중되어 대규모 뱅크런으로 번질 수 있기 때문이다.

4. 연쇄 뱅크런

바이낸스의 뱅크런 우려는 1차적인 문제다. 가상자산 시장은 하나의 자산이 여러 디파이와 연결되어 있기 때문이다.

당장에 발행사가 동결할 수 있는 것은 스테이블코인뿐이어서, 해커는 나머지 자산을 이더리움으로 바꿔 디파이로 옮겼다. 예를 들어 탈취한 USDT를 Aave에 맡기고 이더리움을 빌려 가기도 했다. 이에 디파이 최대 대출 프로토콜인 Aave는 추가 피해를 막기 위해 전 시장을 동결했다.

즉 피해는 바이낸스에서 끝나는 게 아니라, 연결되어 있는 디파이로 이어질 수 있다는 것이다. 예를 들어 지난 4월 켈프다오 해킹 피해액은 2.9억 달러였지만, 불안이 퍼지면서 이틀 동안 디파이 전체 예치금은 132억 달러 줄었다. 이는 해킹 금액의 45배다.

즉, 2차적인 뱅크런도 가능하다는 것이다. 해커가 가진 이더리움과 디파이 토큰이 시장에 풀리거나 Aave 동결이 길어져 해결되지 않은 상태에서 입출금이 열리며 예치금이 빠져나가기 시작하면, 바이낸스 1차 뱅크런에 이서 디파이 시장의 2차 뱅크런으로 이어질 수 있다는 것이다.

결국 바이낸스 측에서 해킹 손실을 어떻게 해결할 수 있을 지 구체적인 안이 나와야하는 상황이다. 위에서 언급한 것 같이 바이낸스와 같은 대형 거래소에게 문제가 될만한 금액은 아니지만, 누구도 확신할 수 없기에 계속해서 대응을 지켜봐야할 것이다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 웹3 산업 해킹 사례, 무엇이 정답인가?

• DeFi United, 뭉치면 살고 흩어지면 죽는다

• 테더의 드리프트 1억 달러 구제에 숨겨진 의도는

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key Takeaways

• The digital asset custody market has grown quickly over the past year, with the number of custodians licensed under MiCA in Europe rising more than fourfold, from 50 to 230.

• Custody earns fees in proportion to the value of the assets held, which limits its growth, and trust services, which allow a firm to manage and invest those assets, are emerging as the next stage.

• Historically, safe deposit companies expanded from safekeeping into estate administration and collateral management, and State Street later moved from custody into investment management. A similar pattern is now emerging in digital assets.

• Anchorage and BitGo are expanding into stablecoin issuance and settlement, while Agora and Catena are pursuing investment advisory and asset management, and all four are using, or seeking to use, national trust bank charters to expand their services.

• A custodian’s competitiveness is expected to depend less on the volume of assets it holds than on the additional services it can offer clients.

1. The Custody Industry’s Rapid Growth Over the Past Year

A year ago, Tiger Research’s report “The Custody Industry Growth You May Have Overlooked” argued that custody is a core foundation of the digital asset industry. At the time, however, custody services that hold and manage assets drew little attention.

Over the past year, the number of companies entering the crypto custody market has risen sharply. In Europe, custodians licensed under MiCA (Markets in Crypto-Assets Regulation), the EU’s comprehensive crypto framework, increased more than fourfold, from 50 to 230. Large global financial institutions are also joining, with Standard Chartered acquiring a specialist custody firm and Citigroup announcing plans to enter the market within the year.

This shift reflects the steady growth of on-chain assets. According to RWA.xyz, tokenized real-world assets (RWA) have grown 85% this year alone to about $39.8 billion. Stablecoins grew more than 50% in 2025 alone to pass $300 billion and have held around that level since. Because both tokenized assets and stablecoins require the underlying assets to be held in custody, custody demand has grown alongside them.

Companies are not entering the market for custody alone, however. Custody revenue comes mainly from fees proportional to the assets held, which limits growth. Companies are therefore using their existing custody relationships as a starting point to expand into trust services and improve profitability.

Companies are focusing on custody to capture rising custody demand in the near term and, over the longer term, to use it as a base for expanding into higher-value businesses such as trust services.

2. Custody and Trust Services: From Safekeeping to Asset Management

Custody and trust services are often confused. Both involve holding client assets, but the provider’s responsibilities differ.

Custody is a service that holds client assets on the client’s behalf. The client remains the owner, and the custodian’s role is limited to safekeeping. In a trust, by contrast, the client (the settlor) transfers assets to a trust company (the trustee), which then manages, invests, and disposes of them according to the purpose of the trust.

Any income from those assets goes to the person the client designates (the beneficiary). A trust company works much like someone entrusted with managing a family’s wealth, who invests it and distributes it to family members at set times. Because the trust company makes its own decisions about the assets, it has a legal duty to put the beneficiary’s interests first.

Both involve holding client assets, but custody focuses on safekeeping while trust services focus on management and investment.

3. A Repeating Cycle: From Safekeeping to Trust Services

Until now, most digital asset custody services have focused on holding assets securely. In the early market, custody demand came mainly from spot and futures trading, which required no complex management structure. As financial products based on real-world assets (RWA) have become more widely available, however, the need for trust functions that can carry out investment instructions and manage complex investment structures has grown quickly.

This shift closely mirrors the development of traditional finance. During the American Civil War in the 1860s, expanded government bond issuance sharply increased demand for secure storage of debt securities. Later, as pooled investment vehicles such as funds emerged, custody work grew into a specialized trust industry.

3.1. Safe Deposit Companies: From Safekeeping to Estate and Collateral Management

Safe deposit companies in Boston and Rochester are leading examples of firms that started in safekeeping and expanded into trust services. Both initially earned rent by leasing safe deposit boxes to customers. After adding trust services, they expanded into administering individuals’ estates and managing corporate bond collateral.

They were able to expand because their customers faced problems that safekeeping alone could not solve. Once they obtained the authority to provide trust services, the safe deposit companies could address these additional client needs.

For individual customers, the problem was inheritance. When a customer died, the securities in the box had to be sorted and distributed to heirs, but a company that only rented out boxes had no authority to do so. With trust powers, safe deposit companies could take responsibility for managing and distributing property after death.

A typical arrangement would invest the estate to pay the surviving spouse income for life and then pass the principal to the children after the spouse’s death.

For corporate customers, the problem was bond collateral management. When a company issued bonds to many investors, it needed a party to manage the collateral on behalf of the bondholders and enforce their rights in the event of default. Trust companies took on this work, which bondholders found difficult to handle individually.

In 1883, the Boston company became the trustee managing the collateral for American Rapid Telegraph’s $3 million bond issue, and when interest went unpaid, it filed to foreclose on the collateral on behalf of the bondholders.

These historical cases show that safe deposit companies grew by adding legal authority to a trusted safekeeping system and taking on work that customers found difficult to handle themselves.

Customers who trusted these firms to safeguard their assets were also willing to let them manage those assets. Trust powers gave the firms the legal authority to administer estates and manage collateral. The companies applied capabilities built through safekeeping to the next problem their customers faced.

Custodians can grow by addressing similar unmet client needs, which means looking not only at how much their assets under custody have grown, but also at what else the clients who own those assets need.

3.2. State Street: From Holding Fund Assets to Managing Them

State Street is an example of a firm that moved from holding fund assets to managing them directly. In 1924, it became the custodian bank for the first US mutual fund, and in 1978 it established an asset management unit for institutional investors. Having safeguarded assets managed by other firms, State Street began earning investment management fees of its own.

Handling both custody and asset management allowed the firm to offer clients more services. Clients could have their assets held and managed within the same group, and the firm could offer investment products to clients already using its custody services. The firm could grow by providing more services to existing clients, not only by finding new ones.

Its first asset management business also started with services that drew on its existing capabilities. State Street initially focused on index management and cash management. Index management in particular required the ability to buy assets in line with an index, process trades, and maintain holdings records, all work the firm had already been doing as a custodian bank.

The firm later broadened the client base for its products. In 1993, together with the American Stock Exchange, it launched SPY, the first US ETF, turning the index management it had offered to institutions into a product that individuals could easily buy and sell on an exchange. The business progressed from custody to asset management, and from asset management to product distribution.

State Street applied the experience it gained from handling trading, settlement, and recordkeeping for fund assets to index management, then launched an ETF that extended its client base to individual investors.

Digital asset custodians can likewise find their next business in the assets they hold and the clients they already serve, by looking at what clients want beyond safekeeping and adding first the services they are best placed to provide. Helping clients put those assets to use matters as much as growing assets under custody.

4. How Digital Asset Custodians Are Moving Into Trust Services

Digital asset custodians are moving beyond simple safekeeping and expanding into trust services. They are obtaining or applying for trust charters and broadening the services and products they offer clients.

Leading examples are Anchorage, BitGo, Agora, and Catena. Anchorage and BitGo are expanding into stablecoin issuance and settlement, while Agora and Catena are preparing to offer investment advisory and asset management. Their directions differ, but all four are looking for new revenue from the assets they hold.

4.1. Anchorage and BitGo: Adding Banking Services to Custody

Safe deposit companies once expanded from safekeeping into estate and collateral management. In digital assets, Anchorage Digital and BitGo are following the same path. Both started by holding digital assets for institutions and now provide the financial services clients need to put those assets to work.

Both are authorized to provide trust services as well as custody. Anchorage in January 2021 and BitGo in December 2025 converted from state-chartered trust companies into national trust banks supervised by the Office of the Comptroller of the Currency (OCC).

Since then, their business has broadened from institutional Bitcoin and Ethereum products to RWA and stablecoins. Through their trust banks and affiliates, they are adding trading, settlement, collateralized lending, and staking to custody. In stablecoins, they also act directly as issuers, handling issuance, redemption, and reserve management.

Their competitors are no longer limited to other custodians. They can also compete for institutional clients with traditional banks entering the digital asset business, because they already have a client base and experience processing digital asset transactions.

As the markets for institutional Bitcoin and Ethereum products, RWA, and stablecoins grow, so does their opportunity to provide more of the financial services traditionally offered by banks.

The two companies have grown large enough to compete with traditional banks for clients in digital assets.

Their competitive strengths are the institutional clients they have already secured and their experience handling digital asset financial operations. While traditional banks expand their digital asset businesses, the two companies can establish themselves early by handling trading, settlement, and financing for existing clients.

By the time banks enter this market, Anchorage and BitGo may already be established as major competitors.

Just as safe deposit companies grew into banks by way of trust services, the two companies are growing from custody specialists into firms that handle digital asset finance for institutions.

Firms that have grown through custody and trust services may eventually become global banks. If clients anywhere in the world can deposit digital assets with them and easily handle the financial services they need, these firms could be used much like a local bank.

4.2. Agora and Catena: From Holding Assets to Managing Them

State Street applied its experience holding fund assets to asset management and later broadened its client base through ETFs. Agora and Catena are likewise preparing to add investment advisory and asset management to custody, moving beyond holding client assets to advising on where and how to invest them.

On September 18, 2026, both received preliminary conditional approval from the OCC to establish national trust banks. They must still meet opening conditions, including capital and operational requirements, and obtain final approval before they can begin operations.

Their advisory and asset management businesses through trust banks are therefore still in preparation and not yet at a stage where revenue or performance can be assessed.

Once approved, Agora plans to recommend investment opportunities and sources of yield to institutional clients that hold assets with it, with final investment decisions left to the client. Catena plans to manage assets directly under terms agreed with clients, and also to manage assets that AI agents use on behalf of companies. Their approaches differ, but both aim to add investment advisory or asset management to custody.

Their early moves matter because, in digital asset management, understanding the market and building a strategy ahead of others is itself a source of competitive advantage.

In DeFi, earning yield by lending assets, providing liquidity, and combining multiple services works differently from traditional finance, so it takes time to learn where returns come from and what risks they carry. This is why even firms with extensive asset management experience in traditional finance would find it difficult to enter this market without first developing the necessary expertise.

If Agora and Catena analyze investment opportunities and prepare management strategies early, they may be able to stay ahead of financial institutions that enter later. Once they begin operations and build a track record in performance and risk management, that gap could widen.

If the two companies build digital asset management experience before traditional financial institutions do, they could use it to secure a clear lead in the market. If they then launch products that retail investors can easily access, they could grow large enough to rival traditional asset managers.

5. Custody Is Now the Baseline: Preparing for What Comes Next

Holding digital assets securely is a custodian’s core function. Custodians will increasingly compete on the services they offer beyond safekeeping. As DeFi and RWA markets grow, clients want to invest their assets, use them as collateral, and trade them.

Tokenized Treasury funds are one example. Investors can do more than hold the fund and earn yield: they can use it as collateral to borrow stablecoins and put those toward other investments, so a single asset serves several financial transactions. For financial firms, helping clients use existing products in more ways becomes as important as creating new ones.

This also gives custodians room to expand. For institutions to use digital assets for investment and trading, they need asset transfers, settlement, and collateral management in addition to secure safekeeping. A custodian that already holds the assets and can also handle this work can take on a larger role in its institutional clients’ financial transactions.

Trust services are one way to take on the management and investment of those assets. A trust company can manage, invest, and distribute assets in line with the client’s objectives and the terms of the trust.

By expanding services through trust banks and affiliates, as the companies above have done, a custodian could grow into a firm that offers some of the services traditionally provided by banks, securities firms, and asset managers.

Obtaining a charter alone will not grow the business, however. Custodians need to build the services clients need, manage assets securely, and earn trust through actual results. Custodians that build experience in digital asset management and trading first may also gain an edge over traditional financial institutions.

A year ago, the focus was on the growth of the custody industry itself. The question now is what the companies holding those assets can do next. The coming year may be when companies that have been preparing to offer trust services launch them and win clients. If custody is the baseline requirement, the services custodians build on top of it through trust charters will determine who leads in the next stage.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• Banks That Do Not Wait for Regulation: Europe’s MiCA as the Execution Standard for Stablecoins

• One Year Under the Trump Administration: Changes in the U.S. Crypto Industry

• Onchain Risk Curators: $147T vs $7B Market Gap

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

Key Takeaways

• 디지털자산 수탁 시장은 1년 새 급성장해, 유럽 MiCA 수탁 인가 사업자가 50곳에서 230곳으로 4배 넘게 증가함

• 수탁은 맡은 자산의 가치에 비례해 보관료를 받는 구조라 성장에 한계가 있으며, 맡은 자산을 관리·운용할 수 있는 신탁이 다음 단계로 부상함

• 150년 전 금고 회사와 스테이트스트리트도 보관하던 자산을 기반으로 상속·담보 관리와 운용에 진출하며 성장했고, 같은 사이클이 디지털자산에서 반복되는 중

• 앵커리지·비트고는 스테이블코인 발행·정산으로, 아고라·카테나는 투자 자문·운용으로 신탁은행 기반의 사업 확장을 추진 중

• 향후 수탁사의 경쟁력은 보관 규모보다 맡은 자산 위에 어떤 사업을 얹느냐에 따라 갈릴 전망

1. 1년 새 급격히 성장한 수탁 산업

1년 전 타이거리서치에서는 「당신이 간과했던 커스터디 산업의 성장」 리포트를 통해 수탁이 디지털자산 산업의 핵심 기반이라고 강조했다. 하지만 당시만 해도 자산을 보관하고 관리하는 커스터디 서비스는 큰 주목을 받지 못했다.

그러나 지난 1년간 가상자산 수탁 시장에 진출하는 기업이 급증했다. 실제로 유럽에서는 MiCA(유럽 가상자산 포괄규제) 인가를 받은 수탁 사업자가 50곳에서 230곳으로 4배 이상 늘어났다. 이에 더해 스탠다드차타드(Standard Chartered)가 전문 업체를 인수하고 씨티그룹(Citigroup)이 연내 진출을 선언하는 등 글로벌 대형 금융기관들의 참여도 잇따르고 있다.

이 같은 변화는 온체인 자산이 꾸준히 늘어났기 때문이다. RWA.xyz에 따르면 토큰화 실물자산(RWA)은 올해 들어서만 85% 증가해 약 398억 달러 규모에 도달했다. 스테이블코인 역시 2025년 한 해에만 50% 이상 성장하며 3,000억 달러를 돌파한 이후 견조한 수준을 유지하고 있다. 토큰화 자산과 스테이블코인 모두 실물자산 보관이 필수적인 만큼, 자산 규모가 커짐에 따라 수탁 수요도 자연스럽게 확대되었다.

다만 기업들이 단순히 보관 서비스만을 목표로 시장에 진입하는 것은 아니다. 수탁 사업은 예치 자산에 비례한 보관료 수수료가 주 수익원이어서 성장에 한계가 있다. 이에 기업들은 수탁을 통해 확보한 고객 자산을 기반으로 신탁 사업까지 영역을 확장하며 수익성을 극대화하려는 전략을 취하고 있다.

결국 기업들이 수탁 시장에 집중하는 이유는 단기적으로는 늘어난 자산 수탁 수요를 흡수하고, 장기적으로는 이를 발판 삼아 신탁과 같은 고부가가치 사업으로 확장하기 위함이다.

2. 수탁과 신탁: 보관료에서 끝나느냐, 그 위에 사업을 얹느냐

수탁과 신탁은 이름이 비슷해 자주 헷갈린다. 게다가 신탁에서 재산을 맡는 쪽을 '수탁자'라고 부르니 더욱 헷갈린다. 두 사업의 공통점은 고객의 자산을 맡는다는 점이지만, 맡은 뒤에 할 수 있는 일이 다르다.

수탁은 고객의 자산을 대신 보관해 주는 서비스다. 자산의 주인은 여전히 고객이고, 수탁사는 고객이 자산을 보관하면 자산을 보관하는 것이 전부다. 하지만 신탁은 고객(위탁자)이 신탁회사(수탁자)에게 자산을 넘기면, 신탁회사는 목적에 따라 그 자산을 관리하고 운용하고 처분한다.

여기서 생긴 이익은 고객이 지정한 사람(수익자)에게 돌아간다. 집안 재산을 맡아 굴리고 정해진 때에 가족에게 나눠 주는 집사에 가깝다. 신탁회사는 맡은 자산을 직접 판단해 움직이는 만큼, 수익자의 이익을 최우선으로 해야 할 법적 의무를 진다.

결국 두 사업은 고객의 자산을 맡는 데까지는 같지만, 그 뒤에 '보관'에 집중하느냐 '관리와 운용'에 집중하느냐의 차이다.

3. 과거 사이클의 반복: 보관에서 신탁으로

지금까지 대부분의 디지털자산 보관 서비스는 단순히 자산을 안전하게 보관하는 커스터디 역할에 집중되어 있었다. 초기 시장에서는 현물 및 선물 거래를 위한 보관 수요가 중심이었기에 복잡한 운용 구조가 필요하지 않았다. 그러나 최근 실물자산(RWA) 기반의 금융 상품이 본격 도입되면서, 단순 보관을 넘어 운용 지시를 수행하고 복잡한 투자 구조를 관리할 수 있는 신탁 기능의 필요성이 빠르게 대두되고 있다.

이러한 변화는 과거 전통 금융 산업의 발전 과정과 매우 유사하다. 1860년대 미국 남북전쟁 당시 국채 발행 확대로 채무 증권의 안전한 보관 수요가 급증했고, 이후 펀드 형태의 집합투자 구조가 등장하면서 수탁 업무가 전문적인 신탁 산업으로 확장, 발전했다.

3.1. 금고 회사: 보관하던 재산의 상속과 담보까지 맡다

보관 사업으로 시작해 신탁까지 사업을 넓힌 대표적인 사례가 보스턴과 로체스터의 금고 회사다. 두 회사의 초기 사업은 고객에게 보관함을 빌려주고 임대료를 받는 것이었다. 이후 신탁 업무를 맡으면서 개인의 상속 재산을 관리하고, 기업의 채권 담보를 관리하는 일까지 사업을 넓혔다.

이처럼 사업을 넓힐 수 있었던 것은 고객에게 자산 보관만으로는 해결되지 않는 문제가 있었기 때문이다. 금고 회사는 신탁 업무를 할 권한을 갖추면서 개인과 기업이 각각 겪던 문제를 대신 해결할 수 있었다.

개인 고객에게는 상속이 문제였다. 고객이 사망하면 보관함에 든 증권을 정리하고 상속인에게 나눠야 했지만, 보관함만 빌려주는 회사에는 이를 처리할 권한이 없었다. 신탁 업무를 맡으면서 금고 회사는 사망 후 재산의 관리와 분배까지 책임질 수 있었다. 재산을 운용해 배우자에게 평생 수익을 지급하고, 배우자가 사망하면 자녀에게 원금을 넘기도록 정하는 식이다.

기업 고객에게는 채권 담보 관리가 문제였다. 여러 투자자에게 채권을 발행하면, 채권자들을 대신해 담보를 관리하고 채무 불이행 시 권리를 행사할 주체가 필요했다. 채권자들이 각자 처리하기 어려운 이 일을 신탁회사가 맡았다. 보스턴 회사는 1883년 아메리칸 래피드 텔레그래프의 300만 달러 채권 발행에서 담보를 관리하는 수탁자가 됐고, 이후 이자가 지급되지 않자 채권자들을 대신해 담보권 실행을 청구했다.

과거 사례를 보면, 금고 회사는 신뢰받는 보관 체계에 법적 권한을 더해 고객이 직접 해결하기 어려운 일을 대신 맡으며 성장했다.

자산을 안전하게 맡길 수 있다는 신뢰는 관리까지 맡기는 데 필요한 기반이 됐고, 신탁 권한은 상속과 담보 관리에 개입할 수 있는 근거가 됐다. 보관하며 쌓은 역량을 고객의 다음 문제를 해결하는 데 활용한 것이다. 수탁사의 성장 기회도 여기에 있다. 맡긴 자산이 얼마나 늘었는지뿐 아니라, 그 자산을 가진 고객에게 어떤 일이 더 필요한지를 봐야 한다.

3.2. 스테이트스트리트(State Street): 보관하던 펀드 자산을 직접 굴리다

스테이트스트리트(State Street)는 펀드 자산을 보관하다가 직접 운용에 나선 사례다. 1924년 미국 최초의 뮤추얼펀드 수탁은행을 맡았고, 1978년에는 기관투자자를 위한 운용 부서를 세웠다. 다른 운용사가 굴리는 자산을 보관하던 은행이 직접 운용보수를 받는 사업에 진출했다.

보관과 운용을 함께 맡으면 고객에게 제공할 수 있는 서비스도 많아진다. 고객은 자산을 맡기는 일과 굴리는 일을 같은 그룹 안에서 해결할 수 있다. 회사는 보관 서비스를 이용하던 고객에게 운용 상품도 제안할 수 있다. 고객을 새로 찾는 것뿐 아니라, 기존 고객에게 더 많은 서비스를 제공하며 성장할 수 있게 된 것이다.

첫 운용 사업도 기존 업무와 가까운 분야에서 시작했다. 스테이트스트리트는 초기에 인덱스 운용과 현금 관리에 집중했다. 특히 인덱스 운용에는 지수에 맞춰 자산을 사고, 거래를 처리하고, 보유 내역을 관리하는 능력이 필요했다. 수탁은행으로서 해오던 일을 운용 사업에서도 활용할 수 있었다.

이후에는 상품을 팔 수 있는 고객층도 넓혔다. 1993년 아메리칸증권거래소(American Stock Exchange)와 함께 미국 최초의 ETF인 SPY를 선보였다. 기관에 제공하던 인덱스 운용을 개인도 거래소에서 쉽게 사고팔 수 있는 상품으로 만든 것이다. 보관에서 운용으로, 운용에서 상품 판매로 사업이 이어졌다.

스테이트스트리트는 펀드 자산의 거래·정산·기록을 맡으며 쌓은 경험을 인덱스 운용에 활용했고, 이후 ETF를 선보이며 개인투자자까지 고객층을 넓혔다.

디지털자산 수탁사도 맡은 자산과 기존 고객에게서 다음 사업을 찾을 수 있다. 고객이 보관 외에 무엇을 원하는지 살피고, 잘할 수 있는 서비스부터 추가하는 것이다. 보관 자산을 늘리는 것만큼, 고객이 그 자산을 활용할 방법을 만들어 주는 일이 중요하다.

4. 디지털자산 수탁사는 신탁으로 어떻게 바뀌나

디지털자산 수탁사들은 단순 보관 단계를 넘어 신탁 사업으로의 확장을 본격화하고 있다. 신탁 인가를 획득하거나 신청 절차를 진행하며, 고객 대상 서비스 및 상품 라인업을 다각화하는 추세다.

대표적인 기업으로 앵커리지, 비트고, 아고라, 카테나다. 앵커리지와 비트고는 스테이블코인 발행과 정산으로 사업을 넓히고 있고, 아고라와 카테나는 투자 자문과 운용을 준비하고 있다. 사업 방향은 다르지만, 보관하던 자산에서 새로운 수익원을 찾고 있다.

4.1. 앵커리지·비트고: 보관하던 자산 위에 은행 업무를 얹다

과거 금고 회사들은 보관하던 재산의 상속과 담보 관리까지 맡으며 사업을 넓혔다. 디지털자산에서는 앵커리지 디지털(Anchorage Digital)과 비트고(BitGo)가 동일하게 사업을 넓히고 있다. 두 회사는 기관의 디지털자산을 보관하는 일로 시작해, 고객이 맡긴 자산을 운용하는 데 필요한 금융 서비스까지 제공하고 있다.

두 회사는 수탁뿐 아니라 신탁 사업을 할 수 있는 환경을 갖췄다. 앵커리지는 2021년 1월, 비트고는 2025년 12월 주 정부 인가 신탁회사에서 미국 통화감독청(OCC)이 감독하는 국가신탁은행으로 전환했다.

이후, 사업 범위도 비트코인·이더리움 기관 상품부터 RWA, 스테이블코인까지 넓어지고 있다. 신탁은행과 계열사를 통해 자산 보관에 거래·정산·담보 대출·스테이킹을 더하고 있다. 게다가 스테이블코인에서는 직접 발행자로서 발행과 상환, 준비금 관리까지 담당하고 있다.

이제 두 회사의 경쟁 상대는 다른 수탁사에 그치지 않는다. 디지털자산 사업에 진출하는 전통 은행과도 기관 고객을 두고 경쟁할 수 있다. 이미 확보한 고객과 디지털자산 거래를 처리해 온 경험이 있기 때문이다. 비트코인·이더리움 기관 상품과 RWA, 스테이블코인 시장이 커질수록, 두 회사는 전통 은행이 맡아 온 금융 업무의 일부를 차지할 기회도 커진다.

이제 두 회사는 디지털자산 부문에서 전통 은행과 고객을 두고 경쟁할 만큼 규모가 커졌다.

두 회사는 이미 확보한 기관 고객과 디지털자산 금융 업무를 처리해 온 경험이 경쟁력이다. 전통 은행이 디지털자산 사업을 확대하는 동안, 두 회사는 기존 고객의 거래와 정산, 자금 조달까지 맡으며 먼저 자리를 잡을 수 있다. 은행이 이 시장에 진출할 때는 이미 두 회사가 주요 경쟁자로 자리하고 있을 수 있다.

비트코인·이더리움 기관 상품과 RWA, 스테이블코인 시장이 커질수록 이들이 차지할 수 있는 금융 업무도 많아진다. 과거 금고 회사가 신탁을 거쳐 은행으로 성장했듯, 두 회사도 보관 전문 업체에서 기관의 디지털자산 금융을 맡는 회사로 커지고 있다.

앞으로 수탁과 신탁으로 사업을 키운 이들이 훗날 글로벌 은행으로 성장할 수도 있다. 세계 어디서든 디지털자산을 맡기고 필요한 금융 업무를 편하게 처리할 수 있다면, 우리에게도 국가에서 운영하는 은행처럼 이용할 수 있을 것이다.

4.2. 아고라(Agora)·카테나(Catena): 보관하던 자산을 직접 굴리다

스테이트스트리트는 펀드 자산을 보관하며 쌓은 경험을 운용에 활용하고, 이후 ETF로 고객층을 넓혔다. 아고라(Agora)와 카테나(Catena)도 보관에 투자 자문과 운용을 더하는 사업을 준비하고 있다. 고객의 자산을 보관하는 데서 더 나아가, 어디에 어떻게 운용할지 제시한다.

두 회사는 2026년 9월 18일 OCC로부터 국가신탁은행 설립 예비 조건부 승인을 받았다. 다만 자본금과 운영 체계 등 개업 조건을 충족하고 최종 영업 승인을 받아야 사업을 시작할 수 있다. 따라서 신탁은행을 통한 자문·운용 사업은 아직 매출이나 성과를 평가할 단계가 아니라, 영업을 준비하는 단계다.

승인 이후 아고라는 자산을 맡긴 기관 고객에게 투자처와 수익 기회를 추천할 계획이다. 최종 투자 결정은 고객이 한다. 카테나는 고객과 정한 조건에 따라 직접 자산을 운용하고, AI 에이전트가 기업을 대신해 사용하는 자산도 관리할 계획이다. 방식은 다르지만, 두 회사 모두 자산 보관에 투자 자문이나 운용을 더하려는 것이다.

이들의 이러한 산업 초기 적극적인 움직임은 디지털자산 운용 시장에서 시장을 먼저 이해하고 전략을 구축하는 것 자체가 강력한 경쟁력이 된다.

디파이에서는 자산을 빌려주거나 유동성을 공급하고, 여러 서비스를 연결해 수익을 내는 것은 전통 금융과 구조가 다른 만큼, 수익이 어디서 나오고 어떤 위험을 감수해야 하는지 익히는 데 시간이 걸린다. 기존 금융에서 운용 경험이 많더라도 이 시장에 곧바로 진입하기는 어려운 이유다.

아고라와 카테나가 먼저 투자 기회를 분석하고 운용 전략을 준비한다면, 뒤늦게 진입하는 금융사보다 앞설 여지가 있다. 영업을 시작한 뒤 실제 성과와 위험 관리 경험까지 쌓으면 이 차이는 더 커질 수 있다.

두 회사가 전통 금융사보다 먼저 디지털자산 운용 경험을 쌓는다면, 이를 바탕으로 시장에서 확실한 우위를 선점할 수 있다. 이후 개인투자자도 쉽게 이용할 수 있는 상품을 내놓는다면 전통 금융 운용사와 대등해질 정도로 규모가 커질 수 있다.

5. 수탁은 이제 기본, 그다음을 준비해야 한다

디지털자산을 안전하게 보관하는 일은 수탁사의 기본 업무다. 앞으로는 맡은 자산으로 고객에게 어떤 서비스를 제공할 수 있느냐가 중요해진다. 디파이(DeFi)와 RWA 시장이 커지면서 자산을 보관하는 것뿐 아니라, 투자하고 담보로 쓰고 거래하려는 수요도 늘고 있기 때문이다.

토큰화 국채 펀드가 한 예다. 투자자는 펀드를 보유하며 수익을 얻는 데서 그치지 않고, 이를 담보로 스테이블코인을 빌려 다른 투자에 활용할 수도 있다. 하나의 자산이 여러 금융 거래에 쓰이는 것이다. 금융사 입장에서는 새로운 상품을 만드는 것과 함께, 기존 상품을 고객이 더 다양하게 활용하도록 돕는 일도 중요해진다.

수탁사에도 사업을 넓힐 기회가 생긴다. 기관이 디지털자산을 투자와 거래에 활용하려면 안전한 보관은 물론, 자산 이전과 정산, 담보 관리도 필요하다. 이미 자산을 맡고 있는 수탁사가 이러한 업무까지 처리한다면 기관 고객의 금융 거래에서 더 많은 역할을 맡을 수 있다.

신탁은 그중 자산의 관리와 운용까지 맡는 방법이다. 고객이 정한 목적과 계약에 따라 자산을 관리하고, 투자하거나 지급하는 일까지 책임질 수 있다. 앞서 본 기업들처럼 신탁은행과 계열사를 통해 서비스를 늘리면, 은행과 증권사, 운용사가 하던 업무 일부를 함께 제공하는 회사로 성장할 가능성도 있다.

다만 인가를 받는 것만으로 사업이 커지지는 않는다. 고객에게 필요한 서비스를 만들고, 자산을 안전하게 관리하며, 실제 성과로 신뢰를 쌓아야 한다. 디지털자산 운용과 거래 경험을 먼저 쌓은 수탁사는 전통 금융사와의 경쟁에서도 앞설 수 있다.

1년 전에는 수탁 산업의 성장 자체에 주목했다. 이제는 그 자산을 맡은 기업들이 다음에 무엇을 할 수 있는지 봐야 한다. 앞으로 1년은 신탁 업무를 준비하던 기업들이 실제 서비스를 내놓고 고객을 확보하는 시기가 될 수 있다. 수탁이 기본 조건이라면, 신탁을 통해 어떤 사업을 키우느냐가 그다음 경쟁력을 가를 것이다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 규제를 기다리지 않는 은행들: 유럽 MiCA가 제시하는 스테이블코인 실행 기준

• 트럼프 정부 1년, 미국 암호화폐 산업의 변화

• $147T vs $7B, 온체인 리스크 큐레이터 시장 분석

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key Takeaways

• 규제 완성을 기다리며 관망하던 금융사들이 뒤늦게 진입을 계산하는 사이, 선제적으로 사업 구조를 짠 은행들은 기업 결제망을 확보하며 후발 주자가 넘기 힘든 격차를 벌려놓았다. 룰이 정해지자마자 움직인 유럽 은행들은 이미 시장을 선점하고 있다.

• 법안이 통과된 뒤에야 검토를 시작하면 늦다. 본체 직접 발행, 자회사 설립, 인프라 서비스 중 취할 모델을 확정하고, ‘30% 분리 예치’와 단계별 규제 비용을 미리 계산해 둔 곳만이 법 시행과 동시에 서비스를 낼 수 있다.

• 경영진 법적 책임이 걸린 백서 검증 체계와 상환·복구 계획이 갖춰지지 않았다면, 라이선스가 열려도 출시 시점은 기약 없이 밀린다.

• 규제가 시행되는 날, 출발선은 절대 같지 않다. 법안 확정만을 기다려온 은행이 서류 작업부터 시작할 때, MiCA를 기준 삼아 손익 검증과 파트너십을 끝내둔 곳은 즉시 거래 유동성을 흡수한다. 규제는 모든 은행에 공평하게 열리지만, 실질적인 시장 점유율은 먼저 준비를 끝낸 쪽이 가져간다.

왜 유럽에서 스테이블코인 준비 과제를 찾는가

전 세계가 스테이블코인의 리스크 관리를 저울질하는 동안, 유럽은 MiCA(암호자산시장법)로 진입 자격과 준비금 관리, 상환 의무를 일찌감치 정립했다. 제도가 명확해지자 유럽 은행들은 망설임 없이 시장에 진입했고, 이는 아직 명확한 가이드라인을 세우지 못한 글로벌 규제 당국에 가장 강력한 실증 사례가 되고 있다.

규제 완성을 기다린 뒤에 움직이면 이미 늦다. 규제 공백기에 있는 국가의 은행들이 제도 정비 이전부터 사업 모델을 먼저 설계해야 하는 이유다.

스테이블코인 사업은 단순히 토큰을 찍어내고 인가를 받는 수준에서 끝나지 않는다. 은행은 법이 완성되기 전 다음 세 가지 핵심 과제를 미리 준비해야 한다.

1. 첫째, 사업 방식의 확정: 직접 토큰을 발행할 것인가, 발행사의 유통·커스터디 등 연계 서비스를 맡을 것인가

2. 둘째, 준비자산 관리 체계 구축: 법적 자격 요건에 맞춰 준비금을 어떻게 격리·운용할 것인가

3. 셋째, 상환 메커니즘과 고객 보호: 대규모 환매 요청 시 즉각적인 원금 반환 절차와 공시 체계를 어떻게 갖출 것인가

이 세 가지 의사결정의 기준점이 바로 MiCA의 EMT(전자화폐토큰, 법정화폐 연동 스테이블코인) 규정이다.

본문에서는 유럽의 EMT 발행 및 서비스 규율 체계를 분석하고, 규제 공백에 놓인 은행이 지금 당장 실행할 수 있는 실무 준비 방안을 살펴본다. 각 과제는 [지금 결정할 핵심 과제 → MiCA 세부 조항 분석 → 은행의 선제적 대응 전략]의 순서로 짚어본다. MiCA가 법적 테두리를 제시할 뿐 구체적인 사업 모델과 수익화 전략까지 대신 결정해주지는 않는 만큼, 유럽의 선례를 통해 우리 은행들이 선제적으로 내려야 할 판단을 구체화해보고자 한다.

1. 첫 번째 결정 과제: 직접 발행할지, 혹은 필요한 서비스만을 제공할지 정한다

먼저, 기술보다 스테이블코인 발행과 관련된 사업 구조를 짜야 한다.

유럽 내에서 EMT를 발행할 수 있는 곳은 은행 혹은 전자화폐기관뿐이다. 전자화폐기관(Electronic Money Institution, EMI)은 고객이 전자지갑 등에 충전한 돈으로 결제하거나 송금할 수 있도록 하는 회사다. 은행 역시 직접 발행하는 길 외에, 별도 자회사를 설립해 전자화폐기관 인가를 받아 EMT를 발행하는 방식을 택할 수 있다.

두 라이선스 모두 스테이블코인 발행이 가능하지만, 적용받는 법적 규제와 자본 규제 수준은 판이하다. 따라서 은행 본체의 건전성 리스크를 차단할 것인지, 기존 금융 인프라의 신인도를 전면에 내세울 것인지 등 사업 목적에 맞춰 본체 발행과 자회사 설립 중 최적의 지배구조를 먼저 확정해야 한다.

나아가 스테이블코인은 발행 전 금융상품 설명서에 준하는 백서(Crypto-asset White Paper) 공시가 필수적이다. 토큰의 법적 구조, 준비자산 운용 방식, 투자자 리스크를 담은 백서 작성과 금융·법무적 검토가 선행되지 않는다면, 아무리 뛰어난 기술을 먼저 구현해도 사업화 단계에서 전면 수정이 불가피하다.

은행은 고객에게 돈을 돌려줄 상환 체계와 그 비용을 감당할 수익 구조를 먼저 마련해야 한다.

MiCA 제49조에 따라 발행사는 EMT 보유자가 요청하면 언제든 액면금액으로 상환해야 한다. 상환 수수료는 원칙적으로 받을 수 없고, 상환 조건은 백서에 명확히 설명해야 한다. 따라서 발행 시 받은 돈 자체를 수익으로 볼 수 없으며, 상환 요청이 몰려도 필요한 자금을 확보해 지급할 수 있어야 한다.

은행은 스테이블코인을 직접 발행하지 않아도 스테이블코인 관련 서비스로 돈을 벌 수 있다.

MiCA는 은행이 반드시 자기 스테이블코인을 발행해야만 스테이블코인 사업을 할 수 있도록 정하지 않는다. 제60조에 따라 은행은 다른 회사가 발행한 코인을 고객 대신 보관하거나 다른 사람에게 보내주고, 법정화폐로 바꾸는 등의 서비스도 제공할 수 있다. 즉, 스테이블코인을 직접 발행하지 않아도 고객에게 서비스를 제공하고 수수료를 받는 사업이 가능하다.

다만 사업자별 취급 범위가 다르다. 은행은 사전통지(제60조 제1항)만으로 타사 발행 코인까지 다룰 수 있지만, 전자화폐기관(EMI)은 사전통지(제60조 제4항)를 거쳐도 자체 발행한 EMT의 보관·이전만 가능하다. EMI가 타사 코인까지 취급하려면 별도의 암호자산서비스제공자(CASP) 인가를 받아야 한다. 따라서 다양한 코인을 다루려면 은행 본체가 직접 나설지, 자회사에 추가 인가를 받을지 비용과 실익을 따져봐야 한다.

기존 지급결제 규제와의 중첩도 확인해야 한다. 고객의 코인을 이체해 주는 업무는 MiCA상 ‘암호자산 이전 서비스’이자 지급서비스지침(PSD2)상 ‘지급서비스’에 함께 해당할 수 있다. 은행 인가가 있더라도 PSD2에 따른 고객 인증(SCA)이나 거래 사고 책임까지 면제되지는 않는 만큼, 기존 금융 법령과의 정합성을 미리 검토해야 한다.

이전 서비스의 수수료 체계와 손익분기점을 선제적으로 검토해야 한다.

MiCA상 암호자산 이전 서비스 제공자는 고객 계약서에 전송 방식, 보안 체계, 수수료, 준거법을 명시해야 하며, 가격·수수료 정책을 웹사이트에 투명하게 공시해야 한다.

따라서 은행은 서비스 기획 단계부터 책정 수수료가 운영비용을 감당할 수 있는지 따져봐야 한다. 건당 수수료 수입에서 시스템 운영비, 인건비뿐만 아니라 강력한 고객 인증(SCA), 이상거래탐지(FDS), 사고 대응에 드는 컴플라이언스 비용까지 차감해야 실질 수익이 나오기 때문이다.

특히 법정화폐로의 ‘상환’ 업무는 원칙적으로 수수료 부과가 금지되므로, 수수료를 수취할 수 있는 ‘이전 서비스’와 무상 제공해야 하는 ‘상환 절차’를 회계·운영상 명확히 분리해 채산성을 계산해야 한다.

2. 두 번째 결정 과제: 발행사의 자격에 맞춰 준비자산 관리 방식을 정한다

은행은 고객에게 받은 자금의 관리 방식을 정하기 전에, 실제 발행 법인에 어떤 규제가 적용되는지 먼저 확인해야 한다.

MiCA 제48조는 EMT를 전자화폐로 보고, 별도 규정이 없는 사항에는 기존 전자화폐지침을 적용한다. 다만 실제 발행사가 은행인지 전자화폐기관인지에 따라 적용되는 규제가 달라진다. 은행 본체에는 기존 은행의 규제가 적용되며, 전자화폐기관은 별도의 고객자금 보호 요건을 따라야 한다. 따라서 은행은 사업을 준비할 때 발행 법인과 인가 종류 그리고 고객에게 상환할 책임이 있는 법인을 먼저 정해야 한다.

은행은 고객 자금을 어디에 얼마나 배분할지 정하고, 실제 운용수익과 관리비용을 바탕으로 사업성을 계산해야 한다.

MiCA 제54조에 따라 전자화폐기관이 EMT를 발행할 경우, 고객 수취 자금의 최소 30%를 다른 은행의 별도 계좌에 예치해야 한다. 나머지 자금 역시 동일 통화로 표시된 저위험·고유동성 안전자산에만 투자할 수 있다. 반면 은행 본체가 직접 발행할 때는 이 30% 예치 의무가 적용되지 않는다.

따라서 전자화폐기관 자회사를 통해 발행한다면 30%의 유동성 예치금과 안전자산 운용수익, 계좌 관리비용을 감안해 사전 배분 전략을 짜야 한다. 규제가 아직 완성되지 않은 국가의 은행이라도 MiCA의 ‘30% 분리 예치’ 기준을 벤치마크 삼아 발행 주체별 사업성 시나리오를 미리 검토해 둘 필요가 있다.

모든 스테이블코인이 과도한 규제를 받는 것은 아니지만 단계별 비용 산정이 필요하다.

MiCA 제56조는 보유자 수, 시가총액, 거래량 등 까다로운 요건을 동시에 충족한 스테이블코인만 유럽은행감독청(EBA)이 ‘중요 EMT(Significant EMT)’로 지정하도록 규정한다. 시장에 나온 모든 코인이 처음부터 최고 수준의 규제를 받는 것은 아니라는 뜻이다.

실제로 EU에 신고된 45개 EMT 중 이 기준을 충족해 중요 EMT로 지정된 것은 USDC가 유일하다. 나머지 44개는 일반 규제 틀 안에서 정상적으로 발행·유통되고 있다. 즉, 사업 초기부터 대형 스테이블코인 기준에 맞춘 과도한 규제 준수 비용을 지레 겁먹을 필요는 없다.

다만 중요 EMT로 지정되는 순간 규제 강도는 급변한다. 특히 전자화폐기관(EMI) 자회사를 통해 발행할 경우, 제58조에 따라 준비자산 적립 비율과 자기자본 요건이 대폭 강화되며 감독당국(EBA)의 직접 감독도 추가된다.

따라서 은행은 초기 진입 단계의 최소 비용과 향후 사업 확장에 따라 ‘중요 EMT’로 진입했을 때 발생할 추가 자본 확충 비용을 구분해 단계별로 손익 시나리오를 설계해야 한다.

은행은 발행 주체를 선택할 때, 중요 EMT 지정 이후 필요한 자본과 위험관리 비용까지 함께 검토해야 한다.

MiCA 제58조에 따라 중요 EMT를 발행하는 전자화폐기관은 평균 준비자산의 3%를 기준으로 자기자본을 확보하고, 상환 요청이 몰려도 돈을 지급할 수 있는지 정기적으로 확인해야 한다. 준비자산 독립 감사도 6개월마다 받아야 한다.

은행 본체에는 제58조 제1항의 추가 의무가 적용되지 않으며, 기존 은행 감독체계가 유지된다. 반면 전자화폐기관은 중요 EMT 지정 전에도 감독당국으로부터 일부 강화 요건을 요구받을 수 있다. 따라서 전자화폐기관 자회사를 통한 발행을 검토한다면, 추가 자본을 누가 언제 조달할지 정하고 위험관리·감사·외부 수탁 연동에 필요한 인력과 비용을 사업계획에 반영해야 한다.

3. 세 번째 결정 과제: 상환 절차와 고객 안내를 함께 설계한다

은행은 고객이 상환을 요청했을 때 실제로 돈을 돌려받을 수 있도록, 상환 절차와 고객 안내를 함께 준비해야 한다.

MiCA 제49조에 따라 EMT 보유자는 거래소에서 코인을 매도하는 것과 별개로, 발행사에 언제든 액면금액으로 상환을 청구할 수 있다. 발행사는 상환 조건을 백서에 명확하게 설명해야 하며, 원칙적으로 상환 수수료를 부과할 수 없다. 다만 위기 상황에서 복구계획에 정해진 조건과 절차에 따라 부과하는 유동성 수수료는 예외로 인정된다.

따라서 은행은 상환 요청을 받는 창구부터 고객 확인, 토큰 회수, 대금 지급까지의 절차와 담당자를 정해야 한다. 백서·이용약관·앱 화면에서도 발행사와 상환 창구, 지급 방식, 처리 시간, 지연 시 문의처를 일관되게 안내할 필요가 있다.

은행은 고객이 스테이블코인을 일반 예금으로 오해하지 않도록, 백서와 서비스 화면에서 상품의 성격과 보호 범위를 일관되게 설명해야 한다.

MiCA 제51조는 백서에 발행사, 토큰의 구조, 보유자의 권리·의무와 위험 등을 기재하도록 한다. 특히 EMT에는 예금보장제도와 투자자보상제도가 적용되지 않는다는 경고를 명시해야 한다. 또한 발행사는 백서를 공개 최소 20영업일 전에 관할 감독당국에 통지해야 하므로, 서비스 출시 일정에 백서 작성과 검토 기간을 반영할 필요가 있다.

추가적으로 상품명이나 홍보 문구가 예금과 같은 보호를 받는다는 인상을 주지 않는지도 점검할 필요가 있다. 상환 절차나 지급 조건이 바뀔 때는 백서와 고객 안내를 함께 수정해, 고객에게 설명한 내용과 실제 운영이 일치하도록 관리해야 한다.

은행은 백서의 내용을 누가 확인하고 승인할지 정하고, 각 설명의 근거와 검토 이력을 남겨야 한다.

MiCA 제52조에 따르면 백서에 불완전·불명확하거나 오해를 유발하는 내용이 포함되어 보유자에게 손실이 발생할 경우, 발행사는 물론 경영진과 감독기구 구성원에게도 법적 손해배상 책임이 부과된다. 이러한 책임은 계약이나 약관으로 면책되거나 제한될 수 없다.

따라서 은행은 백서의 신뢰성을 담보할 항목별 승인 책임 체계를 사전에 구축해야 한다. 상환 처리 프로세스는 운영부서, 유동성 확보와 준비금 운용은 자금부서, 상환 의무 법인과 법적 위험은 법무부서가 최종 확인하도록 역할을 분장하는 방식이다. 나아가 각 부서의 검토 근거와 승인 이력을 체계적으로 보관하고, 향후 운영 시스템이나 계약 내용이 바뀔 때마다 백서 문구를 갱신하는 상시 모니터링 체계를 갖춰야 한다.

은행은 위기 수습을 위한 ‘복구계획’과 사업 종료를 대비한 ‘상환계획’을 동시에 마련해야 한다.

MiCA 제55조는 EMT 발행사로 하여금 위기 상황에 대비한 복구계획(Recovery Plan)과 상환계획(Redemption Plan)을 모두 수립하도록 강제한다.

복구계획은 대규모 환매 청구(뱅크런) 등 위기 상황에서 유동성을 조달해 사업을 정상화하기 위한 대응책이다. 반면 상환계획은 감독당국이 정상적인 운영이 불가능하다고 판단하거나 사업을 종료해야 할 때, 준비자산을 신속히 현금화해 고객에게 공평하게 잔여 자금을 돌려주는 청산 절차를 담는다.

따라서 은행은 비상시 자금 조달 경로와 의사결정 체계를 담은 정상화 매뉴얼뿐 아니라, 최악의 상황에서 고객별 지분을 실시간으로 특정하고 자산을 환가·분배하는 종료 시나리오와 대고객 공시 절차까지 사전에 구비해 두어야 한다.

그렇다면, 규제와 상관없이 은행은 지금 무엇을 준비할 수 있는가

앞서 MiCA를 통해 은행의 스테이블코인 발행과 자금 관리, 상환에 필요한 요건을 살펴봤다. MiCA는 규제를 준비 중인 국가들에 명확한 기준점을 제시하지만, 결국 실제 사업은 각국이 내놓을 최종 법률에 맞춰 추진된다. 그렇다면 자국 법안이 확정되기 전까지 은행은 마냥 손을 놓고 있어야 할까? 전혀 그렇지 않다. 법 시행 전이라도 은행이 미리 사업성을 따져보고 준비할 수 있는 영역은 확실하다.

첫째, 기존 금융과의 실질적인 비용·효익 비교다.

스테이블코인 도입으로 고객과 은행이 얻을 실질적 이익을 수치로 검증해야 한다. 기존 SWIFT 기반 해외송금 대비 수수료 절감액과 결제 시간 단축 효과를 산출하고, 시스템 구축·운영비를 뺀 뒤에도 은행에 실질 마진이 남는지 따져봐야 한다. 이를 통해 B2B 무역결제, 소액 해외송금 등 어떤 고객군을 타깃으로 삼을지 사업의 윤곽을 먼저 그릴 수 있다.

둘째, 사업 방식(단독·공동·유통)의 타당성 검토다.

예상 수익성에 따라 최적의 비즈니스 모델을 선택해야 한다. 은행이 직접 발행할 수도 있고, 기존 코인을 유통하는 인프라 사업자로 나설 수도 있으며, 여러 은행이 연합해 공동 발행사를 세우는 대안도 있다. 실제로 유럽에서는 복수 금융기관이 참여한 ‘키발리스(Qivalis)’ 컨소시엄을 통해 유로 스테이블코인 공동 발행을 추진하고 있다. 인프라 구축과 상환 체계 마련에 드는 비용 부담을 분산하고, 각 은행은 고객 접점 서비스 개발에 집중하는 방식이다.

셋째, 실수요자 검증과 네트워크 선점이다.

법이 완성되길 기다리기보다 국경 간 결제가 잦은 수출입 기업이나 핀테크 고객을 대상으로 페인포인트(Pain Point)를 확인해야 한다. 스테이블코인 도입 시 절감되는 시간과 비용을 실증하고, 필요한 해외 현지 은행이나 결제사업자와의 파트너십 논의를 미리 시작해 둘 수 있다.

규제가 확정되는 순간, 은행들의 출발선은 같지 않을 것이다. MiCA와 같이 명확하게 정립된 유럽의 선제적인 규제 기준과 체계를 기준점 삼아 사전에 치밀하게 대비하고, 고객 수요와 사업성을 미리 검증한 은행은 곧바로 사업 실행에 나설 수 있다. 반면 규제 확정만을 기다려온 은행은 그제야 사업 모델 검토부터 시작해야 하는 한계에 부딪히게 된다.

규제 정비는 모든 은행에 사업 기회를 열어줄 수 있지만, 먼저 준비한 은행이 확보한 시간과 시장 선점의 기회까지 돌려주지는 않는다. 따라서 은행은 자국 규제가 완비되기를 수동적으로 기다리기보다, MiCA 등의 세계적 규제 프레임워크를 참고하여 지금 당장 고객 수요를 확인하고 사업성을 검증하며 필요한 협력 인프라를 구축해 나가는 것이 현명한 전략이 될 것이다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 가상자산 과세 반대 73.7%, 투자자들은 무엇을 우려하나

• 2026년, 한국 기관들의 암호화폐 시장 진출 총정리

• 한국 암호화폐 시장, 2026 하반기 최신 가이드

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key Takeaways

• While financial institutions that waited for regulation to be finalized are only now weighing whether to enter, banks that structured their business early have secured corporate payment networks and opened a gap that later entrants will find hard to close. European banks that moved as soon as the rules were set already hold the lead in the market.

• Starting the review only after legislation passes is too late. Only banks that have settled on a model, whether issuing from the bank itself, issuing through a subsidiary, or providing infrastructure services, and have already costed the 30% segregated deposit requirement and the regulatory expenses at each stage can launch a service the day the law takes effect.

• Without a white paper verification process that carries legal liability for management, and without redemption and recovery plans in place, the launch date slips indefinitely even once licensing opens.

• On the day regulation takes effect, banks will not start from the same position. While a bank that waited for the final legislation is still beginning its paperwork, a bank that has completed its profitability analysis and partnerships with MiCA as the benchmark can start capturing transaction flows immediately. Regulation opens the door to every bank equally, but market share goes to those that finished preparing first.

  ---

Why look to Europe

While the rest of the world is still weighing how to manage the risks of stablecoins, Europe settled the entry requirements, reserve management rules, and redemption obligations early through MiCA, the Markets in Crypto-Assets Regulation. Once the regime was clear, European banks entered the market without hesitation, and their experience has become the strongest real-world evidence available to regulators elsewhere that have yet to set clear guidelines.

Because moving only after regulation is complete is already too late, banks in countries whose stablecoin rules are still unsettled need to design their business models before those rules are in place.

A stablecoin business involves more than minting tokens and obtaining a license. Before the law is finalized, banks need to prepare for three core decisions.

• First, the business model: the bank has to decide whether to issue tokens directly or to provide related services, such as distribution and custody, for another issuer.

• Second, the reserve management framework: the bank has to determine how reserves will be segregated and invested to meet the legal requirements that apply to the issuing entity.

• Third, the redemption mechanism and customer protection: the bank has to work out how it will return principal promptly during a surge of redemption requests, and how it will structure its disclosures.

The reference point for all three decisions is MiCA’s rules on e-money tokens (EMTs), the category covering stablecoins pegged to a fiat currency.

This report analyzes how Europe regulates EMT issuance and related services, and sets out the practical preparations a bank facing a regulatory gap can start now. Each decision is covered in the same order: the core decision to make now, the relevant MiCA provisions, and what the bank can do in advance. Because MiCA defines the legal boundaries without deciding a bank’s business model or monetization strategy, the European precedent is used here to spell out the decisions that banks outside the EU need to make ahead of their own regulation.

1. The first decision: issue directly, or provide only the services needed

The business structure for issuance comes before the technology.

In the EU, only banks and electronic money institutions may issue EMTs. An electronic money institution (EMI) is a company that lets customers pay or send money using funds loaded into an e-wallet or similar account. Besides issuing directly, a bank can also set up a separate subsidiary, obtain an EMI license for it, and issue EMTs through that entity.

Both licenses permit stablecoin issuance, but the legal and capital requirements that come with them differ substantially. A bank therefore needs to settle the governance question first, choosing between issuance from the bank itself and issuance through a subsidiary according to its business objective: whether it wants to shield the parent bank from prudential risk, or to lead with the credibility of its traditional banking infrastructure.

Before issuance, a stablecoin also requires publication of a crypto-asset white paper, a disclosure document comparable to the one required for a financial product. Unless the white paper, covering the token’s legal structure, how the reserve assets are managed, and the risks to holders, is drafted and reviewed from both a financial and a legal standpoint first, even a well-built technical implementation will have to be substantially reworked at the commercialization stage.

A redemption process for returning customer funds, and a revenue model that can carry its cost, need to be in place first.

Under Article 49 of MiCA, an issuer must redeem an EMT at par value whenever the holder requests it. Redemption fees are prohibited as a rule, and the redemption conditions must be clearly set out in the white paper. This means the funds received at issuance cannot be treated as revenue, and the issuer has to be able to raise and pay out the necessary cash even when redemption requests arrive all at once.

A bank can earn revenue from stablecoin services without issuing a stablecoin of its own.

MiCA does not require a bank to issue its own stablecoin in order to run a stablecoin business. Under Article 60, a bank can provide services around tokens issued by other companies, including holding them in custody for customers, transferring them to other parties, and exchanging them for fiat currency, and it can charge fees for those services.

The permitted scope differs by type of institution, however. A bank can handle tokens issued by third parties after a prior notification under Article 60(1), whereas an EMI, even after notifying under Article 60(4), may only provide custody and transfer services for the EMTs it has issued itself. For an EMI to handle third-party tokens, it needs a separate authorization as a crypto-asset service provider (CASP), so a bank that wants to handle a range of tokens has to weigh the cost and benefit of acting through the parent bank against obtaining the additional authorization for a subsidiary.

Overlap with payments regulation also needs to be checked. Transferring tokens on a customer’s behalf can qualify both as a crypto-asset transfer service under MiCA and as a payment service under the revised Payment Services Directive (PSD2). A banking license does not exempt the bank from PSD2 requirements such as strong customer authentication (SCA) or liability for unauthorized or defective transactions, so consistency with the financial laws already in force needs to be reviewed in advance.

The fee structure and break-even point of transfer services need to be examined in advance.

Under MiCA, a provider of crypto-asset transfer services must specify in its client agreements the transfer method, the security arrangements, the fees, and the governing law, and must publish its pricing and fee policy on its website.

A bank therefore needs to test, from the planning stage, whether the fees it sets can cover its operating costs, because a per-transaction fee only yields a real margin after system operating costs, staff costs, and the compliance costs of SCA, fraud detection systems (FDS), and incident response have all been deducted.

Since redemption into fiat currency cannot carry a fee as a rule, the bank also has to separate, in both its accounting and its operations, the transfer services it can charge for from the redemption process it must provide free of charge, and calculate profitability on that basis.

2. The second decision: reserve management to match the issuer’s regulatory status

A bank needs to confirm which rules apply to the issuing entity before deciding how to manage customer funds.

Article 48 of MiCA treats EMTs as electronic money, and the Electronic Money Directive applies wherever MiCA has no specific provision. The applicable rules nonetheless differ depending on whether the actual issuer is a bank or an EMI: a bank issuing directly remains under banking regulation, while an EMI must meet separate requirements for safeguarding customer funds. A bank preparing the business thus has to decide at the outset which entity will issue, under which license, and which entity will carry the redemption liability to customers.

A bank needs to decide where customer funds go and in what proportions, and calculate viability from actual yields and management costs.

Under Article 54 of MiCA, an EMI that issues EMTs must deposit at least 30% of the funds it receives from customers in separate accounts at other banks. The remaining funds may only be invested in secure, low-risk, highly liquid assets denominated in the same currency. The 30% deposit requirement does not apply when a bank issues directly.

A bank issuing through an EMI subsidiary needs an allocation strategy, worked out in advance, that accounts for the 30% liquidity deposit, the yield on the safe assets, and the cost of maintaining the accounts. Even in a country where regulation is not yet complete, a bank can use MiCA’s 30% segregated deposit requirement as a benchmark to run viability scenarios for each issuing structure ahead of time.

Not every stablecoin faces the heaviest regulation, but costs need to be estimated stage by stage.

Under Article 56 of MiCA, the European Banking Authority (EBA) designates a stablecoin as a significant EMT only when it meets several demanding criteria at the same time, including thresholds for the number of holders, market capitalization, and transaction volume. Not every token on the market is subject to the highest tier of regulation from the outset.

Of the 45 EMTs notified in the EU, USDC is the only one that has met these criteria and been designated a significant EMT. The other 44 are issued and circulate normally under the general framework. A bank entering the market does not need to budget from day one for the compliance costs that apply to the largest stablecoins.

The regulatory burden does change sharply at the moment of designation, however. For an EMI subsidiary in particular, Article 58 raises the reserve and own-funds requirements substantially and adds direct supervision by the EBA.

The bank’s profit-and-loss scenarios therefore need to be staged, separating the minimum cost of initial entry from the additional capital it would have to raise if growth later pushed its token into the significant EMT category.

When choosing the issuing entity, a bank needs to account for the capital and risk management costs that follow designation as a significant EMT.

Under Article 58 of MiCA, an EMI issuing a significant EMT must hold own funds equal to 3% of its average reserve assets, must regularly test whether it could pay out under a surge of redemption requests, and must have its reserve assets independently audited every six months.

The additional obligations in Article 58(1) do not apply to a bank issuing directly, which remains under the traditional banking supervisory framework. An EMI, by contrast, may be required by its supervisor to meet some of the enhanced requirements even before its token is designated significant. For a bank considering issuance through an EMI subsidiary, this means deciding who will raise the additional capital and when, and building the staff and costs of risk management, audits, and integration with external custodians into its business plan.

3. The third decision: design redemption procedures and customer communications together

A bank needs to prepare the redemption procedure and the customer guidance together, so that a customer who requests redemption actually gets the money back.

Under Article 49 of MiCA, an EMT holder can demand redemption at par from the issuer at any time, separately from the option of selling the token on a CEX(Crypto-asset Exchange). The issuer must set out the redemption conditions clearly in the white paper and may not charge a redemption fee as a rule. The one exception is a liquidity fee charged in a crisis under the conditions and procedures laid down in the issuer’s recovery plan.

In practice, a bank needs to define the procedure and the responsible staff for every step, from the channel that receives a redemption request through customer verification and token retrieval to payment. The white paper, terms of service, and app screens also need to give consistent information on the issuer, the redemption channel, the payment method, processing times, and whom to contact in case of delay.

The white paper and service screens need to explain the product’s nature and the scope of protection consistently, so that customers do not mistake the stablecoin for a bank deposit.

Article 51 of MiCA requires the white paper to describe the issuer, the structure of the token, and the rights, obligations, and risks of holders. In particular, it must carry an explicit warning that EMTs are not covered by deposit guarantee schemes or investor compensation schemes. The issuer must also notify the white paper to its competent authority at least 20 working days before publication, so the drafting and review period has to be built into the launch schedule.

Product names and marketing copy also need to be checked so that they do not give the impression of deposit-like protection. Whenever the redemption procedure or payment terms change, the white paper and customer communications have to be revised together, so that what customers were told continues to match how the service actually operates.

A bank needs to decide who verifies and approves the white paper’s contents, and keep a record of the basis and review history for each statement.

Under Article 52 of MiCA, if a holder suffers a loss because the white paper is incomplete, unclear, or misleading, liability for damages falls not only on the issuer but also on the members of its management and supervisory bodies. This liability cannot be excluded or limited by contract or by terms and conditions.

A bank therefore needs an approval structure, set up in advance, that assigns responsibility for each section of the white paper and ensures its reliability: operations signs off on the redemption process, treasury on liquidity and reserve management, and legal on the entity carrying the redemption obligation and on legal risk. Each department’s review basis and approval records should be kept systematically, and an ongoing monitoring process should update the white paper’s wording whenever operating systems or contractual terms change.

A bank needs both a recovery plan for managing a crisis and a redemption plan for winding down the business.

Article 55 of MiCA requires every EMT issuer to maintain both a recovery plan and a redemption plan.

The recovery plan sets out how the issuer would raise liquidity and restore normal operations in a crisis such as a run of large-scale redemption requests. The redemption plan, by contrast, covers the orderly wind-down: when the supervisor concludes that the issuer can no longer operate normally, or when the business has to be closed, the reserve assets are liquidated promptly and the remaining funds are returned to customers on an equitable basis.

This means a bank needs more than a recovery manual covering emergency funding routes and decision-making. It also needs a prepared wind-down scenario for the worst case: one that can identify each customer’s share in real time, liquidate and distribute the assets, and carry out the required disclosures to customers.

What banks can prepare now, regardless of regulation

The sections above used MiCA to set out what a bank needs for issuing stablecoins, managing the funds behind it, and handling redemption. MiCA gives countries that are still drafting their rules a clear reference point, but the actual business will have to follow whatever final law each country adopts. That does not mean a bank has to sit idle until its domestic legislation is settled: there are clearly defined areas where a bank can assess viability and prepare before the law takes effect.

The first is a realistic comparison of costs and benefits against traditional finance.

The concrete benefit to customers and to the bank from adopting stablecoins need to be verified in numbers. That means calculating the fee savings and the reduction in settlement time compared with traditional SWIFT-based cross-border transfers, and checking whether a real margin remains for the bank after system build and operating costs are deducted. This work gives the business its first outline, including which customer segments to target, such as B2B trade settlement or small-value cross-border remittances.

The second is a feasibility review of the business model: solo issuance, joint issuance, or distribution.

The business model should be chosen according to expected profitability. A bank can issue on its own, act as an infrastructure provider distributing tokens already in circulation, or join other banks in setting up a joint issuer. In Europe, a group of financial institutions is pursuing joint issuance of euro stablecoins through the Qivalis consortium, an arrangement that spreads the cost of building the infrastructure and the redemption framework while letting each bank concentrate on developing the services at its own customer interface.

The third is validating real demand and securing the network early.

Rather than waiting for the law to be finalized, a bank can identify the pain points of customers with frequent cross-border payments, such as importers, exporters, and fintech companies. It can demonstrate the time and cost stablecoins would save them, and open partnership discussions early with the local banks and payment providers abroad that it would need.

When regulation is finalized, banks will not be starting from the same position. A bank that has prepared carefully against a clearly established framework such as MiCA, and has already validated customer demand and business viability, can move straight to execution. A bank that waited for the final rules will only then be starting its review of business models.

A completed regulatory framework can open the business to every bank, but it cannot give back the time, or the early market position, that the banks which prepared first have already secured. Instead of waiting passively for domestic regulation to be completed, a bank is better served by using international frameworks such as MiCA as a reference now, to confirm customer demand, test business viability, and build the partner infrastructure it will need.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• 73.7% of Korean Crypto Investors Oppose the Crypto Tax: What Concerns Them?

• Korea Institutional Crypto: 2026 Landscape

• The Era of Industry: Q3 2026 Crypto Industry Investment Report

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

• 마켓메이커에 대한 불신은 마켓메이커를 사칭한 시세조종 업체에서 비롯됐다. 명확한 자격 요건이 없어 이름이 무분별하게 쓰였다.

• 정상적인 마켓메이커는 스프레드를 좁히고 상시 거래 상대가 되어 투자자의 거래 비용을 낮춘다. 프로젝트는 독립된 마켓메이커에 맡겨 시세 개입 의심을 피한다.

• 암호화폐 마켓메이커는 전통 금융과 같은 일을 하지만, 거래소와 공식 계약을 맺을 제도가 없고 발행사와의 계약은 공개되지 않으며 시장이 파편화된 환경에서 활동한다. 자기 자금으로 매매하는 것 자체는 이미 합법이고, 제도 공백은 계약 쪽에 있다.

• 디지털자산기본법은 이 해법을 담을 첫 기회다. 다만 발의안은 거래소가 맡긴 시장 조성을 허용하지만, 토큰 발행사가 맡긴 계약은 상장 후 6개월까지만 인정한다. 문제가 주로 생기는 발행사 계약까지 제도 안으로 들여와야 한다.

1. 암호화폐 시장에서 마켓메이커는 왜 ‘세력’으로 인식됐나

암호화폐 시장을 경험한 투자자라면 누구나 익숙한 상황이 존재한다. 상장 직후 급등세를 보이던 가격이 급락하고, 풍부하던 거래량이 순식간에 없어지는 현상이다. 암호화폐 투자자들은 이러한 가격 변동의 배후로 시장조성자(Market Maker, MM)를 얘기한다.

이러한 부정적 인식은 마켓메이커를 빙자한 시세 조종 업체들에 의해서 비롯되었다. 이와 같은 업체들로 인해 암호화폐 시장에서 마켓메이커는 시세 조종 세력으로 그 의미가 변질되었고, 글로벌 시장에서도 이로 인한 투자자 피해가 끊이지 않았다.

실제로 미국 FBI는 ‘서비스형 시세조종’을 벌인 업체를 기소했고, 대한민국에서도 유동성 공급을 내세워 거래량을 조작한 일당이 실형을 선고받았다. 하지만 이들은 대가를 받고 물량을 떠넘기는 불법 업체일 뿐, 본래 역할을 수행하는 마켓메이커가 아니다. 명확한 자격 요건이 없다 보니 마켓메이커라는 이름이 무분별하게 쓰였고, 결과적으로 업계 전체의 신뢰를 떨어뜨렸다.

이 같은 시세조종 행위는 시장의 신뢰를 깰 뿐, 유동성을 공급해야 할 마켓메이커의 진짜 역할과는 무관하다.

2. 시장에 마켓메이커가 필요한 이유

마켓메이커는 매도와 매수 호가를 한 번에 제시하여 유동성을 공급하고 거래를 진행하게 하는 주요 참여자다. 이들이 왜 필요한지 앞서 역할에 대해 정리할 필요가 있다. 국내에서는 ‘마켓메이커’와 함께 ‘유동성 공급자(Liquidity Provider, LP)’라는 말이 널리 쓰인다.

넓게 보면 유동성 공급은 특정 자격을 가진 회사만 하는 일이 아니다. 즉시 체결되지 않고 호가창에 남아 상대를 기다리는 주문(메이커 주문)은 모두 다른 투자자에게 거래 상대를 만들어 준다. 그래서 메이커 주문을 내는 참여자는 누구나 넓은 의미의 유동성 공급을 하고 있는 셈이다. Jump Trading 같은 고빈도매매(HFT) 회사가 자기 자금으로 매매하며 호가창을 채우는 것도 여기에 속한다.

공항 환전 창구가 언제든 환전을 보장하듯, 마켓메이커가 있는 시장에서는 사려는 사람과 팔려는 사람이 서로를 기다리지 않아도 된다. 이 혜택은 투자자와 토큰 발행사 모두에게 돌아간다.

2.1. 투자자가 얻는 것: 거래 비용 감소

투자자의 실제 손익을 가르는 것은 수수료만이 아니다. 원하는 가격에 즉시 체결되는지, 대규모 거래에도 가격이 출렁이지 않는지, 거래소 간 가격 차이가 없는지와 같은 ‘숨은 비용’이 더 중요하다.

마켓메이커가 하는 일은 결국 이 세 가지 조건을 채우는 것이다. 매수와 매도 양쪽에 호가를 촘촘히 걸어 두고, 거래 상대가 없는 순간에도 반대편에 서며, 거래소 사이에 벌어진 가격을 맞춘다. 그 결과 투자자는 더 적은 비용으로, 원할 때, 비슷한 가격에 거래할 수 있다.

• 거래 비용 감소: 매수·매도 가격 차이(스프레드) 축소, 큰 주문의 추가 비용 감소

• 원할 때 거래: 사고팔 상대방 상시 확보

• 거래소 간 가격 차이 축소: 여러 거래소에 동시 호가, 차익거래로 가격 수렴

첫째, 거래 비용이 줄어든다.

사는 가격과 파는 가격의 차이(스프레드)도 비용이다. 지금 바로 살 수 있는 가격이 1,010원이고 바로 팔 수 있는 가격이 990원이라면, 사자마자 되팔기만 해도 2%를 잃는다. 주문이 크면 손해는 더 커진다. 첫 가격에 걸린 물량을 다 사고 나면 다음 가격, 그다음 가격으로 넘어가며 점점 비싸게 사야 하기 때문이다. 마켓메이커가 가격을 촘촘히 걸어 두면 이 차이가 좁아지고, 가격대마다 걸린 물량도 많아진다. 그만큼 거래할 때 보는 손해가 줄어든다.

둘째, 원할 때 사고팔 수 있다.

투자에서는 원하는 순간에 들어가고 빠져나올 수 있느냐가 중요하다. 거래가 뜸한 토큰은 팔고 싶어도 사 줄 사람이 나타날 때까지 기다려야 하고, 그 사이 가격은 계속 움직인다. 마켓메이커는 평상시 늘 호가를 걸어 두고 거래 상대가 되어 준다. 그래서 거래하는 사람이 거의 없는 시간에도 팔려는 투자자는 바로 받아 줄 상대를 찾고, 사려는 투자자는 기다리지 않고 살 수 있다.

2.2. 토큰 발행사가 얻는 것

토큰 발행사에게 상장은 끝이 아니라 시작이다. 상장 뒤에도 토큰이 꾸준히 거래돼야 사용자와 투자자가 드나들고, 토큰도 제값을 인정받는다. 마켓메이커는 이 시장을 대신 유지해 준다. 토큰 발행사는 마켓메이커를 통해 두 가지를 얻는다.

• 꾸준히 거래되게: 작은 주문에도 가격이 크게 흔들리는 현상 완화

• 시세 개입 의심 차단: 호가 관리는 독립된 마켓메이커가 맡고 토큰 발행사는 물량만 대여

첫째, 토큰이 꾸준히 거래되는 시장을 얻는다. 상장한 토큰은 시장에서 매일 평가받는다. 사용자는 서비스를 쓰려고 토큰을 사고, 투자자는 가능성을 보고 사고판다. 이들이 부담 없이 드나들 수 있어야 토큰이 제값을 인정받는다. 거래가 뜸한 토큰은 작은 주문에도 가격이 크게 흔들리고, 이런 변동은 토큰 발행사의 실제 성과와 상관없이 불안을 키우고 평판을 깎는다.

둘째, 시세에 개입한다는 의심을 피할 수 있다. 토큰 발행사가 자기 토큰을 직접 사고팔면 시세에 손을 댄다는 의심을 받기 쉽다. 그래서 거래는 독립된 마켓메이커에게 맡기고 토큰 발행사는 물량만 빌려준다. 정상적인 계약이라면 시세 조종을 막는 조항도 함께 들어간다.

정리하자면, 투자자는 부담하는 매매 비용을 대폭 줄이면서 적시에 매매를 체결할 수 있고, 토큰 발행사는 자산이 안정적으로 유통되는 매매 환경을 조성할 수 있다. 여기서 마켓메이커가 수취하는 매수·매도 차액은 즉각적인 거래를 희망하는 시장 참여자가 부담하는 일종의 서비스 대가이다. 시장 내 자율 경쟁을 거쳐 이러한 거래 비용이 점차 절감될 때 비로소 생태계 구성원 모두에게 이익이 돌아가게 된다.

3. 암호화폐 마켓메이커는 무엇이 다른가?

암호화폐 마켓메이커가 하는 일은 전통 금융의 마켓메이커와 다르지 않다. 다만, 차이점은 활동하는 시장 및 국가의 규율이다. 주식시장 마켓메이커는 거래소와 공식 계약을 맺고 다듬어진 제도 아래서 일한다. 반면 암호화폐 시장에는 마켓메이커와 거래소·발행사 사이의 계약을 다룰 제도가 아직 없다.

3.1. 누가 하는가?: 전통은 인가받은 금융기관, 암호화폐는 계약 자격 요건 없음

전통 금융에서 마켓메이커는 법으로 뚜렷하게 정해진 공식적인 역할이다. 심사를 통과한 금융기관이 거래소와 정식으로 계약을 맺고, 약속한 대로 호가를 제출하는 대신 수수료를 깎아주는 혜택을 받는다. 거래소는 누가 어느 종목의 마켓메이커인지 투명하게 공개하며, 어디까지가 ‘정상적인 시장 조성’인지도 오랜 법과 판례를 통해 명확한 기준이 잡혀 있다.

하지만 암호화폐 시장은 상황이 전혀 다르다. 마켓메이커가 하는 일은 똑같지만, 마켓메이커가 거래소와 공식 계약을 맺고 의무와 보상을 주고받는 ‘틀’이 사실상 없다.

두 시장의 결정적인 차이는 크게 두 가지다.

• 첫째, 계약에 관한 규칙의 부재다. 무엇이 정상적인 시장 조성인지, 누가 거래소와 계약을 맺는 마켓메이커가 될 수 있는지, 어떤 의무를 지고 어떤 보상을 받는지에 대한 정해진 틀이 없다.

• 둘째, 암호화폐 시장 특유의 구조적 위험이다. 거래소가 직접 마켓메이커 역할을 꿰차거나, 마켓메이커가 코인 발행사와 직접 남몰래 비밀 계약을 맺는 기형적인 구조가 흔하게 나타난다. 사태가 이러니 세계 주요 금융 당국들도 완전히 새로운 제도를 뚝딱 만들기보다는, 우선 거래소가 마켓메이커를 함께 운영하지 못하게 막고 비밀 계약을 투명하게 공개하라고 요구하는 등 급한 불을 끄는 데 집중하고 있다.

대한민국 시장 역시 같은 숙제를 안고 있다. 거래소가 직접 마켓메이커 역할을 하는 것은 엄격하게 막고 있지만, 정작 무엇이 올바른 시장 조성인지 판단할 기준이나 공식적인 절차가 비어 있는 상태다.

여기서 오해하지 말아야 할 점이 있다. 규칙이 비어 있는 곳은 마켓메이커가 거래소나 증권사와 맺는 공식 계약이다. 라이선스가 필요한 지점도 이 계약이다. 자기 자금으로 호가를 걸고 매매하는 행위 자체는 라이선스와 상관없이 이미 합법적인 활동이다. EU MiCA도 거래소 안에서 자기 자금으로 하는 시장 조성에는 라이선스를 요구하지 않고, 고객을 상대로 서비스를 제공할 때만 요건을 둔다.

3.2. 누구와 어떤 계약을 맺는가?: 전통은 거래소와, 암호화폐는 거래소와 토큰 발행사

암호화폐 마켓메이킹과 전통 금융의 가장 눈에 띄는 차이는 토큰 발행사와 위탁 계약이 보편화되어 있다는 점이다.

이 중 ‘계약 없는 자기자본형’은 성격이 다르다. 누구와도 계약을 맺지 않고 대가도 받지 않는다. 자기 자금으로 자기 전략에 따라 매매하고, 유동성은 그 결과로 생긴다. 앞서 본 넓은 의미의 유동성 공급에 해당하며, 라이선스와 닿는 지점이 없는 이미 합법적인 활동이다. 토큰 대여형도 매매 판단과 가격 위험을 마켓메이커가 직접 지고 발행사가 개별 거래를 지시하지 않는다면, 본질은 자기자본 매매와 같다.

문제가 생기는 곳은 발행사 계약 중에서도 성과를 거래량으로 재는 계약이다. 업계 관계자에 따르면 이러한 계약은 자금 출처나 위험 부담 주체 등에서 거래소 주도 계약과 차이를 보이며, 스프레드 설정부터 상장 및 락업 해제 시점의 대응 전략까지 광범위하게 다룬다. 그러나 거래량 창출을 주요 성과 지표로 삼는 계약 구조는 자전거래 등 가장매매를 유발할 위험이 높고, 계약 내용이 외부에 전혀 공개되지 않는다는 점이 주요 한계로 꼽힌다.

3.3. 어떤 시장에서 거래하는가: 전통 금융은 단일 시장, 암호화폐는 파편화된 시장

주식은 정해진 시간에 한 거래소에서 거래되고, 거래소와 청산소가 가격 급변과 결제 위험을 막아 준다. 암호화폐는 24시간 전 세계 거래소로 파편화돼 있고, 이 위험을 막아 줄 장치도 없다. 이러한 파편화된 유동성 공급은 마켓메이커에게 위험 요인이다.

먼저, 24시간 연중무휴로 돌아가는 암호화폐 시장은 전 세계 수많은 거래소로 쪼개져 있어 잦은 가격 불균형을 낳는다. 마켓메이커는 여러 거래소에 자산을 흩어두고 이를 바로잡지만, 입출금 차단 등 네트워크 장애가 발생하면 이러한 시장 조정 기능은 순식간에 마비된다.

위험을 방어(헤지)할 수단이 극히 제한적이라는 점도 문제다. 서킷브레이커 같은 안전장치가 없고 고배율 선물 거래가 난무하는 탓에, 마켓메이커는 현물과 반대되는 선물 포지션을 잡아 가격 변동에 대비한다.

2025년 10월 하루 190억 달러 규모의 연쇄 청산 사태 때 드러났듯, 거래소의 자동 부채 감축(ADL) 시스템이 작동하면 마켓메이커의 정상적인 헤지 포지션마저 강제로 종료되는 일이 벌어진다. 최소한의 방어막마저 잃은 이들이 다급히 호가를 거두어들이면서 시장의 충격과 혼란은 걷잡을 수 없이 커졌다.

무엇보다 근본적인 문제는 중앙청산소(CCP)가 없는 결제 구조에 있다. 거래와 결제를 보증하는 전통 금융 체계와 달리, 암호화폐 마켓메이커는 각 거래소에 직접 자산을 예치한 채 거래해야 한다. 이 때문에 2022년 FTX 파산처럼 예치해 둔 거래소 자체가 무너지면, 마켓메이커는 자산을 한 푼도 건지지 못하고 전액 손실을 떠안는 치명적인 위기에 직면하게 된다.

4. 현재 마켓메이커 산업의 다섯 가지 한계점

원활한 자산 거래를 위해 마켓메이커의 역할은 필수적이다. 하지만 무분별한 시장 조성 행위를 방치하면 도리어 시장의 안정성이 크게 훼손될 수 있다. 지금은 암호화폐 시장이 안고 있는 구조적 문제를 정확히 진단하고, 실질적인 해법을 찾아야 할 때다.

이어지는 장에서 살펴볼 다섯 가지 한계는 마켓메이커라는 기능 자체의 결함이 아니다. 이는 정상적인 유동성 공급과 불법적인 시세조종을 가려낼 명확한 기준이나 감시 체계가 없기 때문에 벌어지는 문제다. 결국 현재 암호화폐 마켓메이커는 시장에서 제대로 된 기준을 세워야 한다.

4.1. 정상적인 위험 관리가 시세조종으로 오해받는다

마켓메이커의 정상적인 위험 관리 행위는 외부 시선에서 시장 교란이나 시세조종으로 오해받기 쉽다. 현업 관계자들은 오해를 사기 쉬운 대표적인 위험 관리 행위로 다음 네 가지를 제시했다.

무엇이 정상인지 정해 두지 않으면 이런 오해는 제도가 갖춰진 시장에서도 생긴다.

대표적 사례가 한국 주식시장이다. 2021년 금융감독원이 9개 증권사 시장조성자의 잦은 호가 정정·취소를 시장질서 교란행위로 판단해 487억 원의 과징금을 통지하자 시장조성이 즉시 중단됐다. 약 1년 뒤인 2022년 7월, 증권선물위원회는 의무 이행과 위험 관리를 위한 정정·취소가 불가피하고, 정정·취소율(95.68~99.55%) 역시 뉴욕증권거래소(약 94.6%)와 유사하며 사전 기준도 없었다는 점을 들어 무혐의 결론을 내렸다. 불법은 아니었으나, 결론이 나오기까지 시장은 1년간 마켓메이커 없이 운영됐다.

암호화폐 시장은 명확한 기준이 없어 동일한 거래를 두고 유동성 공급과 시세 조종이라는 주장이 법정에서 대립한다. 정상적인 마켓메이커조차 거래의 위법 여부를 예측할 수 없어 시장을 이탈하는 문제가 발생한다.

해결책은 정상적 행위의 기준을 사전에 확립하는 것이다. 단순 취소 빈도가 아닌 체결 의사 유무를 판단 기준으로 삼아야 하며, 이는 2010년 플래시 크래시 당시 미국이 극단적 가격의 호가만 금지했던 방식과 일치한다. 현업에서도 계약 및 위험 관리 규정 준수, 실질적 가격 위험 감소, 양방향 호가에 기반한 목적성 여부 등을 핵심 기준으로 본다.

• 사전에 정한 계약과 내부 위험 관리 규정 안에서 실행됐는가

• 그 행위로 마켓메이커의 가격 위험이 실제로 줄었는가

• 가격을 한쪽으로 끌고 가려는 목적 없이 양방향 호가를 바탕으로 이뤄졌는가

예를 들어 시장이 급변할 때 현물을 팔면서 같은 수량의 선물을 샀다면, 겉으로는 매도 공세처럼 보여도 전체 포지션의 위험을 상쇄하는 정상적인 헤지다. 반면 헤지 없이 현물을 대량으로 팔면서 악재성 소문을 퍼뜨리는 행위는 위험 관리로 보기 어렵다. 이런 기준을 감독당국과 거래소가 미리 공표하면, 정상 공급자는 법적 불확실성 없이 일할 수 있고 불법 행위는 더 분명하게 걸러진다.

기준이 없을 때 생기는 문제는 정상 업체가 의심받는 것으로 끝나지 않는다. 반대로 마켓메이커가 아닌 업체가 마켓메이커 행세를 하기도 쉬워진다.

4.2. 마켓메이커 간판을 단 거래량 조작 업체가 섞인다

앞서 다룬 것이 정상적인 마켓메이커가 의심받는 문제라면, 반대로 마켓메이커가 아닌 업체가 마켓메이커로 행세하는 문제도 있다. 시장이 ‘마켓메이커의 잘못’으로 기억하는 사건 상당수는 이 이름을 빌려 전혀 다른 사업을 한 경우다.

Gotbit이 대표적이다. 미국 검찰에 따르면 Gotbit은 2018~2024년 여러 계정끼리 사고팔기를 반복하는 프로그램으로 거래량을 부풀리는 서비스를 팔았다. 목적은 고객 토큰의 암호화폐 마켓캡 순위를 끌어올리고 대형 거래소에 상장시키는 것이었다. 창업자는 유죄를 인정해 징역 8개월을 선고받았고, 회사는 약 2,300만 달러어치 암호화폐을 몰수당했다.

현업 마켓메이커는 이들의 사업 모델이 애초에 가격 위험을 지지 않고 가짜 거래량을 만드는 것이었다고 짚었다. 거래량만 보는 시장에서는 이런 업체가 오히려 성과를 내는 것처럼 보인다.

그래서 마켓메이커를 평가하는 기준을 거래량에서 실제로 거래할 수 있는지로 바꿔야 한다. 거래량은 자전거래로 얼마든지 부풀릴 수 있기 때문이다. 현업 마켓메이커는 거래량을 결과로만 참고하고, 대신 다음을 본다.

• 현재 가격에서 1~2% 안에 걸린 주문이 얼마나 두꺼운가

• 일정 금액을 거래할 때 가격이 얼마나 밀리는가

• 매수·매도 호가를 동시에 걸어 둔 시간이 얼마나 되는가

거래량이 아무리 풍부해 보이더라도 호가창이 얇아 사소한 주문에 시세가 크게 흔들린다면 실질적인 유동성이 부재한 상태다. 결국 핵심적인 판가름 기준은 외부 참여자가 희망 수량을 적정 시세에 원활히 체결할 수 있느냐에 달려 있다. 거래소와 발행 주체가 이 같은 본질적 평가 요소를 바탕으로 시장조성자를 엄선할 때, 불법 시세조종만을 목적으로 하는 허위 업체들은 시장에서 점차 퇴출될 것이다.

등록이나 인가는 거래소·발행사와 계약을 맺고 마켓메이커라는 이름으로 서비스를 파는 업체에 요구하면 된다. Gotbit처럼 발행사에게 돈을 받고 서비스를 판 업체는 계약 단계에 요건을 두면 처음부터 걸러낼 수 있다. 자기 자금으로 매매하는 참여자까지 인가로 묶을 필요는 없다. 3장에서 본 대로 EU MiCA도 같은 방식으로, 거래소 안에서 자기 자금으로 하는 시장 조성이 아니라 고객 대상 서비스에만 라이선스를 요구한다.

4.3. 계약 주체가 가려진 기형적인 이해관계

역량 있는 업체를 선정하더라도, 누가 누구와 계약을 맺었는지 그 구조가 불투명하면 치명적인 문제가 발생한다. 암호화폐 시장에서는 토큰 발행사와 마켓메이커 간의 계약 주체가 명확히 드러나지 않는 경우가 많다. 이처럼 거래의 상대방이 철저히 베일에 싸여 있다 보니, 한 업체가 거래 양쪽의 대리인을 동시에 맡는 등 상식 밖의 기형적인 구조가 만들어지기도 한다.

MOVE 사례가 그렇다. Movement 재단은 Web3Port의 자회사를 자처한 중개업체 Rentech에 공급량의 5%인 6,600만 개 토큰을 넘기고 유동성 공급을 맡겼다. 그런데 Rentech은 계약서에 한 번은 재단의 대리인으로, 한 번은 Web3Port 측 대리인으로 이름을 올린 것으로 드러났다. 거래 양쪽에 같은 업체가 서 있었던 셈이다.

이 물량은 2024년 12월 상장 직후 매수 호가가 거의 없는 상태에서 시장에 쏟아졌다. 바이낸스는 해당 마켓메이커를 퇴출하고 수익 3,800만 달러를 동결했다. 코인베이스는 이후 MOVE 거래를 중단했다. 재단은 이 매도가 자신들의 동의 없이 이뤄졌다고 밝혔다. 이름은 유동성 공급 계약이었지만, 실제로 일어난 일은 양방향 호가가 아니라 토큰 발행사 물량의 일방적인 처분이었다.

따라서 올바른 시장 조성의 핵심은 공정한 계약 조건과 투명한 계약 관계에 있다.

우선 내용적인 면부터 보자. 정상적으로 활동하는 마켓메이커들의 계약에는 확고한 두 가지 원칙이 있다. 마켓메이커가 실질적인 가격 위험을 짊어지고, 토큰 발행사는 시세에 관여하지 않는다는 것이다.

토큰 대여 방식이라면 마켓메이커는 대여받은 토큰과 자체 자금으로 양방향 호가를 제공한다. 이후 계약이 종료되면 동일한 수량을 반환할 뿐, 그동안 가격을 어느 방향으로 이끌어 달라는 지시는 전혀 받지 않는다. 이를 위해 계약서에는 다음 사항들이 필수적으로 들어간다.

• 자전거래 금지

• 특정 방향으로 시세를 끌고 가는 행위 금지

• 매수·매도 가격 차이의 상한

• 최소 호가 물량

콜옵션 계약이라도 마켓메이커가 일상적인 호가를 스스로 정하고, 토큰 발행사가 옵션 조건만 정할 뿐 개별 거래를 지시하지 않는다면 같은 원칙이 지켜진다.

다음은 계약을 보이게 하는 일이다. 최소한 거래소와 감독당국은 어떤 마켓메이커가 어떤 물량과 조건으로 들어와 있는지, 중개인이 양쪽을 동시에 대리하지 않는지 확인할 수 있어야 한다. 바이낸스가 2026년 3월부터 상장 토큰 발행사에 요구하는 정보가 바로 이것이다. 나아가 주식시장에서 거래소가 종목별 시장조성자를 공개하듯, 투자자도 어떤 마켓메이커가 들어와 있는지는 알 수 있어야 한다.

4.4. 거래소와 마켓메이커가 한 지붕 아래 있다

마켓메이커가 거래소의 계열사라면 이해상충은 더 커진다. 한 회사가 거래소, 수탁, 자기매매를 함께 운영하면 계열 마켓메이커는 다른 이용자에게 없는 특혜를 받기 쉽다.

FTX와 알라메다 리서치가 대표적이다. 알라메다는 FTX의 주요 마켓메이커로 활동하며 다른 이용자에게 없는 신용 한도와 특혜를 받았다. 미국 당국은 FTX 고객 예치금이 알라메다로 흘러가 투자와 손실을 메우는 데 쓰였다고 판단했다. 두 회사는 2022년에 함께 파산했다. 문제는 마켓메이커라는 지위 자체가 아니었다. 그 지위에 딸린 신용과 재량이 아무런 감시 없이 고객 자산을 유용하는 데 쓰였다는 점이다.

그래서 해법은 계열 마켓메이커를 무조건 막는 것이 아니라, 조직을 분리하고 감시하는 것이다. 국제증권관리위원회(IOSCO)가 2023년 권고안에서 이 이해상충을 핵심 과제로 꼽은 뒤, 홍콩이 이를 제도로 옮겼다. 홍콩 증권선물위원회(SFC)는 2026년 2월 거래소 계열사의 시장 조성을 허용하면서 세 가지 조건을 달았다.

• 시장조성 조직을 거래소와 기능적으로 분리할 것

• 둘 사이의 운영 경계를 분명히 둘 것

• 시장조성을 시작하기 전에 독립 전문기관의 점검 보고서를 당국에 낼 것

특혜와 정보 공유가 생기지 않도록 선을 긋고 감시하는 방식이다. 국내 거래소가 계열사나 관계사를 통해 시장 조성을 하게 된다면 같은 원칙을 처음부터 적용해야 한다.

4.5. 의무가 없는 마켓메이커는 위기 때 먼저 빠진다

이전 4가지 사례가 일상적 상황의 한계라면, 마지막 항목은 시장이 극단적으로 하락하는 시장에서 드러나는 문제점이다.

대다수의 암호화폐 마켓메이커는 하락 시장에서 지켜야 하는 강제 의무가 존재하지 않는다. 손실이 누적될 경우 호가를 회수하는 판단이 이성적 대응으로 작용하며, 이로 인해 주문 공백이 발생해 시장이 급격히 붕괴된다. 앞서 살핀 2025년 10월 10일 사태가 대표적이다. 당시 다수의 암호화폐가 40~70% 급락했는데, 현업 관계자들은 마켓메이커의 호가 철회가 결정적 배경이 되었다고 평가했다.

위기 상황 속 이탈을 방지하려면 명확한 이행 의무와 적절한 인센티브 구조가 동반되어야 한다. 실제로 강제 규범을 따르는 주체들은 위기 속에서도 전혀 다른 모습을 보였다. 현업 관계자 인터뷰에 따르면 거시경제 악재로 급락했던 특정 암호화폐의 경우, 마켓메이커가 매수·매도 스프레드를 한시적으로 넓히면서도 호가 배치를 유지해 거래 단절을 방지했다. 이러한 차이는 계약 구조상의 의무 준수와 위험 관리 지침에서 비롯됐다.

전통 주식시장은 이러한 장치를 제도화했다. 한국거래소는 시장조성자에게 대상 종목별로 일일 80%, 분기 90% 이상의 호가 제출 의무를 부여하며, 이를 준수한 주체에게만 인센티브를 지급한다. 의무 미이행 시 벌점이 부과되고, 일정 수준을 초과하면 위탁 계약 해지와 함께 1년간 자격이 박탈된다.

의무를 지켰는지 재는 잣대도 필요하다. 현업 마켓메이커는 시장 충격 뒤의 회복을 가격 반등이 아니라 거래 기능이 돌아왔는지로 판단한다.

• 벌어진 매수·매도 가격 차이가 다시 좁아지는가

• 빠졌던 호가 물량이 다시 채워지는가

• 거래소 사이의 가격 차이가 수렴하는가

• 정상으로 돌아오기까지 얼마나 걸리는가

이 지표를 의무 기준으로 삼고 그만큼 보상하면, 마켓메이커는 위기 때 떠날 이유보다 남을 이유를 더 갖게 된다.

5. 단속의 대상에서 관리의 대상으로

국내에서 마켓메이커에 대한 불신은 근거 없는 것이 아니다. 하지만 4장에서 본 것처럼 그 근거를 따라가 보면 문제는 마켓메이커라는 기능에 있지 않았다. 누구나 마켓메이커를 자처할 수 있고, 무엇이 정상인지 아무도 정하지 않은 구조였다.

국내 법은 아직 이 구조를 그대로 두고 있다. 다만 공백이 어디에 있는지는 정확히 짚어야 한다. 자기 자금으로 매매하며 호가를 채우는 활동은 지금도 합법이다. 토큰을 빌려 운용하는 경우도 마찬가지다. 이런 활동도 다른 모든 매매처럼 시세조종에 해당하면 처벌받지만, 자기자본 매매라는 이유만으로 문제가 되지는 않는다. 회색 지대는 그 바깥, 계약 쪽에 있다.

• 거래소와 공식 계약을 맺을 통로가 없다. 현행 암호화폐 이용자 보호법은 시세조종을 금지하면서 시장조성 예외를 두지 않았다. 그래서 거래소가 마켓메이커와 호가 의무 계약을 맺으면, 그 계약에 따른 매매가 시세조종으로 다뤄질 위험이 있다.

• 계약형 마켓메이커를 위한 라이선스나 등록 제도가 없다.

• 법인이 국내 원화 거래소에서 계좌를 열고 매매하기 어렵다.

결국 국내에서 제도 밖에 있는 것은 유동성 공급 활동 자체가 아니라, 이를 공식 계약으로 맡기고 관리하는 통로다. 계약형 마켓메이커는 제도 안에서 관리받을 길이 없고, 사후 단속만 남아 있다. 주요국은 이미 이러한 흐름에 맞춰 제도를 정비하고 있다. 불공정거래 규율은 전통 금융 수준으로 끌어올리고, 그 안에서 시장 참여자가 일할 수 있는 틀을 만드는 방식이다.

• EU: MiCA를 전면 시행한 2024년 12월 30일부터 암호화폐 시세조종을 금지했다. 거래소 안에서 자기 자금으로 하는 시장 조성은 라이선스 대상이 아니다. 라이선스는 고객에게 서비스를 제공하는 지점에 붙는다. 키록과 플로우데스크 같은 대형 마켓메이커가 2026년 6월 라이선스를 받은 것도 고객 대상 서비스를 위해서였다.

• 홍콩: 거래소 유동성이 부족하다고 보고, 2026년 2월 거래소 계열사의 시장 조성을 허용했다. 대신 시장 조성 조직을 거래소와 분리하도록 했다.

• 일본: 2026년 7월 암호화폐를 금융상품거래법으로 규율하는 개정안을 통과시키면서 내부자거래 금지를 새로 넣었다.

비록 주요국들이 출발한 지점은 상이하나 명확히 동일한 지향점을 바라보고 있다. 불공정 시세조종 행위는 기존 금융권 수준으로 엄정히 규제하되, 건전한 유동성 공급 주체는 제도권 테두리 안에서 정당하게 인정하는 방식이다.

국내 시장이 지향해야 할 과제 역시 이러한 균형점의 모색에 있다. 마켓메이커에 대한 무조건적인 불신이나 맹목적인 옹호 모두 바람직한 해법이 될 수 없다. 앞서 언급한 구조적 한계점들을 개선하기 위해 요구되는 제도적 정비 방향은 아래와 같이 정리된다.

1. 정상과 일탈을 가르는 기준을 법에 담는다. 업계가 이미 쓰는 기준에서 출발하면 된다. 마켓메이커가 가격 위험을 직접 지는지, 가격을 한쪽으로 밀려는 목적이 없는지, 외부 투자자가 실제로 사고팔 수 있었는지다. 기준이 미리 있어야 정상적인 위험 관리가 시세 조종으로 오해받지 않는다.

2. 계약을 맺는 마켓메이커의 자격을 정한다. 등록·인가 요건은 거래소나 발행사와 계약을 맺고 의무를 지는 지점에 둔다. 그러면 마켓메이커 간판을 내건 거래량 조작 업체는 계약 단계에서 걸러지고, 자기 자금으로 하는 넓은 의미의 유동성 공급은 지금처럼 열려 있다.

3. 계약을 보이게 한다. 어떤 마켓메이커가 어떤 물량과 조건으로 들어와 있는지 최소한 거래소와 감독당국은 알 수 있어야 한다. 투자자도 어떤 마켓메이커가 들어와 있는지는 알 수 있어야 한다.

4. 이해상충을 막는다. 거래소와 같은 그룹 안에서 시장 조성을 한다면, 홍콩처럼 조직을 분리하고 외부 점검을 받게 해야 한다.

5. 의무와 보상을 함께 준다. 한국거래소 시장조성자 제도처럼 호가 유지 의무를 지우고 그에 맞는 보상을 주면, 위기 때 마켓메이커가 시장에 남을 이유가 생긴다.

따라서 바로 지금이 이러한 법적·제도적 틀을 올바르게 세워야 할 적기다.

• 2025년 6월 발의된 디지털자산기본법안은 거래소가 위탁한 시장조성을 시세조종에서 제외하는 조항을 담았다.

• 2026년 9월에는 금융위원회 담당 국장이 공개 석상에서 시장 조성 제도의 도입 필요성을 검토하겠다고 밝혔다.

• 금융위원장은 2026년 10월 국정감사에서 법안 내용을 이미 준비해 막바지 협의 중이라고 답했다. 정부는 연내 제정을 목표로 하고 있다.

이제 남은 질문은 마켓메이커를 허용할지 여부가 아니라, 어떤 기준으로 허용할지다. 여기서 놓치면 안 되는 지점이 있다. 지금 공개된 법안은 거래소가 위탁한 시장 조성을 중심으로 한 주식시장 모델이다. 하지만 앞서 본 문제의 상당수는 거래소가 아니라 토큰 발행사와 맺은 계약에서 나왔다. 토큰 발행사 계약을 어떻게 다룰지가 빠지면, 제도 밖의 가장 큰 사각지대가 그대로 남는다.

법인시장 개방도 이 입법과 맞물려 있다. 금융위원회는 2025년 2월 상장사와 전문투자자 약 3,500곳에 암호화폐 매매를 시범 허용하겠다고 발표했다. 하지만 아직 가이드라인을 확정하지 않았고, 발표 시점을 디지털자산기본법과 연계해 검토하고 있다. 법인 자금이 들어올 시장의 규칙을 정하는 지금 마켓메이커를 그 규칙 안에 함께 담지 않으면, 시장이 열린 뒤에도 유동성 공급은 제도 밖에 남게 된다.

국내 암호화폐 시장이 기관 자금을 제대로 받아들이려면 마켓메이커를 보는 눈부터 바뀌어야 한다. 단속만으로는 정상적인 마켓메이커를 시장에 붙잡아 둘 수 없고, 간판만 빌린 업체를 걸러낼 수도 없다. 디지털자산기본법은 마켓메이커를 단속의 대상에서 관리의 대상으로 옮길 수 있는 첫 번째 기회다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 밈코인이 촉발한 가상자산 거래 시장의 지각변동

• 가상자산 거래소의 유동성 현황

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key takeaways

• Distrust of market makers stems from price manipulation firms that presented themselves as market makers. Because there were no clear qualification requirements, the name was used freely.

• Legitimate market makers lower investors’ trading costs by narrowing spreads and standing ready as a counterparty at all times. Projects hand this work to independent market makers to avoid suspicion that they are intervening in their own token’s price.

• Crypto market makers do the same work as their counterparts in traditional finance, but they operate in a fragmented market where there is no framework for formal contracts with CEXs and where contracts with token issuers are not disclosed. Trading with one’s own capital is already legal; the regulatory gap lies in the contracts.

• The Digital Asset Basic Act is the first opportunity to put this solution into law. The bill as proposed allows market making commissioned by a CEX, but recognizes contracts commissioned by token issuers only for the first six months after listing. Issuer contracts, where most of the problems arise, also need to be brought within the framework.

1. Why Market Makers Came to Be Seen as Manipulators

Anyone who has traded in the crypto market will recognize a familiar pattern: a token’s price surges right after listing, then collapses, and the heavy trading volume disappears almost overnight. Crypto investors often point to market makers (MMs) as the force behind these swings.

This negative perception originated with price manipulation firms operating under the market maker label. Because of these firms, the term “market maker” in the crypto market came to mean a manipulation group, and investor losses from their activity have continued in markets worldwide.

In the US, the FBI charged firms that offered “manipulation as a service,” and in Korea, a group that inflated trading volume under the pretext of providing liquidity received prison sentences. These were illegal operators that offloaded token supply for a fee, however, not market makers performing the function the term describes.

Because there were no clear qualification requirements, the “market maker” name was used indiscriminately, and the credibility of the entire industry suffered as a result.

Manipulation of this kind damages trust in the market and has nothing to do with the actual role of a market maker, which is to supply liquidity.

2. Why Markets Need Market Makers

A market maker is a key market participant that supplies liquidity and keeps trading going by quoting buy and sell prices at the same time. To understand why market makers are needed, it helps to first set out what they do. In Korea, the term “liquidity provider (LP)” is also widely used alongside “market maker.”

In a broad sense, supplying liquidity is not limited to firms with a particular qualification. Any order that does not execute immediately and instead rests on the order book waiting for a counterparty, known as a maker order, gives other investors someone to trade with.

Anyone who places maker orders is therefore providing liquidity in the broad sense. High-frequency trading (HFT) firms such as Jump Trading, which fill order books by trading with their own capital, fall into this category.

Just as an airport currency exchange counter guarantees that travelers can exchange money at any time, a market with market makers allows buyers and sellers to trade without waiting for each other. Both investors and token issuers benefit.

2.1. What Investors Gain: Lower Trading Costs

Fees are not the only factor that determines an investor’s actual profit or loss. “Hidden costs” matter more: whether an order executes immediately at the desired price, whether large trades move the price, and whether prices differ across CEXs.

The work of a market maker comes down to meeting these three conditions. It places dense quotes on both the buy and sell sides, takes the other side of a trade when no other counterparty is present, and closes price gaps between CEXs. Investors can then trade at lower cost, when they want, and at similar prices across venues.

• Lower trading costs: narrower gap between buy and sell prices (the spread) and lower additional cost for large orders

• Trading on demand: a counterparty available at all times

• Smaller price gaps across CEXs: simultaneous quotes on multiple CEXs, with arbitrage bringing prices together

First, trading costs fall.

The gap between the buying price and the selling price, the spread, is itself a cost. If the price at which an investor can buy right now is KRW 1,010 and the price at which they can sell right now is KRW 990, buying and immediately selling loses 2%.

The loss grows with order size, because once the volume available at the best price is used up, the order moves to the next price level and then the one after, buying at progressively higher prices. When a market maker places dense quotes, the spread narrows and more volume sits at each price level, which reduces the loss an investor takes on each trade.

Second, investors can buy and sell when they want.

In investing, being able to enter and exit a position at the moment of one’s choosing matters. With a thinly traded token, a seller has to wait until a buyer appears, and the price keeps moving in the meantime.

A market maker keeps quotes on the book during normal conditions and acts as a counterparty. As a result, even when few people are trading, a seller can find someone to take the order immediately, and a buyer can buy without waiting.

2.2. What Token Issuers Gain

For a token issuer, listing is the beginning rather than the end. A token needs to keep trading after listing so that users and investors can come and go and the token can be valued fairly. A market maker maintains this market on the issuer’s behalf, and the issuer gains two things through it.

• Consistent trading: less sharp price movement in response to small orders

• No suspicion of price intervention: an independent market maker manages quotes, and the token issuer only lends tokens

First, the issuer gets a market in which its token trades consistently. A listed token is valued by the market every day. Users buy the token to use the service, and investors buy and sell it based on its prospects.

The token can be valued fairly only if these participants can enter and exit without difficulty. In a thinly traded token, even small orders move the price sharply, and this volatility increases uncertainty and damages the issuer’s reputation regardless of its actual performance.

Second, the issuer avoids suspicion of intervening in the price. When a token issuer buys and sells its own token directly, it easily draws suspicion that it is moving the price. Trading is therefore left to an independent market maker, and the issuer only lends out tokens. A legitimate contract also includes provisions that prohibit price manipulation.

In short, investors can execute trades when they need to while paying much less in trading costs, and token issuers can establish a trading environment in which their asset circulates steadily. The difference between the buy and sell prices that a market maker earns is effectively a fee for service paid by market participants who want to trade immediately.

As competition in the market gradually brings these costs down, the benefits extend to all participants.

3. How Crypto Market Makers Differ

What a crypto market maker does is no different from what a market maker in traditional finance does. The difference lies in the market where it operates and in the rules of the country that governs it. A stock market maker signs a formal contract with the exchange and works under an established regulatory framework.

In the crypto market, by contrast, there is not yet a framework governing contracts between market makers and CEXs or token issuers.

3.1. Who Can Act: Licensed Institutions vs. No Contract Requirements

In traditional finance, market making is a formal role clearly defined by law. Financial institutions that pass a review sign a formal contract with the exchange and, in return for submitting quotes as agreed, receive fee discounts.

The exchange publicly discloses which firm makes markets in which stocks, and long-standing law and case precedent have set clear standards for what counts as “legitimate market making.”

The crypto market is in a very different position. Market makers do the same work, but there is effectively no framework under which a market maker signs a formal contract with a CEX and exchanges obligations for compensation.

The two markets differ in two decisive ways.

• The first is the absence of rules on contracts. There is no set framework for what counts as legitimate market making, who can become a market maker under contract with a CEX, or what obligations it bears and what compensation it receives.

• The second is structural risk specific to the crypto market. Distorted arrangements are common, such as CEXs taking on the market maker role themselves or market makers signing undisclosed contracts directly with token issuers. Given these conditions, major financial regulators have focused on immediate problems rather than building an entirely new framework, for example by barring CEXs from also operating market makers and requiring that undisclosed contracts be made public.

The Korean market faces the same problem. CEXs are strictly prohibited from acting as market makers themselves, yet there are still no standards or formal procedures for judging what counts as legitimate market making.

One point should not be misunderstood. The gap in the rules concerns the formal contracts that market makers sign with CEXs or securities firms, and these contracts are also where a license is required. Placing quotes and trading with one’s own capital is already a legal activity, regardless of licensing. The EU’s MiCA likewise does not require a license for market making on a CEX with one’s own capital and applies requirements only when services are provided to clients.

3.2. Who Signs the Contract: Exchanges vs. CEXs and Token Issuers

The most visible difference between crypto market making and traditional finance is that commissioned contracts with token issuers are widespread.

Among these, the “proprietary trading model without a contract” is different in nature. The market maker signs no contract with anyone and receives no compensation. It trades with its own capital according to its own strategy, and liquidity arises as a result.

This corresponds to the broad sense of liquidity provision described earlier and is an already legal activity with no point of contact with licensing. The token loan model is also essentially the same as proprietary trading if the market maker makes its own trading decisions and bears the price risk, and the issuer does not direct individual trades.

Problems arise among issuer contracts that measure performance by trading volume. According to industry participants, these contracts differ from CEX-led contracts in matters such as the source of funds and who bears the risk, and they cover a wide range of terms, from spread settings to strategies around listing and token unlock dates.

Contract structures that use volume generation as the main performance metric, however, carry a high risk of inducing wash trading and other fictitious trades, and the fact that their terms are never disclosed is seen as a major limitation.

3.3. Where Trading Happens: A Single Market vs. Fragmented Markets

Stocks trade on one exchange during set hours, and the exchange and clearing house protect against sudden price moves and settlement risk. Crypto trades around the clock on CEXs around the world, and there are no mechanisms to provide that protection. Supplying liquidity across these fragmented markets is a source of risk for market makers.

First, the crypto market runs 24 hours a day, seven days a week, and is split across many CEXs worldwide, which frequently produces price imbalances. Market makers spread their assets across multiple CEXs to correct these imbalances, but when a network disruption such as a deposit or withdrawal suspension occurs, this function stops almost immediately.

Second, the tools available to hedge risk are very limited. Because there are no safeguards such as circuit breakers and high-leverage futures trading is widespread, market makers protect against price moves by taking futures positions that offset their spot holdings.

As the liquidation cascade of roughly $19 billion in a single day in October 2025 showed, when a CEX’s auto-deleveraging (ADL) system is triggered, even a market maker’s legitimate hedge positions can be forcibly closed. Having lost even this minimal protection, market makers pulled their quotes in haste, and the shock and disorder in the market grew sharply.

The most fundamental problem is a settlement structure without a central counterparty (CCP). Unlike the traditional financial system, in which trades and settlement are guaranteed, crypto market makers must deposit assets directly with each CEX in order to trade. As a result, when a CEX holding those deposits collapses, as FTX did in 2022, a market maker can lose its entire deposit with no recovery.

4. Five Limitations of the Market Maker Industry Today

The market maker role is essential for smooth trading. Left unchecked, however, indiscriminate market making activity can seriously damage market stability. It is time to diagnose the structural problems of the crypto market accurately and find practical solutions.

The five limitations examined in the following sections are not flaws in the market making function itself. They arise because there are no clear standards or surveillance systems to distinguish legitimate liquidity provision from illegal price manipulation. Crypto market making today needs proper standards to be established in the market.

4.1. Normal Risk Management Is Mistaken for Manipulation

To outside observers, a market maker’s normal risk management can easily look like market disruption or price manipulation. Industry practitioners identified four risk management practices that are most often misunderstood.

Without a definition of what is normal, these misunderstandings occur even in markets with established regulation.

The Korean stock market is a representative case. In 2021, the Financial Supervisory Service judged frequent quote modifications and cancellations by market makers at nine securities firms to be market disruption and notified them of KRW 48.7 billion (about $35 million) in fines, and market making stopped immediately.

About a year later, in July 2022, Korea’s Securities and Futures Commission cleared the firms, finding that modifications and cancellations were unavoidable for meeting obligations and managing risk, that their modification and cancellation rates (95.68% to 99.55%) were similar to those on the New York Stock Exchange (about 94.6%), and that no standards had been set in advance. The activity was not illegal, but the market operated without market makers for a year until that conclusion was reached.

In the crypto market, the lack of clear standards means that the same trades are argued in court to be liquidity provision by one side and price manipulation by the other. Even legitimate market makers cannot predict whether their trades will be found unlawful, and some leave the market as a result.

The solution is to establish standards for legitimate activity in advance. The test should be whether there was an intention to trade, not simply how often orders were cancelled. This matches the approach the US took after the 2010 Flash Crash, when it banned only quotes at extreme prices. Practitioners also treat the following as the key criteria: compliance with contracts and risk management rules, an actual reduction in price risk, and whether the activity was based on two-sided quotes without a directional aim.

• Was the activity carried out within a pre-agreed contract and internal risk management rules?

• Did the activity actually reduce the market maker’s price risk?

• Was it based on two-sided quotes, without the aim of pushing the price in one direction?

For example, if a market maker sells spot and buys the same quantity of futures during a sudden market move, it may look like aggressive selling from the outside, but it is a normal hedge that offsets the risk of the overall position.

Selling large amounts of spot without a hedge while spreading negative rumors, on the other hand, is difficult to describe as risk management. If regulators and CEXs publish these standards in advance, legitimate liquidity providers can operate without legal uncertainty, and illegal activity can be identified more clearly.

The problem created by the absence of standards does not end with legitimate firms falling under suspicion. It also makes it easier for firms that are not market makers to pose as market makers.

4.2. Volume Manipulators Operate Under the Market Maker Label

The previous section dealt with legitimate market makers falling under suspicion. The opposite problem also exists: firms that are not market makers presenting themselves as such. Many of the incidents the market remembers as “market maker misconduct” involved firms that borrowed the name to run an entirely different business.

Gotbit is a representative example. According to US prosecutors, from 2018 to 2024 Gotbit sold a service that inflated trading volume using software that repeatedly bought and sold between multiple accounts. The aim was to raise client tokens in crypto market cap rankings and get them listed on major CEXs. The founder pleaded guilty and was sentenced to eight months in prison, and the company forfeited about $23 million in crypto assets.

Practicing market makers noted that the business model of such firms was to create fake volume without taking on any price risk. In a market that looks only at volume, these firms can even appear to be performing well.

The standard for evaluating market makers therefore needs to shift from trading volume to whether trading is actually possible, because volume can be inflated at will through wash trading. Practicing market makers treat volume only as an outcome and instead look at the following:

• How deep is the order book within 1% to 2% of the current price?

• How far does the price move when a given amount is traded?

• How much of the time are buy and sell quotes posted at the same time?

However large volume appears, if the order book is thin and small orders move the price sharply, there is no real liquidity. The deciding question is whether outside participants can execute the size they want at a fair price. When CEXs and token issuers select market makers on the basis of these measures, firms whose only purpose is illegal price manipulation will gradually be pushed out of the market.

Registration or licensing can be required of firms that sign contracts with CEXs or token issuers and sell services under the market maker name. Firms like Gotbit, which took money from issuers to sell a service, can be screened out from the start if requirements are placed at the contract stage. There is no need to bring participants trading with their own capital under licensing.

As noted in Section 3, the EU’s MiCA takes the same approach and requires a license only for services provided to clients, not for market making on a CEX with one’s own capital.

4.3. Hidden Contracting Parties and Conflicted Arrangements

Even when a capable firm is selected, serious problems can arise if the structure of who contracted with whom is opaque. In the crypto market, the parties to contracts between token issuers and market makers are often not clearly disclosed. With the counterparties hidden, distorted arrangements can emerge, such as a single firm acting as agent for both sides of the same deal.

The MOVE case illustrates this. The Movement Foundation transferred 66 million tokens, 5% of supply, to Rentech, an intermediary that described itself as a subsidiary of Web3Port, and entrusted it with providing liquidity. It later emerged that Rentech appeared in the contract once as the foundation’s agent and once as Web3Port’s agent, meaning the same firm stood on both sides of the deal.

These tokens were sold into the market right after the December 2024 listing, when there were almost no buy orders. Binance removed the market maker and froze $38 million in proceeds, and Coinbase later suspended MOVE trading.

The foundation stated that the sales were made without its consent. The arrangement was called a liquidity provision contract, but what actually happened was not two-sided quoting but a one-sided disposal of the token issuer’s supply.

Legitimate market making therefore depends on fair contract terms and transparent contracting relationships.

On the substance of the terms, contracts of legitimate market makers rest on two firm principles: the market maker bears real price risk, and the token issuer does not intervene in the price.

Under a token loan arrangement, the market maker provides two-sided quotes using the borrowed tokens and its own funds. When the contract ends, it simply returns the same number of tokens and receives no instruction at any point to move the price in a particular direction. To ensure this, the contract must include the following:

• A ban on wash trading

• A ban on pushing the price in a particular direction

• A cap on the spread between buy and sell prices

• A minimum quote size

The same principles hold under a call option contract if the market maker sets its day-to-day quotes on its own and the token issuer only sets the option terms without directing individual trades.

The second requirement is making contracts visible. At a minimum, CEXs and regulators should be able to confirm which market makers are active, with what token amounts and on what terms, and whether any intermediary represents both sides at once.

This is the information Binance has required from issuers of listed tokens since March 2026. Going further, just as stock exchanges disclose the market maker for each stock, investors should also be able to see which market makers are active in a token.

4.4. Exchange and Market Maker Under One Roof

When a market maker is an affiliate of a CEX, the conflict of interest grows. When one company runs a CEX, custody, and proprietary trading together, the affiliated market maker can easily receive privileges that other users do not have.

FTX and Alameda Research are a representative case. Alameda acted as a major market maker on FTX and received credit lines and privileges unavailable to other users. US authorities found that FTX customer deposits flowed to Alameda and were used for investments and to cover losses. Both companies went bankrupt in 2022.

The problem was not the market maker status itself but the fact that the credit and discretion attached to that status were used without any oversight to misappropriate customer assets.

The solution, then, is not to ban affiliated market makers outright but to separate and monitor them. After the International Organization of Securities Commissions (IOSCO) named this conflict of interest a key issue in its 2023 recommendations, Hong Kong turned it into regulation. In February 2026, Hong Kong’s Securities and Futures Commission (SFC) allowed market making by CEX affiliates on three conditions:

• The market making unit must be functionally separated from the CEX.

• There must be clear operational boundaries between the two.

• Before market making begins, an assessment report from an independent professional firm must be submitted to the regulator.

This approach draws a clear line and monitors it so that preferential treatment and information sharing do not occur. If Korean CEXs come to conduct market making through affiliates or related companies, the same principles should apply from the outset.

4.5. Market Makers Without Obligations Leave First in a Crisis

Where the first four cases are limitations seen under normal conditions, the last is a problem that appears when the market falls sharply.

Most crypto market makers have no binding obligations they must meet in a falling market. When losses mount, withdrawing quotes is the rational response, and the resulting gaps in the order book cause the market to collapse rapidly.

The October 10, 2025 event discussed earlier is a representative case. As many crypto assets fell 40% to 70%, industry practitioners assessed the withdrawal of market maker quotes as a decisive factor.

Preventing withdrawal in a crisis requires clear performance obligations together with an appropriate incentive structure. Participants bound by enforceable rules did in fact behave very differently in a crisis.

According to interviews with practitioners, when one crypto asset fell sharply on negative macroeconomic news, its market maker temporarily widened the spread but kept its quotes on the book, preventing trading from breaking down. This difference came from contractual obligations and risk management guidelines.

The traditional stock market has put these mechanisms into regulation. The Korea Exchange (KRX) requires market makers to submit quotes for at least 80% of each day and 90% of each quarter for each designated stock, and pays incentives only to firms that meet these obligations. Firms that fall short receive penalty points, and above a certain level their commissioned contract is terminated and they are disqualified for one year.

A measure of whether obligations were met is also needed. Practicing market makers judge recovery after a market shock not by a price rebound but by whether trading has resumed functioning normally:

• Does the widened spread between buy and sell prices narrow again?

• Is the quote volume that was withdrawn being replenished?

• Are price differences between CEXs converging?

• How long does it take to return to normal?

If these measures are used as the standard for obligations and compensated accordingly, market makers will have more reason to stay in a crisis than to leave.

5. From Enforcement to Oversight

Distrust of market makers in Korea is not without basis. As Section 4 showed, however, tracing that basis reveals that the problem was not the market making function itself. It was a structure in which anyone could claim to be a market maker and no one had defined what normal activity looks like.

Korean law still leaves this structure in place, though it is important to identify precisely where the gap lies. Placing quotes while trading with one’s own capital is legal today, and the same applies to operating with borrowed tokens. Like any other trading, this activity is punishable if it amounts to price manipulation, but it is not a problem simply because it is proprietary trading. The gray zone lies outside it, in the contracts.

• There is no channel for formal contracts with CEXs. The current Virtual Asset User Protection Act prohibits price manipulation without providing an exception for market making. If a CEX signs a contract with a market maker that includes quoting obligations, trades made under that contract risk being treated as price manipulation.

• There is no license or registration system for contracted market makers.

• It is difficult for corporations to open accounts and trade on Korean KRW CEXs.

What sits outside the regulatory framework in Korea, then, is not liquidity provision itself but a channel for commissioning and overseeing it through formal contracts. Contracted market makers have no route to supervision within the framework, and only after-the-fact enforcement remains.

Major jurisdictions are already moving in this direction, raising rules on unfair trading to the level of traditional finance and creating a framework within which market participants can operate.

• EU: Price manipulation of crypto assets has been prohibited since December 30, 2024, when MiCA took full effect. Market making on a CEX with one’s own capital is not subject to licensing; licenses attach to the point where services are provided to clients. Large market makers such as Keyrock and Flowdesk obtained licenses in June 2026 in order to serve clients.

• Hong Kong: Judging that liquidity on CEXs was insufficient, the SFC allowed market making by CEX affiliates in February 2026, on the condition that the market making unit be separated from the CEX.

• Japan: In July 2026, Japan passed amendments bringing crypto assets under the Financial Instruments and Exchange Act and added a new ban on insider trading.

Although these jurisdictions started from different points, they are clearly heading toward the same goal: regulating unfair price manipulation as strictly as in traditional finance while formally recognizing legitimate liquidity providers within the regulatory framework.

The task for the Korean market is to find the same balance. Neither blanket distrust of market makers nor uncritical defense of them is a sound answer. The regulatory changes needed to address the structural limitations described above can be summarized as follows.

1. Put the standard for distinguishing normal activity from misconduct into law. The starting point can be the standards the industry already uses: whether the market maker bears price risk itself, whether there is no aim of pushing the price in one direction, and whether outside investors were actually able to buy and sell. Standards set in advance prevent normal risk management from being mistaken for price manipulation.

2. Define qualifications for market makers that sign contracts. Registration and licensing requirements should apply where a market maker signs a contract with a CEX or issuer and takes on obligations. Volume manipulators operating under the market maker label would then be screened out at the contract stage, while broad liquidity provision with one’s own capital would remain open as it is today.

3. Make contracts visible. At a minimum, CEXs and regulators should be able to see which market makers are active, with what token amounts and on what terms. Investors should also be able to see which market makers are active.

4. Prevent conflicts of interest. If market making is carried out within the same group as a CEX, the organizations should be separated and subject to external assessment, as in Hong Kong.

5. Pair obligations with compensation. Imposing quote maintenance obligations with matching compensation, as in the KRX market maker program, gives market makers a reason to stay in the market during a crisis.

Now is the right time to put this legal and regulatory framework in place.

• The Digital Asset Basic Act bill introduced in June 2025 includes a provision excluding market making commissioned by a CEX from the definition of price manipulation.

• In September 2026, the director-general in charge at the Financial Services Commission (FSC) said publicly that the FSC would review the need to introduce a market making framework.

• At the parliamentary audit in October, the FSC chairman said the bill’s content had already been prepared and was in final consultations. The government aims to enact it within the year.

The remaining question is no longer whether to allow market makers but on what standards to allow them. One point should not be missed here. The bill made public so far follows the stock market model, centered on market making commissioned by a CEX. Many of the problems discussed above, however, came from contracts with token issuers rather than with CEXs. If the bill does not address how token issuer contracts are treated, the largest blind spot outside the framework will remain.

Opening the market to corporations is also tied to this legislation. In February 2025, the FSC announced that it would allow about 3,500 listed companies and professional investors to trade crypto assets on a pilot basis. It has not yet finalized the guidelines, however, and is considering timing the announcement in connection with the Digital Asset Basic Act.

If market makers are not brought within the rules now, while the rules for a market that corporate funds will enter are being set, liquidity provision will remain outside the framework even after the market opens.

For the Korean crypto market to take in institutional capital properly, the view of market makers needs to change first. Enforcement alone cannot keep legitimate market makers in the market, nor can it screen out firms that merely borrow the name. The Digital Asset Basic Act is the first opportunity to move market makers from being a target of enforcement to being a subject of oversight.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• Exchange Liquidity Lowdown

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

• 실제 돈이 걸린 ‘스킨 인 더 게임’ 구조 덕분에 예측시장은 실시간으로 갱신되는 정밀한 확률 분포를 제공하며, 그 정확도는 기존 여론조사, 전문가 설문, 경제 전망과 꾸준히 대등하거나 이를 웃돈다.

• 예측시장은 스포츠와 선거 예측을 넘어 거시경제와 지정학을 다루는 핵심 데이터 인프라로 발전했으며, 주요 금융 매체, 중앙은행 연구진, 기관용 시장 플랫폼이 이를 폭넓게 채택하고 있다.

• 예측시장 데이터가 전 세계에서 신뢰받는 의사결정 인프라로 자리 잡으려면, 플랫폼은 조작에 견딜 만큼 유동성을 키우고, 규제 당국과 적극 소통해 예측시장을 모니터링 도구로 재정의하며, 독립 리서치가 뒷받침하는 개방적이고 투명한 데이터를 유지해야 한다.

1. 베팅에서 가치있는 데이터로

첫 리포트에서는 예측시장의 정의와 작동 방식을, 두 번째 리포트에서는 주요 규제 현황을 다뤘다. 두 리포트의 핵심은 예측시장이 단순한 베팅을 넘어 가치있는 데이터로 작용한다는 점이다.

주요 금융 매체와 시장 인프라 기업들이 예측시장 데이터를 채택하기 시작했다는 점에서 그 가치를 확인할 수 있다.

구글 파이낸스, CNBC, CNN, 월스트리트저널(WSJ)은 예측시장 확률을 화면에 표시하기 시작했고, 뉴욕증권거래소 모회사 인터콘티넨탈익스체인지(ICE)와 채권 등을 거래하는 전자거래 플랫폼 트레이드웹(Tradeweb)도 기존 시장 데이터와 함께 예측시장 데이터를 기관 고객에게 제공하고 있다.

미국 연준 이사회 워킹페이퍼도 예측시장 데이터를 금리 결정, 물가, 실업, GDP 성장률 같은 거시경제 기대의 기준점으로 설명했다.

미국 연준 이사회 이코노미스트와 공동 저자들은 예측시장 칼시(Kalshi)의 시장을 “연구자와 정책 당국 모두에 가치 있는, 고빈도로 계속 갱신되며 분포 정보가 풍부한 기준점”으로 평가했다(Diercks, Katz and Wright, 2026). 예측시장을 단순 베팅 사이트가 아닌 데이터 공급원으로 바라보기 시작한 것이다.

이미 산업에서는 예측시장 데이터를 가치 있는 데이터로 인정하고 활용하고 있다. 이에 예측시장 시리즈의 마지막 편인 이번 리포트에서는 세 가지 질문을 통해 예측시장 데이터의 효용을 살펴본다.

1. 예측시장의 가격은 어떻게 가치 있는 데이터가 되는가?

2. 예측시장 데이터는 어디서 쓰이는가?

3. 현 예측시장들은 그러한 데이터를 만들어내고 있는가?

2. 예측시장의 가격은 어떻게 가치 있는 데이터가 되는가?

첫 리포트에서 다룬 것처럼, 예측시장의 핵심 메커니즘인 이진 계약(Binary Contract)은 특정 사건의 발생 여부에 따라 통상 1달러 또는 0달러를 지급하는 구조다. 예를 들어 “내일 비가 올 것이다”라는 계약이 0.62달러에 거래된다면, 이는 시장 참여자들이 해당 사건의 발생 확률을 62%로 추정하고 있음을 뜻한다.

이처럼 예측시장 가격(0.62달러)은 미래 상황에 대한 직관적인 확률 데이터(62%)로 기능한다. 하지만 예측시장이 단순한 베팅 확률이 아닌 글로벌 금융 기관과 언론이 실질적 의사결정 지표로 채택하는 ‘가치 있는 데이터’로 자리 잡은 데에는 다음 4가지 구조적 특성이 존재한다.

2.1. 스킨 인 더 게임 (Skin in the Game)을 통한 신뢰도 확보

예측시장의 베팅을 단순한 도박으로 바라보는 시선도 존재하지만, 금전적 이해관계가 걸린 베팅은 참여자에게 강력한 ‘스킨 인 더 게임(Skin in the Game)’ 메커니즘을 작동시킨다.

여기서 ‘스킨 인 더 게임’이란 자신의 결정에 따른 위험과 책임을 스스로 감수하는 구조를 뜻한다. 즉 주관적인 의견 표명이나 비용 없는 단순 의견과 달리, 예측 오류 발생 시 자신의 자금이 직접 손실되는 위험을 부담하기 때문에 참여자들은 철저히 검증된 정보와 실제 신념만을 가격에 반영한다.

이처럼 경제적 이해가 걸린 다수의 예측이 모이면, 시장에 유동성이 충분하다는 전제하에 예측시장의 ‘가격’은 신뢰도 높은 확률 데이터가 된다.

2.2. 실시간 연속 갱신을 통한 적시성 확보

전통적인 여론조사나 전문가 설문은 조사가 이루어진 특정 시점의 단편적인 지표만을 제공하므로, 급변하는 현실의 변화를 적시에 포착하기 어렵다. 예를 들어, 내일 발표될 중앙은행의 금리 결정을 앞두고 오늘 갑작스러운 대외 경제 충격이나 긴급 성명이 발생하더라도, 이미 수일 전에 조사가 끝난 기존 여론조사나 월간 전문가 설문에는 이러한 실시간 변화가 전혀 반영되지 못한다.

반면, 예측시장 가격은 새로운 정보가 시장에 유입되는 즉각적인 순간에 가격 변동으로 반영된다. 새로운 뉴스, 돌발 변수, 규제 발표 등이 나올 때마다 참여자들이 포지션을 다시 조정하기 때문에 가격은 계속해서 갱신된다.

덕분에 예측시장의 ‘가격’은 단순한 과거의 확률이 아닌, 지금 이 순간의 변화를 즉각 반영하는 적시성이 높은 데이터가 된다.

2.3. 결과의 확률 분포 제공을 통한 입체적 분석

단일 평균값이나 정점 위주의 기존 지표는 다수의 의견을 하나의 숫자로 압축하기 때문에 정보의 손실이 발생한다. 예를 들어, 중앙은행의 금리 인하를 전망할 때 전통적인 전문가 설문은 “0.25%p 인하”라는 단 하나의 평균 수치만을 보여줄 뿐, 위원의 발언 변화에 따른 세부 시나리오는 보여주지 못한다.

반면, 예측시장은 가능한 모든 결과값에 대한 ‘확률 분포’를 산출한다. 여기서 ‘확률 분포’란 특정 결과 하나만이 아니라, 발생 가능한 모든 시나리오별 확률(예: 동결 20%, 0.25%p 인하 70%, 0.5%p 인하 10%)을 함께 보여주는 구조를 뜻한다. 또한 연속적인 시계열 데이터이기도 하다.

이를 통해 유력한 중앙값뿐만 아니라, 발생 가능성은 낮지만 일단 터지면 파급력이 엄청난 극단적 위험(tail risk)까지 입체적으로 측정할 수 있다. 이처럼 예측시장은 단일 시점에 머무는 수치를 넘어, 향후 시장의 변동성과 잠재적 리스크를 종합적으로 가늠할 수 있는 입체적 확률분포 데이터를 제공한다.

2.4. 사후 검증 가능성을 통한 객관성 확보

예측시장 데이터의 신뢰성이 학계와 글로벌 금융 시장에서 인정받는 결정적 이유는 완벽한 ‘사후 검증 가능성’에서 비롯된다.

일반적인 전문가 전망이나 설문조사도 결과가 나온 뒤 맞았는지 틀렸는지 확인할 수는 있지만, 그 평가는 대개 해석의 여지가 많고 기관마다 유리한 성적표만 내세우기 쉽다. 반면 예측시장은 데이터 자체가 ‘가격(확률)’이라는 명확한 정량적 수치로 모두 기록되고, 종료 시점에는 대개 0 또는 1로 정산된다. 인간의 주관적 해석이 개입할 여지 없이 수학적으로 완벽한 채점이 가능한 것이다.

이 덕분에 과거에 형성된 시계열 가격 데이터와 실제 결과 간의 괴리를 누구나 오차 없이 투명하게 대조하고 분석할 수 있다. 누구도 조작할 수 없는 객관적인 ‘성적표’를 언제든 증명해 낼 수 있기 때문에, 예측시장의 ‘가격’은 단순한 주관적 추측을 넘어 데이터 전문가와 기관들이 과거의 정확도를 엄밀히 판단하고 의사결정의 핵심 지표로 채택할 수 있는 가장 신뢰할 수 있는 근거가 된다.

3. 예측시장 데이터는 어디서 쓰이는가?

예측시장 데이터는 최근 들어 대중적으로 주목받기 시작했지만, 그 역사는 1980년대 ‘아이오와 전자시장(IEM)’까지 올라간다. 오랫동안 가장 잘 알려진 용도는 선거 예측이었으며, 최근 훨씬 넓은 영역에 예측시장이 적용되면서 그 가치가 더욱 분명해지고 있다.

3.1. 선거: 여론조사를 뛰어넘는 조기 예측력과 정확도

예측시장의 가능성을 보여준 첫 사례는 앞서 다룬 아이오와 전자시장(IEM)이다. IEM은 1988년부터 2004년까지 치러진 다섯 차례의 미 대선에서 총 964건의 여론조사 결과와 비교되었는데, 이 중 74%의 사례에서 실제 대선 결과를 여론조사보다 더 정확하게 맞혔다(Berg, Nelson and Rietz, 2008).

이러한 우위는 선거 직전에만 나타난 것이 아니었다. 1988~2000년 대선 분석에 따르면, 선거 일주일 전 IEM의 득표율 예측 오차(실제 득표율과의 차이)는 평균 1.5%p로 갤럽의 최종 여론조사 오차(2.1%p)보다 작았으며, 선거를 150일 앞둔 시점에서도 평균 오차는 5%p 수준에 불과했다(Arrow et al., 2008).

물론 두 수치를 단순 비교하기는 어렵다. 여론조사가 “오늘 당장 투표한다면”을 묻는 현재의 지표라면, 예측시장 가격은 “선거 당일의 최종 결과”를 가늠하는 미래의 지표이기 때문이다.

실제로 여론조사 결과에 선거일까지 남은 기간의 변수를 반영해 보정하면 예측시장보다 정확도가 높았다는 연구도 존재한다(Erikson and Wlezien, 2008). 그러나 2008년 선거를 분석한 다른 연구에 따르면, 예측시장 가격의 알려진 편향을 보정할 경우 선거 초반과 접전 상황에서 보정된 여론조사보다 예측력이 더 우수했다(Rothschild, 2009).

결국 예측시장 가격은 별도의 보정을 거치지 않은 일반 여론조사보다 한층 정확하며, 고도로 보정된 여론조사와 비교해도 손색없는 성능을 보여준다. 또한 선거를 몇 달 앞둔 시점부터 매일 갱신되는 예측을 제공한다는 점에서도 가치를 더한다.

3.2. 경제: 거시경제 기대를 실시간으로 읽는 도구

금리, 물가, 고용과 같은 거시경제 지표는 발표 전 시장이 형성하는 기대를 사전에 정확히 파악하는 것이 매우 중요하다.

기존에는 전문가 설문조사나 전통 금융상품 가격을 통해 이러한 기대를 측정했다. 그러나 설문조사는 수주 간격으로 업데이트되어 시의성이 떨어지고, 선물 가격은 단일한 수치만 제시하며, 옵션에서 도출한 확률 분포도 금리와 헤드라인 물가 등 일부 변수에만 존재한다. 반면, 예측시장은 각 결과 시나리오별 가격을 통해 실시간 확률 분포 데이터를 직접 산출해낸다.

이러한 정량적 효용은 이미 2002~2005년 경제 파생상품(Economic Derivatives) 시장을 통해 입증되었다. 비농업 고용, 소매판매, 신규 실업수당 청구 건수 등의 지표 발표값에 연동된 이진옵션 거래 데이터를 분석한 결과, 예측시장에서 형성된 전망 수치는 전문가 설문 평균과 대등하거나 더 높은 예측 정확도를 보여주었으며, 시장이 집계한 확률 분포 역시 실제 사건 발생 빈도와 밀접하게 일치했다(Gürkaynak and Wolfers, 2006).

최근 미국 연방준비제도(Fed) 이사회 워킹페이퍼(Diercks, Katz and Wright, 2026)는 예측시장의 예측을 기존 기준 지표와 비교 평가했다. 저자들에 따르면 FOMC 회의 전날 기준 칼시의 연방기금금리 중앙값·최빈값 예측은 한 번도 틀리지 않았으며, 같은 시점의 연방기금금리 선물보다 유의미하게 뛰어났다. 블룸버그 컨센서스와 비교하면 칼시 예측은 헤드라인 소비자물가지수(CPI)에서 유의미하게 더 정확했고, 근원 CPI와 실업률에서는 통계적으로 비슷했다. 예측시장이 일부 기준 지표보다는 나은 예측을, 나머지와는 대등한 성과를 보인다는 뜻이다.

이 연구는 정확도를 넘어 더 넓은 실질적 활용 가능성에도 주목한다. 기존에는 GDP 성장률, 근원 물가, 실업률, 비농업 고용 등 핵심 거시지표에 대해 유동성 있는 파생상품 기반 지표가 존재하지 않았다. 예측시장은 시장 기반의 기대치와 세부 확률 분포를 실시간으로 제공해 이러한 제약을 없애며, 그 덕분에 연구자와 정책 당국에 가치 있는 기준점이 된다.

요약하자면, 예측시장은 헤드라인 CPI에서 전통 지표보다 정확했고 금리 결정에서는 최소한 대등한 정확도를 보였으며, 기존 금융시장이 다루지 못했던 거시경제 기대치를 실시간 확률 분포로 보여준다. 이 점에서 예측시장은 실질적인 정보원이다.

3.3. 공중보건: 독감 유행 단계를 2~4주 먼저 포착하는 조기 경보

기존의 공식 독감 통계는 미국 질병통제예방센터(CDC)가 주 단위로 발표하기 때문에 현장의 실제 확산 상황을 신속하게 파악하는 데 시차적 한계가 존재했다.

이러한 한계를 극복하기 위해 아이오와 대학교 연구진은 참여 의료진이 거래하는 독감 전용 예측시장을 시범적으로 운영했다. 이 시장은 의료진이 자발적으로 제공한 임상 정보를 모아 아이오와 주 전체의 독감 활동을 2~4주 앞서 예측해 냈다(Polgreen, Nelson, and Neumann, 2007).

이러한 예측은 치료, 예방, 정책 결정에 참고가 될 수 있다. 이 사례는 예측시장이 보건 현장의 빠른 대응에 쓰일 수 있음을 보여주었다. 다만 시범 연구였고 아이오와 주 단위에 국한되었다는 한계가 있다.

3.4. 기업과 정보기관: 보고 체계를 우회하는 현장 정보의 수집

일반적인 기업 조직에서는 부정적인 소식이나 불확실한 전망이 상부로 보고되는 과정에서 희석되거나 축소되기 쉽다. 반면 ‘사내 예측시장’은 임직원이 매출, 신제품 출시 일정, 채용 등 내부 이슈의 성공 여부에 직접 베팅하고 예측이 맞으면 보상을 받는 방식으로 운영된다. 이러한 구조는 기존의 경직된 보고 체계를 우회하여 현장의 솔직한 판단과 정보를 가격 데이터로 신속히 집계해 낸다.

• HP: 활성 참가자 20~26명이 거래한 사내 판매 예측시장이 공식 경영진 전망치와 비교 가능했던 8번 중 6번에서 더 정확했고, 8번 모두 공식 전망이 틀린 방향을 맞혔다(Chen and Plott, 2002).

• 인텔: 2006년부터 2013년까지 운영된 979개 사내 예측시장 중 과반수 이상이 회사 공식 전망보다 우수한 정확도를 기록했다(Gillen, Plott and Shum, 2017).

• 포드: 사내 신차 기능 예측시장의 거래 결과를 바탕으로, 포드 브랜드 자전거 거치대와 차량용 진공청소기를 향후 모델에 넣지 않기로 했다고 2011년 밝혔다(Cowgill and Zitzewitz, 2015).

• 구글: 한 고위 임원이 전사 회의에서, 고위 리더 한 자리를 채우는 목표가 6개 분기 연속 달성되지 못했으며 사내 예측시장이 이를 미리 내다봤다고 밝혔다(Cowgill and Zitzewitz, 2015).

• 지멘스: 기존 프로젝트 계획상으로는 여전히 기한 내 완료가 가능해 보이던 소프트웨어 프로젝트에 대해 사내 예측시장이 2~3주 지연을 경고했고, 실제 해당 프로젝트는 13일 늦게 완료되었다(Ortner, 1998).

국가 안보 및 지정학적 이슈에서도 효용이 확인되었다. 미국 정보고등연구기획국(IARPA)이 2011~2015년 진행한 지정학 예측 대회에서 연구진은 두 시즌에 걸쳐 예측시장과 예측 설문(예측자 대상 설문)을 비교했다.

2,400명이 넘는 참가자가 261개 사건을 예측한 결과, 예측시장 가격은 두 시즌 모두 설문 응답의 단순 평균보다 정확했다. 과거 정확도에 따라 가중치를 주고 통계적으로 보정한 팀 설문의 예측에는 미치지 못했지만, 예측시장이 별도의 가공 없이도 정보를 잘 집계한다는 점을 보여준다(Atanasov et al., 2017).

정리하면, 기업 내부에서는 공식 전망이나 보고 체계가 놓친 정보를 예측시장이 먼저 잡아낸 사례가 반복해서 보고되었다. 정보기관 대회에서도 예측시장은 설문 응답의 단순 평균보다 정확했다. 다만 과거 정확도로 가중한 팀 설문의 예측에는 미치지 못했고, HP와 지멘스 사례처럼 일부 시장은 거래 참여자가 20~60명 정도로 적었다는 점은 한계다.

4. 현 예측시장들은 가치 있는 데이터를 만들어내고 있는가?

그렇다면 실제로 현재 작동하는 예측시장들도 이러한 가치 있는 데이터를 만들어내고 있을까? 이를 검증하기 위해 온체인 예측시장 플랫폼인 리미트리스(Limitless)의 2026년 10월 기준 공개 API 데이터를 바탕으로 시장 종류와 예측 정확도를 분석했다.

4.1. 시장 종류의 다양성

분석 시점 기준 총 556개 시장이 개설되어 있었으며, 단순 스포츠나 오락성 이벤트에 국한되지 않고 주요국 중앙은행의 금리 인하·인상 여부, 선거와 지정학 변수, 기술 기업의 IPO와 분기 실적 등 정책 및 거시경제 지표 전반을 폭넓게 다루고 있다.

이처럼 과거에는 제한적인 이벤트에 머물렀던 예측시장이 전방위적인 거시 지표와 정책 변수로 다변화된 것은, 앞선 장들에서 검증된 예측시장의 효용(정확도, 적시성, 사후 검증 가능성)이 이제 특정 분야를 넘어 글로벌 경제와 정책 결정 전반으로 확장되고 있음을 시사한다.

즉, 기존 금융 시스템이나 여론조사가 포착하기 어려웠던 다양한 불확실성과 미래 변동성이 신뢰도 높은 정량적 확률 데이터로 수치화되며, 시장 참여자와 정책 당국 모두에게 실질적인 의사결정 기준점으로 기능하게 되는 것이다.

4.2. 예측의 정확성

이들 시장에서 형성된 가격이 실제 사건의 발생 확률을 얼마나 정밀하게 반영하는지 검증하기 위하여, 수집한 표본 중 판정이 완료된 2,681개 이벤트 시장(약 85%가 스포츠 시장)을 대상으로, 예정된 판정 시각 하루 전 가격과 실제 결과를 비교했다.

분석 결과, 전체 10개 가격 구간 중 9개 구간에서 실제 결과 발생 비율과 예측 가격 간의 차이가 4%p 이내였다. 일례로 판정 하루 전 70~80%의 확률을 가리키던 계약 165건 중 74.5%가 실제로 실현되었으며, 90% 이상으로 평가된 113건 중에서는 97.3%가 현실화했다.

눈에 띄는 오차가 나타난 구간은 50~60%(실제 실현율 48.8%)뿐이었는데, 이 구간 계약의 약 3분의 1이 판정 하루 전까지도 최초 상장 가격인 50%에 머물러 있었고 그 대부분이 스포츠 시장이었기 때문이다.

즉, 유동성이 부족한 일부 비인기 스포츠 시장을 제외하면, 예측시장의 가격은 실제 사건의 발생 확률을 높은 정밀도로 반영한다.

4.3. 새로운 정보에 대한 반응

이러한 정확성의 바탕에는 적시성이 있다. 새로운 정보가 유입될 때 시장 가격이 이를 즉각적으로 반영하는지 확인하기 위하여 연준 금리 결정 관련 가격의 시계열 변화를 추적했다.

실제로 연준 금리 결정 시장의 가격 변화를 추적한 결과, 새로운 경제지표와 정책 변수가 공개될 때마다 시장 확률이 즉시 조정되는 높은 적시성을 확인할 수 있었다. 8월 중순 70% 수준이던 금리 동결 확률은 주요 지표 발표를 거치며 8월 말~9월 초 50% 미만으로 하락했고,

9월 11일 물가 지표 발표 직후 약 20%로 떨어진 뒤, 결정 전날에는 10%대까지 내려갔다. 반면 0.25%p 인상 확률은 결정 당일 86~89%까지 상승하여 연방기금금리 선물 기반 예측 확률(CME FedWatch, 약 90%)과 거의 일치하는 수준에 도달했다(Diercks, Katz and Wright, 2026; Daiwa Capital Markets, 2026). 이러한 실시간 적시성은 주요국 중앙은행의 결정 직전에 형성된 리미트리스 가격에서도 동일하게 확인되었다.

종합하면, 현재 작동 중인 온체인 예측시장 플랫폼들 역시 앞서 살펴본 ‘가치 있는 데이터’의 핵심 요건인 적시성과 정확성을 실제 현장에서 충실히 입증해내고 있다. 즉 예측시장의 가격은 정보 유입을 실시간으로 흡수하여 높은 정밀도의 확률 데이터 형태로 끊임없이 공급하고 있음을 실제 사례에서도 확인할 수 있다.

5. 예측시장은 실제로 효용을 가져오는가?

지금까지 살펴본 바와 같이 예측시장의 본질적인 가치는 단순한 투기적 거래나 수익 창출에 국한되지 않는다. 오랜 기간 축적된 학술적 연구와 이번 실증 분석 결과는, 예측시장이 선거, 거시경제 지표, 기업 전망 등 다양한 영역에서 전통적인 설문조사나 전문가 집단의 전망을 상회하거나 보완하는 정확성과 적시성을 지닌 확률 데이터를 생성하고 있음을 보여준다. 특히 글로벌 금융 매체와 핵심 시장 인프라가 예측시장 데이터를 실시간 주요 지표로 채택하기 시작한 흐름 역시 이러한 실질적인 효용성에 기반한다.

다만 아시아 주요국 등에서는 여전히 예측시장을 도박의 영역으로 바라보는 시각이 존재한다. 그러나 본 분석에서 확인한 바와 같이, 리미트리스와 같은 예측시장은 아직 거래가 많지는 않지만 한국은행과 일본은행의 금리 결정 등 역내 주요 정책과 경제 이슈를 다루는 시장을 이미 개설하고 있다.

이러한 예측시장 데이터가 아시아를 비롯한 글로벌 사회의 신뢰할 수 있는 의사결정 인프라로 자리 잡기 위해서는 다음과 같은 세 가지 노력이 뒷받침되어야 한다.

첫째, 가격 왜곡을 줄이고 시장 조작을 근절하기 위한 구조적 노력이다. 주요 거시 및 정치 이벤트 시장의 유동성을 적극적으로 확충하고 건전한 참여 풀을 넓혀, 소수의 자본이나 투기적 세력에 의해 가격이 왜곡될 가능성을 원천적으로 차단해야 한다.

둘째, 예측시장에 대한 정책적 인식 변화를 이끌어내기 위한 적극적인 대관(GR) 및 소통 업무이다. 아시아 주요국의 정책 당국과 규제 기관이 예측시장을 규제와 차단의 대상이 아닌, 민간의 집단 지성이 응축된 거시경제 모니터링 보조 지표로 수용할 수 있도록 지속적인 설득과 협력 체계를 구축해야 한다.

셋째, 투명한 데이터 공개와 독립적인 리서치 생태계 조성이다. 정기적인 정확도 검증 지표와 시계열 데이터셋을 투명하게 개방하고, 리미트리스 리서치와 같은 전문 분석 주체들의 리서치 활동을 활성화함으로써 연구 기관과 언론, 정책 당국이 객관적인 근거를 바탕으로 데이터에 쉽게 접근하고 신뢰할 수 있는 환경을 마련해야 한다.

현재 예측시장 플랫폼은 단순한 거래소를 넘어 차세대 데이터 인프라로 진화하는 전환점에 서 있다. 아시아를 포함한 글로벌 사회의 다양한 정책 및 경제적 이슈를 정밀히 포착하는 실시간 확률 데이터가 투명하게 공급되고 검증될 수 있다면, 이는 미래의 불확실성에 대응하는 객관적이고 유용한 의사결정 도구로 활용될 수 있을 것이다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 주식·암호화폐·베팅이 한 곳으로: 폴리마켓 무기한 선물 거래 출시로 엿볼 수 있는 미래

• 무기한 선물을 중심으로 알아보는 2026년 주식 토큰화 시장의 약진

Disclaimer

이 보고서는 리미트리스(Limitless)로부터 일부 원고료 지원을 받았으나, 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 독립적인 조사를 통해 작성되었습니다. 하지만 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 이에 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않으며 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

Terms of Usage

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치의 브랜드 가이드라인에 맞는 로고(Black/White)를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key Takeaways

• Driven by real financial ‘skin in the game’, prediction markets dynamically update in real time to provide precise probability distributions that continuously match or exceed the accuracy of traditional polls, expert surveys, and economic forecasts.

• Prediction markets have evolved beyond sports and election forecasting into crucial macroeconomic and geopolitical data infrastructure, widely adopted by major financial media, central bank researchers, and institutional market platforms.

• To establish prediction market data as trusted decision-making infrastructure worldwide, platforms must deepen liquidity to resist manipulation, actively engage regulators to reframe markets as monitoring tools, and maintain open, transparent data backed by independent research.

1. From Betting to Valuable Data

The first report covered the definition of prediction markets and how they work, and the second report covered the major regulatory developments. The central point of both reports is that prediction markets serve as valuable data, not merely as a venue for betting.

Major financial media and market infrastructure providers have begun to adopt prediction market data, which shows the value of that data.

Google Finance, CNBC, CNN, and The Wall Street Journal (WSJ) have started displaying prediction market probabilities, and Intercontinental Exchange (ICE), the parent company of the New York Stock Exchange, and Tradeweb, an electronic trading platform for bonds and other assets, now distribute prediction market data to institutional clients alongside their existing market data.

A Federal Reserve Board working paper has also described prediction market data as a benchmark for macroeconomic expectations, such as interest rate decisions, inflation, unemployment, and GDP growth.

A Federal Reserve Board economist and co-authors described the markets of Kalshi, a prediction market, as “a high-frequency, continuously updated, distributionally rich benchmark that is valuable to both researchers and policymakers” (Diercks, Katz and Wright, 2026). Prediction markets are thus starting to be seen as a data source rather than a betting site.

Industry has already recognized prediction market data as valuable and put it to use. This final report in the prediction market series examines the utility of that data through three questions:

1. How does a prediction market price become valuable data?

2. Where is prediction market data used?

3. Do today’s prediction markets produce that kind of data?

2. How Does a Prediction Market Price Become Valuable Data?

As covered in the first report, the core mechanism of a prediction market, the binary contract, normally pays out either $1 or $0 depending on whether a specific event occurs. For example, if a contract stating “It will rain tomorrow” trades at $0.62, market participants are estimating the probability of that event at 62%.

A prediction market price ($0.62) therefore works as an intuitive probability (62%) for a future event. Four structural characteristics explain why these prices count as valuable data that global financial institutions and media use in actual decisions, not as mere betting odds.

2.1. Credibility Through Skin in the Game

Some regard betting on prediction markets as plain gambling, but putting money at stake gives participants real ‘skin in the game.’

‘Skin in the game’ means bearing the risk and responsibility of one’s own decisions. Unlike an opinion that costs nothing to state, a wrong prediction costs participants their own money, so they build only carefully verified information and genuine beliefs into the price.

When many predictions with money at stake are aggregated, the prediction market price becomes highly reliable probability data, provided the market has sufficient liquidity.

2.2. Timeliness Through Continuous Real-Time Updates

Traditional polls and expert surveys provide only a snapshot from the time they were conducted, so they are slow to capture fast-moving changes. For example, if a sudden external economic shock or an emergency statement arrives today, ahead of a central bank rate decision due tomorrow, a poll finished several days ago or a monthly expert survey cannot reflect it at all.

Prediction market prices, by contrast, change the moment new information enters the market. Prices update continuously because participants readjust their positions whenever news, unexpected developments, or regulatory announcements arrive.

A prediction market price is therefore not a probability fixed in the past but timely data that reflects changes as they happen.

2.3. Probability Distributions Across Outcomes

Traditional indicators that center on a single average or peak value lose information because they compress many opinions into one number. For example, when forecasting a central bank rate cut, a typical expert survey shows only one average figure, such as a “0.25 percentage point cut,” and cannot show scenarios that depend on how committee members’ remarks shift.

Prediction markets, by contrast, produce a ‘probability distribution’ across every possible outcome. A probability distribution here shows the probability of every possible scenario together rather than a single outcome (for example, hold 20%, 0.25 percentage point cut 70%, 0.5 percentage point cut 10%). It is also a continuous time series.

This lets a prediction market measure not only the most likely central value but also tail risk, meaning outcomes that are unlikely but would have a very large impact if they occurred. Prediction markets therefore provide more than a single-point figure: their probability distributions support an overall assessment of future market volatility and potential risk.

2.4. Objectivity Through Verification After the Fact

Prediction market data earns trust in academia and global financial markets above all because its results can be fully verified after the fact.

Ordinary expert forecasts and surveys can also be checked for accuracy once the outcome is known, but the assessment usually leaves much room for interpretation, and institutions tend to cite only the track record that favors them. Prediction market data, by contrast, is recorded in full as a clear quantitative price (probability) and usually settles at 0 or 1 at expiry. Scoring is therefore mathematically exact and leaves no room for subjective interpretation.

Anyone can compare historical price data with actual outcomes transparently and without error. Because no one can manipulate this objective track record and it can be shown at any time, prediction market prices are more than subjective guesses: data professionals and institutions can rigorously judge their past accuracy, which gives the most reliable basis for adopting them as a core decision-making indicator.

3. Where Is Prediction Market Data Used?

Prediction market data has drawn public attention only recently, but its history goes back to the Iowa Electronic Markets (IEM) of the 1980s. For a long time its best-known use was forecasting elections, and its value has become more evident as prediction markets have recently been applied to a much wider range of areas.

3.1. Elections: Earlier and More Accurate Than Polls

The first case to show the potential of prediction markets was the Iowa Electronic Markets (IEM) described earlier. The IEM was compared against 964 poll results across five US presidential elections held from 1988 to 2004, and in 74% of cases it predicted the actual election result more accurately than the polls (Berg, Nelson and Rietz, 2008).

This advantage was not limited to the period just before elections. An analysis of the 1988 to 2000 presidential elections found that one week before the election, the IEM’s vote share forecast error (the gap from the actual vote share) averaged 1.5 percentage points, smaller than the 2.1 percentage point error of Gallup’s final poll, and even 150 days before the election the average error was only about 5 percentage points (Arrow et al., 2008).

The two figures cannot be compared directly, however. A poll is a current indicator that asks “if the vote were held today,” whereas a prediction market price is a forward-looking indicator of “the final result on election day.”

In fact, one study found that polls adjusted for the time remaining until the election were more accurate than prediction markets (Erikson and Wlezien, 2008). However, another analysis of the 2008 elections finds that when prediction market prices are corrected for their own known bias, they predict better than adjusted polls early in the campaign and in close races (Rothschild, 2009).

Prediction market prices are therefore more accurate than unadjusted polls and perform on par with highly calibrated polls. They also add value by providing forecasts that are updated every day from several months before an election.

3.2. Economy: Reading Macroeconomic Expectations in Real Time

For macroeconomic indicators such as interest rates, inflation, and employment, it is important to know accurately, before release, what the market expects.

Market expectations have traditionally been measured with expert surveys or the prices of traditional financial products. Surveys, however, are updated only every few weeks and so lack timeliness, while futures prices give a single figure, and option-implied distributions exist only for a few variables such as interest rates and headline inflation. Prediction markets, by contrast, produce a real-time probability distribution directly, through a price for each outcome.

This quantitative utility was already demonstrated between 2002 and 2005 in the economic derivatives market. An analysis of binary option trading data tied to the released values of indicators such as nonfarm payrolls, retail sales, and initial jobless claims found that market-implied forecasts were as accurate as, or more accurate than, the average expert survey, and the probability distributions implied by the market closely matched how often events actually occurred (Gürkaynak and Wolfers, 2006).

A recent Federal Reserve Board working paper (Diercks, Katz and Wright, 2026) evaluates prediction market forecasts against established benchmarks. The authors find that Kalshi’s median and mode forecasts for the federal funds rate had a perfect forecast record on the day before FOMC meetings and significantly outperformed fed funds futures at that horizon. Compared with the Bloomberg consensus, Kalshi forecasts were significantly more accurate for headline CPI inflation and statistically similar for core CPI inflation and unemployment. These findings suggest that prediction markets can improve on some benchmarks, while performing comparably to others.

The study also points to a broader range of practical applications beyond accuracy. Liquid derivatives-based indicators had not existed for key macro indicators such as GDP growth, core inflation, the unemployment rate, and nonfarm payrolls. Prediction markets remove this constraint by providing market-based expectations and detailed probability distributions in real time, which makes them a valuable benchmark for researchers and policymakers.

Prediction markets have been more accurate than traditional indicators for headline CPI and at least as accurate for interest rate decisions, and they also express macroeconomic expectations that traditional financial markets never covered as real-time probability distributions. This makes them a practical source of information.

3.3. Public Health: Flu Early Warning 2 to 4 Weeks Ahead

The US Centers for Disease Control and Prevention (CDC) publishes official flu statistics weekly, so there was a time lag in tracking how the flu was actually spreading.

To address this limitation, researchers at the University of Iowa ran a pilot prediction market for flu in which participating medical professionals traded. The market pooled the clinical information they provided voluntarily and predicted flu activity across Iowa two to four weeks in advance (Polgreen, Nelson, and Neumann, 2007).

Such forecasts may help inform treatment, prevention, and policy decisions. The case showed that prediction markets can support rapid response in public health. However, it was a pilot study confined to the state of Iowa.

3.4. Companies and Intelligence Agencies: Information That Bypasses Reporting Lines

In a typical company, negative news and uncertain outlooks tend to be diluted or played down as they move up the reporting chain. An internal prediction market, by contrast, has employees bet directly on whether internal matters such as revenue, new product launch dates, and hiring will succeed, and rewards correct predictions. This bypasses rigid reporting lines and quickly gathers candid frontline judgment and information into prices.

• HP: An internal sales prediction market traded by 20 to 26 active participants was more accurate than official management forecasts in 6 of the 8 comparable cases, and in all 8 it correctly identified the direction in which the official forecast was wrong (Chen and Plott, 2002).

• Intel: More than half of the 979 internal prediction markets operated from 2006 to 2013 were more accurate than the company’s official forecasts (Gillen, Plott and Shum, 2017).

• Ford: Based on trading in its internal features prediction market, the company said in 2011 that it had decided against including a Ford-branded bike carrier and an in-car vacuum in future models (Cowgill and Zitzewitz, 2015).

• Google: A senior executive told a company-wide meeting that a goal of filling a senior leadership role had been missed for six consecutive quarters and that the internal prediction market had seen this coming (Cowgill and Zitzewitz, 2015).

• Siemens: For a software project whose traditional project plan still showed the deadline as reachable, the internal prediction market warned of a delay of two to three weeks, and the project was in fact completed 13 days late (Ortner, 1998).

Prediction markets have also proved useful on national security and geopolitical questions. In a geopolitical forecasting tournament run by the US Intelligence Advanced Research Projects Activity (IARPA) from 2011 to 2015, researchers compared prediction markets with prediction polls (surveys of forecasters) over two seasons.

In forecasts of 261 events by more than 2,400 participants, prediction market prices were more accurate than the simple average of the poll responses in both seasons. They did not match team polls whose forecasts were weighted by past accuracy and statistically adjusted, but the result shows that prediction markets aggregate information well without further processing (Atanasov et al., 2017).

Inside companies, prediction markets have repeatedly been reported to capture information that official forecasts and reporting lines missed. In the intelligence tournament as well, prediction markets were more accurate than the simple average of poll responses. However, they did not match team polls whose forecasts were weighted by past accuracy, and some of the markets, such as those at HP and Siemens, had small trading populations of about 20 to 60 people, which is a limitation.

4. Do Today’s Prediction Markets Produce Valuable Data?

Do the prediction markets operating today also produce this kind of valuable data? To find out, we analyzed the market types and forecast accuracy using public API data from Limitless, an on-chain prediction market platform, as of October 2026.

4.1. Variety of Market Types

At the time of analysis, a total of 556 markets were open. Far from being limited to simple sports or entertainment events, they broadly cover policy and macroeconomic indicators as a whole, including interest rate decisions by major central banks, elections and geopolitical variables, and tech company IPOs and quarterly earnings.

Prediction markets, once confined to a few events, now cover macro indicators and policy variables across the board. This suggests that the utility verified in the earlier sections (accuracy, timeliness, and verifiability after the fact) is now extending beyond specific areas to the global economy and policy decisions generally.

Uncertainties and future volatility that traditional financial systems and polls struggled to capture are now quantified as reliable probability data, which market participants and policymakers can use as practical reference points for decisions.

4.2. Forecast Accuracy

To test how closely prices in these markets reflect the actual probability of events, we compared the price one day before the scheduled resolution time with the actual outcome in 2,681 resolved event markets from our collected sample (about 85% of them sports markets).

In 9 of the 10 price ranges, the gap between the actual outcome rate and the price was within 4 percentage points. For example, of 165 contracts priced at 70 to 80% one day before resolution, 74.5% actually came true, and of 113 contracts priced at 90% or above, 97.3% came true.

The only range with a notable error was 50 to 60% (actual occurrence rate of 48.8%), mainly because about a third of the contracts in this range, most of them sports markets, were still at their initial listing price of 50% one day before resolution.

Apart from these illiquid, less popular sports markets, prediction market prices reflect the actual probability of events with high precision.

4.3. Response to New Information

Timeliness is what supports this accuracy. To check whether prices reflect new information as soon as it arrives, we tracked the time series of prices on the Fed rate decision.

The Fed rate decision market adjusted its probabilities immediately whenever new economic data or policy variables were released. The probability of a rate hold, which stood at around 70% in mid-August, fell below 50% in late August and early September as major indicators were released,

dropped to about 20% right after the September 11 inflation data release, and then fell into the 10% range the day before the decision. The probability of a 0.25 percentage point increase, by contrast, rose to 86 to 89% on the day of the decision, almost the same as the roughly 90% probability implied by federal funds rate futures on CME FedWatch (Diercks, Katz and Wright, 2026; Daiwa Capital Markets, 2026). Limitless prices formed just before the decisions of other major central banks showed the same real-time responsiveness.

On-chain prediction market platforms operating today thus meet in practice the timeliness and accuracy that the earlier sections identified as core requirements of valuable data. These cases show that prediction market prices absorb incoming information in real time and continuously supply it as highly precise probability data.

5. Do Prediction Markets Deliver Real Utility?

As this report has shown, the essential value of prediction markets does not lie in speculative trading or profit. Long-accumulated academic research and the empirical analysis in this report show that prediction markets produce probability data whose accuracy and timeliness exceed or complement those of traditional surveys and expert forecasts in areas such as elections, macroeconomic indicators, and corporate outlooks. The move by global financial media and key market infrastructure to adopt prediction market data as a real-time indicator also rests on this practical utility.

In major Asian countries and elsewhere, prediction markets are still often viewed as gambling. This analysis shows, however, that prediction markets such as Limitless already list markets on major regional policy and economic issues, including the interest rate decisions of the Bank of Korea and the Bank of Japan, although trading in these markets is still thin.

For this data to become trusted decision-making infrastructure worldwide, including in Asia, three efforts are needed.

First, structural efforts are needed to reduce price distortion and eliminate market manipulation. Liquidity in markets for major macroeconomic and political events should be increased and the pool of healthy participants broadened, so that a small amount of capital or speculative actors cannot distort prices.

Second, active government relations (GR) and communication are needed to change policy perceptions of prediction markets. Policy authorities and regulators in major Asian countries should be engaged continuously, through a cooperative framework, so that they accept prediction markets not as targets of regulation or blocking but as a supplementary macroeconomic monitoring indicator that aggregates the collective knowledge of private participants.

Third, transparent data disclosure and an independent research community are needed. Accuracy metrics and time-series datasets should be published regularly and openly, and research by specialized analysts such as Limitless Research should be encouraged, so that research institutions, the media, and policy authorities can easily access the data and trust it on the basis of objective evidence.

Prediction market platforms are at a turning point, evolving from simple trading venues into next-generation data infrastructure. If real-time probability data that closely tracks policy and economic issues worldwide, including in Asia, can be supplied and verified transparently, it can serve as an objective and useful tool for decisions under future uncertainty.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• Zuckerberg Is Building a Prediction Market. Asia Still Calls It Gambling.

• One Platform, All Assets: What Polymarket's Perpetuals Launch Reveals

Disclaimer

This report was partially funded by Limitless. It was independently produced by our researchers using credible sources. The findings, recommendations, and opinions are based on information available at publication time and may change without notice. We disclaim liability for any losses from using this report or its contents and do not warrant its accuracy or completeness. The information may differ from others’ views. This report is for informational purposes only and is not legal, business, investment, or tax advice. References to securities or digital assets are for illustration only, not investment advice or offers. This material is not intended for investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

Key Takeaways

• Korea’s crypto market needs to move beyond its reliance on trading fees and rebuild around tokenized assets (RWA) and stablecoins.

• Based on global forecasts scaled to the size of Korea’s economy, the domestic market is projected to reach KRW 360 trillion (about $253 billion) by 2030: KRW 315 trillion in tokenized assets and KRW 45 trillion in stablecoins.

• Ahead of the 2027 regulatory rollout, major financial institutions such as Shinhan, KB, Hana, and Kyobo Securities are building infrastructure, taking equity stakes, and forming global partnerships, laying the groundwork for a KRW 360 trillion market.

1. The Limits of Trading-Driven Growth

Korea’s crypto market has stopped growing because it depends on trading volume and fee income, while global markets are shifting toward tokenized assets (RWA) and stablecoins that bring traditional financial assets on-chain.

As of the first half of 2026, Korea had 11.18 million tradable crypto accounts, equivalent to more than 20% of the population, but the number grew only 0.4% from the previous half. Average daily trading volume fell from KRW 7.3 trillion (about $5.1 billion) in the second half of 2024 to KRW 3.1 trillion (about $2.2 billion) in the first half of 2026. Growth built on trading has reached its limits.

Account projections show that even in the most optimistic Bull scenario, the number of accounts in 2030 would be only about 13% higher than in 2026. The market therefore needs new sources of growth beyond trading fees: tokenized real-world assets (RWA) and stablecoins used for payment and settlement.

This report examines the outlook for tokenized assets (RWA) and stablecoins, a market in which traditional financial assets themselves move on-chain.

2. Sizing Korea’s Tokenized Asset and Stablecoin Market

In its February 2023 report “The Opening of the Token Securities Era,” Hana Institute of Finance estimated Korea’s token securities market at KRW 367 trillion (about $258 billion) by 2030, including real estate, based on BCG’s 2022 global forecast. Because that analysis relies on older data, the estimate needs to be revised to reflect current market trends and BCG’s new 2026 forecast.

Tiger Research recalculated the size of Korea’s tokenized asset market using BCG’s latest 2026 report and current economic indicators. It also added the stablecoin market, which the Hana Institute of Finance estimate did not cover, using a global forecast from Standard Chartered.

The main sources and assumptions behind the global forecasts are as follows.

1. Tokenized assets: According to BCG’s Global Asset Management Report 2026 (middle-of-the-road scenario), the global market capitalization of tokenized real-world assets (RWA) is projected to grow from $2.3 trillion in 2027 to $14 trillion in 2030. The figures cover government bonds, corporate bonds, securitized debt, money market instruments, commodities, listed stocks, and alternatives, and exclude real estate and stablecoins. These assets currently total less than $25 billion.

2. Stablecoins: Based on Standard Chartered’s October 2026 estimate, global stablecoin supply is projected to grow from about $309 billion today to $2 trillion by 2030. Figures for 2027 to 2029 are interpolated assuming compound annual growth of about 60%.

3. Domestic market size formula: global market forecast × Korea’s share of global GDP (1.58%) × KRW/USD exchange rate (KRW 1,422.44).

By 2030, tokenized assets are estimated at KRW 315.0 trillion (about $221.5 billion) and stablecoins at KRW 45.0 trillion (about $31.6 billion).

The KRW 360 trillion figure for 2030 is the potential market size if Korea’s share of global tokenization matches its share of the world economy. Actual growth may differ depending on when the implementing regulations under the Electronic Securities Act and the Capital Markets Act are finalized and how broadly they allow tokenization.

3. How Korean Financial Institutions Are Preparing

Korea’s financial sector is adapting quickly as digital assets enter the regulatory framework. In January 2026, the token securities bills (amendments to the Electronic Securities Act and the Capital Markets Act) passed the National Assembly, with implementation set for February 2027. The Financial Services Commission has also announced that standardized securities such as private MMFs and corporate bonds sold only to institutional investors will be the first allowed to be tokenized.

Major traditional financial institutions are building infrastructure and testing it in practice ahead of the new rules. Their response can be grouped into four areas.

• Sector infrastructure and pilots: Securities firms are focusing on issuance and distribution infrastructure for token securities (STO), while banks, card companies, and insurers are running payment and settlement proofs of concept (PoCs) using KRW stablecoins and tokenized deposits.

• Strategic equity stakes: Financial institutions have invested about KRW 2.35 trillion (about $1.7 billion) in stakes in crypto exchanges, and the entry of regulated financial capital is intensifying competition for market leadership.

• Shift toward traditional financial assets: Firms are moving away from fractional investment in non-standard assets such as real estate and art, where profitability was limited, toward tokenizing traditional financial assets with large issuance volumes and existing liquidity.

• Tokenization of standardized securities and high-value real-world assets: Firms are competing to tokenize not only standardized securities such as government bonds, corporate bonds, and private MMFs, but also real-world assets that retain value, such as intellectual property (IP) and wine.

Korean financial institutions are working with global blockchain and technology companies to make their systems interoperable with global networks and to test infrastructure that meets regulatory requirements.

Shinhan Financial Group has partnered with Solana, Visa, and Etherfuse; KB Financial Group with Securitize, Canton, and BNY; Hana Financial Group with BitGo; and the Kyobo group (Kyobo Life and Kyobo Securities) with Ripple, Circle, and SBI. Through these partnerships, Korean institutions are building systems that work with global standards.

These partnerships are likely to be a major factor in the market reaching KRW 360 trillion by 2030. Korea’s crypto market is preparing to move past fee-driven stagnation, and that transition will depend on building infrastructure and compliance systems in time for the 2027 regulatory rollout.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• 2026 Korea Crypto Market Guide

• Retail Investor Landscape Across 9 Asian Markets

• Malaysia Crypto Market 2025: The Hidden Force Behind Global Web3 Giants

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

Key Takeaways

• 국내 가상자산 시장은 단순 거래 수수료 구조의 한계를 극복하고 토큰화 자산(RWA) 및 스테이블코인 중심의 체질 개선이 필수적

• 글로벌 전망과 한국 경제 규모를 반영할 때, 2030년 국내 토큰화 자산 및 스테이블코인 시장 규모는 총 360조 원(토큰화 자산 315조 원, 스테이블코인 45조 원)에 이를 전망

• 주요 금융기관들은 2027년 제도 시행에 발맞추어 인프라 구축, 지분 투자, 글로벌 파트너십(신한, KB, 하나, 교보증권 등)을 적극 추진 중이며, 이는 360조 원 시장 도약을 위한 강력한 추진체 역할을 할 것

1. 거래 중심 구조의 한계와 새로운 성장 동력

국내 가상자산 시장은 단순 거래량과 매매 수수료 수익에 의존하는 구조로 인해 성장이 정체되고 있는 반면, 글로벌 시장은 기존 전통 금융 자산을 온체인화하는 토큰화 자산(RWA) 및 스테이블코인을 중심으로 체질 개선을 이루고 있다.

2026년 상반기 기준 국내 가상자산 거래 가능 계정 수는 1,118만 개로 총인구의 20%를 상회하나, 직전 반기 대비 증가율은 0.4%에 불과하다. 같은 기간 일평균 거래대금 역시 2024년 하반기 7.3조 원에서 2026년 상반기 3.1조 원으로 축소되어 현 구조의 한계가 명확해졌다.

계정 수 추정 결과, 가장 낙관적인 Bull 시나리오에서도 2030년 계정 수 성장률은 2026년 대비 13% 수준에 그친다. 따라서 단순 거래 수수료 모델에서 벗어나, 실물 자산과의 연계를 바탕으로 한 토큰화 자산(RWA) 및 결제·정산 인프라로서의 스테이블코인을 핵심 성장 동력으로 확보해야 한다.

즉, 거래 계정 수는 유지되더라도 거래 대금이 크게 줄어들면서 거래량에만 의존하는 수익 구조의 한계가 명확해진다. 결국 시장의 현재 구성에서 벗어나 해외와 같이 새로운 시장 영역을 발굴해야 할 필요성이 커지고 있다.

이에 본 리포트에서는 기존 금융자산 자체가 온체인으로 옮겨오는 토큰화 자산(RWA) 및 스테이블코인 시장의 미래 가능성을 집중적으로 조명하고자 한다.

2. 토큰화 자산 및 스테이블코인 시장 전망

하나금융경영연구소는 2023년 2월 발간한 「토큰증권 시대의 개막」 보고서에서 BCG의 2022년 글로벌 전망을 기반으로 2030년 국내 토큰증권 시장 규모를 367조 원(부동산 포함)으로 추정한 바 있다. 다만 해당 분석은 과거 자료에 기반하고 있으므로, 최신 시장 트렌드와 BCG의 2026년 신규 전망치를 반영한 재추정이 필요하다.

이에 타이거리서치는 BCG의 2026년 최신 보고서 및 최신 경제 지표를 활용하여 국내 토큰화 자산 시장 규모를 재산출하였다. 또한, 기존 하나금융경영연구소 추정에서 제외되었던 스테이블코인 시장은 스탠다드차타드(SC)의 글로벌 전망치를 추가 반영하여 통합 분석을 진행하였다.

글로벌 시장 전망의 주요 출처 및 전제는 다음과 같다.

1. 토큰화 자산: BCG 「Global Asset Management Report 2026」(베이스 시나리오)에 따르면, 글로벌 토큰화 실물자산(RWA) 시가총액은 2027년 2.3조 달러에서 2030년 14조 달러로 성장할 전망이다. (국채·회사채·유동화증권·단기금융상품·원자재·상장주식 및 대체투자 포함, 부동산·스테이블코인 제외. 현재 시장 규모는 250억 달러 미만)

2. 스테이블코인: Standard Chartered(2026.10) 추정치 기준, 글로벌 공급액은 현재 약 3,090억 달러에서 2030년 2조 달러로 확대될 전망이다. (2027~2029년은 연평균 약 60% 복리 성장률 가정한 보간법 산출)

3. 국내 시장 규모 산식: 글로벌 시장 전망 × 한국 GDP 비중(1.58%) × 원·달러 환율(1,422.44원)

세부적으로 2030년 기준 토큰화 자산이 315.0조 원, 스테이블코인이 45.0조 원 규모를 형성할 것으로 추산된다. 토큰화 자산의 경우 대체투자가 77.1조 원(24.5%)으로 가장 큰 비중을 차지하며, 유동화증권 67.0조 원(21.3%), 회사채 및 원자재·상장주식 각각 53.6조 원(17.0%), 단기금융상품 33.5조 원(10.6%), 국채 30.2조 원(9.6%) 순으로 구성될 전망이다.

스테이블코인을 제외한 순수 토큰화 자산 규모는 2030년 기준 315조 원 수준이다. 앞서 언급한 하나금융경영연구소의 367조 원 추정치는 부동산을 포함한 수치이므로, 본 리포트의 추정 범위(부동산 제외)에 부동산 자산을 포함할 경우 시장 규모는 더욱 커질 것으로 사료된다.

자산 유형별로는 2030년 기준 대체투자가 77.1조 원으로 가장 큰 비중을 차지할 것으로 예상되며, 유동화증권이 67.0조 원으로 뒤를 이었다. 회사채와 원자재·상장주식·기타 증권 부문은 각각 53.6조 원 규모를 형성할 것으로 추산된다.

2030년 360조 원 달성은 한국 시장이 글로벌 토큰화 흐름을 경제 규모에 맞추어 안정적으로 수용할 때 도달 가능한 잠재 규모다. 전자증권법 및 자본시장법 하위법규 개정 등 제도 정비 시점과 구체적인 허용 범위에 따라 실제 성장 속도가 상이할 수 있다.

3. 국내 시장의 대응 현황 및 실무적 시사점

국내 금융시장 역시 디지털자산 제도화에 대응해 신속한 체질 개선에 나서고 있다. 2026년 1월 토큰증권 관련 법안(전자증권법·자본시장법 개정안)이 국회를 통과하면서 2027년 2월 법적 시행이 확정되었으며, 금융위원회는 기관 전용 사모 MMF 및 사채 등 정형화된 금융상품의 토큰화를 선제적으로 허용하였다.

이에 발맞추어 주요 전통 금융기관들은 선제적 인프라 구축과 실무 검증을 본격적으로 추진하고 있다. 현재 국내 금융권의 핵심 대응 양상은 다음 4가지 축으로 정립된다.

• 업권별 인프라 선점 및 실증: 증권업권은 토큰증권(STO) 발행·유통 인프라 구축에 주력하는 한편, 은행·카드·보험사는 원화 기반 스테이블코인 및 예금토큰(Tokenized Deposits)을 활용한 결제·정산 실증(PoC)을 다각도로 전개하고 있다.

• 전략적 지분 투자 및 제도권 진입: 금융기관의 가상자산 거래소 및 기술 기업 대상 집행 지분 투자 규모는 약 2조 3,500억 원에 달하며, 제도권 자본을 바탕으로 한 시장 주도권 확보가 가속화되고 있다.

• 대형 금융자산 중심의 구조 재편: 초기 수익성이 제한적이었던 부동산·미술품 등 비정형 실물 자산 중심의 조각투자 모델에서 벗어나, 발행 규모와 유동성이 확보된 전통 금융자산 중심의 토큰화로 구조 개편이 이루어지고 있다.

• 정형증권 및 고가치 실물자산 토큰화: 국채·회사채·사모 MMF 등 정형증권뿐만 아니라 IP, 와인 등 가치 보존성이 높은 실물자산(RWA)을 선제적으로 온체인화하기 위한 경쟁이 심화되고 있다.

이처럼 국내 금융기관들은 글로벌 블록체인 기업 및 기술 리더들과의 파트너십을 통해 상호 운용성을 확보하고 규제 표준에 부합하는 인프라 연동 및 기술 실증을 적극적으로 추진하고 있다.

대표적으로 신한은행은 솔라나·비자·이더퓨즈, KB금융은 시큐리타이즈·캔톤·BNY멜론, 하나은행은 비트고, 교보증권은 리플·서클·SBI 등과 협력 체계를 구축하였다. 이러한 글로벌 파트너십 시도는 단순한 기술 및 사업 협력을 넘어, 국내 금융기관이 글로벌 수준의 상호 운용성과 표준성을 확보하는 데 핵심적인 바탕이 된다.

국내 금융권의 이러한 글로벌 협력은 단순한 파트너십을 넘어, 2030년 360조 원 규모의 토큰화 자산 시장으로 도약하기 위한 가장 강력한 추진체 역할을 한다.

현재 국내 디지털자산 시장은 수수료 중심의 정체를 벗어나 본격적인 도약을 준비하는 ‘발사 직전의 로켓’과 같다. 이 로켓이 안정적으로 궤도에 진입하기 위해서는 2027년 제도 시행에 맞춘 선제적 인프라 구축과 규제 준수 체계가 뒷받침되어야 할 것이다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• RWA 토큰화 국외에서 먼저 시작하라

• 2026년 원자재 토큰화 시장 분석

• 비상장 주식 토큰화 시장, 투자 장벽을 무너뜨릴 수 있을까?

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key Takeaways

• The number of M&A deals held steady, but large acquisitions gave way to smaller deals that add specific capabilities, such as licenses, payments, and institutional trading.

• Established lead VCs lost influence over deal terms, while strategic investors became more active, including CEX-affiliated VCs seeking to grow their own CEX and blockchain ecosystems.

• Seed and other early-stage rounds contracted, while capital concentrated in Series A to C rounds of companies that had already proven their business through revenue and licenses.

• Venture equity investment declined, while financing based on cash flow, such as bond issuance, credit lines, and SPAC listings, expanded.

• Capital concentrated in areas connected to traditional finance and real-world use, such as payments, stablecoins, tokenized securities, and AI-related infrastructure, rather than in standalone blockchain ecosystems.

1. Opportunities Shift Toward Institutions as the Market Rebounds

Crypto market sentiment turned from fear to greed in Q3 2026.

Bitcoin, which had declined for two consecutive quarters in the first half, rose 43% in Q3, its strongest third quarter since 2017, and US spot bitcoin ETFs recorded $6.34 billion in net inflows. The Crypto Fear & Greed Index, which had stayed in extreme fear throughout the first half, entered greed territory on August 20 and remained there for most of September.

Disclosed deal values, however, show that the rebound did not translate into more investment in crypto companies.

The capital that returned with rising prices went into crypto assets directly, while corporate investment, which ties up capital for years, did not move with short-term sentiment. The following sections examine the main changes in Q3.

2. Five Key Shifts in Q3

1. M&A: From Expansion Deals to Capability Acquisitions

2. VC Market: Lead Investors Lose Ground as Strategic Capital Grows

3. Funding Stages: Early-Stage Caution and a Focus on Proven Businesses

4. Financing: Listings and Debt Expand Beyond Equity

5. Sectors: Capital Concentrates in Infrastructure Linked to Traditional Finance

2.1. M&A: From Expansion Deals to Capability Acquisitions

The number of M&A deals in Q3 matched the first-half pace, but deal size fell sharply.

M&A deals totaled 39 in Q1, 36 in Q2, and 37 in Q3, while deal size appears to have declined. Data from Architect Partners, an M&A advisory firm that tracks crypto deals independently, shows that crypto M&A deal count fell 7% quarter-on-quarter in Q3 while deal value fell 83%.

Deal size fell because the targets changed. In the first half, the market was driven by deals that bought entire companies to build new business lines, such as Mastercard’s $1.8 billion acquisition of BVNK. Q3 acquisitions instead filled gaps in the buyers’ existing businesses.

Circle agreed to acquire Tazapay, a Singapore-based cross-border payments company, MoonPay agreed to acquire North Capital, which holds US securities licenses, and BitGo acquired NYDIG’s institutional trading business.

Obtaining licenses and proving a capability in-house takes a long time, while an acquisition provides both immediately. With the industry’s operating structure still taking shape, that time saving has become a competitive advantage. The focus of M&A is moving quickly from expansion into new businesses toward acquisitions that add specific capabilities.

2.2. VC Market: Lead Investors Lose Ground as Strategic Capital Grows

The influence of the main lead investors declined noticeably. The five most active lead investors since 2024 (Polychain, Pantera Capital, Hack VC, Paradigm, and a16z) led an average of 2.0 deals per month in Q3, down from 3.7 in the first half.

These firms had directly led 50% to 75% of the deals they joined and set valuations for the market, and their control over rounds is now weakening.

YZi Labs (formerly Binance Labs), by contrast, joined 14 deals, nearly three times its first-half monthly pace, followed by Coinbase Ventures with 12.

CEX-affiliated VCs increased their participation because their investment objectives differ structurally. Financial VCs aim for capital gains from rising equity or asset values, while CEX-affiliated VCs gain additional benefits, such as higher trading volume and new users, when their portfolio projects settle on the firm’s own CEX or blockchain, such as BNB Chain or Base.

These firms therefore have a clear reason to keep investing even when prices and valuations are uncertain. As a result, Q3 rounds reflected the influence of strategic investors seeking to grow their own platforms more than that of financial investors who set prices.

The Q3 VC market shows a shift from financial investment aimed at high returns toward strategic investment that creates business and ecosystem synergies.

2.3. Funding Stages: Early-Stage Caution and a Focus on Proven Businesses

Investors were reluctant to take on unproven risk. Seed deals accounted for 15.0% of all deals, the lowest quarterly share since 2024, and the monthly number of seed deals fell 28%, more than twice the 13% decline in total deals.

Disclosed investment in Series A to C rounds rose 29% on a monthly basis, and Series C funding in Q3 alone exceeded the total for the entire first half.

Early-stage investing spreads capital across many small projects and relies on a few successes for high returns. For that model to work, later investors must keep buying equity or tokens at higher valuations.

With corporate investment more cautious across the board in Q3, expectations for such follow-on investment appear to have weakened. Investors instead concentrated capital in expansion rounds for companies whose businesses had already been proven through revenue and licenses.

Jeeves and EDX Markets, both of which raised Series C rounds in Q3, are payments and trading infrastructure companies, which reflects the same pattern. The market’s investment criteria are moving from token issuance schedules to evidence of a working business.

2.4. Financing: Listings and Debt Expand Beyond Equity

Large sums in Q3 also came from outside venture equity. Of the 13 deals worth $100 million or more, four involved a listing or debt.

Securitize listed on the New York Stock Exchange through a SPAC merger, and Ripple Prime issued $275 million in unsecured senior notes. On a monthly basis, venture and strategic equity investment fell 24%, while debt financing rose from $70 million to $190 million and listing proceeds rose from $80 million to $150 million.

Bonds and listings require either the ability to repay or a valuation from public markets. In the first half, debt financing came mainly from bitcoin treasury companies such as Metaplanet borrowing to buy bitcoin.

In Q3, businesses with cash flow, such as prime brokerage, remittance, and stablecoin lending, borrowed to grow their operations. The basis for repayment moved from the bitcoin price to business cash flow. Some companies can now raise capital as ordinary businesses do, without venture investment, which may narrow the role of VCs to the early stage.

2.5. Sectors: Capital Concentrates in Infrastructure Linked to Traditional Finance

By sector, Q3 capital went to areas that connect traditional finance with the crypto ecosystem rather than to new layer 1 and layer 2 protocols.

The infrastructure sector’s share of disclosed investment more than doubled from 8.1% in the first half to 18.2%. The increase came from AI-related deals rather than new blockchain mainnets, led by Ionic Digital, which moved its business into AI data centers, and Prime Intellect, an AI training infrastructure company.

About half of the capital classified as “other” went to tokenized securities infrastructure such as Securitize and Alpaca, and payments and stablecoins was the only sector whose share held steady.

Sectors with little connection to traditional finance, by contrast, attracted much less capital. A single deal, Polymarket at about $300 million, accounted for 91% of Q3 investment in prediction markets. DeFi investment fell 71% along with a lower deal count, leaving the sector with 3.0% of the total, and the largest DeFi deal was Cari Network, a deposit token network backed by US regional banks. Custody attracted no new investment, and activity was limited to consolidation among established firms, such as BitGo’s acquisition of NYDIG’s trading business.

In Q3, capital went only to established firms that already held licenses and regulatory approvals, or to projects connected to banks and other traditional financial institutions. Investment moved clearly away from projects building new crypto ecosystems and toward the distribution channels and infrastructure through which traditional financial capital enters the crypto market.

3. Implications for Each Market Participant

Despite the price rebound, capital flowing into crypto companies remained tight in Q3. Capital instead changed its targets: small acquisitions that add specific capabilities replaced large deals, and strategic investors seeking to grow their own platforms became more prominent than financial lead investors.

Capital also concentrated in companies that had proven their business through revenue and licenses rather than in early-stage projects. As the trend toward control and fundamentals described in the previous report continues, the following sections set out the main tasks for each group of market participants.

3.1. Crypto Companies and Founders

• Prepare for longer early-stage fundraising: Seed deal count fell faster than the market average in Q3. Before the next round, companies should recalculate their runway conservatively so that they can reach concrete milestones such as revenue, licenses, or major partnerships.

• Review the terms of strategic investment: Capital from CEX-affiliated VCs continues to flow in, but it may come with conditions such as commitments to a specific CEX or blockchain. Companies should check in advance whether these conditions could restrict future financial investment or a sale of the company.

• Build regulatory and licensing capabilities: Recent acquirers have focused on capabilities they can use immediately, such as securities licenses, payment networks, and trading infrastructure, rather than on whole companies. Companies considering a sale or partnership should define their core capabilities and how those fit a potential partner’s business.

• Use a wider range of financing: Companies with stable cash flow can consider traditional financing, such as bond issuance or credit lines, to limit equity dilution.

3.2. Traditional Financial Institutions and Corporations

• Enter the market through acquisitions: For new crypto businesses, acquiring a specialist company with licenses and operating experience can be more efficient than building infrastructure in-house. M&A focused on infrastructure, licenses, and trading capabilities continues to increase.

• Value deals on actual terms: Disclosed deal values alone do not show how the market values these businesses. Buyers should prioritize fit with their own business and work with specialist advisers to test whether a deal can create value beyond its price.

3.3. Investors and Retail Participants

• Read funding news with care: A VC funding announcement should not be read as an automatic buy signal. The large token sales and outsized trading gains of the past are harder to expect in the current market, and retail investors should recognize the limited upside of early-stage positions.

• Evaluate projects on fundamentals: Projects should be assessed on revenue structure, regulatory compliance, and links to traditional finance rather than on token issuance schedules or short-term news.

The crypto market is moving beyond short-term expectations toward demonstrating real value and practical use. Some investors may regret this change, but the market’s transition into an industry can be seen as a healthy development.

Market participants that recognize this structural change and strengthen their core competitiveness and risk management will be better prepared for the next phase of the market.

🐯 More from Tiger Research

Read more reports related to this research.

• The Age of Control: Crypto Venture Capital in H1 2026

Data and Methodology

• Data source: Data from January 2024 to September 2026 is based on the RootData API (3,515 funding rounds), dated by the RootData registration date. Ionic Digital and Gauntlet, which closed in June but were announced in July, are included in Q3. Of the 195 Q3 records in RootData, two that were not investments (a DEX launch partnership between Robinhood and dYdX Labs, and membership in an Ethereum institutional consortium) were excluded, leaving 193 deals for analysis.

• Amount basis: Amounts in this report are the sum of deals with disclosed amounts (112 of 193 deals in Q3, and 286 of 441 deals in the first half). Deals without disclosed amounts are not included, so actual deal volume is larger than the figures shown. A Raven round recorded in RootData at $90 million was excluded because the original source showed that figure to be a valuation rather than an investment amount.

• M&A amounts: Disclosed M&A amounts and M&A’s share of the decline (83%) are based only on deals with amounts recorded in RootData. Deals whose amounts were disclosed but not recorded in RootData, such as Circle and Tazapay ($400 million, per an SEC filing) and Mirae Asset and Korbit (about KRW 141.4 billion, or approximately $100 million), are noted separately in the text. The Q3 M&A comparison refers to quarterly data from Architect Partners.

• Financing types: M&A follows the RootData round type. Listing proceeds include IPOs, post-IPO financing, and the Securitize listing. Debt includes Debt Financing, the Ripple Prime notes, and the debt portion of the Félix Pago round. Token sales include OTC and Public Sale rounds. All remaining deals are classified as venture and strategic equity investment, which also includes purchases of existing shareholders’ stakes, such as Hana Financial Group and Samsung Securities buying stakes in Dunamu in the first half.

• First-half and Q3 comparison: Because the two periods differ in length (six months and three months), deal counts and amounts were converted to monthly averages for comparison. First-half figures were recalculated to reflect RootData’s subsequent data corrections (441 deals, previously 435).

• Funding stages: Figures by stage, such as Seed and Series A to C, include only deals with a stage recorded in RootData (143 of 193 deals in Q3). For example, Fasset’s Series C and Augustus’s Series B are excluded from stage figures because RootData does not record their stage.

• Sector classification: Each deal is assigned to a single sector based on RootData project tags, giving priority to sectors with more specific business models in the following order: prediction markets, CEX, custody, payments and stablecoins, DeFi, gaming, NFT, social and entertainment, and infrastructure. Large deals without tags were classified manually after reviewing the business, and deals that fit no sector were counted as other.

• Institutional participation deals: Deals in which at least one investor classified by RootData as a corporate or institutional entity participated. This is the same basis as “deals with traditional financial institution participation” in the previous report.

• Deals with direct participation by traditional financial institutions: Deals in which at least one bank, securities firm, asset manager, exchange operator, payment network, credit rating or data company, traditional market maker, or venture arm of one of these participated. Deals without investor information in RootData are not counted, so this share is a conservative figure. For example, Hana Financial Group and Samsung Securities’ acquisition of stakes in Dunamu in the first half and US regional banks’ investment in Cari Network in Q3 are excluded because investor information was not available. Investors identified by keyword were reviewed individually, and fintech companies such as PayPal, Stripe, Robinhood, and Nium were excluded from traditional financial institutions.

• Verification of key deals: Key Q3 deals named in the text were cross-checked against company press releases, filings, and major media reports. Deals at the agreement stage (S&P Global and OpenZeppelin, Nasdaq and LeveL Markets, and Circle and Tazapay) have not yet closed.

• Market indicators: Bitcoin prices and quarterly returns are based on Binance BTC/USDT daily closing prices (UTC). The Crypto Fear & Greed Index is from Alternative.me, and US spot bitcoin ETF net flows are from SoSoValue data as cited by Investing.com. The CLARITY Act vote and the SEC exemption are based on the US Senate vote record and reports of the SEC announcement.

About RootData

RootData is a Web3 asset data platform launched in early 2022 that provides a structured investment and fundraising database for crypto investors and founders. It currently handles more than 3.4 million search requests per month and is used by more than 2 million crypto users. RootData’s data and research are cited by major media outlets and institutions, including The Wall Street Journal, Cointelegraph, Binance Research, and The Block.

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.

Key Takeaways

• 전체 M&A 건수는 이전 수준을 유지했으나 대형 인수가 줄고 라이선스, 결제, 기관 트레이딩 등 실질적인 기능 보강 목적의 소규모 거래 위주로 재편됨.

• 전통적인 재무적 리드 VC들의 거래 주도권이 약화된 반면, 자사 거래소 및 체인 생태계 확장을 모색하는 거래소 계열 VC 등 전략적 투자자(SI)의 참여가 두드러짐.

• 시드 등 초기 단계 라운드 투자는 위축된 반면, 매출과 라이선스로 사업성을 이미 입증한 Series A~C 등 후기 단계 라운드에 투자 자금이 집중됨.

• 전통적인 벤처 지분 투자 규모는 감소했으나, 채권 발행, 신용 한도 확보, SPAC 상장 등 현금흐름에 기반한 대안 자금 조달 수단이 확대됨.

• 독자적인 블록체인 생태계보다는 결제, 스테이블코인, 증권 토큰화, AI 연계 인프라 등 전통 금융권 및 실질 유용성과 연결된 분야로 자금 쏠림 현상이 강화됨.

1. 시장 반등 속 기관 중심의 기회 개편

2026년 3분기 가상자산 시장의 심리는 공포에서 탐욕으로 돌아섰다.

상반기 두 분기 연속 하락했던 비트코인이 3분기에 43% 상승하며 2017년 이후 가장 강한 3분기 실적을 기록했고, 미국 현물 비트코인 ETF에도 63.4억 달러가 순유입되었다. 상반기 내내 극단적 공포 구간에 머물던 크립토 공포·탐욕 지수 역시 8월 20일 탐욕 구간에 진입한 뒤 9월에는 대부분 탐욕 구간을 유지했다.

그러나 공개된 거래 금액을 살펴보면, 이러한 시장의 반등이 기업에 대한 투자 확대로 이어지지는 않았다.

가격 상승과 함께 돌아온 자금은 가상자산 직접 투자 관점에만 집중되었으며, 장기 투자가 필요한 기업 투자 자금은 단기적인 시장 심리에 맞춰 움직이지 않았다. 아래에서는 3분기 시장의 세부 변화를 하나씩 살펴본다.

2. 3분기 핵심 다섯 가지 짚어보기

1. M&A: 신규 사업 확장 중심에서 기능 보강형 인수 체제로 전환

2. VC 시장: 리드 투자자의 주도권 약화 및 생태계 자본의 대두

3. 투자 단계: 초기 리스크 회피와 후기 단계 사업 검증 집중

4. 자금 조달: 전통 지분 투자를 넘어 상장 및 부채 조달 확대

5. 섹터별 동향: 전통 금융 연결 인프라 분야로 자금 쏠림 현상

2.1. M&A: 신규 사업 확장 중심에서 기능 보강형 인수 체제로 전환

3분기 M&A 건수는 상반기 수준을 유지했으나, 거래 규모는 크게 감소했다.

1분기 39건, 2분기 36건, 3분기 37건으로 전체 M&A 건수는 비슷했던 반면, 규모는 준 것으로 보인다. 독립 집계 기관인 아키텍트 파트너스(Architect Partners) 자료에서도 3분기 크립토 M&A 건수가 전 분기 대비 7% 감소하는 동안 거래 금액은 83% 급감한 것으로 나타났다.

이처럼 거래 규모가 줄어든 까닭은 인수 대상의 성격이 달라졌기 때문이다. 상반기에는 마스터카드가 BVNK를 18억 달러에 인수한 것처럼, 기업 전체를 인수해 신규 사업 기반을 다지는 거래가 시장 성장을 이끌었다. 반면 3분기 인수는 기존 사업의 부족한 영역을 채우는 양상을 보였다.

일례로 서클(Circle)은 싱가포르의 국경 간 결제 기업 타자페이(Tazapay)를, 문페이(MoonPay)는 미국 증권 라이선스를 보유한 노스 캐피털(North Capital)을, 비트고(BitGo)는 NYDIG의 기관 트레이딩 사업 부문을 각각 인수했다.

라이선스 확보와 사업적 기능 검증은 자체 구축에 오랜 시간이 소요되지만, 인수를 통하면 즉각적인 확보가 가능하다. 산업의 실질적 구조가 갖춰지는 현시점에는 이 같은 시간 단축이 곧 핵심 경쟁력으로 작용한다. 결국 M&A의 중심축이 단순한 신규 사업 확장 분야에서 실질적인 기능 보강형 인수 체제로 빠르게 전환되고 있다.

2.2. VC 시장: 리드 투자자의 주도권 약화 및 생태계 자본의 대두

투자 라운드를 주도하던 주요 리드 투자자들의 영향력이 눈에 띄게 약화되었다. 2024년 이후 시장을 끌어온 상위 5개 리드 투자사(폴리체인, 판테라 캐피털, 핵 VC, 패러다임, a16z)의 월평균 리드 건수는 기존 3.7건에서 2.0건으로 크게 감소했다. 과거 참여 거래의 50%~75%를 직접 이끌며 적정 기업가치를 산정해 온 시장의 중추적 플레이어들의 주도권이 흔들리고 있는 셈이다.

반면 YZi 랩스(YZi Labs, 옛 바이낸스 랩스)는 총 14건에 참여하며 월평균 기준 상반기 대비 세 배 가깝게 투자를 확대했고, 코인베이스 벤처스(Coinbase Ventures)가 12건으로 그 뒤를 이었다.

이처럼 거래소 계열 VC의 참여가 늘어난 것은 투자 목적의 구조적 차이에서 비롯된다. 일반 재무적 VC(Financial Investor)는 지분 및 자산 가치 상승을 통한 시세 차익을 목표로 하는 반면, 거래소 계열 VC는 투자한 프로젝트가 자사 거래소나 자체 체인(BNB 체인, 베이스 등)에 안착할 경우 거래량 증가와 사용자 유입이라는 추가적 생태계 이득을 얻는다.

따라서 시장 가격 및 밸류에이션 불확실성이 커진 시기에도 투자를 지속할 명분이 명확하다. 그 결과 3분기 투자 라운드는 가격을 형성하는 재무적 투자자보다 자사 생태계 확장을 도모하는 전략적 투자자(Strategic Investor)의 영향력이 더 강하게 반영되었다.

결국 3분기 VC 시장은 단순 고수익을 겨냥한 재무적 투자 중심에서, 사업 및 생태계 시너지를 창출하는 전략적 투자 체제로 중심축이 이동했음을 보여준다.

2.3. 투자 단계: 초기 리스크 회피와 후기 단계 사업 검증 집중

투자자들은 검증되지 않은 위험을 쉽게 떠안지 않았다. 시드로 분류된 딜의 비중은 15.0%로 2024년 이후 분기 기준 가장 낮은 수치를 기록했고, 월평균 시드 딜 건수 역시 28% 감소하여 전체 딜 감소 폭(13%)을 두 배 이상 웃돌았다.

반면 Series A~C의 공개 투자금액은 월평균 29% 늘어났으며, 특히 Series C는 단 석 달 만에 상반기 6개월 전체 금액을 넘어섰다.

초기 단계 투자는 여러 소규모 프로젝트에 자금을 분산하고, 소수의 성공 사례를 통해 높은 수익률을 거두는 방식으로 작동한다. 이러한 투자 구조가 지속되려면 이후 더 높은 밸류에이션으로 지분이나 토큰을 매수해 줄 후속 투자자가 이어져야 한다.

그러나 기업 투자 전반이 신중해진 3분기에는 이러한 후속 투자에 대한 기대감이 약화된 것으로 보인다. 이에 따라 투자자들은 불확실한 초기 프로젝트 대신, 매출과 라이선스로 이미 사업성이 검증된 기업의 확장 라운드에 자금을 집중했다.

3분기 Series C 투자를 유치한 지브스(Jeeves)와 EDX 마켓츠(EDX Markets)가 모두 결제 및 거래 인프라 기업이라는 점도 이러한 흐름을 잘 보여준다. 시장의 투자 기준이 단순한 토큰 발행 일정에서 실질적인 사업 검증으로 옮겨가고 있는 것이다.

2.4. 자금 조달: 전통 지분 투자를 넘어 상장 및 부채 조달 확대

3분기 투자 자본은 이제 벤처 지분 밖에서도 나오기 시작했다. 특히 1억 달러 이상 딜 13건 중 4건이 상장이나 부채라는 점이 인상적이다.

시큐리타이즈(Securitize)는 스팩(SPAC) 합병으로 뉴욕증권거래소에 상장했고, 리플 프라임(Ripple Prime)은 2.75억 달러의 무담보 선순위 채권을 발행했다. 월평균으로 보면 벤처·전략 지분 투자는 24% 줄었지만, 부채 조달은 0.7억 달러에서 1.9억 달러로, 상장 조달은 0.8억 달러에서 1.5억 달러로 늘었다.

일부 기업은 이제 벤처 투자 없이도 일반 기업처럼 자금을 조달할 수 있게 된 흐름이 보이기에 향후 VC가 맡는 역할은 초기 단계로 좁아질 수 있다.

2.5. 섹터별 동향: 전통 금융 연결 인프라 분야로 자금 쏠림 현상

3분기 자금 흐름을 섹터별로 살펴보면, 새로운 레이어1·2 블록체인 프로토콜보다는 기존 금융과 가상자산 생태계를 연결하는 영역에 집중되었다.

인프라 섹터 투자 비중은 상반기 8.1%에서 18.2%로 두 배 이상 증가했으나, 이는 블록체인 메인넷 활성화라기보다 AI 데이터센터로 사업을 전환한 아이오닉 디지털(Ionic Digital)이나 AI 학습 인프라 기업인 프라임 인텔렉트(Prime Intellect) 등 AI 연계 딜이 성장을 주도한 결과다.

아울러 기타 분류로 집계된 자금의 절반가량은 시큐리타이즈(Securitize)와 알파카(Alpaca) 같은 토큰화 증권 인프라 분야로 유입되었으며 스테이블코인만 투자 비중을 유지했다.

반면 기존 금융권과의 접점이 적은 섹터는 자금 유입이 대폭 감소했다. 예측시장 투자액은 3분기 전체의 91%가 폴리마켓(Polymarket, 약 3억 달러) 단 한 건에 집중되었으며, DeFi 섹터 역시 거래 건수 감소와 함께 투자 금액이 71% 급감해 전체의 3.0% 비중에 그쳤다. 그나마 규모가 컸던 DeFi 딜 역시 미국 지역은행들이 참여한 예금 토큰 네트워크 카리 네트워크(Cari Network)였다. 수탁(Custody) 분야 또한 신규 투자 유치 없이 비트고(BitGo)의 NYDIG 트레이딩 부문 인수 등 기존 선두 기업 중심의 세력 재편만 일어났다.

결국 3분기에는 이미 라이선스와 규제 승인을 확보한 선두 기업이나 은행 등 전통 금융기관과 연계된 프로젝트에만 자금이 집중되었다. 가상자산 자체의 신규 생태계를 조성하는 프로젝트보다는, 전통 금융 자본이 크립토 시장으로 진입하는 유통 경로와 인프라 역할을 하는 분야로 투자 중심축이 확연히 이동했다.

3. 투자 시장의 변화에 따른 플레이어별 대응 전략

3분기 가상자산 시장은 가격 반등에도 불구하고 기업 투자로 이어지는 자본의 흐름은 경색된 흐름을 유지했다. 그 대신 자본은 투자 대상을 적극적으로 재편했다. 대형 인수합병보다는 실질적 기능 보강을 위한 소규모 인수가 늘었고, 재무적 리드 투자자보다는 생태계 확장을 목표로 하는 전략적 투자자의 참여가 두드러졌다.

아울러 초기 단계 프로젝트보다는 매출과 라이선스로 사업성을 검증한 기업으로 자금이 쏠렸다. 지난 리포트에서 언급한 ‘통제’와 ‘내실’의 흐름이 이어지는 가운데, 시장 주체별로 준비해야 할 주요 과제를 정리한다.

3.1. 크립토 기업 및 창업자

• 초기 자금 조달 기간의 장기화 대비: 3분기 시드 라운드 거래 건수는 전체 시장 평균보다 빠르게 감소했다. 다음 투자 라운드를 준비하기 전에 매출 발생, 라이선스 획득, 주요 파트너십 구축 등 구체적인 마일스톤을 확보할 수 있도록 자금 소진율(Runway)을 보수적으로 재산출해야 한다.

• 전략적 투자의 조건 검토: 거래소 계열 VC 자금은 꾸준히 유입되고 있으나, 특정 거래소나 전용 체인 귀속과 같은 구속 조건이 동반될 수 있다. 이러한 조건이 향후 재무적 투자자(FI) 유치나 기업 매각(M&A) 시 제약 요인으로 작용하지 않을지 사전에 면밀히 검토해야 한다.

• 규제 대응 및 라이선스 역량 강화: 최근 인수자들은 기업 전체보다 증권 라이선스, 결제 네트워크, 트레이딩 인프라 등 즉시 활용 가능한 기능에 집중하고 있다. 매각이나 파트너십을 모색하는 기업이라면 보유한 핵심 기능과 정합성을 사전에 정의해 둘 필요가 있다.

• 다양한 자금 조달 수단 활용: 안정적인 현금흐름을 갖춘 기업이라면 지분 희석을 최소화하기 위해 채권 발행이나 신용 한도(Credit Line) 확보 등 전통 금융 방식의 조달 수단을 적극 검토할 수 있다.

3.2. 전통 금융기관 및 일반 기업

• 인수(M&A)를 통한 시장 진입 전략: 가상자산 관련 신규 사업 추진 시 내부에 인프라를 직접 구축하기보다는, 라이선스와 운영 경험을 보유한 전문 기업을 인수하는 것이 효율적이다. 인프라, 라이선스, 트레이딩 기능 중심의 M&A 사례가 계속해서 늘어나는 추세이다.

• 실질 거래 조건 기준의 가치 평가: 공개 거래 금액 데이터만으로는 시장 전체의 가치 평가를 정확히 파악하기 어렵다. 특히 자사 사업과의 연계성을 우선시하며, 전문 자문사의 자문을 통해 금액 이상의 시너지를 낼 수 있을지 점검해야 한다.

3.3. 투자자 및 리테일 시장 참여자

• 투자 유치 소식의 다각적 해석: VC 투자 유치 단신을 무조건적인 매수 신호로 해석하는 것은 지양해야 한다. 과거와 같은 대규모 토큰 판매나 압도적인 시세 차익을 기대하기 어려운 시장 환경임을 인지하고 개인 초기 투자 상방의 제한을 명확하게 인지해야 한다.

• 펀더멘털 중심의 프로젝트 평가: 토큰 발행 일정이나 단기 호재보다는 기업의 실질적인 매출 구조, 규제 준수 여부, 전통 금융과의 연계성을 중심 기준으로 삼고 평가해야 한다.

현재 가상자산 시장의 변화는 단기적인 기대감을 넘어 ‘실질적 가치’와 ‘실용성’을 증명하는 방향으로 수렴하고 있다. 일부 투자자는 현 시대를 안타깝게 여길 수도 있지만, 산업으로 바뀌는 현재의 흐름은 분명히 건강한 변화라고 할 수 있다.

따라서 각 시장 주체들은 이러한 구조적 변화를 명확히 인지하고, 본연의 경쟁력 강화와 리스크 관리를 통해 다가올 새로운 시장 흐름에 선제적으로 대비해며 산업의 시대를 맞아야할 것이다.

🐯 More from Tiger Research

이번 리서치와 관련된 더 많은 자료를 읽어보세요.

• 2026 H1 암호화폐 VC 투자 현황 보고서

데이터 및 방법론

• 데이터 출처: 2024년 1월부터 2026년 9월까지의 데이터는 RootData API(펀딩 라운드 3,515건)를 기준으로 집계했고, 날짜는 RootData 등록일 기준이다. 6월에 마감됐지만 7월에 공개된 아이오닉 디지털, 건틀렛 거래는 3분기에 포함된다. 3분기 RootData 기록 195건 중 투자가 아닌 기록 2건(로빈후드와 dYdX 랩스의 DEX 출시 제휴, 이더리움 기관 연합체 가입)은 제외해 193건을 분석했다. 기관 참여 비중 차트의 2018~2023년 수치는 지난 리포트(2026년 상반기판)의 수치를 그대로 반영했다.

• 금액 기준: 본문의 금액은 금액이 공개된 딜의 합계다(3분기 193건 중 112건, 상반기 441건 중 286건). 금액이 공개되지 않은 딜은 합계에 들어가지 않으므로 실제 거래 규모는 본문 수치보다 크다. RootData에 9,000만 달러로 기록된 레이븐(Raven) 라운드는 원문 확인 결과 투자액이 아니라 기업가치여서 금액에서 제외했다.

• M&A 금액: M&A 공개 금액과 공백 비중(83%)은 RootData에 금액이 기록된 거래만 집계한 수치다. 서클-타자페이(4억 달러, SEC 공시)와 미래에셋-코빗(약 1,414억 원)처럼 금액이 공개됐지만 RootData에 기록되지 않은 거래는 본문에 따로 표기했다. 3분기 M&A 규모 비교에는 아키텍트 파트너스의 분기 집계를 참고했다.

• 자금 유형: M&A는 RootData 라운드 유형 기준이다. 상장 조달은 IPO, 상장 후 조달과 시큐리타이즈 상장, 부채는 Debt Financing과 리플 프라임 채권, 펠릭스 페이고의 부채 부분, 토큰 판매는 OTC와 Public Sale이며, 나머지를 벤처·전략 지분 투자로 분류했다. 지분 투자에는 기존 주주의 지분 매입(예: 상반기 하나금융과 삼성증권의 두나무 지분 매입)도 포함된다.

• 상반기와 3분기 비교: 기간 길이가 달라(6개월, 3개월) 건수와 금액은 월평균으로 환산해 비교했다. 상반기 수치는 RootData의 사후 데이터 보정을 반영해 재산출했다(딜 441건, 기존 435건).

• 라운드 단계: Seed, Series A~C 등 단계별 수치는 RootData에 단계가 기록된 딜만 집계했다(3분기 193건 중 143건). 예를 들어 파셋의 Series C, 아우구스투스의 Series B는 RootData에 단계가 기록되지 않아 단계별 수치에서 빠졌다.

• 섹터 분류: RootData 프로젝트 태그를 기준으로 비즈니스 모델이 더 구체적인 섹터를 우선하는 순서(예측시장 > CEX > 수탁 > 결제·스테이블코인 > DeFi > 게임 > NFT > 소셜·엔터테인먼트 > 인프라)로 딜마다 하나의 섹터를 배정했다. 태그가 없는 대형 딜은 사업 내용을 확인해 수동으로 분류했고, 어느 섹터에도 해당하지 않는 딜은 기타로 집계했다.

• 기관 참여 딜: RootData에서 기업 및 기관 엔티티로 분류한 투자자가 1곳 이상 참여한 거래를 의미한다(지난 리포트의 ‘전통 금융기관 참여 딜’과 동일한 기준이다).

• 전통 금융기관 직접 참여 딜: 은행, 증권사, 자산운용사, 거래소 운영사, 결제 네트워크, 신용평가 및 데이터 기업, 전통 금융권 마켓메이커와 해당 벤처 조직이 1곳 이상 참여한 거래를 의미한다. RootData에 투자자 정보가 없는 딜은 집계되지 않으므로 이 비중은 보수적인 수치다. 예를 들어 상반기 하나금융과 삼성증권의 두나무 지분 인수, 3분기 미국 지역은행들의 카리 네트워크 투자는 투자자 정보가 없어 이 집계에서 빠졌다. 키워드로 걸러낸 투자자는 한 곳씩 확인했고, 페이팔, 스트라이프, 로빈후드, 님(Nium) 같은 핀테크 기업은 전통 금융기관에서 제외했다.

• 주요 딜 검증: 본문에 명시된 3분기 주요 딜은 각 기업의 보도자료, 공시 및 주요 언론 보도를 통해 교차 검증했다. 인수 계약 단계인 거래(S&P 글로벌-오픈제플린, 나스닥-레벨 마켓츠, 서클-타자페이)는 아직 종결 전이다.

• 시장 지표: 비트코인 가격과 분기 수익률은 바이낸스 BTC/USDT 일봉 종가(UTC) 기준이다. 크립토 공포·탐욕 지수는 Alternative.me, 미국 현물 비트코인 ETF 순유출입은 SoSoValue 집계(Investing.com 인용)를 따랐다. CLARITY Act 표결과 SEC 예외 조치는 미 상원 표결 기록과 SEC 발표 보도를 기준으로 했다.

About RootData

RootData는 2022년 초 출시된 Web3 자산 데이터 플랫폼으로, 크립토 투자자와 창업자를 위한 체계적인 투자·펀딩 데이터베이스를 제공한다. 현재 월간 340만 건 이상의 검색 요청을 처리하며 200만 명 이상의 크립토 사용자가 활용하고 있다. RootData의 데이터와 리서치는 월스트리트저널(The Wall Street Journal), 코인텔레그래프(Cointelegraph), 바이낸스 리서치(Binance Research), 더 블록(The Block) 등 주요 미디어와 기관에서 인용되고 있다.

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

Key Takeaways

• 솔라나 DEX 오르카와 대출 프로토콜 루프스케일이 합병해 포메이션(Formation)으로 출범했다. 거래, 대출, 볼트를 한 조직에서 다룬다.

• 토큰화는 자산 조성, 발행, 거래, 담보·대출, 운용의 다섯 단계로 이어진다. 포메이션은 발행 이후 세 단계를 하나로 묶었고, 앞으로 발행 단계까지 넓힐 계획이다.

• 거래와 대출은 서로를 키운다. 두 기능을 한 조직이 설계하면 토큰화 자산이 실제로 쓰이는 속도가 빨라진다. 관전 포인트는 첫 실사례, 허가형 시장, 토큰 가치 연결, 미국 시장 진입이다.

1. ‘발행’을 넘어 ‘활용’으로: 토큰화의 핵심, 발행 이후 인프라

주식은 상장한다고 끝나지 않는다. 시장에서 거래할 수 있어야 하고, 담보물로도 쓰일 수 있고, 펀드에 담아 운용할 수 있어야 한다. 이 단계를 거쳐야 비로소 ‘쓰이는 자산’이 된다.

토큰화 자산도 마찬가지다. 토큰화(tokenization)는 주식, 채권, 펀드 같은 자산 권리를 블록체인에 기록해 이전할 수 있게 만든다. 그렇지만 토큰화는 마법이 아니다. 사줄 시장이 없으면 팔 수 없고, 받아줄 대출처가 없으면 담보로 쓸 수 없다. 발행 이후가 더 중요한 것이다.

이에 2026년 10월 8일, 솔라나 DEX 오르카(Orca)와 대출 프로토콜 루프스케일(Loopscale)이 합병해 포메이션(Formation)으로 출범하며 ‘발행 이후’에 초점을 맞췄다. 두 회사는 발행 이후 단계의 중요성을 살리고 시너지를 내기 위해 이번 합병을 진행했으며, ‘발행 이후’의 전 과정을 한 곳에서 담당할 예정이다.

2. 토큰 생태계 완성을 위한 5단계 프로세스

앞의 두 단계가 토큰을 ‘만드는’ 구간이라면, 뒤의 세 단계는 토큰을 ‘쓰는’ 구간이다. 오르카는 2021년부터 거래를 맡아 왔고, 루프스케일은 담보·대출과 운용을 맡아 왔다. 이번 합병으로 쓰는 구간 전체를 한 조직에 담을 수 있었다.

포메이션은 여기서 멈추지 않는다. 향후 12개월 안에 발행자를 위한 도구를 내놓고 만드는 구간까지 넓히겠다고 밝혔다. 쓰는 구간에서 출발해 만드는 구간까지 영역을 넓힌다는 계획이다.

3. 통합 프로토콜 ‘포메이션’이 가져올 변화

3.1. 거래 시장 기반의 대출 유동성 극대화

토큰을 담보로 돈을 빌려주려면 두 가지가 필수적이다. 바로 믿을 수 있는 가격 추적과, 문제가 생겼을 때 언제든 팔아서 현금화할 수 있는 거래 시장이다. 거래가 활발한 토큰일수록 담보 가치를 높게 인정받는다.

반대로, 토큰을 담보로 맡기고 자금을 빌릴 수 있게 되면 사람들은 토큰을 더 오래 보관하려 한다. 수요가 늘어나면 자연스럽게 거래 시장도 함께 커진다. 즉, ‘거래’와 ‘대출’은 서로의 성장을 돕는 관계다.

오르카와 루프스케일은 이미 오르카의 유동성을 담보로 대출받는 기능을 함께 선보였다. 이번 통합으로 두 기능을 시작 단계부터 하나의 시스템으로 완벽하게 연동할 수 있게 되었다.

3.2. 다양한 수익 구조 확보 (수수료 중심에서 대출 이자·운용 수수료까지)

오르카는 지금까지 5,000억 달러가 넘는 막대한 거래량을 처리했지만, 거래 수수료만으로는 큰 수익을 내기 어려웠다. 실제로 1만 달러 규모의 거래가 발생해도 프로토콜에 남는 수익은 약 1.8달러에 불과했다.

하지만 대출과 자산 운용(볼트) 기능을 결합하면 이야기가 달라진다. 기존 거래 기반 유동성에 대출 이자와 운용 수수료라는 새로운 수익원이 더해져, 안정적이고 다각화된 매출 구조를 갖추게 된다.

3.3. 토큰 발행자를 위한 ‘원스톱’ 해결책 제공

토큰 발행자의 편의성도 획기적으로 개선된다. 이전에는 토큰을 만들고 나면 거래소, 대출 플랫폼, 운용 서비스를 각각 찾아다녀야 했다. 이제 포메이션 하나로 거래·담보·대출·운용까지 모든 과정을 한 번에 해결할 수 있어, 토큰 출시 첫날부터 활발하게 활용할 수 있다.

4. 시장 안착과 확장을 결정지을 3가지 관전 포인트

첫째, 첫 실사례다. 외부에서 발행한 자산이 포메이션의 거래, 대출, 볼트를 모두 거치는 사례가 언제 나오는지가 가장 먼저 볼 지점이다.

둘째, 허가형 시장의 활성화와 결합이다. 허가형 유동성 풀(Permissioned Pools)은 고객 확인(KYC)을 마친 투자자만 거래할 수 있다. 이 시장은 기관 친화적 핵심 기능인 만큼 루프스케일과의 결합이 어떻게 이루어질지가 핵심이다.

셋째, 미국 시장 진입이다. 포메이션은 규제를 받는 미국 자본시장 진출을 목표로 제시했다. 진출에 성공하면 미국 증권법 테두리 안에서 발행한 토큰화 증권도 포메이션에서 거래하고 담보로 활용할 수 있다.

지금까지 토큰화 시장은 “무엇을 토큰으로 만들 것인가”에 답해 왔다. 포메이션은 “만든 토큰을 어디에 쓸 것인가”에 답하려는 조직이다. 시장이 얼마나 만들었는지보다 얼마나 쓰이는지를 따지기 시작하면, 쓰는 구간을 먼저 묶은 포메이션이 한 발 앞서 출발할 것으로 예상된다.

Disclaimer

이 보고서는 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 작성되었습니다. 그러나 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않습니다. 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

타이거리서치 리포트 이용 안내

타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치 로고를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

Key Takeaways

• Orca, a Solana DEX, and Loopscale, a lending protocol, have merged to form Formation, which brings trading, lending, and vaults under one organization.

• Tokenization runs through five stages: asset origination, issuance, trading, collateral and lending, and asset management. Formation has combined the three stages that follow issuance and plans to extend into issuance itself.

• Trading and lending help each other grow, so when one organization designs both functions, tokenized assets can be put to use more quickly. The points to watch are the first live case, permissioned markets, the link to token value, and entry into the US market.

1. From Issuance to Use: Post-Issuance Infrastructure at the Core of Tokenization

Listing is not the end point for a stock. A listed stock needs a market where it can trade, it needs to be accepted as collateral, and funds need to be able to hold and manage it. Only after these steps does it become an asset that is actually used.

The same applies to tokenized assets. Tokenization records the rights to assets such as stocks, bonds, and funds on a blockchain so that they can be transferred. Tokenization is not a cure-all, however. A token cannot be sold without a market of buyers, and it cannot serve as collateral without a lender willing to accept it, which is why what happens after issuance matters more.

Against this backdrop, Orca, a Solana DEX, and Loopscale, a lending protocol, merged on October 8, 2026, to form Formation, a combined company focused on the stage after issuance. The merger is intended to combine the two companies’ strengths in that stage, and Formation plans to handle the entire post-issuance process in one place.

2. The Five-Stage Process for a Complete Token Ecosystem

If the first two stages are where tokens are made, the last three are where they are used. Orca has handled trading since 2021, and Loopscale has handled collateral, lending, and asset management. With the merger, all of the stages where tokens are used now sit within one organization.

Formation plans to go further. It has said it will release tools for issuers within the next 12 months and extend into the stages where tokens are made. The plan is to expand from where tokens are used back to where they are made.

3. What Formation Changes as a Combined Protocol

3.1. Using the Trading Market to Maximize Lending Liquidity

Lending against tokens as collateral requires two things. The first is reliable price tracking, and the second is a trading market where the collateral can be sold for cash at any time if something goes wrong. The more actively a token trades, the more value lenders assign to it as collateral.

The relationship also runs the other way. Once tokens can be posted as collateral to borrow funds, holders tend to keep them longer, and as that demand grows, the trading market grows with it. In other words, trading and lending help each other grow.

Orca and Loopscale had already launched a feature that lets users borrow against Orca liquidity positions as collateral. With the merger, the two functions can be fully integrated into a single system from the design stage onward.

3.2. Diversifying Revenue: From Trading Fees to Loan Interest and Management Fees

Orca has processed more than $500 billion in trading volume to date, but trading fees alone have generated limited revenue. For every $10,000 traded, the protocol has kept only about $1.80 in revenue.

Adding lending and asset management (vaults) changes this picture. Loan interest and management fees become new revenue sources on top of the existing trading liquidity, giving the combined company a more stable and diversified revenue base.

3.3. A One-Stop Solution for Token Issuers

The process also becomes much simpler for token issuers. Previously, after creating a token, an issuer had to find a trading venue, a lending platform, and an asset management service separately. With Formation, trading, collateral, lending, and asset management can all be handled in one place, so a token can be put to active use from its first day on the market.

4. Three Points to Watch for Market Adoption and Expansion

• First live case: Tracking when an asset issued outside Formation will move through all of its trading, lending, and vault services.

• Growth and integration of permissioned markets: Understanding how permissioned liquidity pools, which require KYC checks and serve as a core feature for institutional users, will be integrated with Loopscale.

• Entry into the US market: Evaluating Formation’s goal to enter regulated US capital markets.

So far, the tokenization market has focused on the question “What should be tokenized?” Formation is an organization set up to answer a different one: “Where will the tokens that have been created be used?”

If the market starts judging tokenization by how much is used rather than how much is created, Formation, having brought the usage stages together first, is likely to be ahead of the curve.

Disclaimer

This report has been prepared based on materials believed to be reliable. However, we do not expressly or impliedly warrant the accuracy, completeness, and suitability of the information. We disclaim any liability for any losses arising from the use of this report or its contents. The conclusions and recommendations in this report are based on information available at the time of preparation and are subject to change without notice. All projects, estimates, forecasts, objectives, opinions, and views expressed in this report are subject to change without notice and may differ from or be contrary to the opinions of others or other organizations.

This document is for informational purposes only and should not be considered legal, business, investment, or tax advice. Any references to securities or digital assets are for illustrative purposes only and do not constitute an investment recommendation or an offer to provide investment advisory services. This material is not directed at investors or potential investors.

Terms of Usage

Tiger Research allows the fair use of its reports. ‘Fair use’ is a principle that broadly permits the use of specific content for public interest purposes, as long as it doesn’t harm the commercial value of the material. If the use aligns with the purpose of fair use, the reports can be utilized without prior permission. However, when citing Tiger Research’s reports, it is mandatory to 1) clearly state ‘Tiger Research’ as the source, 2) include the Tiger Research logo. If the material is to be restructured and published, separate negotiations are required. Unauthorized use of the reports may result in legal action.