The AI agent era is accelerating. At the same time, concerns are growing over the unchecked creation and activity of agents. In response, Know Your Agent (KYA) systems, which assign identity to agents and govern their behavior, are gaining attention. Why is KYA identity infrastructure needed, and which companies are building it?

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Summary

• AI agents are entering an era where they execute contracts, payments, and transactions autonomously, yet there is no shared standard to verify who the agent is. In Agent-to-Agent (A2A) settings, KYA is drawing more attention than KYC.

• KYA is not needed everywhere. Inside central platforms (Google·OpenAI·Coinbase), existing KYC is enough. KYA matters where individually deployed autonomous agents touch DEX, A2A payment, and merchant payment.

• The KYA standard race has already begun.

  • ERC-8004: Issues AgentID on top of NFT. Builds ID, reputation, and validation all on-chain

  • Visa TAP: Visa issues an identity credential to the agent and verifies via TAP’s three signatures (legitimacy·delegator·payment method)

  • Trulioo: Adopts the SSL CA model. DPA issues the DAP

  • Sumsub: Layers a KYA system on top of its own compliance system

• Regulation is already moving at the country level. The EU AI Act mandates operator identity in behavior logs of high-risk AI systems. The U.S. NIST lists agent identity management as a priority standard area. Singapore released the first national agentic AI governance framework. As the 2019 FATF Travel Rule decided which crypto exchanges survived, the presence of KYA infrastructure will determine entry into the next round of the market.

KYC: the layer that reshaped finance

• Before 1989, global finance had no shared identity standard. The gap made it hard to trace drug money and illicit funds.

• After the 1989 founding of FATF, KYC became mandatory in finance and blocked illicit funds at the entry point.

No agent identity, system slides backward

• AI agents execute contracts, payments, and trades without human involvement, but there is no way to verify who they are.

• In A2A environments, accountability becomes unclear, raising dispute risk and exposing users to laundering and other fraud patterns.

The role and response of KYA (Know Your Agent)

• KYA (Know Your Agent) is the trust layer that pre-verifies an agent’s origin, permissions, and accountability.

• Unverified agents create three simultaneous risks: unauthorized transactions, fraud, and accountability gaps.

KYA needs for every layer

• Inside central platforms, user KYC and the platform’s accountability guarantee are enough. Outside the platform, in interoperable settings, KYA becomes essential to verify the agent’s specific actions and safety.

• Inside one country (within the platform), an ID card (KYC) is enough to move freely. The moment one crosses a border (outside the platform), the environment changes, and an entry screening (KYA) of purpose and trust is required.

ERC-8004: agent identity on NFT

• ERC-8004 adds an identity layer on ERC-721. Each agent gets a minted NFT as unique ID.

• It also adds three on-chain registries (Identity·Reputation·Validation), serving as ID, reputation board, validation record.

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Summary

• AI 에이전트가 인간 개입 없이 자율적으로 계약·결제·거래를 실행하는 시대가 열리고 있지만, 정작 그 에이전트가 누구인지 검증할 공통 기준이 없습니다. 에이전트간 거래하는 A2A (Agent To Agent) 환경에서는 KYC 인증 체계보다 KYA 인증 체계가 주목 받고 있습니다.

• 다만 KYA가 모든 곳에서 필요한 건 아닙니다. 중앙 플랫폼(Google·OpenAI·Coinbase 등) 내부 에이전트는 기존 KYC로 충분합니다. 진짜 KYA가 필요한 자리는 개인이 배포한 자율 에이전트가 DEX·A2A 결제·머천트 결제를 시작하는 영역입니다.

• KYA 표준 경쟁은 이미 시작됐습니다.

  • ERC-8004: NFT 위에 에이전트ID 발급. 신분증·평판·검증서를 모두 온체인에서 구축

  • Visa TAP: 비자는 에이전트에게 신원 증명서를 발급하고 TAP에 따라 정당성·위임자·결제 수단 3대 서명으로 검증

  • Trulioo: SSL 인증기관 모델 차용. DPA가 DAP를 발급하는 구조

  • Sumsub: 자사의 컴플라이언스 시스템 위에 KYA 시스템을 도입

• 규제는 이미 국가 단위에서 움직이고 있습니다. EU AI Act는 고위험 AI 시스템의 행동 로그에 운영자 신원 포함을 의무화, 미국 NIST는 에이전트 신원 관리를 표준화 우선영역에 포함, 싱가포르는 첫 국가 차원 에이전틱 AI 거버넌스 프레임워크를 발표했습니다. 2019년 FATF Travel Rule이 가상자산 거래소의 사업 지속을 갈랐듯, KYA 인프라 보유 여부가 다음 라운드의 시장 진입을 결정할 것입니다.

KYC(Know Your Customer) 개인 신원 인증이 바꾼 금융 환경

• 1989년 이전 글로벌 금융에는 신원 확인 공통 기준이 없었고, 그 공백이 마약, 불법 자금의 출처를 확인하기 어려웠음

• 1989년 FATF(글로벌자금세탁방지협회)설립 이후, 금융 KYC 개인 신원 인증이 의무 적용되며 불법 자금을 사전 차단

에이전트 신원 확인의 부재는 시스템 퇴보하는 지름길

• AI 에이전트는 인간의 개입 없이 자율적으로 계약·결제·거래를 실행하지만, 누구인지 확인할 수단이 부재

• 이는 에이전트간 거래인 A2A(Agent to Agent) 환경에서 책임 소재가 불명확하여 분쟁 가능성 유발할 수 있으며 불법자금의 자금세탁외 여러 사기 유형에 노출

KYA(Know Your Agent)의 역할과 대응

• KYA(Know Your Agent)는 에이전트의 출처·권한·책임을 사전에 검증하는 신뢰 인프라

• 인증되지 않은 에이전트는 무단 거래·사기·책임 공백 세 가지 리스크를 동시에 발생시킴

모든 영역에 KYA가 필요

• 중앙 플랫폼 내에서는 사용자 KYC와 플랫폼의 책임 보증으로 충분하나, 플랫폼 외부의 상호운용 환경에서는 에이전트의 구체적 행위와 안전성을 검증하는 KYA가 필수적

• 국내(플랫폼 내)는 신분증(KYC)만으로 자유로운 통행이 가능하지만, 국경(플랫폼 밖)을 넘는 순간부터는 기존 환경과 다르기에, 방문 목적과 신뢰도를 심사하는 입국 심사(KYA)를 거쳐야 함

이더리움(ERC-8004): NFT 위에서 작동하는 신원 표준

• 이더리움 메인넷에서 ERC-721(NFT) 표준 위에 신원 레이어를 추가하여 에이전트마다 NFT를 민팅하면 고유 ID를 발급

• ERC-8004는 신원만 부여하는 게 아니라 세 개의 온체인 레지스트리(Identity·Reputation·Validation)를 부여. 각각은 신분증·평판·검증서 역할을 수행

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BlackRock’s BUIDL has become an indispensable asset in the digital asset space. Its largest buyer, however, is not traditional institutions. It is DeFi.

Key Takeaways

• BUIDL’s on-chain significance is not that BlackRock issued a token. It is that Ethena, Ondo, Frax, and Spark used BUIDL as a building block for their own dollar products, turning an institutional fund into a foundational asset in the DeFi supply chain.

• Protocols chose BUIDL not for yield, but because it satisfied three conditions simultaneously: clear legal claims, on-chain composability, and existing regulatory compliance. No other asset offered all three.

• The supply chain does not stop at one layer. As BUIDL is processed into USDtb and then into ecosystem-specific dollar products, demand for the base asset grows with every new ecosystem that emerges.

• BUIDL revealed a new distribution channel for tokenized assets. The customer was not found through traditional sales channels, but through DeFi protocols, a client segment that does not exist in traditional finance. Without recognizing this channel, the next BUIDL will not happen.

1. From Institutional Product to Protocol Infrastructure

BUIDL was built for institutions: cash and U.S. Treasury exposure, qualified investors only, $5M minimum subscription.

First movers: DeFi protocols, not institutions. Not buying for yield. Three reasons:

1. Legal clarity. Issued under Rule 506(c). Investor rights defined under U.S. securities law. Protocols can explain the asset and redemption process in legal terms.

2. Lower compliance costs. Post-GENIUS Act reserve design is complex. BUIDL already meets institutional collateral standards. Compliance burden transfers, not built from scratch. Advantage grows as regulation tightens.

3. On-chain composability. Usable as protocol reserve, exchange collateral, or base layer for ecosystem dollar products.

No other asset checked all three. BUIDL became the default base asset.

2. How DeFi Protocols Use BUIDL

What matters is not simply that protocols hold BUIDL. It is the specific role BUIDL plays within each protocol’s architecture.

2.1. Ethena (USDtb): Funding Rate Buffer

Ethena‘s flagship products are USDe, a synthetic dollar, and sUSDe,

USDe yield sources:

1. Staking rewards from collateral assets

2. Funding fees from perpetual futures (delta-neutral strategy)

The second yield source, funding fees, comes from the delta-neutral strategy. USDe holds a short futures position equal in size to its collateral, offsetting price risk. When long demand dominates, long holders pay funding fees to short holders. Ethena, holding the short, collects that income directly.

The risk emerges when funding rates turn negative. In bear markets, short demand can exceed long demand, requiring short holders to pay funding fees instead. For Ethena, income becomes cost. If this persists, the insurance fund depletes and USDe’s dollar peg comes under pressure.

Ethena needed an asset capable of absorbing this stress. USDtb fills that role, with BUIDL and USDC as its core reserves. The purpose is not yield enhancement. It is a defensive buffer that keeps Ethena’s overall structure stable during periods of negative funding.

2.2. Ondo (OUSG): BUIDL as Intermediate Input

OUSG(Ondo U.S. Government Bond Fund) is a tokenized fund that brings institutional-grade U.S. Treasury exposure on-chain. Direct access to institutional money market funds such as BlackRock BUIDL or Franklin Templeton FOBXX requires millions of dollars in minimum investment and qualified investor status. OUSG lowers that barrier, serving as an on-chain intermediary that makes these assets accessible to DeFi users.

BUIDL is a core component of OUSG’s reserve composition, alongside Franklin Templeton’s FOBXX and WisdomTree’s WTGXX. OUSG repackages institutional assets that retail users cannot directly access into an on-chain intermediate product.

2.3. Frax(frxUSD): Mint and Redemption Reserve

frxUSD is a new dollar stablecoin designed by Frax Protocol, targeting a stable $1 value like USDC or USDT. What sets it apart is its reserve structure.

Existing stablecoins back their reserves with cash or Treasuries held in off-chain bank accounts. Frax replaces that with BUIDL, an on-chain tokenized Treasury. The mechanism is a direct 1:1 exchange: deposit BUIDL to mint frxUSD, return frxUSD to redeem BUIDL.

End users do not interact with this structure directly. They use frxUSD as a stablecoin in payments or DeFi. BUIDL operates in the background, supporting every mint and redemption.

2.4. Spark’s Tokenization Grand Prix(TGP) Allocation and BUIDL’s Common Thread

Spark’s Tokenization Grand Prix(TGP) allocated $500 million of its $1 billion mandate to BUIDL, with the remainder split between Superstate’s USTB and Centrifuge’s JTRSY. Rather than a single reserve asset, Spark constructed a portfolio.

Conventional asset managers blend Treasuries, money market funds, and credit instruments in the same way. What differs here is that this portfolio operates on-chain, redeployed across DeFi rails as collateral and liquidity.

Across the four cases examined, BUIDL played a different role in each: reserve asset, intermediate input, mint-and-redemption backing, and portfolio component. One pattern holds across all of them. In no case was BUIDL the end product. Protocols are buying BUIDL to fill their own systems, and that demand structure is already operating at scale.

3. BUIDL Reprocessed: The Compounding Demand Structure

As shown, protocols have each adopted BUIDL directly as a reserve asset. But the chain does not stop there. Products built on BUIDL are becoming reserves for new products, enabling an expanding layer of derivative structures.

MegaETH’s USDM is the clearest example. USDm is an ecosystem-specific stablecoin developed by MegaETH in collaboration with Ethena. Its reserve is USDtb, and USDtb’s reserve is BUIDL. As USDm demand grows within MegaETH, BUIDL demand rises with it.

Each new ecosystem that enters this structure adds customers, not competitors. Adoption speed is also a meaningful differentiator in on-chain finance. Building an equivalent derivative structure in conventional finance would require months of regulatory review, legal contracting, and custodial arrangement. On-chain, that process compresses significantly. Within a regulatory framework, there is effectively no limit on the range of eligible base assets.

In sum, BUIDL is unlocking compounding demand by anchoring an expanding on-chain structure to a safe, real-world asset base.

4. What Comes After BUIDL?

BlackRock built an institutional fund. Ethena, Ondo, Frax, and Spark adopted it as a base asset. MegaETH layered an ecosystem-specific dollar on top. All of this happened in under two years since BUIDL’s March 2024 launch.

That speed was not driven by BlackRock’s brand alone. Legal clarity, on-chain composability, and regulatory compliance: BUIDL was the only asset that offered all three at the time. That first-mover advantage was substantial, and it compounds as more DeFi protocols integrate BUIDL into their reserves.

The question for teams designing the next tokenized asset is how to enter this market. Most approach it one of two ways: assuming tokenization itself generates demand, or replicating conventional finance distribution through sales teams, broker networks, and existing channels.

BUIDL took neither path. DeFi protocols, including Ethena, Ondo, Frax, and Spark, were the first adopters. Exchanges and institutions such as Deribit, Binance, and OKX followed. BUIDL found a client segment that does not exist in conventional finance.

These clients buy the asset, build their own products on top of it, and those products become the foundation for the next protocol. They are not customers acquired through sales. They are customers drawn in through design. Without identifying this client segment, the next BUIDL will not emerge.

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Key Takeaways

• BUIDL이 온체인에서 만든 변화는 “블랙록(BlackRock)이 토큰을 발행했다”가 아니다. Ethena·Ondo·Frax·Spark가 BUIDL을 가져다 각자의 달러 상품을 조립하면서, 기관용 펀드가 DeFi 공급망의 기초 자산이 됐다.

• 프로토콜들이 BUIDL을 기초 자산으로 쓰는 건 수익률 때문이 아니다. 법적 청구권이 명확하고, 온체인에서 조합이 가능하고, 규제 요건을 이미 충족했다. 세 조건을 동시에 갖춘 자산이 마땅히 없었다.

• 공급망은 한 단계에서 끝나지 않는다. BUIDL → USDtb → 생태계 전용 달러로 가공이 반복될수록, 새 생태계가 생길 때마다 기초 자산 수요가 는다.

• BUIDL은 토큰화 자산의 새로운 진입 경로를 보여줬다. 기존 영업·판매 채널이 아니라 DeFi 프로토콜이라는, 전통 금융에는 없던 고객층을 발견한 것이다. 이 경로를 못 보는 한 다음 BUIDL은 나오지 않는다.

1. 기관용 상품에서 프로토콜의 기초 자산으로

블랙록과 시큐리타이즈(Securitize)가 BUIDL을 출시했을 때 겨냥했던 고객은 기관이었다. 현금, 미국 국채에 투자하며 적격 투자자만 접근할 수 있다. 1차 청약 최소 투자금은 500만 달러이다.

하지만 가장 먼저 움직인 건 기관 투자자가 아니라 DeFi 프로토콜이었다. 프로토콜들이 BUIDL을 산 건 수익률 때문이 아니었다. 이유는 세 가지다.

1. 법적 청구권이 명확하다. BUIDL은 Rule 506(c) 사모 규정 아래 발행된 펀드로, 투자자 권리가 미국 증권법 안에서 정의되어 있다. 프로토콜이 리저브로 편입했을 때 “이 자산이 무엇이고 어떻게 돌려받는가”를 법적으로 설명할 수 있다.

2. 규제 적응 비용을 낮춘다. GENIUS Act 이후 요건을 처음부터 직접 설계하는 것은 복잡하다. 이미 기관 담보 기준을 통과한 BUIDL을 기초 자산으로 활용하면 그 비용을 줄일 수 있다. 규제가 까다로워질수록 이 이점은 커진다.

3. 온체인에서 조합이 가능하다. BUIDL은 DeFi 프로토콜이 리저브로 편입하고, 거래소가 담보로 쓰고, 생태계 전용 달러의 기초 자산으로 재가공할 수 있다.

세 조건을 동시에 갖춘 자산이 없었다. 그래서 BUIDL은 독보적인 기초 자산 공급처가 될 수 있었다.

2. 각 DeFi 프로토콜들은 어떻게 BUIDL을 사용하는가?

BUIDL을 리저브로 활용하는 자산에서 중요한 건 BUIDL이 각 프로토콜 안에서 어떤 역할을 하는가다.

2.1. Ethena(USDtb): 펀딩비 리스크 완충

Ethena의 대표 상품은 합성 달러 USDe와, USDe를 스테이킹해 받는 sUSDe다. USDe는 두 가지 경로로 수익을 만든다.

1. 스테이킹 자산에서 나오는 스테이킹 보상

2. 무기한 선물 시장의 펀딩비 (델타 뉴트럴 전략)

특히 두 번째, 펀딩비 수익은 델타 뉴트럴 전략에서 나온다. USDe는 담보 자산의 가격 변동 리스크를 상쇄(중립)하기 위해 같은 규모의 선물 숏 포지션을 동시에 유지한다. 롱 수요가 강한 장세에서는 롱 포지션 보유자가 숏 보유자에게 펀딩비를 지급하는데, Ethena가 숏을 쥐고 있으므로 이 수익을 그대로 수취한다.

문제는 펀딩비가 역전되는 구간이다. 하락장에서 숏 수요가 우세해지면 숏 보유자가 오히려 펀딩비를 내야 한다. Ethena 입장에서는 수익이 비용으로 전환되는 구간이다. 이 상태가 길어지면 보험 펀드가 소진되고, USDe의 달러 페그가 흔들릴 수 있다.

Ethena는 이 위험을 버텨낼 자산이 필요했다. USDtb가 그 역할을 맡았다. 초기 구조에서 BUIDL과 USDC를 핵심 리저브로 썼다. 수익을 끌어올리기 위해서가 아니다. 펀딩비가 꺾이는 구간에 Ethena 전체 구조가 버틸 수 있도록 받쳐주는 방어 자산이다.

2.2. Ondo(OUSG): 기초 자산 (중간재 원재료)

OUSG(Ondo U.S. Government Bond Fund)는 미국 국채 기반 기관용 자산을 온체인으로 접근할 수 있게 만든 토큰화 펀드다. 블랙록 BUIDL이나 Franklin Templeton FOBXX 같은 기관용 머니마켓 펀드에 직접 접근하려면 수백만 달러의 최소 투자금과 적격 투자자 요건이 필요하다. OUSG는 이 장벽을 낮춰 DeFi 사용자가 온체인에서 접근할 수 있는 중간재 역할을 한다.

OUSG 리저브 자산 구성엔 BUIDL이 포함돼 있다. Franklin Templeton의 FOBXX, WisdomTree의 WTGXX도 함께 담겼다. 리테일이 직접 접근하기 어려운 기관용 자산을 OUSG라는 온체인 중간재로 재포장한 구조다.

2.3. Frax(frxUSD): 민팅·환매 준비자산

frxUSD는 Frax Protocol이 새롭게 설계한 달러 스테이블코인이다. USDC나 USDT처럼 1달러 가치를 유지하는 게 목표인데, 기존 스테이블코인과 다른 점은 리저브 구성 방식이다.

기존 스테이블코인은 오프체인 은행 계좌의 현금이나 국채로 리저브를 채웠다. Frax는 그 자리에 온체인 토큰화 국채인 BUIDL을 넣었다. BUIDL을 보내면 frxUSD가 민팅되고, frxUSD를 보내면 BUIDL로 돌려받는 1대1 구조다.

frxUSD 사용자는 이 구조를 직접 볼 일이 없다. 결제나 DeFi에서 그냥 스테이블코인을 사용하면 된다. 그 뒷단에서 BUIDL이 민팅과 환매를 뒷받침한다.

2.4. Sky/Spark: 유동성 레이어 포트폴리오

Sky(구 MakerDAO)는 DAI 스테이블코인으로 잘 알려진 DeFi 프로토콜이다. Spark는 Sky 생태계의 자금을 운용하는 대출·유동성 레이어로, 담보 자산 포트폴리오를 관리한다. Tokenization Grand Prix(TGP)는 Spark가 현실 자산을 온체인 담보로 편입하기 위해 설계한 프로그램이다. 총 10억 달러 규모의 RWA 자산을 경쟁 입찰 방식으로 선정해 Spark Liquidity Layer에 편입한다.

Spark의 TGP 집행안은 총 10억 달러 중 5억 달러를 BUIDL에 배분했다. 나머지는 Superstate의 USTB와 Centrifuge의 JTRSY에 나눴다. 단일 리저브가 아니라 포트폴리오를 구성한 것이다.

전통 자산운용사도 국채, MMF, 크레딧 상품을 섞어 포트폴리오를 짠다. 다른 점은 이 조합이 온체인에서 작동하고, 담보나 유동성으로 DeFi 레일 위에서 다시 쓰인다는 것이다.

앞선 네 사례에서 BUIDL의 역할은 각각 달랐다. 리저브가 되기도 했고, 기초 자산이 되기도 했고, 포트폴리오 구성 자산으로 쓰이기도 했다. 공통점은 하나다. 어느 경우에도 BUIDL은 최종 상품이 아니었다. 프로토콜들이 자기 시스템을 채우기 위해 BUIDL을 사들이는 구조가 이미 작동하고 있다.

3. BUIDL이 한 번 더 재가공되는 방식

앞서 살펴본 것처럼 프로토콜들은 저마다의 이유로 BUIDL을 직접 매입해 리저브로 편입했다. 여기서 끝나지 않았다. BUIDL을 기반으로 만든 상품이 다시 새로운 상품의 리저브가 되며 무한한 확장이 이뤄지고 있다.

MegaETH의 USDM이 대표 사례다. USDm은 MegaETH가 Ethena와 협력해 설계한 생태계 전용 스테이블코인이다. USDm의 리저브는 USDtb이고, USDtb의 리저브은 BUIDL이다. MegaETH에서 USDm 수요가 늘어날수록 BUIDL 수요도 따라 오른다.

즉, 생태계가 늘어날수록 경쟁자가 아니라 고객이 늘어나는 구조다. 또, 온체인 금융에서는 채택 속도가 큰 차별점이다. 만약, 전통 금융에서 이런 파생 구조를 만든다면, 규제 검토, 법적 계약, 수탁 구조 협의까지 수개월이 걸릴 것이다. 하지만 온체인에서는 이 과정이 대폭 축소되며, 규제의 틀 안에만 있다면 기초 자산의 종류에는 사실상 제한이 없어진다.

정리하면 BUIDL이 현실 세계의 안전한 자산을 기반으로 무한한 가능성을 열고 있으며, 이들을 중심으로 고객이 몰리고 있다.

4. BUIDL 그 다음은?

블랙록이 기관용 펀드를 만들었고, Ethena·Ondo·Frax·Spark가 기초 자산으로 가져갔고, MegaETH가 그 위에 생태계 전용 달러를 얹었다. 2024년 3월 출시 이후 채 2년이 걸리지 않았다.

이 속도가 가능했던 이유는 블랙록의 이름만이 아니다. 법적 청구권, 온체인 조합성, 규제 적합성. 세 조건을 동시에 갖춘 자산이 그때 BUIDL뿐이었다. 그래서 선점 효과가 컸다. 그리고 지금처럼 DeFi 프로토콜들이 BUIDL을 리저브로 편입할수록 선점효과는 더 굳어진다.

그렇다면 BUIDL 이후 시장에 나올 토큰화 자산들은 어떻게 진입해야 하는가.

토큰화 자산을 설계하는 팀 대부분은 두 갈래로 생각한다. 토큰화 자체가 수요를 만들어줄 거라 믿거나, 전통 금융에서 하던 대로 영업팀·판매 채널·브로커 네트워크를 동원하거나.

하지만 BUIDL은 기존 퍼널이 아닌 새로운 고객을 찾았다. Ethena·Ondo·Frax·Spark 같은 DeFi 프로토콜이 먼저 채택했고, 그다음 Deribit·Binance·OKX 같은 거래소와 기관이 따라왔다. 전통 금융에는 없던 DeFi 프로토콜이라는 고객층을 발견한 것이다.

이들은 자산을 사들이고, 그 위에 자기 상품을 쌓고, 그 상품이 다시 다음 프로토콜의 기반이 된다. 영업으로 만나는 고객이 아니라 설계로 끌어들이는 고객이다. 이 고객층을 발견하지 못한다면, 다음 BUIDL은 나오지 않는다.

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What if FTX’s reserves had been directly verifiable? Unverifiable finance can fail at any time. With AI agents executing trades on behalf of humans, that risk spreads faster.

Key Takeaways

• The 2008 crisis and FTX collapse shared the same root, unverifiable structures. Trust was the only option. Hidden insolvency surfaced all at once.

• Nexus replaces institutional assurances with mathematical proof via zero-knowledge proofs. Reserves, liquidation logic, and trade matching all become verifiable.

• The Trifecta, L1 + Nexus Exchange + USDX, is the core mechanism. Volume drives USDX demand, and that revenue funds developers and grows the ecosystem. The flywheel depends on initial volume.

• Verifiability proves its worth in a crisis. With established exchanges already entrenched, how fast Nexus secures initial liquidity is Trifecta’s first real test.

• That value compounds in an AI agent era. One error can propagate across a market in a chain reaction. Nexus’s structural case grows stronger over time.

1. Finance Is Not Transparent

The problem with traditional finance is not performance. We already have convenient financial services. The problem lies behind that convenience: users cannot see what is actually happening inside the financial system.

This opacity has repeatedly triggered crises.

The 2008 financial crisis is the clearest example. U.S. commercial banks knew loan defaults were mounting, yet chose not to reflect those losses on their books. Financial statements looked healthy, and neither depositors nor regulators could identify the real risk. Hidden insolvency surfaced all at once, shaking the global financial system.

The problem will only grow. As AI agents emerge as primary actors in financial transactions, algorithms replace the judgments that humans once made. Without a verifiable system in place, there is no way to catch errors when they occur.

2. Verifiable Finance

Nexus focuses on the absence of verification hidden behind convenience. Its goal is to transform finance that has never been verifiable into what it calls Verifiable Finance.

Zero-Knowledge Proof (ZKP) makes this possible. It is a technology that mathematically proves a statement is true without revealing the underlying details. Consider an exchange claiming to hold $10B in customer assets.

• [As-Is] Current approach: The exchange announces that assets are “safely held.” Users have no way to verify the actual balance.

• [To-Be] ZKP approach: The exchange feeds asset data into an algorithm, which generates a proof that holdings meet or exceed customer deposits. Specific asset details remain private, and only the fact that the condition is satisfied is mathematically proven.

In other words, trust in the institution is replaced by mathematical proof.

Nexus aims to extend this across the full financial stack: trade matching, routing verification, and validation of profit/loss calculations and liquidation logic. The intent is to convert areas that once required institutional trust in faith into subjects of proof. Financial infrastructure, in turn, gets rebuilt on a verifiable foundation.

ZKP has often functioned as a marketing term rather than a production technology, even as costs have fallen and throughput has grown. Nexus responds by targeting finance as a specific use case rather than building a general-purpose proving environment. The goal is to demonstrate ZKP in practice, in a domain where accuracy and transparency are directly tied to the safety of user funds.

3. ZKP in Practice: The Trifecta

Last cycle disproved the assumption that good technology attracts good applications on its own. Nexus builds the financial services directly. L1, Nexus Exchange, and stablecoin USDX form a single integrated stack.

Existing chains keep L1, exchange, and stablecoin separate, bridged by external integrations. Speed, liquidity, and verification run in different environments as a result. Nexus designed the L1 and exchange together, with USDX embedded directly in the chain. All three share one environment. Nexus calls this the Trifecta.

The flow is simple. Exchange activity drives USDX demand, pulling more capital into the ecosystem. That capital deepens liquidity, which grows trading volume. The L1 is the infrastructure underlying the entire cycle.

3.1. Nexus Exchange: An Exchange Built Into the Protocol

Nexus Exchange is structurally different from a typical DEX. Most DEXs deploy as smart contracts on top of a chain. Nexus Exchange runs within the chain itself, not on top of it. Think of it less as a downloaded app and more as a function native to the operating system.

With the exchange embedded in the chain, every application shares one order book and one liquidity pool. Liquidity stops fragmenting across protocols and consolidates in one place. Trade execution runs in the chain’s high-speed environment, delivering CEX-level speed in a non-custodial structure.

An alpha version is currently in development on testnet. Features are expanding through community feedback. Long-term, Nexus Exchange is positioned to serve three roles at once.

• Proof network activation: Ongoing trading creates the workload that keeps the proof network live.

• Reference app: The first live demonstration of Nexus architecture’s performance and verification capabilities.

• Liquidity gateway: The primary channel for pulling capital into the ecosystem.

One exchange drives infrastructure, proves the technology, and attracts capital. But it is still an exchange, and volume is what matters. Crypto trading volume is down from its peak, and crypto assets alone cannot fill an exchange. How quickly real-world assets like equities and bonds come onchain will be the deciding factor.

3.2. USDX: Native Stablecoin

USDX is the base currency of the Nexus ecosystem, serving as the default settlement currency for Nexus Exchange. All trades are denominated and settled in USDX.

Issued natively within the chain, USDX removes the need for external stablecoin bridges. Trading, settlement, and collateralization run within a single chain without interruption.

Issuance is planned on M0 infrastructure, backed 1:1 by U.S. Treasuries. Nexus aims to apply cryptographic proof to collateral verification. Whether zkVM-based proof of reserves will be fully realized remains to be confirmed after mainnet.

Nexus Exchange generates the volume and liquidity. USDX is the fuel that runs the engine. Exchange activity creates USDX demand, and USDX circulation deepens exchange liquidity. But the cycle cannot start without a reason to use USDX. In a market where USDC and USDT are already deeply entrenched, being native is not a sufficient advantage. How quickly liquidity builds on the exchange will decide USDX’s fate.

4. Revenue Structure for Ecosystem Growth: Yield Streaming

An exchange and stablecoin working together are not enough if the ecosystem is empty. The flywheel needs developers and protocols. Nexus solves this through incentive design.

The core mechanism is GYDS (Global Yield Distribution System). It automatically distributes interest income from U.S. Treasuries, the collateral backing USDX, to app developers. Traditional DeFi required governance votes or foundation negotiations to receive grants. GYDS removes that process. Revenue is distributed automatically, proportional to the TVL and trading volume of apps integrating USDX.

This is not a one-time grant. Protocol revenue flows across the ecosystem in real time. Nexus calls this Yield Streaming. As user bases grow, developer earnings grow with them, without external support.

More trading volume means more USDX demand. More USDX demand means more Treasury yield. That yield flows to developers, pulling more apps into the ecosystem. More apps drive more volume. The Trifecta closes its loop.

5. Dual Core: A Chain With Two Runways

Verifiable Finance requires infrastructure built for it. Nexus solves this with a Dual Core architecture, two execution environments within one chain.

An airport analogy helps. A main runway for general flights and a dedicated high-frequency runway within the same airport, each running independently, coordinated by one control tower.

• NexusEVM (main runway): A general-purpose, Ethereum-compatible execution environment. Token issuance, governance, and standard DeFi protocols run here.

• NexusCore (dedicated runway): A high-performance environment built directly into the L1 for financial computation. Futures, derivatives, and liquidation processing complete in under 200 milliseconds.

Traditional DeFi could not deliver both. General-purpose chains offered composability but not speed. Dedicated chains offered speed but fragmented liquidity. Dual Core lets general and high-speed financial applications run at their own pace, sharing one chain and one liquidity pool.

Some features are still in development. Specifications may change before mainnet.

6. From Today’s Finance to Tomorrow’s AI Agent Finance

The real test begins now. Mainnet, originally targeted for Q1, has shifted to Q2 2026. Mainnet launch, USDX issuance, and Nexus DEX activation must all land at once.

Near-term, product usability is what to watch. Verifiability is invisible to users in normal conditions. Traders on Hyperliquid feel speed and liquidity depth, not how assets are verified. Users did not check proof of reserves before FTX collapsed. Whether the Trifecta can sustain itself on usability alone, before verifiability earns its recognition, is the question.

Longer term, verifiability is the point. When AI agents become the primary actors in financial transactions, the game changes. Agents feed each other’s outputs directly into the next trade. One error propagates across the chain. Humans stop when something feels wrong. Agents do not. Without cryptographic proof of execution, there is no way to break the chain.

Existing blockchains were not built for this. Speed and verifiability came at each other’s expense. ZKP processes computation off-chain and records only the proof on-chain. In a market where verifiability is a prerequisite rather than a feature, Nexus’s structural value grows.

Agent finance is still early. But time may be on Nexus’s side. More autonomous trading means more demand for verifiable infrastructure. The structure Nexus is building now, L1, exchange, and stablecoin interlocked in one verifiable environment, becomes more relevant with every passing cycle.

The architecture is compelling. What remains is execution and time.

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Key Takeaways

• 2008년 금융위기도, FTX 붕괴도 검증할 수 없는 구조에서 비롯됐다. “안전하다”는 말을 믿는 것 외에 방법이 없었고, 숨겨진 부실은 한꺼번에 터졌다.

• 넥서스는 영지식 증명으로 기관의 말 대신 수학적 증명으로 금융을 확인하는 구조를 만든다. 준비금부터 청산 로직, 거래 매칭까지 증명의 대상으로 바꾼다.

• L1, 넥서스 익스체인지, USDX를 하나로 묶은 트라이펙타가 핵심이다. 거래량이 USDX 수요를 만들고, 그 수익이 개발자에게 흘러 생태계를 키운다. 플라이휠이 돌아가려면 초기 거래량이 먼저다.

• 검증 가능성은 위기가 와야 빛나는 가치다. 이미 다수의 거래소가 자리를 잡은 시장에서 초기 유동성을 얼마나 빠르게 확보하느냐가 트라이펙타의 첫 시험이다.

• 하지만 이 검증 가능성은 AI 에이전트가 사람 대신 거래를 실행하는 시대에는 더 중요해진다. 한 곳의 오류는 연쇄적으로 전파되는 시장에서, 넥서스의 구조적 가치는 지금보다 커진다.

1. 금융은 투명하지 않다.

전통 금융의 문제는 성능이 아니다. 우리는 이미 편리한 금융 서비스를 쓰고 있다. 문제는 그 편리함 뒤편에 있다. 사용자는 금융 시스템 안에서 실제로 무슨 일이 벌어지는지 알 수 없다.

실제로 이 불투명함은 반복적으로 위기를 만들어 왔다.

2008년 금융위기가 대표적이다. 당시 미국 상업은행들은 대출 부실이 커지고 있다는 사실을 알면서도 손실을 장부에 반영하지 않았다. 재무제표는 멀쩡해 보였고, 예금자도 규제 당국도 실제 위험을 파악하지 못했다. 결국 숨겨진 부실이 한꺼번에 터지면서 글로벌 금융시스템이 흔들렸다.

문제는 앞으로 더 커질 것이다. AI 에이전트가 금융 거래의 주체로 부상하면 사람이 하던 판단을 알고리즘이 대신한다. 그 순간 검증할 수 있는 시스템이 없으면 잘못을 잡아낼 방법이 사라진다.

2. 넥서스의 검증 가능한 금융

넥서스가 주목하는 지점은 편리함 뒤에 숨겨진 검증의 부재다. 넥서스는 지금까지 검증할 수 없던 금융을 ‘검증 가능한 금융(Verifiable Finance)’으로 바꾸려 한다.

영지식 증명(Zero-Knowledge Proof, ZKP)이 이를 가능하게 한다. 세부 내용을 공개하지 않고도 어떤 사실이 참이라는 점을 수학적으로 증명하는 기술이다. 거래소가 고객 자산 100억 원을 보관하고 있다는 주장을 예로 들어 보자.

• [as-is] 지금의 방식: 거래소가 “안전하게 보관하고 있다”고 발표한다. 하지만 사용자는 실제로 거래소에 얼마가 있는지 확인할 방법이 없다.

• [to-be] 영지식 증명 방식: 거래소가 자산 데이터를 알고리즘에 넣으면, “보유 자산이 고객 예치금 이상이다”라는 증명서가 생성된다. 구체적인 자산 내역은 숨긴 채로, 조건을 만족한다는 사실만 수학적으로 증명한다.

즉, 거래소의 말을 믿는 게 아니라, 수학이 만든 증명으로 확인한다.

넥서스는 이 기술을 금융 전반으로 확장하려 한다. KYC/AML 확인, 고객 자산 분리 보관 증명, 거래 매칭 및 라우팅 증명, 손익 계산과 청산 로직 검증까지 범위가 넓다. 기관의 말을 일방향적으로 믿을 수밖에 없던 영역을 증명의 대상으로 바꾸고, 금융 인프라 자체를 검증 가능한 구조로 다시 짓겠다는 판단이다.

넥서스는 이를 거래 매칭, 라우팅 확인, 그리고 손익 계산 및 청산 로직의 검증 등 금융 스택 전반으로 확장하는 것을 목표로 한다. 이는 한때 기관에 대한 막연한 신뢰가 필요했던 영역들을 증명의 대상으로 전환하려는 의도다. 결과적으로 금융 인프라는 검증 가능한 토대 위에 재구축된다.

다만 영지식 증명은 최근 몇 년간 증명 비용이 낮아지고 처리량도 늘었지만, 실제 서비스보다 마케팅 용어로 소비된 경우가 많았다. 그래서 넥서스는 범용 증명 환경 대신 금융이라는 명확한 사용처를 택했다. 정확성과 투명성이 돈의 안전과 직결되는 영역에서 영지식 증명이 실제로 작동하는 모습을 보여주겠다는 것이다.

3. 영지식 기술이 현실로: 트라이펙타

좋은 기술을 만들면 좋은 앱이 따라온다는 기대는 지난 사이클에서 깨졌다. 넥서스 팀은 직접 금융 서비스를 만든다. L1 위에 넥서스 익스체인지와 스테이블코인 USDX를 올려 하나의 통합 스택을 구성했다.

기존 체인은 L1, 거래소, 스테이블코인을 따로 두고 외부 연결로 묶었다. 그 결과 속도, 유동성, 검증이 서로 다른 환경에서 돌아간다. 넥서스는 다르다. L1과 익스체인지를 함께 설계했고, USDX도 체인 안에 직접 뒀다. 셋이 하나의 체인 안에 있으니 속도, 유동성, 검증이 같은 환경에서 작동한다. 넥서스는 이 세 요소를 트라이펙타라고 부른다.

흐름은 단순하다. 익스체인지에서 거래가 발생하면 USDX 수요가 늘고, 더 많은 자본이 생태계로 들어온다. 그 자본이 다시 익스체인지의 유동성을 키우고, 거래량이 커진다. L1은 이 순환 전체의 인프라다.

3.1. 넥서스 익스체인지: 프로토콜에 내장된 거래소

넥서스 익스체인지는 일반적인 디파이 거래소와 구조가 다르다. 보통의 DEX는 체인 위에 스마트 컨트랙트로 배포된다. 넥서스 익스체인지는 체인 위에 얹힌 게 아니라 체인 안에서 직접 돌아간다. 앱스토어에서 다운받는 앱이 아니라, 운영체제에 기본 탑재된 기능에 가깝다.

거래소를 이렇게 체인 안에 내장하면 모든 앱이 하나의 오더북과 유동성을 공유한다. 유동성이 여러 프로토콜에 흩어지지 않고 한곳에 모인다. 거래 체결도 체인의 고속 환경에서 처리되므로, 중앙화 거래소(CEX)에 가까운 속도를 비수탁 구조에서 낸다.

현재 테스트넷에서 알파 버전이 개발 중이다. 커뮤니티 피드백을 통해 기능을 확장하고 있다. 장기적으로 넥서스 익스체인지는 아래 세 가지 역할을 동시에 수행할 것으로 보인다.

• 검증 가능한 네트워크 활성화: 실제 거래를 만들어 네트워크를 증명한다

• 레퍼런스 앱: 넥서스 아키텍처의 성능과 검증 능력을 실제로 보여주는 첫 번째 앱이다

• 유동성 진입: 자본과 유동성을 생태계 안으로 끌어들이는 통로가 된다

거래소 하나가 인프라를 돌리고, 기술을 증명하고, 자본을 모은다. 문제는 결국 거래소이기에 “거래량”이 중요하다는 것이다. 암호화폐 거래량은 전고점 대비 줄었고, 크립토 자산만으로 거래소를 채우는 데는 한계가 있다. RWA, 즉 주식이나 채권 같은 현실 자산을 얼마나 빠르게 온체인으로 끌어오느냐가 중요할 것으로 보인다.

3.2. USDX: 네이티브 스테이블코인

USDX는 넥서스 생태계의 기축 통화다. 넥서스 익스체인지의 기본 결제 통화로, 모든 거래가 USDX로 표시되고 결제된다.

체인 안에서 직접 발행되므로 외부 스테이블코인을 브리지로 가져올 필요가 없다. 거래, 결제, 담보 설정이 하나의 체인 안에서 끊김 없이 이뤄진다.

발행은 M0 인프라를 기반으로 미국 국채를 1:1 담보로 할 예정이다. 넥서스는 이 담보 검증에 암호학적 증명을 적용하는 것을 목표로 하고 있다. 다만 zkVM 기반 준비금 증명이 실제로 구현될지는 메인넷 이후에 확인할 수 있다.

넥서스 익스체인지가 거래량과 유동성을 만들어내는 엔진이라면, USDX는 그 엔진을 돌리는 연료다. 거래소 활동이 USDX 수요를 만들고, USDX 유통이 다시 거래소의 유동성을 키운다. 문제는 이 순환이 시작되려면 USDX가 먼저 써야 할 이유가 있어야 한다는 점이다. USDC, USDT가 이미 깊게 자리잡은 시장에서 네이티브라는 구조적 이점만으로는 부족하다. 결국 거래소에 얼마나 빠르게 유동성이 쌓이느냐가 USDX의 성패를 가른다.

4. 생태계를 키우는 수익 구조: Yield Streaming

거래소와 스테이블코인이 맞물려도 생태계가 비어 있으면 플라이휠은 돌지 않는다. 더 많은 개발자와 프로토콜이 들어와야 유동성이 깊어지고 체인이 의미를 가진다. 넥서스는 이 문제를 인센티브 구조로 풀었다.

핵심은 GYDS(Global Yield Distribution System)다. USDX 담보인 미국 국채에서 발생하는 이자 수익을 앱 개발자에게 자동으로 분배하는 구조다. 기존 디파이에서 개발자가 보조금을 받으려면 거버넌스 투표를 거치거나 재단과 별도 협상을 해야 했다. GYDS는 이 과정을 없앤다. USDX를 통합한 앱이 확보한 TVL과 거래량에 비례해 수익이 자동으로 지급된다.

일회성 보조금이 아니다. 프로토콜 수익이 실시간으로 생태계 전체에 흐르는 방식, 넥서스가 Yield Streaming이라 부르는 구조다. 개발자는 외부 지원 없이도 사용자가 늘면 수익이 커진다.

거래량이 늘면 USDX 수요가 커지고, USDX 수요가 커지면 국채 수익이 늘어나며, 그 수익이 개발자에게 분배돼 더 많은 앱이 생태계로 들어온다. 더 많은 앱은 다시 거래량을 키운다. 트라이펙타가 완성되는 지점이다.

5. 듀얼 코어: 두 개의 활주로를 가진 체인

앞서 설명한 검증 가능한 금융을 실제로 구현하려면 그에 맞는 인프라가 필요하다. 넥서스는 하나의 체인 안에 두 개의 실행 환경을 두는 듀얼 코어 구조로 이 문제를 풀었다.

공항을 떠올리면 이해가 쉽다. 일반 항공편용 메인 활주로와 고빈도 전용 활주로가 같은 공항 안에 있다. 각 활주로는 독립적으로 운영되고, 관제탑 하나가 둘을 조율한다.

• NexusEVM(메인 활주로): 이더리움과 호환되는 범용 실행 환경이다. 토큰 발행, 거버넌스, 일반 디파이 프로토콜이 여기서 돌아간다.

• NexusCore(전용 활주로): 금융 연산에 특화된 고성능 환경으로 L1에 직접 내장됐다. 선물, 파생상품, 청산 처리 같은 작업을 200밀리초 미만으로 처리한다.

기존 디파이에서는 이 둘을 동시에 잡을 수 없었다. 범용 체인에 올리면 조합은 쉽지만 속도가 느리고, 전용 체인을 만들면 빠르지만 유동성이 쪼개진다. 넥서스의 듀얼 코어는 범용 앱과 고속 금융 앱이 같은 체인, 같은 유동성 안에서 각자의 속도로 돌아가는 구조다.

다만 일부 기능은 아직 개발 중이고, 세부 스펙은 메인넷 출시 전까지 바뀔 여지가 있다.

6. 오늘의 금융부터 내일의 AI 에이전트 금융까지

진짜 시험은 지금부터다. 당초 1분기 출시를 목표로 했던 메인넷은 2026년 2분기로 조정됐다. 메인넷 출시, USDX 발행, Nexus DEX 본격 가동을 동시에 소화해야 한다.

단기적으로 지켜볼 것은 프로덕트 사용성이다. 검증 가능성은 평상시 사용자 눈에 보이지 않는 가치다. 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)를 쓰는 트레이더가 체감하는 차별점은 속도와 깊은 유동성이지, 자산이 어떻게 검증되는지가 아니다. FTX가 무너지기 전까지 사용자가 준비금 증명을 따지지 않았던 것과 같다. 넥서스의 트라이펙타가 그 가치를 인정받기 전까지 프로덕트 사용성 자체로 버텨낼 수 있을지가 중요하다.

하지만 장기적으로는 검증 가능성이 중요하다. AI 에이전트가 금융 거래의 주체로 부상하면 판이 바뀐다. AI 에이전트는 상대 AI 에이전트의 데이터를 그대로 입력값으로 받아 다음 거래를 실행한다. 한 곳의 오류가 연쇄적으로 전파된다. 사람은 이상하다 싶으면 멈추지만, AI 에이전트는 멈추지 않는다. 암호학적 실행 증명이 없으면 이 연쇄를 끊을 방법이 없다.

기존 블록체인은 이 규모를 감당하도록 설계되지 않았다. 속도와 검증을 동시에 잡으려면 둘 중 하나를 포기해야 했다. 영지식 증명은 연산을 오프체인에서 처리하고 증명만 온체인에 기록한다. 검증 가능성이 선택이 아닌 전제가 되는 시장에서, 넥서스의 구조적 가치는 지금보다 커진다.

에이전트 금융은 아직 초기다. 다만 시간은 넥서스 편일 수 있다. 자율 거래가 늘수록 검증 가능한 인프라의 수요는 함께 커진다. 넥서스가 지금 만들고 있는 구조, L1과 거래소와 스테이블코인이 하나의 검증 가능한 환경 안에서 맞물리는 설계는 더욱 중요해질 것이다.

아키텍처는 설득력이 있다. 남은 건 실행과 시간이다.

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이 보고서는 넥서스(Nexus)로부터 일부 원고료 지원을 받았으나, 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 독립적인 조사를 통해 작성되었습니다. 하지만 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 이에 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않으며 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

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타이거리서치는 리포트의 공정 사용을 지지합니다. 이는 공익적 목적으로 콘텐츠를 인용하되 상업적 가치에 영향을 주지 않는 범위에서의 넓은 사용을 허용하는 원칙입니다. 공정 사용 규칙에 따라, 리포트를 사전 허가 없이 사용할 수 있으나, 타이거리서치 리포트를 인용 시에는 1) 출처로 ‘타이거리서치’를 분명히 밝히고, 2) 타이거리서치의 브랜드 가이드라인에 맞는 로고(Black/White)를 포함시켜야 합니다. 자료를 재구성하여 출판할 경우에는 별도의 협의가 요구됩니다. 사전 허가 없는 사용은 법적 조치를 초래할 수 있습니다.

The DeFi market spent years stacking yield on top of yield, riding a sugar rush of artificially high returns. That era is over. Now, DeFi is plugging into real-world assets (RWA) as its actual power grid, opening a new chapter.

Key Takeaways

• Aave V3’s USDC deposit rate stands at 2.7%, below the U.S. 10-year Treasury yield of 4.3%. DeFi’s dopamine hit is fading.

• The market is not dead. Yields have fallen, but RWA and stablecoins have grown into a multi-hundred-billion-dollar market, evolving in a new direction.

• The failures of Compound, Curve, and Olympus share a common lesson. Any structure where tokens prop up other tokens collapses the moment external capital stops flowing in.

• DeFi was a power strip with no outlet. RWA connects that circuit to a real external power grid.

• The market is maturing. It is anchoring to real underlying assets (RWA) and showing signs of coordinated accountability, as seen in initiatives like DeFi United.

1. Falling Yields, Growing Market

DeFi is no longer a high-yield product.

Since 2022, the spread between DeFi and government bonds has narrowed toward zero and, in some periods, inverted. As of April 2026, Aave V3’s USDC deposit rate of approximately 2.7% sits below both the Fed funds rate (3.5%) and the 10-year U.S. Treasury yield (4.3%).

There used to be a clear reason to take on risk.

On-chain yields were incomparably higher than bank deposits. That is no longer the case. If the returns on DeFi, after absorbing all on-chain risks such as hacks and depeg events, fall below those of traditional finance, retail users have less reason to actively engage with DeFi.

Yet the market itself is growing in a different direction. DeFi yields have fallen, but RWA and stablecoin markets, converging with traditional finance, are scaling into the hundreds of billions. Institutional entry has played a major role in this shift.

However, institutions often overlook DeFi’s history and existing community, bringing in the conventions of traditional finance wholesale. Before institutional entry, DeFi was an incentive-driven market. Some protocols gained market recognition through incentive strategies and, in doing so, shifted the market paradigm. That model persists in DeFi today, and Aave, a protocol that emerged during DeFi Summer, now serves as the benchmark rate provider for DeFi protocols.

Understanding the players who have remained in the market is essential groundwork for new institutional entrants. This piece traces the protocols that drove DeFi’s defining narratives across its lifecycle, and the lessons the market drew from them.

2. DeFi’s History: From Experiment to Collapse to Reinvention

DeFi did not begin as a market built on incentive promises. The starting point was simple: “Can we lend, exchange, and use assets as collateral on a blockchain, without intermediaries?”

The early phase was closer to financial experimentation. What mattered was the fact itself: loans without banks, exchange without exchanges, liquidity created by anyone with collateral. But after 2020, the market moved quickly in a different direction. Token incentives became the primary mechanism for attracting capital. Countless protocols and ideas emerged, but only a handful survived. The market learned from each narrative and kept adjusting course.

Compound incorporated its native token ($COMP) into yield incentives to attract large-scale liquidity. But when other projects replicated the same playbook, new inflows dried up and the structural fragility was exposed.

Curve transformed governance voting into a contest over which pools received yield, turning yield competition into a war over protocol control. The market learned that DeFi governance, too, can become a target for monopolization of power and incentives.

OlympusDAO was the most extreme case. It used high APY to demonstrate the possibility of DeFi owning its own liquidity without relying on external capital. However, much of its yield depended on new token issuance and incoming capital rather than real cash flow. When inflows slowed, both the price of its governance token OHM and confidence in the protocol collapsed together.

The lesson the market drew from all three: “When the source of yield is the protocol’s own token, the structure does not last.” This experience changed how users, builders, and institutions view DeFi.

And into that gap, new movements began to emerge: EigenLayer, Pendle, YBS, and RWA.

2.1. Compound: The Bubble Built by Token Distribution

In June 2020, Compound began distributing its governance token, $COMP, to users. Both depositors and borrowers received token rewards. In some periods, $COMP rewards exceeded borrowing costs, creating a situation where “borrowing money actually made you money.”

It was a new paradigm. As users flooded in, Ethereum gas fees surged, and paying tens of dollars for a single transfer became routine. Depositing and borrowing were no longer simple financial acts. They became tools for farming rewards, and yield-seeking capital moved rapidly between protocols.

This period is known as DeFi Summer. Uniswap, Aave, and Yearn Finance rose in quick succession, and on-chain finance solidified as an independent market. But what Compound ultimately built was a structure that attracted capital through token-dependent incentives, and where that capital in turn pushed up token prices. The tendency of DeFi users today to react sharply to yield rates, liquidity, and reward structures was formed in this period.

2.2. Curve and veCRV: The Opening of the Curve Wars

Curve began as something close to a stablecoin exchange. But the introduction of veCRV changed its character entirely. The longer users locked up CRV, the more veCRV they received, and that veCRV carried voting power over gauge weight allocations, determining how CRV rewards were distributed across pools.

From this point, the focus of competition shifted from yields themselves to the power to move them. Those with more veCRV could direct more incentives toward their own pools. Protocols naturally began competing to accumulate veCRV, and that competition became the Curve Wars.

Initially, the structure appeared attractive to both retail users and builders. Retail users earned higher rewards the longer they locked, while builders could reduce circulating supply and direct liquidity to target pools. This is why similar models spread across the ecosystem, including Balancer’s veBAL and Frax’s veFXS.

Over time, however, that power did not remain with individual users. Meta-protocols like Convex aggregated and locked CRV on behalf of users, offering boosted rewards in exchange for accumulating veCRV voting power. The Curve Wars expanded to Convex as its new battlefield.

What veCRV ultimately demonstrated was that control over yield is a stronger incentive than yield itself. And rather than holding that power directly, users delegated it to more efficient intermediaries like Convex. Curve revealed that governance rights in DeFi can become yield-generating assets in their own right, and that such rights are prone to consolidation.

2.3. OlympusDAO: A Golden Age Built on Game Theory

Even after Curve’s veToken mechanism emerged, liquidity remained DeFi’s most persistent challenge. Externally sourced liquidity left as soon as better incentives appeared elsewhere. This was mercenary capital.

OlympusDAO, which emerged in the second half of 2021, drew attention as a proposed solution. Its core had three elements: Protocol-Owned Liquidity, where the protocol itself owns its liquidity; the (3,3) game theory framework, which holds that the best outcome emerges when all participants choose to stake; and an extreme APY that exceeded 200,000% at launch.

But the structure did not hold. OHM’s returns relied heavily on new token issuance rather than real cash flow. The bonding mechanism spawned dozens of fork projects, but OHM’s price ultimately fell more than 90%. After this, builders began asking “where does the yield actually come from” before asking “how high can the yield go.”

2.4. EigenLayer and Pendle: From Horizontal Farming to Vertical Leverage

The collapse reshaped how retail users behaved. The 2020 to 2022 playbook was simple: farm incentives first, exit first. It was common for a single user to spread funds across multiple protocols simultaneously. Farming in that era was horizontal. Capital moved between protocols chasing higher APY.

After 2022, this approach lost efficiency. Token incentives proved unsustainable, and airdrop competition intensified. Simply depositing across multiple venues yielded diminishing returns. Capital began moving toward stacking multiple layers of yield from a single asset: restaking stETH, redeploying LRTs into DeFi, and splitting yield rights to capture points and future returns.

EigenLayer and Pendle sat at the center of this shift. Starting in 2024, EigenLayer opened a restaking structure that allowed already-staked ETH and LSTs to generate additional rewards. EigenLayer’s TVL grew from under $400 million to $18.8 billion in roughly six months, a clear sign that capital was moving rapidly toward restaking over simple deposits.

Pendle split yield-bearing assets into PT and YT. PT represents a claim close to principal, while YT captures all yield, rewards, and points accrued until maturity. YT goes to zero at maturity, but until then it extracts maximum points and returns. Even without deep structural understanding, buying YT became a farming strategy that leverages both time and capital.

The strategy shifted from scattering capital across protocols to stacking multiple layers of reward from a single asset.

3. Redesigning the Revenue Model: RWA and YBS

Builders once focused on driving TVL through token incentives. As TVL grew, protocols appeared to be scaling, and token prices followed. The problem was that the liquidity never stayed for long.

TVL still matters as a metric. But the emphasis has shifted toward fee-based revenue, real asset backing, and regulatory readiness. The reason is a new variable: institutions. Institutions ask harder questions about where the yield comes from and what assets underpin it.

Products are evolving to absorb both demands at once.

3.1. RWA (Real World Asset): Institutions Enter the Market in Earnest

Since 2024, traditional financial institutions including BlackRock, Franklin Templeton, and JPMorgan have begun entering the on-chain market under the banner of RWA. The approach involves issuing off-chain assets, such as U.S. treasuries, money market funds, private credit, gold, and real estate, as tokens and distributing them on-chain.

The on-chain RWA market has grown from a few billion dollars in 2022 to tens of billions as of April 2026. Tokenized treasuries and private credit are driving that growth.

The institutional products currently leading the market are BlackRock BUIDL and Franklin Templeton BENJI. BUIDL and BENJI cover similar asset types but differ in approach. BUIDL is effectively institutional-only, while BENJI is accessible from as little as $20, making it open to U.S. retail as well.

Beyond these, Apollo, Hamilton Lane, and KKR are accelerating the tokenization of private funds and private credit in partnership with on-chain issuance platforms such as Securitize.

For institutions, the on-chain market is less a new frontier to explore than a new distribution channel. Accordingly, protocols serving institutional participants are building out the requisite KYC and AML frameworks, custody infrastructure, legal jurisdiction coverage, and risk management frameworks to match.

3.2. Yield-Bearing Stablecoins (YBS): A Dollar with Yield Built In

The segment worth watching here is YBS. Yield-bearing stablecoins (YBS) are stablecoins with yield embedded directly into the token itself. Ondo USDY, Sky sUSDS, Ethena sUSDe, and the previously mentioned BlackRock BUIDL and Franklin BENJI all fall into this category.

Simply holding these assets causes yield generated from the underlying to accumulate. The underlying assets include U.S. treasuries, funding rates, staking interest, and money market funds. The structure closely resembles a traditional finance MMF migrated on-chain.

Based on YPO data from StableWatch, Ethena sUSDe, Sky sUSDS, BlackRock BUIDL, and Sky sDAI rank among the top products by cumulative yield paid out. Figures vary depending on how each product is counted, but YBS has clearly grown beyond a niche experiment into a category where real interest is being distributed.

That said, simply porting an MMF on-chain is not a differentiator on its own. The real differentiator lies in composability. BUIDL makes up 90% of Ethena’s USDtb reserves, and USDtb is used as collateral on Aave.

In other words, what were once base products sitting in the real world as RWA instruments have become stable structural components. This is no longer a market running on a finite internal battery. It has started drawing current from outside.

4. Players Building the RWA Power Grid, Learned from Past Failures

Until now, DeFi kept daisy-chaining power strips plugged back into themselves and called it a flywheel.

Strip on top of strip, with leverage and derivatives plugged in at the end. The problem was that the current never came from outside. It was mostly token incentives that protocols generated themselves. Compound created loans backed by its own token; Curve used its own token to retain liquidity providers.

It looked as if each was supplying power to the other, but in reality it was a structure running on a shared, finite battery. When the market shook, voltage dropped from the bottom up, and the products at the furthest end began to go dark. There was a limit to the load a self-referencing power strip could bear.

RWA connects this structure to a real power grid for the first time. Cash flows generated by the real economy, such as bond interest, real estate rental income, and trade receivables, become the current running through on-chain finance. Interest rates are determined not by internal token incentives but by external market demand, interest rates, and credit risk.

Once the current begins to flow, devices for issuance, custody, collateral, lending, and settlement can be connected in sequence on top of it. Financial products that were difficult to engineer in legacy DeFi become viable on this power grid. The question is not how many more strips to plug in, but how stable a current can be drawn.

This is where the core of on-chain RWA lies. Place assets with real underlying value on-chain, and connect financial functions on top of the cash flows they generate. If legacy DeFi borrowed liquidity using token incentives as a temporary battery, today’s RWA market is trying to retain liquidity through the cash flows of the assets themselves.

The players in today’s market are each building this power grid from their own position.

• Theo decides which assets to connect on-chain. It selects the assets that will serve as the power source.

• Plume builds the infrastructure through which those assets can be issued and distributed. It lays the transmission lines and switching infrastructure through which current can flow.

• Morpho uses those distributed assets as collateral to build lending and collateral markets. It is the first financial device on the power grid that actually draws electricity.

No single player owns the entire grid. The new financial circuit called on-chain RWA is only complete when the power source, transmission network, and points of use are all connected.

4.1. Theo: A Case of Repositioning the Customer Base

Theo is a case study in starting from asset selection and rebuilding the customer base from the ground up.

Theo’s flagship product was once strategy vaults. But as the market shifted, what retail wanted and what institutions wanted began to diverge. Theo accepted that transition and redefined its customer base entirely.

The core product is thBILL. It is a basket of institutional-grade tokenized U.S. short-term treasuries sourced from regulated issuers, designed to generate stable yield as a core asset within the Theo ecosystem. The roadmap has since added thGOLD, with thUSD, a YBS issued against thGOLD as collateral, also set to launch shortly.

It is not just the product that changed. This demonstrates that a player which started with retail incentives can simultaneously be architected to speak the language of institutions.

4.2. Plume: Building the Environment Where RWA Operates

Plume is a case study in bundling the infrastructure for asset distribution with the demand sitting on top of it.

For institutions, putting assets on-chain is not enough. What is needed is end-to-end infrastructure spanning issuance, compliance, distribution, and yield productization. For on-chain users, access to institutional-grade assets like treasuries and funds requires a supporting product structure.

Nest is a yield protocol built on top of Plume’s infrastructure. It packages yield generated from institutional-grade RWAs into a format users can access by depositing stablecoins. Each vault, including nBASIS, nTBILL, and nWisdom, delivers yield backed by a different real-world asset, and vault tokens move and circulate freely within DeFi.

WisdomTree has launched 14 tokenized funds, Apollo Global has deployed a $50M credit strategy, and Invesco has migrated a $6.3B senior loan strategy onto Plume. Nest serves as the demand gateway to these institutional assets.

Beyond its own rails, Plume functions as integrated infrastructure that creates a distribution channel between institutional assets and on-chain demand.

4.3. Morpho: Adding Financial Functionality to Institutional Assets

Morpho is a case study in turning assets into collateral, loans, and liquidity.

For institutions, registering assets on-chain is only the starting point. What matters is whether those assets can be used as collateral, and whether liquidity can be extracted on that basis. Lending terms and risk parameters must be clearly defined, and execution must be viable within custody and compliance frameworks.

The leading example is Apollo ACRED. Apollo not only deployed its credit strategy on Plume, but also enabled ACRED to be used as collateral on Morpho, allowing holders to borrow stablecoins while maintaining their fund position. ACRED is a tokenized private credit fund based on Apollo’s Diversified Credit Securitize Fund, issued on-chain via Securitize.

Only when institutional assets can serve as collateral, generate loans, and produce liquidity do they become usable material for on-chain finance.

5. What Remains After the Dopamine Fades

The golden era of decentralized finance (DeFi), in retrospect, was closer to a mirage built on token incentives and leverage.

Some corners of the market remain skeptical about DeFi’s recovery potential, pointing to the string of hacking incidents.

Yet the recent Kelp DAO rsETH incident and the formation of DeFi United are telling a rather unlikely story that cuts against that view. As of April 28, 2026, Aave and DeFi United have successfully raised over $300M, surpassing the $190M originally drained in the exploit.

This shows that a trust infrastructure and a more mature model of shared accountability are beginning to take shape in the market.

What DeFi’s history has taught us is that it used to be a market where no one was accountable. Fast access to high-yield tokens was users’ sole objective, and builders designed yield mechanisms to match that demand, often walking away once their funding targets were met.

But the market is now shifting toward one where accountability must be deliberately designed into the system. It is not yet a complete financial system, but what is clear is that a movement has emerged to identify shared problems and distribute losses and responsibility.

The reason many feel the market is no longer viable is not just security issues, but also the disappearance of immediate rewards and yields, and the absence of any new narrative or catalyst.

The word “DeFi” is losing its force over time. The market is already fragmenting under more specific labels: lending, stablecoins, RWA, restaking, on-chain credit.

The word is not the point. The experiments that started from it are maturing into structures that put more assets into actual productive motion.

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Key Takeaways

• Aave V3의 USDC 예치금리는 2.7%다. 미국 10년물 국채(4.3%)보다 낮다. DeFi에서 도파민이 빠졌다.

• 그러나 시장은 죽지 않았다. 이율은 떨어졌지만 RWA와 스테이블코인은 수천억 달러 규모로 커지며 다른 방향으로 자라고 있다.

• Compound, Curve, Olympus의 실패는 하나로 모인다. 토큰이 토큰을 받치는 구조는 외부 자본이 끊기는 순간 무너진다.

• DeFi는 콘센트 없는 멀티탭이었다. RWA가 그 회로를 실존하는 외부 전력망에 연결한다.

• 시장은 성숙해지고 있다. 베이스를 담당하는 자산의 본질(RWA)와 연결되고, DeFi United와 같이 연대하여 책임지는 움직임 또한 보인다.

1. 낮아지는 이율, 성장하는 시장

DeFi는 더 이상 고이율 상품이 아니다.

2022년 이후 DeFi와 국채 간 스프레드는 0에 가까워졌고, 일부 구간에서는 역전됐다. 2026년 4월 기준 Aave V3의 USDC 예치 금리 약 2.7%는 Fed 기준금리(3.5%) 10년물 미국채(4.3%)보다도 낮다.

이전에는 위험을 감수할 이유가 분명했다.

은행 예금과 비교조차 안 될 만큼 높은 이자가 온체인에 있었기 때문이다. 하지만 지금은 상황이 다르다. 해킹, 디페그 이슈 등 온체인 리스크를 모두 떠안고 받는 수익이 제도권 금융보다 낮다면, 리테일 유저 입장에서는 DeFi를 적극 활용할 이유가 줄어든다.

그런데 시장 자체는 다른 방향으로 성장하고 있다. DeFi 이율은 낮아졌지만, 전통 금융과 결합되는 RWA, 스테이블코인 시장은 수천억 단위로 성장하고 있다. 여기에는 전통기관의 진입이 큰 영향을 미쳤다.

다만 기관들은 종종 DeFi와 기존 커뮤니티의 히스토리를 지나치고, 전통 금융의 문법을 그대로 들여오려는 모습을 보인다. 기관이 들어오기 전까지의 DeFi는 인센티브가 중심이 되는 시장이었다. 어떤 프로토콜은 인센티브 전략을 통해 시장에서 인지도를 높였고, 나아가 시장 패러다임을 바꿨다. 그 양식은 현재까지도 DeFi에서 활용되며, DeFi Summer 당시 등장했던 프로토콜인 Aave는 현재 DeFi 프로토콜의 기준 금리를 제공하는 역할을 한다.

시장에 남아 있는 플레이어들을 이해하는 것은 신규 기관 진입자에게 필수적인 선행 작업이다. 이 글에서 DeFi의 대표적인 서사를 이끌었던 프로토콜과 이를 통해 교훈을 얻은 시장의 진화 과정을 차례대로 훑어보고자 한다.

2. DeFi의 역사: 실험에서 붕괴, 그리고 재편

DeFi는 처음부터 인센티브를 약속하며 시작된 시장이 아니었다. 출발점은 단순했다. “중개기관 없이 블록체인 위에서 돈을 빌리고, 교환하고, 담보로 쓸 수 있는가?”였다.

초반은 금융 실험에 가까웠다. 은행 없이 대출이 가능하고, 거래소 없이 교환이 가능하며, 누구나 담보를 맡기고 유동성을 만들 수 있다는 사실 자체가 중요했다. 하지만 2020년 이후 시장은 빠르게 다른 방향으로 움직였다. 토큰 인센티브가 자본을 끌어들이는 핵심 수단이 됐다. 수많은 프로토콜과 아이디어가 등장했지만 살아남은 프로토콜은 극소수이다, 시장은 지난 서사를 통해 배우고 계속 방향을 수정해 나갔다.

Compound는 자체 토큰($COMP) 인센티브를 금리에 포함해 대규모 유동성을 끌어들였지만, 같은 플레이를 다른 프로젝트에서 진행하자 신규 유입이 끊기며 구조의 취약성을 드러냈다.

Curve는 거버넌스 투표를 통해 특정 풀의 수익률을 부스팅했고, 보팅 파워를 위한 권한 전쟁으로 바꾼 사례다. 시장은 이를 통해 DeFi 거버넌스도 결국 권한과 인센티브가 독점될 수 있다는 점을 배웠다.

OlympusDAO는 가장 극단적인 사례로, 높은 APY를 앞세워 DeFi가 외부 유동성에 의존하지 않고 자체 유동성을 소유할 수 있다는 가능성을 증명했다. 다만 수익의 상당 부분이 실제 현금흐름이 아니라 신규 토큰 발행과 유입 자본에 기대고 있었기 때문에, 유입이 둔화되자 거버넌스 토큰인 OHM의 가격과 신뢰가 함께 무너졌다.

위 세 사례에서 시장이 배운 것은 “수익의 원천이 프로토콜 자체 토큰일 때, 구조는 지속되지 않는다”였다. 이 경험이 유저, 빌더, 기관이 DeFi를 바라보는 방식을 바꿨다.

그리고 그 빈자리를 EigenLayer, Pendle, YBS, RWA 같은 새로운 흐름이 채우기 시작했다.

2.1. Compound: 토큰 분배가 만든 거품

2020년 6월, Compound는 거버넌스 토큰인 $COMP를 사용자에게 분배하기 시작했다. 예치자와 차입자 모두 토큰 보상을 받았다. 일부 구간에서는 차입 이자보다 $COMP 보상이 더 커지며 “돈을 빌리면 오히려 돈을 버는” 상황까지 벌어졌다.

새로운 패러다임이었다. 유저들이 몰리면서 이더리움 가스비가 폭등했고, 단순 송금 한 건에 수십 달러를 내는 일이 흔해졌다. 예치와 차입은 더 이상 단순한 금융 행위가 아니었다. 보상을 캐는 수단이 됐고, 수익을 쫓는 자본은 프로토콜 사이를 빠르게 옮겨 다녔다.

이 시기를 DeFi Summer라고 부른다. Uniswap, Aave, Yearn Finance 등이 잇달아 부상했고, 온체인 금융은 하나의 독립적인 시장으로 굳어졌다.

하지만 Compound가 만든 것은 결국 토큰에 의존한 인센티브로 자본을 끌어들이고, 그 자본이 다시 토큰 가격을 밀어 올리는 구조였다. 지금도 DeFi 사용자가 수익률, 유동성, 보상 구조에 민감하게 반응하는 현상은 이때 굳어진 것이다.

2.2. Curve와 veCRV: 커브 전쟁의 서막

Curve는 처음엔 스테이블코인 교환소에 가까웠다. 하지만 veCRV가 등장하며 성격이 완전히 바뀌었다. CRV를 오래 락업할수록 더 많은 투표권 역할을 하는 veCRV를 받을 수 있었고, 이 투표권은 제안에서 gauge 투표를 통해 특정 풀에 배정되는 CRV 보상 비중에 영향을 줬다.

이때부터 경쟁의 초점은 수익률 자체가 아니라, 수익률을 움직이는 권한으로 옮겨갔다. veCRV를 많이 가진 쪽은 자기 풀로 더 많은 인센티브를 끌어올 수 있었다. 자연스럽게 프로토콜들은 veCRV를 확보하려 했고, 이 경쟁이 커브 전쟁으로 이어졌다.

초기에는 리테일과 빌더 모두에게 괜찮은 구조처럼 보였다. 리테일은 CRV를 오래 묶을수록 더 높은 보상을 받을 수 있었고, 빌더는 토큰 유통량을 줄이면서 원하는 풀에 유동성을 유도할 수 있었다. Balancer의 veBAL, Frax의 veFXS처럼 비슷한 모델이 퍼진 것도 이 때문이다.

하지만 시간이 지나며 권한은 개별 유저에게만 부여되지 않았다. Convex 같은 메타 프로토콜이 유저 대신 CRV를 모으고 락업하면서 보상 부스트를 제공했고, 그 대가로 veCRV 권한을 모았다. 결국 Curve War의 전장은 Convex로 확장됐다.

결국 veCRV가 증명한 것은 수익률 자체보다 그것을 만드는 권한이 더 강력한 유인이라는 점이었다. 그리고 사람들은 그 힘을 직접 갖기보다 Convex 같은 더 효율적인 중간 플랫폼에 맡겼다. Curve는 DeFi에서 거버넌스 권한도 수익을 만드는 자산이 되며, 그 권한이 다시 한곳으로 모일 수 있다는 걸 드러냈다.

2.3. OlympusDAO: 게임이론으로 쌓아 올린 황금기

Curve의 veToken 메커니즘이 나타난 이후에도 여전히 DeFi의 가장 큰 고민은 유동성이었다. 외부에서 빌려온 유동성은 더 높은 인센티브가 생기면 곧바로 빠져나갔다. 이른바 용병 자본이다.

2021년 하반기 등장한 OlympusDAO는 이 문제의 해법으로 화제가 됐다. 핵심은 세 가지였다. 프로토콜 자체가 유동성을 소유하는 Protocol-Owned Liquidity, 참여자 모두가 Stake를 택할 때 최선의 결과가 나온다는 3,3 게임이론, 그리고 론칭 초기에 20만%를 넘겼던 극단적인 APY다.

하지만 이 구조는 오래 버티지 못했다. OHM의 수익은 실제 현금흐름보다 신규 토큰 발행에 크게 의존했다. Bonding 메커니즘은 수십 개의 포크 프로젝트를 낳았지만, OHM 가격은 이후 90% 이상 하락했다.

그 뒤 빌더들은 “수익률을 얼마나 높일 것인가”보다 “수익이 실제로 어디서 오는가”를 먼저 고민하기 시작했다.

2.4. EigenLayer와 Pendle: 수평적 파밍에서 수직적 레버리지로

붕괴의 경험은 리테일의 행동 방식도 바꿨다. 2020년부터 2022년까지의 플레이북은 단순했다. 가장 먼저 인센티브를 캐고, 가장 먼저 빠져나온다. 한 사용자가 동시에 여러 프로토콜에 자금을 분산 예치하는 일도 흔했다. 당시의 파밍은 말 그대로 수평적이었다. 자본은 더 높은 APY를 찾아 프로토콜 사이를 옮겨 다녔다.

하지만 2022년 이후 이 방식의 효율은 떨어졌다. 토큰 인센티브는 지속이 불가능했고, 에어드랍 경쟁은 더 치열해졌다. 단순히 여러 곳에 자금을 넣어두는 것만으로는 보상이 줄었다. 그래서 자본은 한 자산을 여러 겹으로 활용하는 쪽으로 움직였다. stETH를 리스테이킹하고, LRT를 다시 DeFi에 넣고, 수익권을 따로 분리해 포인트와 미래 수익을 노리는 방식이다.

이 전환의 중심에 EigenLayer와 Pendle이 있었다. 2024년을 시작으로 EigenLayer는 이미 스테이킹된 ETH나 LST를 다시 활용해 추가 보상을 얻는 리스테이킹 구조를 열었다. EigenLayer의 TVL은 약 6개월 사이 4억 달러 미만에서 188억 달러까지 커졌다. 단순 예치보다 리스테이킹 구조로 자본이 빠르게 이동했다는 방증이다.

Pendle은 이자가 붙는 자산을 PT와 YT로 쪼갰다. PT는 원금에 가까운 권리이고, YT는 만기 전까지 발생하는 수익, 보상, 포인트를 가져가는 권리다. 특히 YT는 만기에 가치가 0이 되지만, 그 전까지 포인트와 수익을 최대한 긁어모을 수 있다. 구조를 깊게 몰라도, YT를 사는 것 자체가 시간과 자본을 레버리지하는 파밍 전략이 됐다.

여러 프로토콜에 돈을 흩뿌리던 방식에서, 하나의 자산으로 여러 층위의 보상을 쌓는 방식으로 전략이 바뀌었다.

3. 수익 모델의 재설계: RWA와 YBS

빌더들은 한때 토큰 인센티브로 TVL을 끌어올리는 데 집중했다. TVL이 커지면 프로토콜이 성장하는 것처럼 보였고, 토큰 가격도 따라 움직였다. 문제는 그 유동성이 오래 머물지 않는다는 점이었다.

물론 TVL은 여전히 중요한 지표다. 하지만 이제는 수수료 기반 수익, 실물 담보, 규제 대응에 더 무게를 두게 됐다. 기관이라는 변수가 생겼기 때문이다. 기관은 “이 수익이 어디서 나오고, 어떤 자산이 받쳐주는가”를 더 따진다.

제품은 이 두 수요를 모두 받아내는 방향으로 달라지고 있다.

3.1. RWA(Real World Asset): 기관들의 본격 시장 진입

2024년 이후 BlackRock, Franklin Templeton, JPMorgan 같은 전통 금융기관이 RWA를 앞세워 온체인 시장에 들어오기 시작했다. 미국 국채, 머니마켓펀드, 사모 크레딧, 금, 부동산 같은 오프체인 자산을 토큰 형태로 발행해 온체인에서 유통시키는 방식이다.

온체인 RWA 시장은 2022년 수십억 달러 규모에서 2026년 4월 수백억 달러 규모로 커졌다. 토큰화 국채와 사모 크레딧이 성장을 견인하고 있다.

현재 시장을 주도하는 기관 상품은 BlackRock BUIDL과 Franklin Templeton BENJI다. BUIDL과 BENJI는 비슷한 자산을 다루지만 접근 방식은 다르다. BUIDL은 사실상 기관 전용 상품에 가깝고, BENJI는 20달러부터 접근할 수 있어 미국 리테일에게도 열려 있다.

이 외에도 Apollo, Hamilton Lane, KKR 등이 Securitize 같은 온체인 발행 플랫폼과 손잡고 사모 펀드와 사모 크레딧 토큰화에 속도를 내고 있다.

기관에게 온체인 시장은 새로 개척할 영역이라기보다 새로운 유통 채널에 가깝다. 때문에 기관을 맞이하는 프로토콜도 여기에 맞춰 KYC와 AML, 커스터디, 법적 관할권, 리스크 관리 프레임워크를 갖춰가고 있다.

3.2. 수익 내장형 스테이블코인(YBS): 수익이 내장된 달러

여기서 눈여겨볼 세그먼트는 YBS이다. 수익 내장형 스테이블코인(YBS)은 수익이 토큰 자체에 내장된 스테이블코인이다. Ondo USDY, Sky sUSDS, Ethena sUSDe과 앞서 언급한 BlackRock BUIDL, Franklin BENJI 등이 여기에 포함된다.

이 자산들은 보유만 해도 기초 자산에서 발생한 수익이 쌓인다. 기초 자산은 미국 국채, 펀딩비, 스테이킹 이자, 머니마켓펀드 등이다. 전통 금융의 MMF를 온체인으로 옮긴 구조에 가깝다.

StableWatch의 YPO 데이터 기준으로 Ethena sUSDe, Sky sUSDS, BlackRock BUIDL, Sky sDAI 등이 누적 수익 지급액 상위권에 있다. 상품별 집계 기준에 따라 차이는 있지만, YBS가 단순한 실험을 넘어 실제 이자가 지급되는 카테고리로 분명히 커졌다.

다만 단순히 MMF를 온체인으로 이식하는 것만으로는 차별점이 없다. 진짜 차별점은 조합 가능성에 있다. BUIDL이 Ethena의 USDtb 리저브 90%를 구성하고, USDtb는 Aave에서 담보로 활용된다.

즉 기존 베이스 상품이 현실 세계에 있던 RWA 상품이 됐고, 상품들이 안정된 구조가 되는 것이다. 한정된 배터리 안에서 돌아가는 시장이 아닌 외부의 전력을 끌어다 쓰기 시작했다.

4. 실패를 교훈삼아 RWA 전력망을 까는 플레이어들

지금까지 DeFi는 콘센트 없는 멀티탭을 계속 이어 붙이며 그걸 플라이휠이라고 불렀다.

멀티탭 위에 멀티탭을 꽂고, 그 끝에 다시 레버리지와 파생 상품을 연결했다. 문제는 전류가 외부에서 들어온 것이 아니라, 대부분 프로토콜이 스스로 만든 토큰 인센티브였다는 점이다. Compound는 자체 토큰을 담보로 대출을 만들었고, Curve는 자체 토큰으로 유동성 공급자를 붙잡았다. 서로가 서로에게 전력을 공급하는 것처럼 보였지만, 실제로는 한정된 배터리를 돌려 쓰는 구조였다. 시장이 흔들리자 전압은 아래부터 떨어졌고, 가장 끝에 연결된 상품부터 꺼지기 시작했다. 콘센트 없는 멀티탭이 감당할 수 있는 부하에는 한계가 있었다.

RWA는 이 구조를 실제 전력망에 연결한다. 채권 이자, 부동산 임대료, 수출입 대금처럼 현실 경제에서 발생하는 현금흐름이 온체인 금융의 전류가 된다. 이자율도 내부 토큰 인센티브가 아니라 외부 시장의 수요, 금리, 신용위험에 의해 결정된다. 전류가 들어오기 시작하면 그 위에 발행, 보관, 담보, 대출, 결제라는 장치를 차례로 연결할 수 있다. 기존 DeFi에서는 설계하기 어려웠던 금융 상품도 이 전력망 위에서는 작동 가능해진다. 문제는 더 많은 멀티탭을 꽂는 것이 아니라, 얼마나 안정적인 전류를 끌어올 수 있느냐다.

온체인 RWA의 핵심은 바로 여기에 있다. 실질 가치를 가진 자산을 온체인에 올리고, 그 현금흐름을 기반으로 금융 기능을 연결하는 것이다. 과거 DeFi가 토큰 인센티브라는 임시 배터리로 유동성을 빌려왔다면, 지금의 RWA 시장은 자산 자체의 현금흐름으로 유동성을 붙잡으려 한다.

현재 시장의 플레이어들은 이 전력망을 각자의 위치에서 구축하고 있다.

• Theo는 어떤 자산을 온체인에 연결할지 결정한다. 전력원이 될 자산을 고르는 역할이다.

• Plume은 그 자산이 발행되고 유통될 수 있는 인프라를 만든다. 전류가 흐를 수 있는 송전망과 배전반을 까는 역할이다.

• Morpho는 유통된 자산을 담보물로 삼아 대출과 담보 시장을 구축한다. 전력망 위에 실제로 전기를 쓰는 첫 번째 금융 장치다.

한 플레이어가 모든 전력망을 소유하는 것이 아니다. 전력원, 송전망, 사용처가 맞물릴 때 온체인 RWA라는 새로운 금융 회로가 완성된다.

4.1. Theo: 고객층을 바꾼 사례

Theo는 자산을 고르는 자리에서 출발해 고객층까지 다시 짠 사례다.

과거 Theo의 주력 상품은 전략 볼트였다. 하지만 시장이 바뀌면서 리테일이 원하는 것과 기관이 원하는 것이 갈라졌다. Theo는 이 전환을 받아들였고, 고객층 자체를 다시 정의했다.

핵심 제품은 thBILL이다. 규제된 발행자에게서 조달한 기관급 토큰화 미국 단기국채 바스켓으로, Theo 생태계 안에서 안정적으로 수익을 내도록 설계된 핵심 자산이다. 이후 로드맵에 thGOLD를 출시했고 곧 thGOLD를 담보로 발행되는 YBS, thUSD도 출시될 예정이다.

상품만 바꾼 게 아니다. 리테일 인센티브로 시작한 플레이어가 동시에 기관의 언어로도 설계될 수 있다는 것을 보여준다.

4.2. Plume: RWA가 작동하는 환경을 만드는 플레이어

Plume은 자산이 유통될 인프라부터 그 위 수요까지 한 번에 묶은 사례다.

기관으로서는 자산을 체인에 올리는 것만으로는 부족하다. 발행, 컴플라이언스, 유통, 수익 상품화까지 이어지는 인프라가 필요하다. 온체인 사용자 입장에서는 국채나 펀드 같은 기관급 자산에 접근할 수 있는 상품 구조가 뒷받침돼야 한다.

Nest는 Plume의 인프라 위에 올라가는 수익 프로토콜이다. 기관급 RWA에서 발생하는 수익을 사용자가 스테이블코인을 예치해 접근할 수 있는 형태로 구성해 제공한다. nBASIS, nTBILL, nWisdom 등 각 볼트는 서로 다른 실물 자산을 기반으로 수익을 제공하고, 볼트 토큰은 DeFi 내에서 자유롭게 이동·활용된다.

WisdomTree가 14개 토큰화 펀드를 출시했고, Apollo Global이 5000만 달러 규모의 크레딧 전략을 배포했으며, Invesco는 63억 달러 규모의 선순위 대출 전략을 Plume 위로 옮겼다. Nest는 이 기관급 자산에 대한 수요 창구다.

Plume은 자체 레일과 더불어, 기관 자산과 온체인 수요 사이의 유통 경로를 만드는 통합 인프라 역할을 한다.

4.3. Morpho: 기관 자산에 금융 기능을 붙이는 플레이어

Morpho는 자산을 담보와 대출과 유동성으로 바꾸는 사례다.

기관에게 자산을 체인에 등록하는 것은 시작일 뿐이다. 관건은 그 자산을 담보로 쓸 수 있는지, 이를 토대로 유동성을 뽑아낼 수 있는지다. 대출 조건과 리스크가 명확해야 하고, 수탁과 컴플라이언스 환경 안에서 실행 가능해야 한다.

대표 사례는 Apollo ACRED다. Apollo는 Plume에서 크레딧 전략을 배포했을 뿐 아니라, Morpho 위에서 ACRED를 담보로 쓰면, 보유자는 펀드 포지션을 그대로 유지하면서 스테이블코인을 빌릴 수 있게 했다. ACRED는 Apollo의 Diversified Credit Securitize Fund를 토큰화한 사모신용 펀드로, Securitize를 통해 온체인에 발행된다.

기관 자산이 담보가 되고, 대출이 되고, 유동성이 되어야 비로소 온체인 금융의 재료가 된다.

5. 도파민이 사라진 뒤 남은 것

과거 DeFi의 황금기는 돌이켜보면 토큰 인센티브와 레버리지가 만든 신기루에 가까웠다.

시장 일각에서는 연이은 해킹 사태를 근거로 DeFi 회복 가능성을 회의적으로 본다.

다만 최근 Kelp DAO의 rsETH 사태와 DeFi United의 결성은 이와 상반되는 꽤 낭만적인 이야기를 만들어내고 있다. 2026년 4월 28일 현재, Aave와 DeFi United는 유출 금액인 1억 9천만 달러를 넘어서는 3억 달러 이상을 모금하는 데 성공했다.

이는 시장에 신뢰 구조와 성숙한 책임 분담이 형성되고 있음을 보여준다.

DeFi의 역사에서 배운 것은 이전엔 아무도 책임지지 않는 시장이었다는 사실이다. 빠른 고수익 토큰 수급이 사용자들의 유일한 목표였고, 빌더들 또한 사용자들의 수요에 따라 이자 메커니즘을 설계했다. 목표 자금이 충족되면 손쉽게 시장을 떠나기도 했다.

그러나 이제는 누가 어떻게 책임질지 설계해야 하는 시장으로 넘어가고 있다. 아직 완성된 금융 시스템은 아니지만, 공통의 문제를 발견하고 손실과 책임을 나눠 가지려는 움직임이 생겼다는 점만은 분명하다.

많은 사람들이 시장이 더 이상 유효하지 않다고 느끼는 이유는 보안 문제와 더불어 즉각적인 보상과 이율이 더 이상 보이지 않고 새로운 내러티브와 촉매제가 느껴지지 않기 때문이다.

DeFi라는 단어는 시간이 지나며 힘을 잃고 있다. 이미 시장은 렌딩, 스테이블코인, RWA, 리스테이킹, 온체인 크레딧처럼 더 구체적인 이름으로 나뉘고 있다. 핵심은 단어가 아니다. 그 단어에서 출발한 실험들이 더 많은 자산을 실제로 굴러가게 만드는 구조로 성숙해가고 있다.

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1. Agent-Era Payment Infrastructure Has Already Begun

Over the past year, global big tech firms, card networks, and exchanges have each announced their own agent payment standards (hereafter, “agent”). Eight standard protocols were released in 2025 alone, with partnership announcements continuing to follow.

Capturing the payment standard carries the greatest weight at moments of structural transition. In the era of offline commerce, Visa and Mastercard locked in the card payment standard and came to dominate the market. Every card transaction since has been routed through their networks.

When commerce shifted online, a new set of players emerged. PayPal built an online payment service on top of email-based remittance, and Stripe followed. The next payments market is agents. With AI now mainstream, no one disputes that the agent era is coming.

When people picture AI agent payments, two scenes typically come to mind: an agent that finds and purchases products on the user’s behalf, and agents that transact directly with one another without human involvement.

These represent the near and the more distant future, respectively. Agent-executed orders under user instruction fall under General Agentic Commerce, which is already taking shape. Direct agent-to-agent payments fall under Pay-per-call, a more distant future state.

The two categories may appear to stand in opposition, but they are simply players solving different problems. This report examines how each set of players is establishing standards across the two categories of the agent payments industry.

2. General Agentic Commerce

In General Agentic Commerce, humans delegate shopping to agents. Within a given platform, the user registers a card and sets the scope of delegation, after which the agent executes within that platform.

Take an example. The user tells the agent, “Prepare my Tokyo business trip for next week. Budget is 2 million KRW (~$1,400 USD).” That single instruction grants the agent conditional payment authority. Within the budget, the agent selects and sequentially pays for the flight, hotel, airport transfer, currency exchange, and travel insurance using the user’s card.

For this process to work, the agent must first interpret the user’s intent and find the right products, then complete payment securely. The structure breaks into two layers:

• Discovery layer: the agent finds products on a platform on behalf of the user

• Payment layer: the agent pays within the scope set by the user

Some leading players focus on a single layer, while others aim to capture both.

Alphabet Inc. (GOOG)

Core Technology

Google is moving to capture both the discovery and payment layers, anchored on two standards: UCP and AP2.

UCP (Universal Commerce Protocol) is the standard governing how agents communicate with merchants.

For an agent to handle shopping on behalf of a user, it must run through countless interactions with different services. The problem is that every service is structured differently. Each time an agent discovers a new service and initiates a transaction, a separate integration has been required. Google aims to eliminate this inefficiency through UCP.

Once a merchant configures itself to the standard, any agent can connect with that merchant in the same way thereafter.

AP2 (Agent Payments Protocol) is the authority standard that guarantees “who authorized what, and up to how much” at the moment of transition from discovery to payment.

When a person presses the payment button directly, the actor and accountability are clear. When an agent pays on the user’s behalf, the scope of authority and locus of responsibility become ambiguous. AP2 records the user’s initial instruction as a tamper-proof digital contract (Mandate). Agents can act only within the user’s instruction, and after the transaction, a traceable record remains of who authorized what and when.

In short, if UCP is the standard for discovery, AP2 is the standard that signs accountability into the transaction.

Core Business

Google’s current revenue rests on two pillars: Advertising and Cloud. As of 2025, advertising revenue stood at $262.7 billion and cloud revenue at $58 billion, accounting for the bulk of total revenue of around $400 billion.

The issue is that the landscape is shifting. As consumers begin to delegate purchases to AI agents instead of typing keywords into a search bar, the existing search advertising model is destabilized. Google’s investment in UCP and AP2 starts here. It is preparing for what comes next.

Google is evolving AI Mode into the next stage of search. What began as a Q&A layer will progressively shift into an agent that executes purchases on the user’s behalf. The moment a merchant joins UCP and lists products, those products enter the agent’s transactable range.

• Advertising: ad placement shifts from discovery to recommendation. Agents compare products against user criteria and shortlist; paid merchants surface at the top. Looks like a natural recommendation, but ads now sit at the recommendation stage. Advertisers spend less on stages that don’t convert; Google captures higher ad price per transaction.

• Payment: AP2-based Agentic Checkout completes payment with one user approval. Google Pay becomes the payment route, accruing fees per transaction. Agent transactions are faster and more frequent than human ones. Small fees compound at scale.

• Cloud: a possibility, not yet a revenue line. Merchants processing agent transactions need AI inference, data storage, and API integration. If that demand flows to Google Cloud, cloud revenue scales with the agent ecosystem.

Outlook

Google’s differentiator is its existing network.

Google led the internet era and already operates a near-complete payment infrastructure, including Google Pay and a vast merchant base. In the AI era as well, the company is at the forefront with Gemini, demonstrating sensitivity to technological change. User touchpoints through Android and Chrome are in place.

If UCP and AP2 take hold, users will conduct purchases end-to-end inside Google’s infrastructure. Merchant onboarding to Google’s infrastructure then follows naturally. Existing systems were built around humans, but UCP and AP2 are designed for agents. Merchants who fail to onboard lose competitive ground against rivals who do.

For merchants to reach buyers, onboarding to UCP and AP2 becomes the path of least resistance.

Google has done this before. In 2008, it open-sourced Android. Manufacturers joined, users grew, and Google’s own infrastructure such as Play Store and Google Pay layered on top. The result: Google became the largest beneficiary of the mobile market without manufacturing a single phone.

Once agent transactions form in earnest, Google is highly likely to walk the same path again. Buyers and merchants both move on its infrastructure, and Google captures revenue at every stage of the transaction.

OpenAI Group PBC

Core Technology

OpenAI co-developed ACP (Agentic Commerce Protocol) with Stripe and released it on September 29, 2025.

ACP is an open-source protocol that enables agents to call a merchant’s payment system and purchase products on the user’s behalf. ACP grants authority through a four-actor structure: 1) Buyer, 2) Seller, 3) Agent, 4) Payment Provider.

ACP’s central question was: “How much payment authority should an agent be given?” Handing the user’s card information to the agent would, in theory, allow the agent to pay at any merchant, in any amount, at any time. But a poorly trained agent could repeatedly purchase unnecessary items, and a hijacked session could be exploited.

ACP solves this through Delegate Payment. The user’s actual card information is never passed to the agent. Instead, the PSP (e.g., Stripe) receives the card information and issues a single-use token, and the agent handles only that token. The token carries four constraints:

• Which merchant it can be used at

• Up to what amount it can pay

• When it expires

• Which checkout session it is valid for

As a result, even if the agent malfunctions or is hijacked, the damage cannot extend beyond “this single shopping transaction.”

Core Business

OpenAI’s current revenue comes from three pillars. With approximately $20 billion in annual revenue (ARR basis) for 2025, ChatGPT subscriptions account for roughly 85% of the total. The remainder comes from API usage fees and enterprise contracts. It is a subscription model that grows linearly with user count.

The issue is that the ceiling of this structure is in sight. As long as OpenAI competes with Claude and Gemini on subscriptions, growth is tied to how many more users it can attract. ACP is an attempt to break through that ceiling. Transaction fees on top of subscription fees. Transaction count on top of user count. Growth layered on growth.

In September 2025, OpenAI launched Instant Checkout, completing payments inside ChatGPT. The structure imposed a 4% transaction fee for Shopify merchants. However, real-time inventory sync, gaps in tax processing infrastructure, and low conversion rates held it back.

Merchants pushed back, citing the difficulty of handling complex variables such as inventory status, tax processing, and price updates directly within ChatGPT. Walmart, in particular, disclosed that conversion through ChatGPT was only one-third of the rate on its own website.

OpenAI ultimately wound down Instant Checkout in March 2026, handing payment back to merchant apps and systems while restricting ChatGPT’s role to product discovery.

This is recalibration, not retreat. The acquisition of personal finance app Hiro Finance is expected to play a key role in this current adjustment. The plan is to upgrade the consumption pattern analysis, financial data management, and inventory, tax, and fraud detection infrastructure that held Instant Checkout back, then re-enter with in-house payments.

Once this ecosystem is in place, OpenAI achieves the structure it originally sought: ChatGPT holds the starting point of every transaction, opening the path to an intermediation fee model.

Outlook

Unlike Google, OpenAI must compete with a single platform: ChatGPT. The strategy is to leave payment, fulfillment, and customer relationships to merchants, while OpenAI captures Product Discovery alone.

OpenAI’s success depends on how well it satisfies both merchants and buyers. On the merchant side, cases like Walmart, where benefits and payment are deeply integrated into ChatGPT, must continue to multiply. On the consumer side, ChatGPT recommendations must convert into actual purchases. If one side falters, the other stalls. If too few merchants come in, the product selection thins; if conversion is low, merchants pull their investment.

OpenAI does not have the luxury of buying time with other assets, as Google does.

Ultimately, whether OpenAI can claim the opening scene of shopping depends on whether ChatGPT can replace the starting point of shopping the same way it replaced search. With Google running the same race through Gemini, this will be OpenAI’s most difficult fight.

Visa Inc. (V)

Core Technology

Visa is a company determined to keep its position as “the most widely used payment method,” even in the agent era. To prepare for agent payments, Visa chose a strategy of opening its existing payment network to agents.

In April 2025, Visa unveiled the Visa Intelligent Commerce portfolio. Visa Intelligent Commerce consists of four components that allow agents to pay just as humans do.

What the four components share is that Visa did not enter the protocol race directly.

Agent APIs is Visa’s own technology, activated when a Visa card is used. Intelligent Commerce Connect, however, is a strategy of accepting competing protocols as well.

Core Business

Visa’s current revenue comes from card payment fees. 2025 revenue was approximately $40 billion, with annual transaction volume of $14 trillion. Visa Intelligent Commerce does not generate separate revenue today. It is a strategic foundation for preserving the current revenue structure as the agent commerce era arrives.

The revenue paths remain unchanged.

First, payment fees. Whether an agent presses the payment button on the user’s behalf or a human does it directly, it makes no difference to Visa. As long as payment flows through the Visa network, card fees are generated. This is why Visa designed Intelligent Commerce Connect to accept competing protocols.

No matter which protocol the transaction runs on, fees still come in as long as payment is made with a Visa card.

Second, token infrastructure fees. Whenever an AI-specific token issued by Tokenization, one of the five Agent APIs, is used in a transaction, Visa handles credential conversion and authentication. When PSPs like Stripe and AI platforms use this token service, Visa collects a network usage fee. The token layer built on top of the card becomes a new fee axis in the agent era.

In the end, Visa’s strategy is not to win the protocol race but to charge fees on both winners and losers. On the buyer side, AI platforms such as OpenAI, Anthropic, and Perplexity are lined up as partners. On the seller side, e-commerce platforms like Shopify and PSPs like Stripe are in place. Whichever direction agent transactions grow, Visa sits at both ends.

Outlook

Visa’s outlook in one line: rather than competing with its own protocol, Visa moves toward becoming a payment infrastructure that embraces every protocol.

This choice matters because Visa’s position is fundamentally different from other players. Google, OpenAI, and Coinbase are playing a game in which their own protocol must win. AP2, ACP, or x402 must each become the standard for their respective ecosystems to maximize revenue. The protocol war itself is close to zero-sum.

Visa, by contrast, plays a game in which it does not matter which protocol wins, as long as payment passes through its network. The winner of the protocol war is irrelevant to Visa. It collects fees by attaching to whichever side wins, and continues to collect fees even when the market shifts to a different protocol.

The embrace strategy is not “yielding”; it is in fact the most advantageous position for Visa. This is a choice possible only because Visa already holds 4.8 billion cards and 150 million merchants, and only Visa, with these assets, could make this choice.

There is, however, one variable: stablecoins. If agent-to-agent payments bypass the Visa network entirely and settle directly on a blockchain, Visa loses the very layer from which it collects fees. Visa’s acquisition of Bridge, the launch of stablecoin cards, and its participation as a validator on the stablecoin-only chain Tempo are all responses to this risk.

For the embrace strategy to work, payment must pass through Visa’s infrastructure somewhere. Stablecoins are the only path that can threaten this premise itself.

In the end, Visa’s reason for not aiming to win the protocol war is clear. Holding the existing position of the card network alone is enough to make Visa the largest beneficiary of the agent era. The single point to watch: how quickly stablecoins begin to actually bypass the card network.

Mastercard Incorporated (MA)

Core Technology

Mastercard plays the same game as Visa. It is a company aiming to keep the card network’s position even in the agent era. Mastercard chose a strategy of opening its existing payment network, operating across more than 210 countries worldwide, to agents, but built the architecture so that merchants could easily onboard onto its system.

In April 2025, Mastercard launched Mastercard Agent Pay, followed by developer tools in September and the Agent Pay Acceptance Framework in October, steadily building out its agent payment system.

What the components share is that Mastercard is not trying to dominate the market with its own protocol. The strategy is to ensure Mastercard intervenes at the moment of payment and authentication, regardless of which direction the market moves. It is the same “payment-layer neutrality” strategy as Visa, but Mastercard concentrates on merchant acceptance.

Mastercard’s true battleground is making agent payments work without any action from the merchant. Normally, when a merchant adopts a new payment method, code must be embedded in its website. Mastercard removed this burden.

Through partnership with Cloudflare, Mastercard built a structure that automatically distinguishes “Is this traffic a trusted agent or a malicious bot?” at the front of the merchant’s website, letting only trusted agents through to the merchant. The merchant can accept agent transactions without touching a single line of its own code.

A separate path is also reserved for merchants seeking deeper integration. Those wishing to put their own systems in direct dialogue with agents can connect through major agent protocols such as MCP, A2A, and ACP. The merchant ends up with two choices: do nothing and accept default traffic, or connect a protocol and build a tailored experience. Either path runs through Mastercard.

Core Business

Mastercard’s revenue structure is simple. A fee is generated every time a payment runs through the Mastercard network. As of fiscal year 2025, revenue stood at approximately $32.8 billion with transaction volume of 175.5 billion. Whether an agent or a human pays, the same fee accrues as long as the transaction passes through the Mastercard network.

The issue is that agent payments could bypass the card network entirely. If settlement occurs directly on-chain via stablecoins, there is no place for Mastercard. Agent Pay is the strategy designed to plug that gap.

Mastercard’s chosen approach is to lower the merchant threshold. Adopting a new payment method usually requires a merchant to embed new code in its system. Mastercard removed that burden. Through partnership with Cloudflare, Mastercard built a layer at the front of the merchant site that automatically filters trusted agent traffic.

Merchants accept agent payments without any extra work. The more merchants connected to the network, the more transactions flow through Mastercard.

The revenue path remains unchanged. Every time an agent completes payment through the Mastercard network, a fee is generated. The structure is identical to a person swiping a card. The difference is that agents pay faster and more frequently than humans. As the number of transactions grows, the pace at which fees accumulate accelerates.

For Mastercard, the rise in agent transactions is a natural extension of fee revenue. This is not opening a new business; it is carrying the existing structure forward into the agent era.

Outlook

Mastercard’s outlook in one line: like Visa, it does not pick the winner of the protocol war but instead aims to dominate the way merchants accept agents.

The core of this strategy is enabling merchants to accept agent payments without touching a single line of code. Through partnership with Cloudflare, Mastercard has effectively eliminated the merchant entry barrier.

Visa is moving in the same direction, but Visa is currently dealing with the stablecoin variable at the same time. With the Bridge acquisition and Tempo validator participation, the front line has widened. Mastercard, on the other hand, is still positioned to focus all of its energy on the merchant acceptance layer. Having only one front to defend is, at this point, an advantage.

The question is how long this concentration remains effective. If agent-to-agent payments begin to settle directly on-chain via stablecoins, the volume running through existing payment networks could decline. Visa has already begun to respond to this risk; Mastercard has yet to make a public move.

Stripe, Inc.

Core Technology

Stripe is the company that, over the past 15 years, became the payment standard for internet commerce through developer-friendly APIs. To hold that same position in the agent era, Stripe chose a strategy of laying new agent-ready payment rails directly on top of its existing infrastructure.

To this end, in September 2025 Stripe co-released ACP as an open standard with OpenAI and, in the same line, announced its own payment primitive, SPT (Shared Payment Token).

Stripe’s agent payment stack is composed of four parts.

What the four components share is that only ACP is an open standard; the rest are all Stripe’s own technology. If ACP is the common language for “how agents and merchants talk to each other,” SPT is Stripe’s proprietary payment token, responsible for how the actual money flows within that conversation.

The SPT flow is as follows:

1. The user says “buy this” in ChatGPT

2. Stripe issues a single-use payment token (SPT)

3. The agent passes that token to the merchant

4. The merchant verifies the token and completes the payment

The card number is never handed directly to the agent. Stripe issues a single-use token (SPT) that can only be used for this transaction, and the agent only passes that token to the merchant, which lowers the risk of card data theft. On top of that, merchants already using Stripe can enable SPT payments with one line of code.

In other words, this is the fastest path for merchants already on Stripe, but merchants on a different PSP need a separate integration.

Core Business

Stripe’s differentiator is that it designed SPT not as a simple payment token but as the hub through which agent payments enter the Stripe ecosystem. The moment a merchant adopts SPT to accept agent payments, the Stripe products attached behind it follow as a bundle. Open one door, and four are connected.

Here is how it works. The moment a merchant adopts SPT to accept agent payments, Stripe’s adjacent services follow as a bundle.

• Payment fees: Every agent transaction through SPT carries the same fee structure as before. Agents pay far faster and more frequently than humans. As transaction volume grows, the pace at which per-transaction fees accumulate accelerates. The payment method changes; the fee structure does not.

Visa and Mastercard collect a fee once when payment passes through their network, and that is the end. Stripe uses payment as the entry point to bind merchants to its full financial service stack.

From the merchant’s perspective, plugging in a single agent payment ends up tying the merchant to the entire Stripe ecosystem.

Outlook

Stripe’s outlook in one line: a full-coverage strategy that simultaneously occupies every layer of agent payments.

Stripe has staked positions across every layer of agent payments: the protocol layer (ACP), the payment token layer (SPT), and stablecoins (Tempo). While Visa and Mastercard treat stablecoins as a defensive challenge, Stripe has secured the card-bypass route as an offensive asset.

But the core question is one. Can Stripe move beyond the card network?

Stripe’s revenue structure today still runs on top of the Visa and Mastercard networks. SPT, payment fees, and merchant bundling all operate on the premise of the card network. The structure changes when stablecoins genuinely replace the card network, but no one knows when that point arrives.

It is true that Stripe is now betting in both directions. Yet if Visa and Mastercard run the highway, Stripe is the most successful logistics company on top of it. Being the number-one logistics company is a different game from owning the highway itself.

First, the OpenAI relationship. ACP is co-developed, but ChatGPT instant payment is effectively a Stripe monopoly. If OpenAI builds its own payment rails or aligns with another PSP once enough traffic accumulates, Stripe loses its largest AI channel. The relationship is mutually necessary for now, but no alliance is permanent.

Second, the openness of ACP. Because ACP is an open standard, competing PSPs such as Adyen and Worldpay can produce compatible tokens. Today, Stripe’s market share leads merchants to choose SPT naturally; the moment a competitor releases a token of equivalent quality, the protocol-proposer premium dilutes quickly.

3. Pay-per-call

While Agentic Commerce, examined above, is a market in which humans decide on payment, Pay-per-call is a market in which the agent itself becomes the payer. As long as funds are available in the account, the agent settles autonomously. This is the structure that activates whenever an agent calls another agent’s API, data, or compute.

Take an example. An agent is asked to write a market analysis report.

1. The user asks the agent to write a market analysis report

2. The agent queries the OpenAI API and receives a response

3. To validate the data, it requests information from the Dune and Nansen APIs

4. The completed report is sent to another agent for review

A single report involves dozens of payments. Unlike Agentic Commerce, however, the amounts settle down to fractions of a cent. In traditional payment systems, fees alone make this structure loss-generating with each transaction. This is why Pay-per-call relies on stablecoins, where fees are minimal.

Pay-per-call currently has three infrastructure standards:

• Protocol layer: how agents express payment intent through messages

• Settlement layer: which chain settles the payment, and in which asset

• Trust layer: who verifies who paid for what, and with what authority

Coinbase Global, Inc. (COIN)

Core Technology

Coinbase is the company that built x402, a standard allowing agents to pay without going through the card network.

In May 2025, Coinbase released the x402 protocol, activating the previously dormant HTTP 402 (Payment Required) status code in practice. In the same year, Coinbase established the x402 Foundation jointly with Cloudflare, expanding x402 into a general-purpose payment layer.

x402 is an open payment protocol composed of five elements.

The operating principle of x402 is simple. When an agent calls an API, the server returns an HTTP 402 response containing price, recipient address, asset, and network information. The agent signs the payment with its own wallet, includes it in the header, and re-requests. The server verifies and settles the payment through the Facilitator, then responds with the resource.

Process

1. The agent requests a resource from the server

2. The server returns HTTP 402 with payment terms

3. The agent signs the payment authorization with its own wallet and re-requests, carrying the signature in the X-PAYMENT header

4. The server passes the payload to the Facilitator (verification and settlement service), which broadcasts it on-chain

5. After settlement is confirmed, the server returns a 200 response with the resource

The core difference between x402 and existing payment systems is that payment itself functions as authentication. Agents can autonomously discover, pay for, and use new APIs without human intervention.

The V2 update expands x402 from a single-call payment protocol into a general-purpose layer that accommodates multiple authentication, session, and chain types.

The most meaningful change is wallet-based sessions. V1 required payment for every call; V2 introduces session-based payments (Sign-In-With-X) that remain reusable for a set period after a single payment. This change allows workloads that were too slow and too expensive to settle per call, such as LLM calls and multi-call agents, to run on x402 for the first time.

Core Business

Coinbase’s current revenue comes from exchange fees. 2025 annual revenue stood at approximately $7.2 billion, the bulk of it from cryptocurrency trading fees. x402 is unrelated to this revenue structure today. Yet this is precisely why Coinbase open-sourced x402: release the standard for free, then earn revenue on the infrastructure that runs it.

The strategy mirrors Google’s: open-source Android, then capture revenue through Play Store and Google Pay.

The market x402 targets is fundamentally different from Visa, Mastercard, and Stripe. Card payments carry fees of $0.30 plus 2.9% per transaction. Micropayments such as a $0.01 API call, a $0.005 image classification, or $0.50 for one minute of GPU time cannot exist on top of card networks.

The market x402 opens lies in a domain where agents pay other agents, or pay API providers, in units and frequencies where humans cannot press a payment button.

When this distant-future market opens, two revenue streams flow to Coinbase.

Base transaction fees: x402’s default settlement layer is Base, Coinbase’s own Layer 2 chain. Every x402 payment generates a transaction on Base, and Coinbase captures sequencer revenue. As x402 transaction volume grows, Base’s transaction fees and locked assets grow with it. The standard is laid down for free, but the chain on which the standard runs is operated by Coinbase.

CDP infrastructure fees: For every x402 payment, an intermediary (Facilitator) is required to verify “is this payment real?” and actually move the funds. The default Facilitator is operated by Coinbase as part of the Coinbase Developer Platform (CDP). Once developers begin using x402, they naturally pull in adjacent CDP tools: wallet creation, gas sponsoring, and data analytics.

That said, since x402 V2, third-party Facilitators can also be used. The lock-in power of the Facilitator itself is therefore weaker than expected. Coinbase’s real play lies elsewhere. The blockchain optimized for x402 to run cheapest and fastest is Base, built by Coinbase, and even the official whitepaper openly states that x402 works best on Base.

To put it simply: Stripe binds the moment of payment to its system. Coinbase, by contrast, builds the highway through which payments travel and lets travelers on that road naturally stop by Coinbase’s rest areas (CDP tools).

Outlook

Coinbase’s outlook in one line: not a game of beating competitors, but a game of how quickly a market that does not yet exist opens.

This frame matters because x402 does not compete in the same domain as the card network. Credit cards charge $0.30 plus 2.9% per transaction. Micropayments such as a $0.01 API call, $0.005 per image classification, or $0.50 for one minute of GPU cannot exist on top of card networks in the first place.

Even if Visa and Mastercard accept agent payments, that is the domain of agents executing what humans previously did when shopping. The market x402 opens lies one layer below: a domain where agents pay other agents, or pay service providers, in units and frequencies where humans cannot press a payment button.

The issue is that the agent-to-agent transaction market is still small today. For agents to autonomously buy data, buy compute, and buy other agents’ work as part of routine workflow, several conditions must align: LLM inference must become sufficiently cheap, agent frameworks must take hold in production, and data and API providers must support x402.

Whether the market explodes in six months, in two years, or in five, no one knows. Coinbase’s bet succeeds only on a market dependency it does not control. The question is whether Coinbase can hold its position as the company that laid down agent payment infrastructure first, and whether it can endure long enough for the market to open.

Stripe (MPP)

Core Technology

.Stripe is the only payment player to embed its own standard in both Agentic Commerce and Pay-per-call. While ACP and SPT, examined earlier, were card-rail payments through which humans delegate shopping to agents, MPP (Machine Payments Protocol) is a separate protocol designed for the Pay-per-call domain, where agents autonomously pay for other agents’ APIs, data, and compute.

It was released as an open standard on March 18, 2026, in tandem with the mainnet launch of Tempo, jointly developed by Stripe and Paradigm.

Like x402, MPP is an open payment protocol built on top of the HTTP 402 pattern. It differs from x402 on two decisive points.

First, payment-method neutrality. While x402 is structured around stablecoin payments, MPP handles stablecoins and cards or other fiat through the same protocol. Visa extended MPP for card payments, and Stripe supports cards and wallets through its own platform. Different payment methods sit on top of a single protocol like plug-ins.

Second, Sessions support. When an agent opens a session, on-chain escrow is posted once. Vouchers are exchanged off-chain during the session, and a final voucher settles once at the session’s close.

The two modes stand in sharp contrast in the process visualization. A one-time payment (Charge) follows a flow similar to x402, completed in a single on-chain transaction. A continuous payment (Session) records on-chain only twice, at the initial deposit and the final settlement, while the N calls in between are all handled off-chain through vouchers.

This difference is what makes MPP’s throughput target (1M+ transactions per second) possible.

It mirrors gas station payment. One card authorization at the start of fueling, one final charge at the end. Regardless of the fuel volume flowing in between, the transaction count is two. With this structure, MPP targets a scale of 1M+ transactions per second.

Core Business

Stripe sees the agent payment market in two layers. The layer where humans hand shopping to agents is already covered by ACP and SPT. MPP targets the layer below: the domain where agents autonomously pay for other agents’ APIs, data, and compute. It targets the same Pay-per-call market as x402, but its design differs.

While x402 supports stablecoins only, MPP supports cards, stablecoins, and Bitcoin Lightning, building out a diverse set of payment methods. The Tempo initial design partner list reveals the character of this market. Anthropic, OpenAI, Deutsche Bank, and Visa are in. MPP’s own protocol extensions are implemented by Visa (cards), Stripe (cards, wallets), and Lightspark (Lightning).

The reason: AI model calls are what agents will pay for most often. Whether an agent is doing research or writing code, it will continuously invoke OpenAI or Anthropic services. The fact that the companies receiving that money are in from the design phase means the path for transaction volume to accumulate is already laid down.

In this structure, two revenue streams flow to Stripe.

Payment processing fees: When card payments occur on top of MPP, the actual processing is handled by Stripe’s existing system. The protocol stays open as a standard for anyone to use, while the point at which money actually changes hands is pulled into Stripe’s own infrastructure. As agent payments grow, transaction volume passing through Stripe grows with it.

Tempo ecosystem revenue: MPP’s default settlement layer is Tempo. Tempo is a payment-only blockchain built by Stripe with Paradigm, and Stripe participates directly as a validator. As MPP transaction volume grows, Tempo’s transaction fees are distributed to validators, and Stripe holds one of those seats. Open the protocol; secure a validator seat on the chain where the protocol settles, and capture a share of the fees by design.

In the end, Stripe replicated the design from Agentic Commerce in the Pay-per-call domain. ACP and SPT sat on top of card rails; MPP and Tempo sit on top of stablecoin rails. Open the protocol, close the infrastructure. Whichever rail the payment runs on, it ends up passing through Stripe.

Outlook

Stripe’s MPP outlook in one line: the protocol that pulled Visa into a strategy reversal.

Visa was building an independent ecosystem with its own Trusted Agent Protocol and Intelligent Commerce. The approach was, “use our standard.” With the launch of MPP, however, Visa joined as a card-rail extension partner. Cuy Sheffield (Head of Crypto at Visa) commented that Visa “sees MPP as another way of clearly defining how agents and merchants communicate.”

This single sentence signals that Visa shifted from confronting crypto-native standards to embedding card rails within them.

The agent payment market is bifurcating. Regulated human commerce flows on card rails; agent-to-agent transactions (API calls, compute purchases, micropayments) flow on stablecoins. While x402 captured the crypto-native standard for the latter, MPP took the bridge position, integrating both rails into a single protocol. Stripe built a structure in which it operates that bridge.

There are, however, two variables.

First, standard competition with x402. Coinbase’s x402 has already accumulated more than 100 million payments and secured neutral governance through transfer to the Linux Foundation. Stripe also joined the x402 Foundation as a partner, a two-track strategy, but whether the two protocols coexist long-term or converge to one remains uncertain.

Second, Tempo’s adoption pace. MPP’s reference settlement layer is Tempo, but how much agent payment traffic Tempo will actually attract is not yet validated. The trust capital from validators such as Visa and the Standard Chartered subsidiary is significant, but whether developers and service providers will actually choose Tempo is a separate question.

Circle Internet Group, Inc. (CRCL)

Core Technology

Circle is a company that began with the identity of USDC issuer and has since expanded across stablecoin infrastructure as a whole. In the agent payment era, USDC is no longer simply a payment method. Circle has chosen a full-stack strategy of vertically integrating payment primitives, wallets, and the settlement chain into its own stack.

In September 2025, Circle released Developer-Controlled Wallets and an x402 integration sample. In October 2025, the Arc public testnet went live, followed by the Nanopayments testnet launch in March 2026. Circle’s Pay-per-call stack consists of three components.

The core of Nanopayments is off-chain aggregation and batch settlement. Numerous micropayments are bundled off-chain, then settled on-chain in a single batch, reducing per-transaction gas to effectively zero. Circle absorbs the gas cost at the batch step.

Arc is an L1 designed exclusively for stablecoin finance. The most distinctive design choice is using USDC as native gas. Core specifications include sub-second finality based on the Malachite consensus engine, a built-in FX engine, opt-in privacy, and EVM compatibility.

Developer-Controlled Wallets allow developers to create and manage agent wallets through a single API. As an MPC-based system, it operates without exposing private keys, and handles USDC across multiple chains, including Base, Ethereum, and Arc, as a single unified balance.

When the three technologies are bundled, agents receive a complete payment experience entirely within Circle’s stack: USDC issuance (USDC) → payment rail (Nanopayments) → settlement chain (Arc) → wallet management (Wallets).

OpenMind’s autonomous robot dog, which pays USDC through Nanopayments to charge itself, is the first reference case demonstrating that this stack actually works.

Circle’s revenue structure is simple. 2025 total revenue and reserve income reached $2.7 billion, with more than 95% coming from interest income (Reserve Income) generated on USDC reserves. Wherever USDC is used, reserve interest accrues to Circle. One caveat is worth noting: Circle has agreements with major distribution partners, including Coinbase, that share a fixed portion of this interest. Even so, the broader picture holds: as long as USDC is used as a payment method, Circle’s revenue pool itself grows.

Stripe does not issue the stablecoins running on Tempo, even though it built the chain. The same applies to Coinbase. Whoever wins the chain race, when stablecoin payments grow, Circle’s reserves grow.

This structure compounds as agent payments expand. Each time an agent calls an API, buys data, or purchases compute, USDC circulation grows. As USDC circulation grows, reserves scale with it, and interest income accumulates alongside.

On top of this, Circle is opening a second revenue path through Arc. Once Arc transitions to mainnet, every chain transaction generates gas fees, and the key point is that these fees are paid in USDC. As USDC demand grows, new USDC is issued in proportion, and reserves expand alongside the issuance, lifting interest income with them. While Tempo is structured to use USDC as an external asset, Arc is structured to adopt its own asset as gas, converting chain activity directly into USDC demand.

In the end, Circle’s game operates at a different layer from its competitors. While Stripe and Coinbase try to capture the agent payment flow through chains and protocols, Circle holds the asset that gets used inside that flow.

Outlook

Circle’s outlook in one line: the game of the only full-stack player holding asset issuance rights.

Where Circle decisively differs from competing settlement infrastructure (Tempo, Base) is its monopoly on USDC issuance. Stripe does not issue the stablecoins running on Tempo, even though it built the chain. The USDC running on Tempo is also issued by Circle. Coinbase faces the same situation with Base.

Whichever chain wins the race, when stablecoin payments grow, Circle’s reserves grow. This means a structural advantage at the asset layer.

This advantage carries two variables.

First, USDC market share. The stablecoin market is a two-horse race between USDT and USDC. Tether, PayPal, and bank-issued stablecoins are entering the field. Whether USDC settles in as the default in the agent payment domain, or whether competing stablecoins divide the market, is the first variable.

Second, Arc’s adoption pace. Circle’s move down to the chain layer with Arc is a major bet. But the stablecoin-only chain market is already crowded. Tempo has secured institutional trust capital from Visa and Standard Chartered, and Base has the lead on transaction volume. The question is how much of USDC issuance, Circle’s unique asset, Circle can pull into the Arc ecosystem. The vertical integration only carries weight if USDC usage on Arc grows.

If stablecoin payments become the default in the agent era, Circle is structurally the largest beneficiary. But Circle is also the one that must build that premise itself.

Ethereum Foundation (ETH)

Core Technology

Ethereum has chosen to provide the trust layer for the agent economy as an open standard. While other players process agent payments inside their own fee structures, Ethereum is building a foundation protocol that records who an agent is, what reputation it holds, and whether the result of its work has been verified, in a standardized form on-chain.

The Ethereum Foundation officially submitted ERC-8004 (Trustless Agents) on August 13, 2025, and it was deployed to mainnet on January 29, 2026.

ERC-8004 is designed as a trust extension to the protocol. The list of co-authors signals the character of the standard. Marco De Rossi (MetaMask), Davide Crapis (Ethereum Foundation), Jordan Ellis (Google), and Erik Reppel (Coinbase) participated as co-authors, a lineup that brings AI infrastructure, a crypto exchange, a wallet, and the Foundation to the same table.

ERC-8004 is composed of three on-chain registries.

When the three registries combine, an agent’s identity → transaction history → verification results all accumulate on-chain. Until now, an agent’s reputation known to Platform A could not be carried over to Platform B. On top of ERC-8004, reputation becomes the agent’s own portable asset.

The trust model is selected in proportion to task risk. For low-risk tasks (e.g., ordering pizza), reputation lookup alone is sufficient. For high-risk tasks (e.g., medical diagnosis), the model requires stake-secured re-execution or even TEE attestation. The same standard applies, but the verification rigor varies depending on the nature of the task, a flexible design.

The important point is that payment itself is not part of ERC-8004. Payment layers such as x402 or ERC-20 transfers attach separately, and payment evidence is appended as feedback to the Reputation Registry. Ethereum, instead of building a payment protocol, provides the common layer of trust and reputation that sits on top of payments.

The flow of an ERC-8004-based agent transaction is as follows:

1. The agent developer registers the agent with the Identity Registry. An ERC-721 NFT is issued, and the NFT points to a registration file (also known as the agent card) that contains capabilities, endpoint, and payment address

2. Another agent or user searches for the agent in the Registry. Lookup is possible from any EVM chain

3. After task execution, result feedback is recorded in the Reputation Registry. Feedback source is verified through EIP-191 or ERC-1271 signature validation

4. For high-risk tasks, an independent validator in the Validation Registry verifies the result through re-execution, zkML proof, or TEE, and records it on-chain

5. If a dispute arises, on-chain pointers and hashes cannot be deleted, preserving audit trail integrity

Core Business

ERC-8004 is not a specific company’s revenue structure but an open standard shared by the Ethereum ecosystem as a whole. Instead, the broader the standard’s adoption, the more the entire Ethereum ecosystem benefits. The layer Ethereum operates on is fundamentally different from other payment standard players.

Visa and Mastercard collect fees when payments cross their networks. Stripe and Coinbase open protocols and capture revenue at the infrastructure layer.

Ethereum provides the trust layer that those payment layers must commonly reference. Who an agent is, what reputation it holds, and whether the result of its work has been verified are all recorded on-chain in a standardized form. Whoever wins the payment protocol race, the trust evidence for those transactions runs through ERC-8004.

What the Ethereum ecosystem gains in this structure is one thing. As agents register in the Identity Registry and accumulate reputation, that metadata operates with the highest compatibility in EVM environments. The intent is also stated directly by core players: MetaMask has said that “agent workflow’s home base will be Ethereum and Linea L2.”

The standard originated on Ethereum and runs most naturally on EVM-compatible chains. Non-EVM chains are being extended at the SDK level (MetaMask itself runs a multi-chain SDK), but the fact that the standard’s default environment is EVM does not change.

The broader the standard’s use, the more entrenched the EVM ecosystem’s default-position becomes. In the end, the position the Ethereum Foundation and MetaMask aim for through ERC-8004 is not the game of collecting fees at the payment layer. It is the game of becoming the trust infrastructure that payment layers must commonly reference. The wider the standard spreads, the stronger the entire EVM ecosystem becomes.

Outlook

Ethereum’s outlook in one line: a strategy of dominating the trust layer rather than payment.

The meaning of this choice is clear. Ethereum did not enter the payment protocol race. x402, MPP, and Delegate Payment all deal with the act of payment itself. Ethereum chose to standardize what builds on top of payment: who transacted, and what the outcome was.

In Pay-per-call, the agent-to-agent transaction market, whichever payment protocol wins, the evidence of those transactions is likely to be recorded in the ERC-8004 environment. As long as the standard is widely adopted, whoever wins the payment layer, the Ethereum ecosystem benefits.

There are, however, two variables.

First, the limits of EVM compatibility. ERC-8004 is built on EVM chains. EVM-family chains such as Base, Arc, Tempo, Linea, and BNB Chain can use it directly, but non-EVM camps such as Solana and Bitcoin Lightning require separate adapters. If non-EVM chains build their own identity and reputation standards, the agent economy risks splitting between EVM and non-EVM. The fact that Solana already accounts for 24% of x402 transactions suggests this fragmentation is already happening.

Second, the actual depth of ERC-8004 adoption. The fact that the standard is live on mainnet does not automatically mean agents will actually register in the Identity Registry and accumulate feedback in the Reputation Registry. The question is whether major facilitators and agent platforms move beyond the early prototype level (ChaosChain) and accept ERC-8004 as the default.

Even if the Pay-per-call era arrives, if users gravitate toward wallet-embedded features for the sake of convenience, ERC-8004 may settle into a standard whose practical influence stays limited.

Kite AI (KITE)

Core Technology

Kite AI is a payment infrastructure designed from the ground up for AI agents. Where Visa, Mastercard, and Stripe transplant existing card networks or PSP infrastructure into agent environments, Kite starts from the opposite direction. It assumes an environment in which agents settle autonomously and bundles chain, identity, session, and reputation into a single stack.

Four elements sit at the core: an EVM-compatible L1 chain (stablecoin-native settlement), Kite Passport (agent identity and delegation management), Programmable Trust Layer (cryptographic spending rules), and an SLA enforcement layer. What structurally distinguishes Kite from other players is that these are not separate products; they operate as one stack.

Protocol compatibility is also in place. Kite supports MCP (Anthropic), A2A and AP2 (Google), x402 (Coinbase), MPP (Stripe and Tempo), and OAuth 2.1. The design is not “choose Kite or your existing stack”; it is “add Kite to your existing stack.”

Kite’s core technology consists of three pieces.

Kite’s core differentiator is its three-layer identity architecture. Rather than applying human key management directly to agents, the design separates authority into three tiers.

The payment flow has five steps:

1. User installs Kite Passport, registers passkey (fingerprint, Face ID)

2. Agent creates Session with budget, duration, permitted actions

3. User approves with passkey; agent executes autonomously within limits

4. Each transaction carries a three-layer signature (user root authority, agent delegation token, session signature). All three must pass to finalize

5. On violation, SLA Oracle submits on-chain attestation; smart contract auto-enforces refunds and penalties

Merchants can participate through two paths: x402 or MPP. x402 returns payment terms via HTTP 402 responses and settles on-chain. MPP, built on Stripe and Tempo, supports both stablecoins and fiat. Either path enables payment from a Kite Passport agent.

Core Business

Kite’s approach starts from a different point than other players. Visa and Mastercard transplant existing card networks into agent environments. Stripe layers an agent layer on top of existing PSP infrastructure. Kite was designed exclusively for agents from the start. It bundles chain, identity, session, and reputation into a single stack and aims to turn the layer where agents exist into infrastructure itself.

The structure here is unique. Fees flowing in as stablecoins are swapped on the open market for Kite tokens and then distributed. The more transactions grow, the more buy-side pressure on the token grows. This is not simple fee revenue; it is a design that converts transaction volume into token value.

Kite’s position in one line: a strategy of being compatible with external payment standards while directly owning the layer on which those standards execute. Kite is also building its own identity and verification standards, including Kite Passport and Agent SLA, but the core value lies in placing the chain through which everything flows under Kite’s own infrastructure.

If standards like Google’s AP2 sit at the upper payment authority layer, Kite aims to claim the lower layer where that authority is actually enforced on-chain. In practice, Kite is designed to be compatible with existing standards such as A2A, MCP, OAuth 2.1, and AP2.

That said, the company is currently at the testnet and early partnership stage. PayPal and Coinbase Ventures backing Kite at the same time signals recognition of the potential, but investment and actual adoption are different questions.

Outlook

Kite’s position is the most ambitious, and at the same time the most uncertain.

The premise of redesigning agent payment infrastructure from scratch is right. Unlike Visa, Mastercard, and Stripe, which operate on top of existing card networks, Kite does not assume the card network. The design, which bundles stablecoin-native settlement, cryptographic identity verification, and auto-enforcing SLAs into a single stack, structurally differentiates Kite.

This means full specialization in Pay-per-call, the agent-to-agent transaction domain.

The challenge is execution. Kite is currently at the testnet and early partnership stage. Ethereum holds standard leadership through ERC-8004, while Stripe, Coinbase, and Google already have existing infrastructure and developer ecosystems in place. Securing share with a proprietary L1 in this environment is a different game.

PayPal and Coinbase Ventures investing at the same time signals that both camps recognize the potential, but investment and adoption are different things. If Pay-per-call adoption actually rises, Kite could build an overwhelming ecosystem. But how long that takes, no one knows.

4. Agentic Commerce first; Pay-per-call follows

Agentic Commerce is ultimately a model that will succeed. The question is not “will this market open?” but “who will capture it?”

The reason is that Agentic Commerce is not an entirely new structure. Within the existing system, users, card issuers, and merchants each need only a single update. This is less about technical superiority and more about how quickly the market onboards.

In practice, the stakeholders have already aligned. Walmart, Etsy, and Shopify, among other e-commerce merchants, have joined as Google and OpenAI partners, and payment networks and enterprise companies have followed.

Pay-per-call is a different story. The possibility that this market will open cannot be denied, but whether demand exists right now is uncertain. The core reason lies in the current API payment structure. API providers such as OpenAI, Anthropic, and AWS already operate on monthly subscription or usage-based postpaid billing.

When an agent calls an API, if the platform auto-links the card and bills monthly, the result is functionally identical to existing SaaS billing structures.

From the corporate finance team’s perspective, there is no incentive to change a structure that is predictable and familiar. This is why the demand that Pay-per-call protocols such as x402 or MPP genuinely require has not yet been validated.

For Pay-per-call to become a meaningful market, conditions must align. Agents must autonomously procure external resources from an unspecified set of providers, without prior contracts, and those transactions must occur at dozens per second, with per-transaction values below $0.001.

Only when speeds and unit prices that the existing subscription structure cannot handle emerge does the proposition “Pay-per-call is better than credit cards” hold.

In the end, this market’s expansion follows a sequence. Agentic Commerce grows first; only after trust and autonomy in agents have accumulated through that process does demand for the Pay-per-call market get validated.

The winners of Agentic Commerce are already competing. The winners of Pay-per-call will be decided at the moment the market opens.

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1. 에이전트 시대 결제 인프라는 이미 시작됐다.

지난 1년 사이 글로벌 빅테크, 카드사, 거래소 등에서 각자의 에이전트(이하, 에이전트) 결제 표준을 발표하고 있다. 이미 2025년 한 해 동안만 8개 표준 프로토콜이 발표됐고 협력 발표가 이어지고 있다.

결제 표준 선점은 결제 환경이 바뀌는 전환점에서 가장 강력한 힘을 발휘한다. 오프라인 상거래가 중심이던 시대, 비자(Visa)와 마스터카드(Mastercard)는 카드 결제 표준을 선점하며 시장을 장악했다. 이후 모든 카드 거래는 이들의 네트워크를 경유하는 구조가 고착됐다.

이후 온라인으로 환경이 바뀐 뒤에 또 다른 플레이어들이 등장했다. 대표적으로 페이팔은 이메일 기반 송금 서비스로 온라인 결제 서비스를 구축했고 스트라이프가 그 뒤를 이었다.

이제 다음 결제 시장은 에이전트다. AI 기술이 대중화되며, 에이전트 시대가 올 것임에는 그 누구도 부정하지 않는다.

사람들이 AI 에이전트 결제를 떠올릴 때 보통 두 가지 장면을 그린다. 내가 지시를 내리면 에이전트가 나 대신 상품을 찾고 결제를 완료하는 장면, 그리고 에이전트끼리 사람의 개입 없이 직접 거래하는 장면이다.

각각은 현재부터 보다 먼 미래에 해당하는 장면이다. 내 지시에 따라 주문이 이뤄지는 모습은 에이전틱 커머스(General Agentic Commerce)로 현재 점차 시작되고 있는 형태이며, 에이전트끼리 직접 결제하는 모습은 페이퍼콜 (Pay-per-call)로 보다 먼 미래의 모습이다.

이 두 개의 카테고리는 마치 대척점에 서 있는 것처럼 보인다. 하지만 단순히 서로 다른 문제를 풀고 있는 플레이어일 뿐이다. 본 리포트는 에이전트 결제 산업에서 두 가지 카테고리 산업에서 어떤 플레이어가 어떻게 표준을 세우고 있는지 살펴본다.

2. 에이전틱 커머스(General Agentic Commerce)

에이전틱 커머스는 사람이 에이전트에게 쇼핑을 위임하는 구조다. 특정 플랫폼 안에서 사람이 카드를 등록하고 에이전트에게 위임 범위를 설정하면 에이전트는 해당 플랫폼안에서 실행을 하는 구조다.

예를 들어 보자. 사용자가 에이전트에게 “다음 주 도쿄 출장 준비해줘. 예산은 200만 원이야”라고 말한다. 이 한 마디가 사용자의 에이전트에게 조건부 결제 권한을 부여한다. 에이전트는 예산 범위 안에서 출장에 필요한 항공권·호텔·공항 픽업·환전·여행자 보험 등을 직접 선택해 사용자의 카드로 순차 결제한다.

1. 탐색 레이어: 사용자가 에이전트를 통해 플랫폼 내에서 상품을 찾아주게 하는 레이어

2. 결제 레이어: 에이전트가 사용자가 설정한 범위내에서 결제를 대행하는 레이어

위와 같은 프로세스가 작동하기 위해서는 에이전트는 사용자의 의도를 해석해 적절한 상품을 탐색해야하며, 다음으로 안전하게 결제까지 이뤄내야 한다. 즉 크게 탐색과 결제, 두 가지 레이어로 나뉜다. 대표적인 플레이어들은 하나의 레이어에 집중하는 사례도 있으나, 두 가지 레이어 모두를 장악하려는 플레이어가 다수이다.

구글(Google) (GOOG)

핵심기술

구글은 UCP와 AP2 두 표준을 기반으로 탐색과 결제 두 레이어 모두를 잡으려고 하고 있다.

먼저, UCP(Universal Commerce Protocol)는 ‘에이전트가 쇼핑몰과 어떻게 대화할 것인가’를 다루는 표준이다.

에이전트가 사용자 대신 쇼핑을 처리하려면, 서로 다른 서비스들과 수없이 많은 통신 과정을 거쳐야 한다. 문제는 서비스마다 구조가 제각각이라는 점이다. 에이전트가 새 서비스를 탐색하고 거래를 시작하려면 매번 별도의 연결 작업을 해야 했다. 구글은 이 비효율을 UCP 표준으로 해소하려 한다. 가맹점이 한 번만 표준에 맞춰 설정해 두면, 이후 어떤 에이전트든 동일한 방식으로 해당 가맹점과 빠르게 연결할 수 있다.

AP2(Agent Payments Protocol)는 탐색에서 결제로 넘어가는 순간, ‘누가 무엇을 얼마까지 승인했는가’를 보장하는 권한 표준이다.

사람이 직접 결제 버튼을 누를 때는 주체와 책임이 명확하지만, 에이전트가 대신 결제하면 권한 범위와 책임 소재가 모호해진다. AP2는 사용자가 처음 내린 지시를 변조 불가능한 디지털 계약(Mandate)으로 기록한다. 에이전트는 사용자가 내린 지시안에서만 행동할 수 있고, 거래 후에도 누가 무엇을 언제 승인했는지 추적 가능한 형태로 남는다.

즉, UCP가 탐색을 위한 표준이라면, AP2는 거래에 책임의 서명을 남기는 표준이다.

핵심 비즈니스

구글의 현재 매출은 크게 광고와 클라우드(Cloud) 두 축으로 구성된다. 2025년 기준 광고 매출은 2,627억 달러, 클라우드 매출은 580억 달러로, 전체 매출 4,000억 달러의 대부분을 차지한다.

문제는 시대가 바뀌고 있다는 점이다. 소비자가 검색창에 키워드를 입력하는 대신 AI 에이전트에게 구매를 맡기기 시작하면, 기존 검색 광고 모델은 흔들린다. 구글이 UCP와 AP2에 공을 들이는 이유는 여기서 출발한다. 미래를 준비하는 것이다.

때문에 구글은 현재 AI 모드를 검색의 다음 단계로 진화시키고 있다. 처음에는 질문에 답을 내놓는 수준이었지만, 점차 사용자 대신 구매까지 실행하는 에이전트로 바뀔 것이다. 가맹점이 UCP 표준에 합류해 상품을 올리는 순간, 에이전트가 거래할 수 있는 범위에 들어가는 구조다.

• 광고: 에이전트 커머스에서 광고의 위치가 바뀐다. 소비자가 직접 검색하는 대신 에이전트가 조건에 맞는 상품을 비교하고 추천 목록을 추린다. 이 과정에서 광고비를 지불한 가맹점의 상품이 추천 우선순위 앞에 놓인다. 소비자 눈에는 자연스러운 추천이지만, 광고가 탐색 단계가 아닌 추천 단계에 붙는 구조다. 광고주 입장에서는 구매로 이어지지 않을 단계에 쓰이던 예산이 줄고, 구글 입장에서는 거래 한 건당 광고 단가를 높일 수 있다.

• 결제: AP2 기반의 에이전틱 체크아웃(Agentic Checkout)이 활성화되면, 에이전트가 소비자의 승인 한 번으로 결제까지 완료한다. 이 과정에서 구글 페이(Google Pay)가 결제 경로로 기능하고, 거래가 발생할 때마다 수수료가 붙는다. 에이전트 거래는 사람이 직접 결제하는 것보다 훨씬 빠르고 빈번하게 일어난다. 거래 건수 자체가 늘어나는 구조에서, 소액 수수료도 규모가 쌓이면 새로운 매출 축이 된다.

이 외에 클라우드는 현재로선 가능성의 영역이다. 가맹점이 에이전트 거래를 처리하려면 AI 추론, 데이터 저장, API 연동 등 상당한 인프라가 필요하다. 이 수요가 구글 클라우드(Google Cloud)로 흘러든다면, 에이전트 생태계가 커질수록 클라우드 매출도 함께 성장하는 구조가 만들어진다.

구글이 UCP와 AP2에 공을 들이는 이유는 결국 하나다. 시대가 바뀌어도 기존 매출을 지키면서, AI 거래가 늘어나는 흐름 속에서 새로운 점유까지 가져가는 것이다. 에이전트 거래량이 쌓일수록 광고와 결제 매출 위에 수수료 수익이 쌓인다. 구글 입장에서 이 두 표준은 방어이자 동시에 공격이다.

아웃룩

구글의 차별점은 자사의 기존 네트워크이다.

구글은 인터넷 시대를 이끈 거인으로 구글 페이를 포함해 이미 수많은 가맹점을 포함한 완벽에 가까운 결제 인프라가 구성되어 있다. 또한 AI 시대에도 제미나이를 중심으로 두각을 나타내고 있어 기술의 변화에도 민감하며, 구글 안드로이드, 크롬 등을 통한 사용자의 접점 역시 마련되어 있다.

AP2, UCP를 활용한다면 사용자는 처음부터 끝까지 구글 인프라에서 구매를 하게 한다. 그러면 가맹점도 구글 인프라로 입점이 자연스러워진다. 왜냐하면 기존 시스템은 사람을 대상으로 설계됐기 때문이다. 에이전트를 위한 구조인 UCP, AP2에 입점하지 않으면 경쟁사 대비 경쟁력이 떨어진다.

그렇기에 가맹점들은 더욱 구매자들에게 닿기 위해서는 구글의 UCP, AP2에 자연스럽게 온보딩을 해야 한다.

구글은 표준을 제시하고 자사 생태계로 끌어들이는 전략을 한 번 성공시킨 경험이 있다. 2008년, 구글은 안드로이드 OS를 오픈소스로 제공했고, 제조사들이 합류했고, 사용자가 증가했고, 그 위에 플레이 스토어(Play Store)와 구글 페이(Google Pay) 같은 자사 인프라가 얹혔다.

그 결과 구글은 스마트폰을 직접 만들지 않고도 모바일 시장의 가장 큰 수혜자가 되었다.

시장에서 에이전트 거래가 본격적으로 형성되는 순간, 구글은 안드로이드 때와 같은 길을 다시 걸을 가능성이 크다. 자사 인프라 위에서 구매자와 가맹점이 모두 움직이게 하고, 거래의 모든 단계에서 수익을 가져가는 구조다.

OpenAI

핵심기술

오픈AI(OpenAI)는 스트라이프(Stripe)와 공동으로 ACP(Agentic Commerce Protocol)를 개발해 2025년 9월 29일 공개했다. ACP는 챗GPT(ChatGPT) 내에서 에이전트가 사용자를 대신해 상품을 찾고 결제할 수 있도록 하는 오픈소스 프로토콜이다.

ACP는 에이전트가 판매자의 결제 시스템을 호출해 사용자 대신 상품을 구매할 수 있도록 하는 오픈소스 프로토콜이다. ACP는 1) Buyer 2) Seller 3) Agent 4) Payment Provider 주체 구조로 권한을 부여한다.

ACP의 가장 큰 고민은 “에이전트에게 얼마만큼의 결제 권한을 줄 것인가”였다. 사용자의 카드 정보를 에이전트에게 그대로 넘기면, 에이전트는 이론상 어느 가맹점에서든, 얼마든지, 언제든 결제할 수 있게 된다. 하지만 잘못 학습된 에이전트가 불필요한 상품을 반복 구매할 수도 있고, 탈취당한 세션이 악용될 수도 있다.

ACP는 이 문제를 위임 결제(Delegate Payment)으로 풀었다. 사용자의 실제 카드 정보는 에이전트에게 전달되지 않는다. 대신 PSP(예: Stripe)가 카드 정보를 받아서 일회용 토큰을 발급하고, 에이전트는 이 토큰만 다룬다. 이 토큰에는 네 가지 제약이 있다.

1. 어느 가맹점에서만 쓸 수 있는지

2. 얼마까지 결제 가능한지

3. 언제 만료되는지

4. 어떤 체크아웃 세션에만 유효한지

결과적으로 에이전트가 설령 오작동하거나 탈취되더라도, 피해 범위는 “지금 이 쇼핑 한 건”을 넘지 못한다.

핵심 비즈니스

오픈AI의 현재 매출은 크게 세 축에서 나온다. 2025년 연간 매출 약 $200억(ARR 기준)으로, 챗GPT 구독이 전체 매출의 약 85%를 차지한다. 나머지는 API 사용료와 엔터프라이즈 계약이다. 사용자 수에 비례해 선형으로 성장하는 구독 모델이다.

문제는 이 구조의 천장이 보인다는 점이다. 클로드, 제미나이와 구독 경쟁을 하는 한, 성장은 사용자 수를 얼마나 더 끌어오느냐에 묶인다. ACP는 이 천장을 뚫기 위한 시도다. 구독료에 더한 거래 수수료. 사용자 수에 더한 거래 건수. 성장에 성장을 더하는 구조이다.

2025년 9월 오픈AI는 챗GPT 안에서 결제까지 완료하는 인스턴트 체크아웃을 출시했다. 쇼피파이 가맹점 기준 거래당 4% 수수료를 부과하는 구조였다. 그러나 실시간 재고 동기화, 세금 처리 인프라 미비, 낮은 전환율이 발목을 잡았다.

재고 현황, 세금 처리, 가격 업데이트 같은 복잡한 변수를 챗GPT 안에서 직접 처리하기 어렵다는 가맹점 반발이 이어졌다. 특히 월마트는 챗GPT를 통한 전환율이 자사 웹사이트 대비 3분의 1 수준에 불과했다고 밝혔다. 결국 오픈AI는 2026년 3월 인스턴트 체크아웃을 사실상 종료하고, 결제는 가맹점 자체 앱과 시스템으로 넘기고 챗GPT는 상품 탐색 단계까지만 관여하는 방식으로 전환했다.

특히, 월마트는 챗GPT를 통한 전환율이 자사 웹사이트 대비 3분의 1 수준에 불과했다고 밝혔다. 결국 오픈AI는 2026년 3월 인스턴트 체크아웃을 사실상 종료했다. 결제는 가맹점 자체 앱과 시스템으로 넘기고, 챗GPT는 상품 탐색 단계까지만 관여하는 방식으로 전환한 것이다.

포기가 아닌 단계 조정이다. 개인 금융 앱 Hiro Finance 인수도 같은 흐름이다. 챗GPT를 단순 상품 탐색 채널을 넘어 사용자의 소비 패턴과 재무 상황을 이해하는 개인 비서로 고도화한 뒤, 그 위에서 인하우스 결제로 재진입하는 수순이다.

이 생태계가 갖춰지면 오픈AI가 처음부터 원했던 구조, 즉 거래의 시작점을 챗GPT가 쥐는 구조가 완성되며 중계 수수료 구조를 갖출 수 있을 것으로 보인다.

아웃룩

오픈AI는 구글과 달리 챗GPT 하나의 플랫폼으로 승부해야 한다. 결제·이행·고객 관계를 가맹점에 넘기고, 오픈AI는 상품 탐색(Product Discovery)만 잡겠다는 전략이다.

오픈AI의 성패는 가맹점과 구매자를 얼만큼 만족시키느냐에 따라 달려 있다. 가맹점 쪽에서는 월마트처럼 자사 혜택과 결제를 챗GPT 안에 깊게 연동하는 사례가 이어져야 한다. 소비자 쪽에서는 챗GPT 추천이 실제 구매로 이어져야 한다. 한쪽이 흔들리면 다른 쪽도 멈춘다. 가맹점이 충분히 들어오지 않으면 볼 상품이 빈약해지고, 구매 전환이 낮으면 가맹점이 투자를 거둔다. 구글처럼 다른 자산으로 버티며 시간을 벌 여유가 없다.

결국 오픈AI가 쇼핑의 첫 장면을 차지할 수 있느냐는, 챗GPT가 검색을 대체한 것처럼 쇼핑의 시작점도 대체할 수 있느냐에 달려 있다. 다만 구글이 제미나이로 동일한 경쟁을 하고 있다는 점에서 오픈AI에게 가장 험난한 싸움이 될 것이다.

Visa (V)

핵심기술

비자(Visa)는 에이전트 시대에도 ‘가장 많이 쓰이는 결제 수단’의 자리를 지키려는 회사다. 비자는 에이전트 결제 시대를 대비하기 위해 기존 결제 네트워크를 에이전트가 쓸 수 있게 여는 전략을 택했다.

2025년 4월 Visa Intelligent Commerce라는 포트폴리오를 공개했다. Visa Intelligent Commerce는 사람과 똑같이 에이전트가 결제할 수 있도록 지원하는 네 개의 구성요소로 이루어져 있다.

네 가지 구성의 공통점은 비자가 직접 프로토콜 경쟁에 뛰어들지 않았다는 점이다. Agent APIs는 비자 카드가 쓰일 때 동작하는 자체 기술이지만, Intelligent Commerce Connect는 경쟁 프로토콜까지 모두 수용하는 전략이다.

결국 비자는 시장이 어느 방향으로 가든 결제 순간에 비자가 개입되게 만드는 ‘결제 레이어 중립화’ 환경을 만들게 하는 것이 목적이다.

핵심 비즈니스

비자의 현재 매출은 카드 결제 수수료에서 나온다. 2025년 매출 약 $400억, 연간 거래액 14조 달러 규모다. Visa Intelligent Commerce는 지금 당장 별도 매출을 일으키지는 않는다. 에이전트 커머스 시대에도 지금의 수익 구조를 그대로 유지하기 위한 포석이다.

수익 경로는 기존과 같다. 첫째, 결제 수수료다. 에이전트가 사용자 대신 결제 버튼을 누르든, 사람이 직접 누르든 비자 입장에서는 동일하다. 결제가 비자 네트워크로 흐르면 카드 수수료가 발생한다. 비자가 Intelligent Commerce Connect로 경쟁 프로토콜까지 수용한 이유도 여기 있다. 어느 프로토콜에서 돌아가든 결제만 비자 카드로 이뤄지면 수수료는 들어온다.

둘째, 토큰 인프라 이용료다. Agent APIs 5종 중 Tokenization이 발급하는 AI 전용 토큰이 실제 거래에 쓰일 때마다, 비자가 크레덴셜 변환과 인증을 담당한다. 스트라이프 같은 PSP와 AI 플랫폼이 이 토큰 서비스를 쓸 때 비자는 네트워크 이용료를 받는다. 카드 위에 쌓인 토큰 레이어가 에이전트 시대의 새로운 과금 축이 되는 것이다.

결국 비자의 전략은 프로토콜 경쟁에서 이기는 것이 아니라, 이기는 쪽과 지는 쪽 모두에게 수수료를 부과하는 것이다. 구매자 쪽에는 오픈AI, 앤트로픽(Anthropic), 퍼블렉시티(Perplexity) 같은 AI 플랫폼을, 판매자 쪽에는 쇼피파이(Shopify) 같은 이커머스 플랫폼과 스트라이프 같은 PSP를 파트너로 깔아뒀다. 에이전트 거래가 어느 방향으로 성장하든, 양쪽 끝에 비자가 붙어 있는 구조다.

아웃룩

비자의 아웃룩을 한 줄로 정리하면, 자체 프로토콜로 승부하지 않고 모든 프로토콜을 포용하는 결제 인프라로 간다는 것이다.

이 선택이 중요한 이유는 비자의 포지션이 다른 플레이어들과 근본적으로 다르기 때문이다. 구글, 오픈AI, 코인베이스는 자기 프로토콜이 승자가 되어야 이기는 게임을 한다. AP2가 표준이 되거나, ACP가 표준이 되거나, x402가 표준이 되어야 각자의 생태계에서 수익이 극대화된다. 프로토콜 전쟁 자체가 제로섬에 가깝다.

반면 비자는 어느 프로토콜이 이기든 결제만 자사 네트워크를 통과하면 되는 게임을 한다. 프로토콜 전쟁의 승자가 누구인지가 비자에게는 중요하지 않다. 이기는 쪽에 붙어 수수료를 받고, 시장의 흐름이 바뀌어 다른 프로토콜로 이동해도 또 수수료를 받는다.

포용 전략이 ‘양보’가 아니라 오히려 비자에게 가장 유리한 포지션인 것이다. 카드 48억 장과 가맹점 1억 5천만 곳이라는 기존 자산을 보유한 비자이기 때문에 가능한 선택이고, 이 자산을 가진 비자만 할 수 있는 선택이기도 하다.

다만 한 가지 스테이블코인이라는 변수가 있다. 에이전트 간 결제가 비자 네트워크를 아예 지나지 않고 블록체인 위에서 직접 정산되면, 비자는 수수료를 가져올 레이어 자체가 사라진다. 비자가 Bridge와 스테이블코인 카드를 만들고 스테이블코인 전용 체인 템포(템포)의 밸리데이터로 참여한 것도 이 리스크에 대한 대응이다.

포용 전략이 작동하려면 결제가 어디선가는 비자 인프라를 지나야 한다는 전제가 성립해야 하는데, 스테이블코인은 이 전제 자체를 위협할 수 있는 유일한 경로다.

결국 비자가 프로토콜 전쟁의 승자 자리를 노리지 않는 이유는 분명하다. 카드 네트워크의 기존 지위만 지켜내도 에이전트 시대의 가장 큰 수혜자가 될 수 있기 때문이다. 관전 포인트는 단 하나, 스테이블코인이 카드 네트워크를 실제로 우회하는 시점이 얼마나 빨리 오는가다.

Mastercard (MA)

핵심기술

마스터카드(Mastercard)도 비자와 같은 게임을 한다. 에이전트 시대에도 카드 네트워크의 자리를 지키려는 회사다. 전 세계 210여 개국에서 작동하는 기존 결제망을 에이전트가 쓸 수 있게 여는 전략을 택했지만, 가맹점이 자사 시스템에 쉽게 온보딩할 수 있게 구축했다.

2025년 4월 Mastercard Agent Pay를 런칭했고, 9월에 개발자 도구를, 10월에 Agent Pay 수용 프레임워크(Acceptance Framework)를 공개하면서 에이전트 결제 시스템을 단단히 구축하고 있다.

다섯 구성의 공통점은 마스터카드가 자체 프로토콜로 시장을 장악하려 하지 않는다는 점이다. 시장이 어느 방향으로 가든 결제와 인증의 순간에 마스터카드가 개입되게 만드는 전략이다. 비자와 동일한 ‘결제 레이어 중립화’ 전략이지만, 마스터카드는 여기에 가맹점 수용에 집중했다.

마스터카드의 진짜 승부처는 가맹점이 아무것도 하지 않아도 에이전트 결제가 작동하게 만든 것이다. 보통 가맹점이 새로운 결제 방식을 도입하려면 자사 웹사이트에 코드를 새로 심어야 한다. 마스터카드는 이 부담을 없앴다.

클라우드플레어(Cloudflare)와 협력해 가맹점 웹사이트 앞단에서 “이 트래픽이 신뢰할 만한 에이전트인지, 악성 봇인지”를 자동으로 구분하고, 신뢰 에이전트만 가맹점으로 통과시키는 구조를 만들었다. 가맹점은 자사 코드를 한 줄도 건드리지 않고 에이전트 거래를 받을 수 있다.

더 깊은 연동을 원하는 가맹점을 위한 길도 따로 뒀다. 자사 시스템을 에이전트와 직접 대화시키고 싶다면 MCP, A2A, ACP 같은 주요 에이전트 프로토콜을 통해 연결하면 된다. 결국 가맹점 입장에서는 두 가지 선택지가 생긴 셈이다. 아무것도 안 하고 기본 트래픽만 받을지, 프로토콜을 연결해 맞춤 경험을 만들지. 어느 쪽을 택하든 마스터카드를 통하게 된다.

핵심 비즈니스

마스터카드의 매출 구조는 단순하다. 마스터카드 네트워크로 결제가 이뤄질 때마다 수수료가 발생한다. 2025 회계연도 기준 매출 약 280억 달러, 거래량 1,650억 건. 에이전트가 결제하든 사람이 하든 마스터카드 네트워크를 지나면 똑같이 수수료가 붙는다.

문제는 에이전트 결제가 카드 네트워크를 아예 우회할 수 있다는 점이다. 스테이블코인으로 온체인에서 직접 정산되면 마스터카드가 낄 자리가 없다. 에이전트 페이(Agent Pay)는 이 구멍을 막기 위한 전략이다.

마스터카드가 택한 방법은 가맹점의 문턱을 낮추는 것이다. 새로운 결제 방식을 도입하려면 가맹점은 보통 자사 시스템에 코드를 새로 심어야 한다. 마스터카드는 이 부담을 없앴다. 클라우드플레어와 협력해 가맹점 웹사이트 앞단에서 신뢰할 수 있는 에이전트 트래픽을 자동으로 걸러내는 구조를 만들었다. 가맹점은 별도 작업 없이 에이전트 결제를 받는다. 네트워크에 연결된 가맹점이 많아질수록 마스터카드를 통해 흐르는 거래량도 커진다.

수익 경로는 기존과 같다. 에이전트가 마스터카드 네트워크로 결제를 완료할 때마다 수수료가 발생한다. 사람이 카드를 긁을 때와 동일한 구조다. 다만 에이전트는 사람보다 빠르고 빈번하게 결제한다. 거래 건수가 늘어나는 만큼 수수료가 쌓이는 속도도 빨라진다.

마스터카드 입장에서 에이전트 거래 증가는 수수료 수입의 자연스러운 확대다. 새로운 사업을 여는 게 아니라, 기존 구조를 에이전트 시대에도 그대로 이어가는 것이다.

아웃룩

마스터카드의 아웃룩을 한 줄로 정리하면, 비자와 같이 프로토콜 전쟁의 승자를 고르지 않고 가맹점을 에이전트를 받아들이는 방식 자체를 장악하겠다는 것이다.

이 전략의 핵심은 가맹점의 진입 장벽을 없앤 것이다. 새로운 결제 방식을 도입하려면 가맹점은 보통 자사 시스템에 코드를 새로 심어야 한다. 마스터카드는 클라우드플레어와 협력해 이 부담을 제거했다. 가맹점 웹사이트 앞단에서 신뢰할 수 있는 에이전트 트래픽을 자동으로 걸러내는 구조를 깔았기 때문이다. 가맹점은 코드 한 줄 건드리지 않아도 에이전트 결제를 받을 수 있다.

비자도 같은 방향을 보고 있지만, 지금 비자는 스테이블코인이라는 변수까지 동시에 상대하고 있다. 브릿지(Bridge) 인수, 템포 밸리데이터 참여까지 전선이 넓어진 상태다. 마스터카드는 아직 가맹점 수용 레이어에 전력을 집중할 수 있는 위치에 있다. 전선이 하나라는 것 자체가 지금 시점에서는 유리하게 작동한다.

관건은 이 집중이 얼마나 오래 유효하느냐다. 에이전트 간 결제가 스테이블코인으로 블록체인 위에서 직접 정산되기 시작하면 기존 결제 네트워크의 사용량이 낮아질 수 있다. 비자가 이미 브릿지 인수 등으로 대응에 나선 반면, 마스터카드는 이 리스크에 대해 아직 공개된 움직임이 없다.

가맹점 레이어 선점이 강점이 되려면, 그 위에 흐르는 결제가 여전히 카드 네트워크를 지나야 한다는 전제가 유지되어야 한다.

Stripe

핵심기술

스트라이프(Stripe)는 지난 15년간 개발자 친화적 API로 인터넷 커머스의 결제 표준이 된 회사다. 에이전트 시대에도 같은 포지션을 유지하기 위해, 자사 인프라 위에 에이전트가 쓸 수 있는 새 결제 레일을 그대로 얹는 전략을 택했다.

이를 위해 2025년 9월 오픈AI와 공동으로 ACP를 오픈 표준으로 공개했고, 같은 흐름에서 SPT(Shared Payment Token)라는 자체 결제 프리미티브를 발표했다.

스트라이프의 에이전트 결제 기능은 네 개로 구성된다.

네 구성의 공통점은 ACP만 오픈 표준이고 나머지는 모두 스트라이프 자사의 기술이다. ACP가 ‘에이전트와 가맹점이 어떻게 대화하는가’를 다루는 공용어라면, SPT는 그 대화 안에서 실제 돈이 어떻게 흐르는가를 담당하는 스트라이프 고유의 결제 토큰이다.

SPT의 흐름은 아래와 같다.

1. 사용자가 챗GPT에서 “이거 사줘”라고 하면

2. 스트라이프가 일회용 결제 티켓(SPT)을 발행

3. 에이전트가 그 티켓을 가맹점에 전달

4. 가맹점이 티겟을 확인하고 결제 완료

카드 번호를 에이전트에 직접 주지 않는다. 스트라이프가 이 거래에서만 쓸 수 있는 일회용 토큰(SPT)을 발행하고, 에이전트는 그 토큰만 가맹점에 전달한다. 카드 정보가 이동하지 않으니 탈취할 것도 없다.

가맹점 진입 장벽도 낮췄다. 이미 스트라이프를 쓰는 가맹점은 코드 한 줄 추가로 끝난다. 다른 결제사를 쓰는 가맹점도 별도 경로로 참여할 수 있다. Etsy, Anthropologie, Free People, Urban Outfitters가 첫 번째로 들어왔다.

핵심 비즈니스

스트라이프의 차별점은 SPT를 단순한 결제 토큰이 아니라 ‘에이전트 결제가 스트라이프 생태계로 들어오는 허브’로 설계했다는 점이다. 가맹점이 에이전트 결제를 받기 위해 SPT를 도입하는 순간, 뒤에 붙어 있는 스트라이프 제품들이 번들처럼 함께 따라붙는다. 하나를 열었을 뿐인데 다섯 개가 같이 연결되는 구조다.

SPT를 중심으로 연결되는 스트라이프 제품들은 다음과 같다.

작동 방식은 이렇다. 가맹점이 에이전트 결제를 받기 위해 SPT를 도입하는 순간, 스트라이프의 부가 서비스들이 번들처럼 따라붙는다.

• 결제 수수료: SPT를 통한 모든 에이전트 거래에 기존과 동일한 수수료가 붙는다. 에이전트는 사람보다 훨씬 빠르고 빈번하게 결제한다. 거래 건수 자체가 늘어나는 구조에서, 건당 수수료가 쌓이는 속도도 빨라진다. 결제 방식이 바뀌어도 수수료 구조는 그대로다.

비자·마스터카드는 결제가 자사 망을 지날 때 수수료 한 번 받고 끝이다. 스트라이프는 결제를 입구로 삼아 가맹점을 자사 금융 서비스 전체에 묶어두는 구조다. 가맹점 입장에서는 에이전트 결제 하나 붙이려다 스트라이프 생태계 전체에 엮이게 된다.

아웃룩

스트라이프의 아웃룩을 한 줄로 정리하면, 에이전트 결제의 모든 레이어를 동시에 커버하는 전면 포위 전략이다.

프로토콜 레이어(ACP), 결제 토큰 레이어(SPT), 스테이블코인(템포)까지 에이전트 결제의 모든 층에 자리를 잡았다. 비자·마스터카드가 스테이블코인을 방어 과제로 보는 동안, 스트라이프는 공격 자산으로 카드망 우회 경로까지 선점했다.

그러나 핵심 질문은 하나다. 스트라이프가 카드 네트워크를 넘을 수 있는가.

지금 스트라이프의 수익 구조는 여전히 비자·마스터카드 망 위에서 돌아간다. SPT도, 결제 수수료도, 가맹점 번들링도 카드 네트워크를 전제로 작동한다. 스테이블코인이 카드망을 실질적으로 대체하는 시점이 오면 구조가 달라지겠지만, 그 시점이 언제인지는 아무도 모른다.

결국 스트라이프의 아웃룩은 두 시나리오로 갈린다. 카드망이 계속 지배적인 세계에서는 PSP 1위라는 위치가 유지되지만 카드사를 넘지는 못한다. 스테이블코인이 카드망을 잠식하는 세계에서는 템포를 앞세워 카드사를 우회할 수 있다. 스트라이프가 지금 두 방향에 모두 베팅하고 있는 건 맞다. 다만 비자·마스터카드가 고속도로를 운영한다면 스트라이프는 그 위에서 가장 잘 나가는 물류 회사다. 물류 회사 1등이 되는 것과 고속도로를 소유하는 것은 전혀 다른 게임이다.

다만 두 가지 변수가 있다.

첫째, 오픈AI와의 관계다. ACP는 공동 개발이지만 챗GPT 즉시결제 기능은 사실상 스트라이프가 독점한다. 오픈AI가 트래픽이 충분히 쌓인 시점에 자체 결제 레일을 만들거나 타 PSP와 연합하면 스트라이프는 가장 큰 AI 채널을 잃는다. 현재는 서로 필요한 관계이지만 영원한 연합은 아니다.

둘째, ACP의 개방성이다. ACP는 오픈 표준이라 어도옌, 월드페이 같은 경쟁 PSP도 호환 토큰을 만들 수 있다. 지금은 스트라이프의 시장 점유율 덕분에 가맹점이 자연스럽게 SPT를 선택하지만, 경쟁사가 동등한 수준의 토큰을 내놓는 순간 프로토콜 제안자 프리미엄은 빠르게 희석된다.

3. 페이퍼콜(Pay-per-call)

앞서 살펴본 에이전트 커머스는 사람이 결제를 결정하는 시장이라면, 페이퍼콜(Pay-per-call)은 에이전트가 직접 결제 주체가 되는 시장이다. 즉, 계좌에 돈이 있으면 에이전트가 알아서 결제하는 시스템이다. 이는 에이전트가 다른 에이전트의 API, 데이터, 연산을 요구할 때 결제가 발생하는 구조다.

에이전트가 시장 분석 리포트를 작성한다고 예를 들어 보자.

1. 사용자가 에이전트에게 시장 분석 리포트를 작성해달라고 요청

2. 에이전트는 OpenAI API에 접근하여 질문을 하여 답변을 받음

3. 데이터의 검증을 위해 Dune, Nansen AI API에서 자료 요청

4. 결과 보고서를 다른 에이전트에게 검수 의뢰

한 번의 리포트 작성 안에서 수십 건의 결제가 발생한다. 하지만 에이전트 커머스와 달리 결제되는 금액이 소수점까지 발생한다. 전통 결제 시스템상에서는 수수료로 인해 거래할수록 손해를 보는 구조다. 그래서 페이퍼콜은 수수료가 낮은 스테이블코인을 활용한다는 것이 특징이다.

현재 페이퍼콜에는 세 가지 인프라 표준이 있다.

1. 프로토콜 레이어: 에이전트가 결제 의사를 어떤 메시지로 표현하는가

2. 정산 레이어: 그 결제가 어떤 체인 위에서 어떤 자산으로 일어나는가

3. 신뢰 레이어: 누가 어떤 권한으로 결제했는지를 누가 검증하는가

Coinbase (Coin)

핵심기술

코인베이스(Coinbase)는 에이전트가 카드 네트워크를 거치지 않고 결제할 수 있는 x402 표준을 만든 회사다.

2025년 5월, HTTP 402 상태 코드(Payment Required)를 실제로 활성화하는 x402 프로토콜을 공개했다. 또한, 같은 해 클라우드플레어(Cloudflare)와 x402 Foundation을 설립하면서 범용 결제 레이어로 확장했다.

x402는 다섯 개의 구성 요소로 이루어진 오픈 결제 프로토콜이다.

x402의 작동 원리는 단순하다. 에이전트가 API를 호출하면 서버가 HTTP 402 응답에 가격, 수신 주소, 자산, 네트워크 정보를 담아 돌려준다. 에이전트는 자기 지갑으로 결제를 서명해 헤더에 담아 재요청하고, 서버는 퍼실리테이터(Facilitator)를 통해 결제를 검증·정산한 뒤 리소스를 응답한다.

프로세스

1. 에이전트가 서버에 리소스 요청.

2. 서버가 HTTP 402와 결제 조건 반환(maxAmountRequired, asset, payTo, network 등).

3. 에이전트가 자기 지갑으로 결제 authorization에 서명하고 X-PAYMENT 헤더에 담아 재요청.

4. 서버가 facilitator(검증·정산 서비스)로 payload를 넘기고, facilitator가 온체인에 브로드캐스트.

5. 정산 확인 후 서버가 200 응답과 함께 리소스 반환.

x402가 기존 결제 시스템과 다른 핵심은 결제 자체가 인증 역할을 한다는 점이다. 기존 API는 사용 전에 계정 등록과 키 발급을 요구하지만, x402는 돈을 낼 수 있으면 접근이 열린다. 에이전트가 사람 개입 없이 새 API를 자율적으로 발견하고, 결제하고, 사용할 수 있는 구조다.

V2 업데이트는 단일 호출 결제에서 다양한 식별, 세션, 체인을 모두 담는 범용 레이어로 확장됐다

가장 의미 있는 변화는 지갑 기반 세션이다. V1은 매 호출마다 결제가 필요했는데, V2는 한 번 결제하면 일정 기간 재사용 가능한 세션을 도입했다. LLM 호출이나 멀티콜 에이전트처럼 매번 결제하기에는 너무 느리고 비싼 워크로드를 처음으로 x402로 처리할 수 있게 만든 변화다.

핵심 비즈니스

코인베이스의 현재 매출은 거래소 수수료에서 나온다. 2025년 연간 매출 약 72억 달러, 대부분이 암호화폐 거래 수수료다. x402는 아직 이 매출 구조와 무관하다. 그런데 코인베이스가 x402를 오픈소스로 공개한 이유가 여기 있다. 표준을 무료로 풀고, 그 표준이 작동하는 인프라에서 돈을 버는 구조다.

안드로이드를 오픈소스로 풀고 플레이스토어와 구글 페이로 수익을 가져간 구글의 전략과 같다.

x402가 겨냥하는 시장은 비자·마스터카드·스트라이프와 애초에 다르다. 카드 결제는 수수료가 건당 0.30달러에 거래액의 2.9%다. 하지만, 0.01달러짜리 API 호출, 0.005달러짜리 이미지 분류, 0.50달러짜리 GPU 1분 같은 마이크로페이먼트는 카드 네트워크 위에서 구현이 안된다.

x402가 여는 시장은 에이전트가 다른 에이전트에게, 또는 에이전트가 API 제공자에게, 사람이 결제 버튼을 누를 수 없는 단위와 빈도로 값을 치르는 영역이다.

이 먼 미래의 시장이 열리면 코인베이스에게 두 가지 수익이 들어온다.

• 베이스 트랜잭션 수수료: x402의 기본 정산 레이어는 코인베이스의 자체 레이어2 체인 Base다. 에이전트가 x402로 결제할 때마다 Base 위에서 트랜잭션이 발생하고, 코인베이스는 시퀀서 수익을 가져간다. x402 거래량이 늘어날수록 Base의 트랜잭션 수수료와 락업 자산이 함께 커진다. 표준을 공짜로 깔아줬지만, 그 표준이 돌아가는 체인을 코인베이스가 운영하는 구조다.

• CDP 인프라 이용료: x402로 결제가 한 번 일어나려면, 중간에서 “이 결제 진짜 맞아?”를 확인하고 실제로 돈을 옮겨주는 중개 사업자(퍼실리테이터)가 꼭 필요하다. 그리고 사실상 기본값으로 깔려 있는 퍼실리테이터가 코인베이스가 운영하는 것이고, 이건 코인베이스 개발자 플랫폼(CDP)의 일부다. 개발자가 x402를 쓰기 시작하면 같은 플랫폼 안에 있는 다른 도구들, 예를 들면 지갑 만들기, 수수료 대신 내주기, 데이터 분석 같은 서비스도 자연스럽게 같이 쓰게 된다.

다만 최근 x402 V2부터는 다른 회사 퍼실리테이터도 골라 쓸 수 있게 됐다. 그래서 퍼실리테이터 자체로 묶어두는 힘은 생각보다 약하다. 코인베이스의 진짜 한 수는 다른 곳에 있다. x402가 가장 저렴하고 빠르게 돌아가도록 만들어진 블록체인이 코인베이스가 만든 Base인데, 공식 백서마저 x402는 Base에서 쓸 때가 가장 좋은 조합이라고 대놓고 보여준다.

쉽게 비유하면 이렇다. 스트라이프는 가맹점이 카드 결제를 받는 그 순간을 자기 시스템에 묶어두는 방식이다. 반면 코인베이스는 결제가 지나다니는 고속도로를 깔아두고, 그 길을 쓰는 사람들이 자연스럽게 코인베이스 휴게소(CDP 도구들)에 들르게 만드는 방식이다.

아웃룩

코인베이스의 아웃룩을 한 줄로 정리하면, 경쟁사를 이기는 게임이 아니라 아직 존재하지 않는 시장이 얼마나 빨리 열리는가의 게임이다.

이 프레임이 중요한 이유는 x402가 카드 네트워크와 같은 영역에서 경쟁하지 않기 때문이다. 신용카드는 수수료가 건당 0.30달러 + 2.9%다. 그래서 0.01달러짜리 API 호출, 0.005달러짜리 이미지 한 장 분류, 0.50달러짜리 GPU 1분 같은 마이크로페이먼트는 카드 네트워크 위에서 애초에 성립하지 않는다.

비자와 마스터카드가 에이전트 결제를 수용한다고 해도, 그것은 사람이 쇼핑하던 방식을 에이전트가 대신 수행하는 영역이다. x402가 여는 시장은 그 아래층에 있다. 에이전트가 다른 에이전트에게, 또는 에이전트가 서비스 제공자에게, 사람이 결제 버튼을 누를 수 없는 단위와 빈도로 값을 치르는 영역이다.

문제는 아직까지 에이전트간거래 시장이 아직 작다는 것이다. 에이전트가 자율적으로 데이터를 사고, 연산을 사고, 다른 에이전트의 작업을 사는 행위가 일상적인 워크플로우가 되려면 몇 가지 조건이 채워져야 한다. LLM 추론이 충분히 저렴해지고, 에이전트 프레임워크가 프로덕션 환경에 자리 잡고, 데이터와 API 공급자가 x402를 지원해야 한다.

시장이 폭발적으로 커지는 시점이 6개월 뒤인지, 2년 뒤인지, 5년 뒤인지는 아무도 모른다.

Stripe (MPP)

스트라이프는 에이전틱 커머스와 페이퍼콜 두 카테고리 모두에 자사 표준을 심어 둔 유일한 결제 플레이어다. 앞서 살펴본 ACP와 SPT가 사람이 에이전트에 쇼핑을 위임하는 카드 레일 위의 결제였다면, MPP(Machine Payments Protocol)는 에이전트가 다른 에이전트의 API·데이터·연산을 자율적으로 결제하는 페이퍼콜 영역을 위해 설계된 별도 프로토콜이다.

2026년 3월 18일 스트라이프와 패러다임(Paradigm)이 공동 개발한 템포 메인넷 출시와 동시에 오픈 표준으로 공개됐다.

핵심기술

MPP는 x402와 마찬가지로 HTTP 402 패턴 위에 얹은 오픈 결제 프로토콜이다. 다만 두 가지 지점에서 x402와 결정적으로 다르다.

첫째, 결제 수단 중립성이다. x402가 스테이블코인 결제에 특화된 구조라면, MPP는 스테이블코인과 카드·기타 법정화폐를 동일한 프로토콜로 다룬다. 비자가 카드 결제용으로 MPP를 확장했고, 스트라이프는 자사 플랫폼을 통해 카드와 지갑을 지원한다. 하나의 프로토콜 위에 서로 다른 결제 수단이 플러그인처럼 얹히는 구조다.

둘째, Sessions 지원이다. 에이전트가 세션을 열 때 온체인에 한 번 예치하고, 세션 중에는 voucher를 오프체인으로 주고받다가, 세션이 끝날 때 최종 voucher로 한 번 정산한다.

프로세스 시각화에서 두 모드가 극명하게 대비된다. 일회성 결제(Charge)는 온체인 트랜잭션 1건으로 완결되는 x402와 유사한 흐름이고, 연속 결제(Session)는 처음 예치와 마지막 정산 두 번만 온체인에 기록하며 그 사이 N번의 호출은 전부 오프체인에서 voucher로 처리된다.

이 차이가 MPP의 처리량 목표(초당 100만 건)를 가능하게 만드는 핵심이다.

주유소 결제와 같은 구조다. 주유 시작할 때 카드 승인 한 번, 종료할 때 최종 금액 청구 한 번. 그 사이 흐르는 연료량에 관계없이 거래는 두 건이다. 이 구조로 MPP는 초당 100만 건 이상의 스케일을 목표한다.

핵심 비즈니스

스트라이프는 에이전트 결제 시장을 두 층으로 나눠서 본다. 사람이 에이전트에게 쇼핑을 맡기는 층은 ACP와 SPT로 이미 잡았다. MPP는 그 아래층, 즉 에이전트가 다른 에이전트의 API·데이터·연산을 자율적으로 결제하는 영역을 위한 프로토콜이다. x402와 같은 페이퍼콜 시장을 겨냥하지만, 설계 방식이 다르다. 스테이블코인만 되는 x402와 달리 MPP는 카드·스테이블코인·비트코인 라이트닝을 지원하면 결제 방식을 다양하게 구축한다.

템포의 초기 디자인 파트너 명단을 보면 이 시장의 성격이 드러난다. 앤스로픽, 오픈AI, 도이치뱅크, 비자가 들어와 있다. MPP 자체의 확장 구현은 비자(카드), 스트라이프(카드·지갑), 라이트스파크(라이트닝)가 있다.

에이전트가 가장 자주 결제할 대상이 AI 모델 호출이기 때문이다. 에이전트가 리서치를 하든 코드를 짜든 오픈AI나 앤스로픽 서비스를 계속 불러 쓴다. 그 돈을 받을 회사들이 설계 단계부터 들어와 있다는 건, 거래량이 쌓일 경로가 미리 깔려 있다는 뜻이다.

이 구조에서 스트라이프에게 두 가지 수익이 들어온다.

• 결제 처리 수수료: MPP 위에서 카드 결제가 일어나면 실제 처리는 기존 스트라이프 시스템이 맡는다. 프로토콜은 오픈 표준으로 누구나 쓸 수 있게 열어두고, 돈이 실제로 오가는 지점은 자사 인프라로 가져오는 구조다. 에이전트 결제가 늘어날수록 스트라이프를 지나는 거래량도 함께 늘어난다.

• 템포 생태계 수익: MPP의 기본 정산 레이어가 템포다. 템포는 스트라이프가 패러다임과 함께 만든 결제 전용 블록체인이고, 스트라이프가 검증자로 직접 참여한다. MPP 거래가 늘어날수록 템포의 트랜잭션 수수료가 검증자에게 분배되는데, 스트라이프는 템포의 검증자 중 하나로 직접 참여한다. 프로토콜은 오픈으로 풀고, 그 프로토콜이 정착할 체인에 검증자로 자리를 잡아 수수료의 일부를 가져가는 설계다.

결국 스트라이프는 에이전틱 커머스에서 쓴 설계를 페이퍼콜 영역에 그대로 복제했다. ACP·SPT를 카드 레일 위에 올렸다면, MPP·템포는 스테이블코인 레일 위에 올렸다. 프로토콜은 열고, 인프라는 닫는다. 어느 레일에서 결제가 일어나든 스트라이프를 지나게 만드는 구조다.

아웃룩

스트라이프의 MPP 아웃룩을 한 줄로 정리하면, 비자의 전략 전환을 이끌어낸 프로토콜이다.

이전 비자는 자체 Trusted Agent Protocol과 Intelligent Commerce로 독자 생태계를 구축하려 했다. “우리 표준 써라”의 접근이었다. 그런데 MPP 출시와 동시에 비자가 카드 레일 확장 파트너로 합류했다. Cuy Sheffield(비자 Crypto 수장)는 “MPP를 에이전트와 판매자 간 커뮤니케이션 방식이 명확하게 정의된 또 다른 방법으로 본다”고 발언했다. 이 한 문장은 비자가 크립토 네이티브 표준에 맞서기보다 그 안에 카드 레일을 심는 방식으로 전략을 바꿨다는 신호다.

에이전트 결제 시장은 이분화되는 중이다. 규제된 인간 상거래는 카드 레일에, 에이전트끼리의 거래(API 호출, 컴퓨팅 구매, 마이크로페이먼트)는 스테이블코인으로 흐른다. x402가 후자의 크립토 네이티브 표준을 선점했다면, MPP는 두 레일을 하나의 프로토콜 안에 통합하는 브리지 포지션을 잡았다. 스트라이프는 이 브리지를 자신이 운영하는 구조를 만든 것이다.

다만 두 가지 변수가 있다.

첫째, x402와의 표준 경쟁이다. 코인베이스의 x402는 이미 1억 건 이상의 결제 실적을 쌓았고 Linux Foundation 산하로 이관되며 중립 거버넌스를 확보했다. 스트라이프가 x402 Foundation에도 파트너로 참여한 건 양면 전략이지만, 두 프로토콜이 장기적으로 공존할지 아니면 한쪽으로 수렴할지는 미지수다.

둘째, 템포의 채택 속도다. MPP의 레퍼런스 정산 레이어가 템포인데, 템포가 실제로 얼마나 많은 에이전트 결제 트래픽을 끌어올지는 아직 검증되지 않았다. 비자·스탠다드차타드 자회사가 검증자로 참여한 신뢰 자본은 크지만, 개발자와 서비스 제공자가 실제로 템포를 선택할지는 다른 문제다.

서클(Circle) - CRCL

핵심 기술

서클(Circle)은 USDC 발행사라는 정체성에서 출발해 스테이블코인 인프라 전반으로 확장해온 회사다. 에이전트 결제 시대에는 USDC가 단순히 결제 수단에 머물지 않고, 결제 프리미티브·지갑·정산 체인까지 자사 스택으로 수직 통합하는 풀스택 전략을 택했다.

2025년 9월 Developer-Controlled Wallets와 x402 통합 샘플을 공개했고, 2026년 3월 나노결제(Nanopayments) 테스트넷을 가동했으며, 같은 시기 아크 퍼블릭 테스트넷도 운영 중이다. 서클의 페이퍼콜스택은 세 가지 구성으로 이루어져 있다.

나노결제의 핵심은 오프체인 집계와 배치 정산이다.

아크는 스테이블코인 금융 전용으로 설계된 L1이다. 가장 차별적인 설계는 USDC를 native gas로 쓴다는 점이다. Malachite 컨센스 엔진 기반의 sub-second finality, 내장 FX 엔진, 옵트인 프라이버시, EVM 호환이 핵심 스펙이다.

Developer-Controlled Wallets는 개발자가 API 한 번으로 에이전트 지갑을 생성·관리할 수 있게 한다. MPC 기반이라 개인키 노출 없이 운영되고, Base·Ethereum·Arc 등 여러 체인의 USDC를 단일 잔고로 다룬다.

세 기술이 묶이면 에이전트는 USDC 발행(USDC) → 결제 레일(Nanopayments) → 정산 체인(Arc) → 지갑 관리(Wallets) 까지 Circle 스택 안에서 완결된 결제 경험을 얻는다. OpenMind의 자율 로봇 도그가 Nanopayments로 USDC를 지불해 스스로 충전하는 사례가 이 스택이 실제로 작동함을 보여준 첫 레퍼런스다.

핵심 비즈니스

서클의 매출 구조는 단순하다. 2025년 총매출 및 예치금 수익이 27억 달러, 그중 95% 이상이 USDC 예치금에서 나오는 이자 수익(Reserve Income)이다. USDC가 어디서 쓰이든 서클의 예치금 이자가 발생한다는 건 변함이 없다. 단, 코인베이스 등 주요 분배 파트너와는 이자 수익을 일정 비율로 나누는 계약이 있다는 점은 짚어둘 필요가 있다. 그래도 USDC가 결제 수단으로 쓰이는 한 서클의 매출 풀 자체가 커지는 구조라는 큰 그림은 유효하다.

스트라이프는 템포를 만들어도 그 위에서 돌아가는 스테이블코인을 직접 발행하지 않는다. 코인베이스도 마찬가지다. 체인 경쟁에서 누가 이기든 스테이블코인 결제가 성장하면 서클의 예치금은 늘어난다.

에이전트 결제가 확대될수록 이 구조가 더 강해진다. 에이전트가 API를 호출하고, 데이터를 사고, 연산을 구매할 때마다 USDC 유통량이 늘어난다. USDC 유통량이 늘어나는 만큼 예치금 규모도 커지고, 이자 수익도 함께 쌓인다.

여기에 더해 서클은 아크(Arc)로 수익 경로를 하나 더 열고 있다. 아크가 메인넷으로 전환되면 체인 거래마다 가스비가 발생하는데, 이 가스비를 USDC로 받는다는 게 핵심이다. Arc 거래량이 늘수록 가스 수요만큼 USDC 수요도 함께 늘어난다. 늘어난 USDC는 다시 예치금 풀로 돌아와 이자 수익을 키운다. 템포가 외부 자산인 USDC를 가져다 쓰는 구조라면, 아크는 자기 자산을 가스로 채택해 체인 활동량을 곧장 USDC 수요로 환원시키는 구조다.

결국 서클의 게임은 경쟁자들과 층위가 다르다. 스트라이프와 코인베이스가 체인과 규약으로 에이전트 결제 흐름을 잡으려 한다면, 서클은 그 흐름 안에서 쓰이는 자산 자체를 쥐고 있다.

어느 체인이 이기든, 어느 규약이 표준이 되든, USDC가 결제 수단으로 쓰이는 한 서클의 몫은 생긴다.

아웃룩

서클의 아웃룩을 한 줄로 정리하면, 자산 발행권을 쥔 유일한 풀스택 플레이어의 게임이다.

서클이 다른 정산 인프라 경쟁자(템포·Base)와 결정적으로 다른 지점은 USDC 발행권을 독점한다는 점이다. 스트라이프는 템포를 만들어도 그 위에서 돌아가는 스테이블코인을 직접 발행하지 않는다. 템포에서 쓰이는 USDC도 결국 서클이 찍어낸 것이다. 코인베이스는 베이스를 만들어도 같은 상황이다. 체인 경쟁에서 누가 이기든, 스테이블코인 결제가 성장하면 서클의 예치금은 늘어난다. 자산 레이어에서 구조적 우위를 쥐고 있다는 뜻이다.

다만 이 우위는 두 가지 변수가 있다.

첫째, USDC의 시장 점유율이다. 스테이블코인 시장은 USDT와 USDC 양강 구도다. 테더, 페이팔, 은행 발행 스테이블이블 코인이 경쟁에 합류하고 있다. 에이전트 결제 영역에서 USDC가 기본값으로 자리 잡는가, 아니면 경쟁 스테이블코인이 시장을 나누는가가 첫 번째 변수다.

둘째, 아크의 채택 속도다. 서클이 아크로 체인 레이어까지 내려온 건 큰 베팅이다. 하지만 스테이블코인 전용 L1 시장은 이미 혼잡하다. 템포가 기관 신뢰 자본(Visa·Standard Chartered)을 확보했고, Base는 거래량 선점에서 앞섰다. 서클이 USDC 발행권이라는 고유 자산을 Arc로 얼마나 이전시킬 수 있는가가 관건이다. 아크에서 쓰이는 USDC가 늘어나야 Circle의 수직 통합이 의미를 갖는다.

스테이블코인 결제가 에이전트 시대에 기본값이 된다면 서클은 구조적으로 가장 큰 수혜자가 되지만, 그 전제를 서클이 스스로 만들어야 하는 입장이기도 하다.

이더리움 - ETH

이더리움은 에이전트 경제의 신뢰 레이어를 오픈 표준으로 제공하는 쪽을 택했다. 다른 플레이어들이 자사 수수료 구조 안에서 에이전트 결제를 처리한다면, 이더리움은 에이전트가 누구인지, 어떤 평판을 가졌는지, 작업 결과가 검증됐는지를 체인 위에 표준화된 방식으로 기록하는 기반 프로토콜을 만든다.

Ethereum Foundation이 2025년 8월 13일 ERC-8004(Trustless Agents)를 공식 제출했고, 2026년 1월 29일 메인넷에 라이브됐다.

핵심 기술

ERC-8004는 프로토콜의 신뢰 확장으로 설계됐다. 공저자 명단이 표준의 성격을 보여준다. Marco De Rossi(MetaMask), Davide Crapis(Ethereum Foundation), Jordan Ellis(Google), Erik Reppel(Coinbase) 네 명이 공저자로 참여했다. AI 인프라·크립토 거래소·지갑·재단이 한 자리에 모인 구성이다.

ERC-8004의 구조는 세 개의 온체인 레지스트리로 이루어져 있다.

세 레지스트리가 결합되면 에이전트의 신원 → 거래 이력 → 검증 결과가 모두 체인에 쌓인다. 기존에는 플랫폼 A가 알고 있는 에이전트 평판을 플랫폼 B로 가져갈 수 없었다. ERC-8004 위에서는 평판이 에이전트 자신의 portable asset이 된다.

신뢰 모델은 작업 위험도에 비례해 고른다. 저위험 작업(예: 피자 주문)은 reputation 조회만으로 충분하고, 고위험 작업(예: 의료 진단)은 stake-secured re-execution이나 TEE attestation까지 요구한다. 같은 표준이지만 작업 성격에 따라 검증 강도가 달라지는 유연한 설계다.

중요한 점은 결제 자체가 ERC-8004에 포함되지 않는다는 것이다. x402나 ERC-20 전송 같은 결제 레이어가 별도로 붙고, 결제 증빙이 Reputation Registry에 피드백으로 첨부되는 구조다. 이더리움은 결제 프로토콜을 만드는 대신, 결제 위에 쌓이는 신뢰와 평판의 공통 레이어를 제공한다.

프로세스

ERC-8004 기반 에이전트 거래 흐름은 이렇다.

1. 에이전트 개발자가 Identity Registry에 에이전트 등록. ERC-721 NFT가 발행되고, 그 NFT가 역량·endpoint·결제 주소가 담긴 registration file(agent card)을 가리킨다.

2. 다른 에이전트나 사용자가 Registry에서 에이전트를 검색. 어느 EVM 체인에서든 조회 가능하다.

3. 작업 수행 후 결과 피드백이 Reputation Registry에 기록된다. EIP-191이나 ERC-1271 서명 검증으로 피드백 출처가 확인된다.

4. 고위험 작업은 Validation Registry에서 독립 validator가 재실행·zkML proof·TEE로 결과를 검증한 뒤 온체인에 기록한다.

5. 분쟁이 생기면 온체인 pointer와 hash가 삭제 불가능하므로 audit trail 무결성이 유지된다.

핵심 비즈니스

ERC-8004는 특정 회사의 수익 구조가 아니라 이더리움 생태계 전체가 공유하는 오픈 표준이다. 대신 이 표준이 넓게 채택될수록 이더리움 생태계 전체가 수혜를 본다. 다른 결제 표준 플레이어들과 층위 자체가 다르다. 비자·마스터카드는 결제가 자사 망을 지날 때 수수료를 가져간다.

스트라이프·코인베이스는 프로토콜을 열고 인프라에서 수익을 잡는다. 이더리움은 그 결제 레이어들이 공통으로 참조할 신뢰 레이어를 제공한다. 에이전트가 누구인지, 어떤 평판을 가졌는지, 작업 결과가 검증됐는지를 체인 위에 표준화된 방식으로 기록한다. 결제 프로토콜 경쟁에서 누가 이기든, 그 거래의 신뢰 증빙은 ERC-8004가 처리하는 구조다.

이 구조에서 이더리움 생태계가 얻는 가치는 하나다. 에이전트가 ID 레지스트리에 등록되고 평판을 쌓을수록 그 메타데이터가 EVM 환경에서 가장 호환성 높게 작동한다. 메타마스크 같은 핵심 플레이어가 ‘agent workflow의 거점이 이더리움과 Linea L2가 될 것’이라고 직접 밝힌 데서도 이 의도가 드러난다.

표준이 이더리움에서 출발했고 EVM 호환 체인에서 가장 자연스럽게 작동한다. 비EVM 체인도 SDK 차원에서 확장이 진행되고는 있지만(메타마스크 자체가 멀티체인 SDK를 운영한다), 표준의 디폴트 환경이 EVM이라는 사실은 변하지 않는다.

표준이 넓게 쓰일수록 EVM 생태계의 기본값 지위는 더 굳어진다. 결국 이더리움 재단과 메타마스크가 ERC-8004로 노리는 포지션은 결제 레이어에서 수수료를 가져가는 게임이 아니다. 결제 레이어들이 공통으로 참조해야 하는 신뢰 인프라 자체가 되는 게임이다. 표준이 널리 쓰일수록 EVM 생태계 전체의 기본값 지위가 강화되는 구조다.

아웃룩

이더리움의 아웃룩을 한 줄로 정리하면, 결제보다 신뢰 레이어를 독점하는 전략이다.

이 선택의 의미는 명확하다. 이더리움은 결제 프로토콜 경쟁에 뛰어들지 않았다. x402도, MPP도, 위임결제(Delegate Payment)도 모두 결제 “행위” 자체를 다룬다. 이더리움은 결제 위에 쌓이는 “누가 거래했고, 결과가 어땠는가” 를 표준화하는 쪽을 택했다.

에이전트간 거래인 페이퍼콜에서는 어느 결제 프로토콜이 이기든 그 거래의 증빙은 ERC-8004의 환경이 기록될 가능성이 높다. 표준이 널리 채택되기만 하면, 결제 레이어 승자가 누구든 이더리움 생태계는 수혜를 본다.

다만 두 가지 변수가 있다.

첫째, EVM 호환성의 한계다. ERC-8004는 EVM 체인 기반이다. Base, Arc, 템포, Linea, BNB Chain 같은 EVM 계열은 그대로 쓸 수 있지만, Solana와 Bitcoin Lightning 같은 비EVM 진영은 별도 adapter가 필요하다. 비EVM 체인이 자체 신원·평판 표준을 만든다면, 에이전트 경제가 EVM과 비EVM으로 쪼개질 위험이 있다. Solana가 이미 x402 거래의 24%를 점유하고 있다는 사실은 이 분화가 실제로 일어나고 있음을 시사한다.

둘째, ERC-8004의 실제 채택 깊이다. 표준이 메인넷에 라이브됐다고 해서 에이전트들이 실제로 Identity Registry에 등록하고 Reputation Registry에 피드백을 쌓는 건 별개의 문제다. 초기 프로토타입(ChaosChain) 수준을 넘어 주요 facilitator와 에이전트 플랫폼이 ERC-8004를 기본값으로 받아들일지가 관건이다.

하지만, 페이퍼콜 시대가 오더라도 사람들은 편리성을 위해 지갑에 탑재된 기능을 쓰게된다면 표준으로 나타냈어도 의미가 없다.

Kite AI

핵심 기술

카이트(Kite AI)는 AI 에이전트를 위해 처음부터 설계된 전용 결제 인프라다. 비자·마스터카드·스트라이프가 기존 카드 결제망이나 PSP 인프라를 에이전트 환경에 이식하는 방식이라면, Kite는 반대 방향에서 출발한다. 에이전트가 자율적으로 결제하는 환경을 전제로 체인·신원·세션·평판을 하나의 스택으로 묶었다.

핵심은 네 가지다. EVM 호환 L1 체인(스테이블코인 네이티브 정산), Kite Passport(에이전트 신원·위임 관리), Programmable Trust Layer(암호학적 지출 규칙), SLA 컨트랙트(서비스 보증 자동 집행). 이 네 가지가 분리된 제품이 아니라 하나의 스택으로 작동한다는 게 다른 플레이어들과 구조적으로 다른 지점이다.

프로토콜 호환성도 갖췄다. MCP(Anthropic), A2A·AP2(Google), x402(Coinbase), MPP(Stripe·템포), OAuth 2.1을 모두 지원한다. 개발자가 Kite와 기존 스택 사이에서 선택하는 게 아니라, 기존 스택에 Kite를 더하는 구조로 설계했다.

카이트의 핵심 기술은 세 가지다.

카이트의 핵심 차별점은 3계층 신원 아키텍처다. 인간용 키 관리를 에이전트에 그대로 적용하는 대신 권한을 세 단계로 분리한 설계다.

결제 흐름은 다섯 단계다.

1. 사용자의 Kite Passport 설치 및 패스키(지문·Face ID) 등록.

2. 에이전트의 Session 생성. 예산 한도·유효 시간·허용 행동 명시.

3. 사용자의 패스키 승인. 한도 내 에이전트 자율 실행.

4. 매 거래마다 3층 서명(사용자 루트 권한·에이전트 위임 토큰·세션 서명) 첨부 및 검증. 세 서명 모두 통과 시 거래 성립.

5. 위반 발생 시 SLA 오라클의 온체인 어테스테이션 제출. 스마트 컨트랙트가 환불·페널티 자동 집행.

가맹점은 x402와 MPP 두 경로로 참여할 수 있다. x402는 HTTP 402 응답으로 결제 조건을 반환하고 온체인으로 정산하는 방식이고, MPP는 스트라이프·템포 기반으로 스테이블코인과 법정화폐를 모두 지원한다. 어느 경로를 택하든 Kite Passport 에이전트의 결제를 받을 수 있다.

핵심 비즈니스

카이트의 접근 방식은 다른 플레이어들과 출발점이 다르다. 비자·마스터카드는 기존 카드망을 에이전트 환경에 이식한다. 스트라이프는 기존 PSP 인프라 위에 에이전트 레이어를 얹는다. 카이트는 처음부터 에이전트만을 위해 설계했다. 체인·신원·세션·평판을 하나의 스택으로 묶고, 에이전트가 존재하는 레이어 자체를 인프라로 만들려 한다.

여기서 구조가 독특하다. 스테이블코인으로 들어온 수수료가 시장에서 카이트 토큰으로 스왑돼 분배된다. 거래량이 늘어날수록 토큰 매수 압력이 커지는 구조다. 단순한 수수료 수익이 아니라, 거래량이 토큰 가치로 전환되는 설계다.

카이트의 포지션을 한 줄로 정리하면, 외부 결제 표준과 호환되는 동시에, 그 표준이 실행되는 레이어를 직접 소유하겠다는 전략이다. Kite Passport, Agent SLA 등 자체 신원·검증 표준도 함께 만들고 있지만, 핵심 가치는 그 모두가 흐르는 체인 자체를 자기 인프라로 두는 데 있다.

Google AP2 같은 결제 권한 표준이 위 레이어에 있다면, 카이트는 그 권한이 온체인에서 실제로 집행되는 아래 레이어를 차지하려 한다. 실제로 카이트는 A2A·MCP·OAuth 2.1·AP2 등 기존 표준과 호환되도록 설계되어 있다. 다만 현재는 테스트넷과 초기 파트너십 단계다. 페이팔과 코인베이스 벤처스가 동시에 투자했다는 건 가능성을 인정받았다는 신호지만, 투자와 실제 채택은 다른 문제다.

아웃룩

카이트의 포지션은 가장 야심차고, 동시에 가장 불확실하다.

에이전트 결제 인프라를 처음부터 다시 설계한다는 명제는 맞다. 기존 카드망 위에서 작동하는 비자·마스터카드·스트라이프와 달리, 카이트는 카드망을 전제하지 않는다. 스테이블코인 네이티브 정산, 암호학적 신원 검증, 자동 집행 SLA까지 에이전트 환경에 필요한 요소를 하나의 스택으로 묶은 설계는 구조적으로 차별화된다.

이는 완전히 페이퍼콜에 맞춘 에이전트간 거래에 특화되겠다는 뜻이다.

문제는 실행이다. 현재 카이트는 테스트넷과 초기 파트너십 단계다. 이더리움이 ERC-8004로 표준 주도권을 쥐고 있고, 스트라이프·코인베이스·구글이 이미 기존 인프라와 개발자 생태계를 갖춘 상태에서 자체 L1으로 점유율을 확보하는 건 다른 게임이다.

페이팔과 코인베이스 벤처스가 동시에 투자했다는 건 양 진영에서 가능성을 인정했다는 신호지만, 투자와 채택은 다르다. 실제 페이퍼콜이 점유율이 올라오게 된다면 카이트는 압도적인 생태계를 구축할 수 있을 것이다. 하지만 그게 얼마나 걸릴지는 아무도 모른다.

4. 결제의 다음 판, 순서가 있다

에이전틱 커머스는 결국 성공할 모델이다. 질문은 “이 사장이 열리느냐?”가 아닌 “누가 그 시장을 차지하느냐”다.

왜냐하면, 에이전틱 커머스는 완전히 새로운 구조가 아니다. 기존 체계에서 사용자, 카드사, 가맹점들은 각각 업데이트 한번만 하면된다. 이는 기술의 우수성보다는 시장에 얼마나 빠르게 온보딩되냐이다. 실제로 이미 시장은 이해관계자들끼리 뭉쳤다. 구글과 오픈AI의 파트너사로 월마트, 엣시, 쇼피파이등과 같은 이커머스 가맹점들을 더불어 결제 네트워크 및 엔터프라이즈 회사들도 합류했다.

페이퍼콜은 다른 이야기다. 이 시장이 열릴 가능성 자체를 부정할 수는 없지만, 지금 당장 수요가 존재하는지는 불확실하다. 핵심 이유는 현재의 API 결제 구조에 있다. OpenAI, Anthropic, AWS 같은 API 제공자들은 이미 월 구독 또는 사용량 기반 후불 청구 방식으로 운영된다. 에이전트가 API를 호출할 때 플랫폼이 카드를 자동 연동해 월 단위로 청구하면, 기존 SaaS 청구 구조와 기능적으로 동일한 결과가 나온다. 기업 재무팀 입장에서는 예측 가능하고 익숙한 이 구조를 굳이 바꿀 유인이 없다. x402나 MPP 같은 페이퍼콜 프로토콜이 반드시 필요한 수요가 아직 검증되지 않은 이유가 여기 있다.

페이퍼콜이 의미 있는 시장이 되려면 조건이 맞물려야 한다. 에이전트가 사전 계약 없이 불특정 다수의 외부 자원을 자율적으로 조달하고, 그 거래가 초당 수십 건, 건당 $0.001 이하 수준으로 발생해야 한다. 기존 구독 구조로는 처리할 수 없는 속도와 단가가 나와야 비로소 “페이퍼콜이 신용카드보다 낫다”는 명제가 성립한다.

결국 이 시장의 확장은 순서가 있다. 에이전틱 커머스가 먼저 성장하고, 그 과정에서 에이전트에 대한 신뢰와 자율성이 축적된 뒤에야 페이퍼콜 시장의 수요가 검증된다.

에이전틱 커머스의 승자는 이미 경쟁 중이고, 페이퍼콜의 승자는 시장이 열리는 시점에 결정된다.

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