Key Takeaways

• 아시아 규제 당국은 예측시장을 포섭할 분류 체계를 확보하지 못해, 이를 사실상 규제 사각지대인 ‘회색지대’에 방치하고 있다.

• 반면 서구권은 미국의 파생상품 규제나 영국의 베팅법 등 기존 제도적 자산을 활용해 운영자에게 명료한 가이드라인을 제시하고 시장 감독 체계를 확립했다.

• 규제 유무와 무관하게 이용자 유입을 원천적으로 봉쇄할 수 없는 상황에서, 제도적 방치는 신규 세원 확보 기회 상실과 소비자 보호 공백이라는 부작용을 초래한다.

• 실효성 있는 규제 기반 설계를 위해 예측시장을 금융상품으로 볼 것인지, 도박으로 정의할 것인지, 혹은 제3의 독자적 범주로 신설할 것인지에 관한 범사회적 논의가 선행되어야 한다.

1. 예측시장의 정의와 분류의 중요성

지난 리포트에서 살펴본 것처럼 예측시장은 정보 플랫폼으로서 가치가 있지만, 법적으로는 도박과 명확히 구분되지 않는다. 그렇다면 법적으로 도박, 특히 그 핵심 축을 이루는 ‘베팅(Betting)’은 어떻게 정의되는가?

영국 도박법(Gambling Act 2005) 제9조는 베팅의 대상을 다음과 같이 포괄적으로 규정하며, 이에 금전적 가치가 결부될 경우 도박 규제 대상인 베팅 행위로 포섭한다.

1. 각종 경기, 대회 또는 특정 사건이나 절차의 최종 결과물.

2. 특정 현상의 발생 혹은 미발생 가능성에 기초한 예측 행위.

3. 특정한 사실 관계에 대한 진위 여부의 확인.

위와 같은 법적 정의에 비추어 볼 때, 예측시장은 특정 사건의 성패나 사실관계 확정에 경제적 가치를 결합한다는 점에서 도박의 핵심인 ‘베팅’과 구조적 본질을 상당 부분 공유하고 있음을 확인할 수 있다.

결국 규제 담론의 핵심은 예측시장을 1) 전통적인 도박 규제 체계 내에 수용할 것인지, 2) 파생상품과 같은 금융 아키텍처로 재분류할 것인지, 3) 혹은 별도의 입법을 통한 독립적 카테고리로 신설할 것인지에 대한 정의의 문제로 귀결된다.

2. 서구권: 제도적 경로의 차이가 만든 결과

서구권이 예측시장에 대해 아시아보다 상대적으로 전향적인 태도를 보이는 것은 문화적 관용 때문이 아니라, ‘도박 규제’라는 정면 돌파를 우회할 수 있는 제도적 아키텍처를 확보했기 때문이다. 실제로 주요 국가는 다음과 같은 경로를 통해 예측시장을 제도권 내로 편입시켰다.

• 미국: 상품선물거래법상 파생상품(스왑)으로 분류하여 등록 제도를 활용.

• 영국: ‘배팅 중개업’이라는 범용 라이선스 체계 내에 편입.

• 유럽: 금융 상품(바이너리옵션)으로 분류 시, 소매 판매 불가하며 도박법으로도 차단.

결국 도박법과 별개인 파생상품법이나 범용 라이선스 등 새로운 제도적 아키텍처가 있었던 국가들에서만 예측시장이 제도적으로 편입될 수 있었다.

2.1. 미국: 파생상품 정의의 확장을 통한 수용

미국이 예측시장을 제도권으로 수용한 동력은 도박 담론의 승인이 아니라, 기존 상품선물거래법(CEA)상의 금융 계약 구조를 영리하게 활용한 결과다.

• 2000년 상품선물현대화법(CFMA): ‘제외상품(excluded commodity)’의 개방형 문언을 통해 선거 결과나 기후 등 비금융 변수도 원유와 같은 상품 범주로 포섭할 수 있는 기초를 마련.

• 2010년 도드-프랭크법(Dodd-Frank Act): 해당 법안은 CFTC에 두 가지 핵심적 권한을 부여.

  • 1) 예측 계약을 연방 규제기관인 CFTC의 독점적 관할로 귀속.

  • 2) 테러·암살·전쟁 및 ‘게이밍(Gaming)’ 관련 계약에 한해 CFTC가 개별적으로 금지할 수 있는 권한(Rule 40.11)을 명시.

상기된 두 법적 변화는 본래 예측시장을 겨냥한 조치는 아니었으나, 결과적으로 이를 도박이 아닌 금융 계약으로 포섭할 수 있는 법적 토대를 마련했다. 아울러 완벽하진 않지만 각 주별 로비라는 파편화된 경로 대신, CFTC라는 단일 창구와 협의할 수 있는 중앙 집중적 구조를 형성했다.

오랜 기간 축적된 법적 아키텍처는 인가된 주체 중심의 시장 질서를 형성했다.

2020년 11월 칼시(Kalshi)가 지정계약시장(DCM) 지위를 확보하며 광범위한 이벤트 계약을 소매 투자자에게 판매할 수 있게 됐다. 반면, 폴리마켓(Polymarket)은 2022년 제재 이후 2025년 인가 거래소인 QCEX를 인수하며 제도권 내에서 사업을 할 수 있게 되었다.

2.2. 영국: 범용 라이선스 체계를 통한 제도적 포섭

영국은 예측시장을 파생상품의 연장선으로 해석한 미국과 달리, 이를 본질적으로 베팅의 범주 내에서 다루었다. 특히 주목할 점은 예측시장을 배제하지 않고 기존의 범용 라이선스 아키텍처(Gambling Act 2005)를 활용해 이를 제도권 내로 포섭했다는 사실이다.

• 제9조: 베팅의 정의를 포괄적으로 규정하여 예측시장을 법적으로 수용할 수 있는 유연한 토대를 마련.

• 제13조 ‘배팅 중개업(betting intermediary)’: 직접 포지션을 취하지 않고 이용자 간 계약을 매칭하는 예측시장의 구조적 특성을 정확히 반영한 라이선스 체계.

• 제65조 제4항: 장관 명령을 통해 라이선스 범주를 탄력적으로 조정할 수 있도록 함으로써, 별도 입법 없이도 신규 시장을 수용할 수 있는 확장성을 확보.

2026년 2월, 도박위원회는 공식 가이드라인을 발표하여 예측시장을 무조건 금지하기보다 해당 모델의 본질이 ‘배팅 중개업’에 속함을 명확히 하였고, 라이선스 취득을 통한 제도적 진입 경로를 제시했다. 이는 무등록 운영에 대해 엄격한 처벌을 내리는 동시에 공식적인 시장 진입 창구를 열어둔 조치로 볼 수 있다.

이렇듯 제도적 기반이 있음에도 주요 플랫폼들이 영국 시장 진출에 신중한 이유는 미국 내에서의 전략적 포지셔닝 때문이다.

칼시와 폴리마켓은 이어지는 소송에서 예측 계약이 도박이 아닌 파생상품이자 금융 계약으로 정의하는 데 사활을 걸고 있다. 만약 이들이 영국에서 ‘배팅 중개업’ 라이선스를 취득한다면, 스스로를 도박업자로 공인하는 꼴이 되어 미국 내 법적 논거를 스스로 무너뜨리는 전략적 자충수가 될 수 있기 때문이다.

따라서 영국은 글로벌 표준과 다른 환경으로 인해 실질적으로 영국 로컬 사업자들이 비즈니스를 전개하기에 최적의 여건이 되었다. 실제 사례로 기존 베팅 거래소 매치북(Matchbook)은 베팅 중개업 라이선스 역량을 투입해 2026년 1월 ‘Matchbook Predictions’를 론칭했으며, 신흥 주자인 버서스(Versus) 역시 UKGC 일반 베팅 라이선스를 취득하여 예측 시장을 출범시켰다.

2.3. 유럽: 금융과 도박 규제의 이중 봉쇄

유럽 대륙의 규제 지형은 금융 규제(MiFID II)와 개별 국가의 도박법이 정교하게 결합된 이중 구조를 형성하고 있다.

1. 특정 계약이 금융 상품으로 분류되는 즉시 바이너리 옵션 금지 규제라는 장벽에 직면

2. 이를 회피하더라도 각국 정부의 엄격한 도박 정의망을 벗어나기란 매우 어려움

실제 규제 집행 사례를 보면, EU 금융 규제의 컨트롤 타워인 유럽증권시장감독청(ESMA)은 2026년 7월 공식 성명을 통해 “이벤트 계약의 이분법적 수익 구조는 본질적으로 바이너리 옵션 금지 규제의 포섭 대상”임을 분명히 했다. 이는 예측시장이 유럽 내에서 금융 상품이라는 우회 경로를 통해 제도권으로 진입하는 것이 사실상 불가능하다는 점을 공식적으로 확인해 준 조치다.

도박법의 엄격한 규제 망 내에서 예측시장이 자생하기란 현실적으로 매우 어렵다. 프랑스의 사례가 이를 단적으로 보여주는데, 국가도박청(ANJ)은 단계적 규제 로드맵을 가동하여 집행의 강도를 점진적으로 높였으며 최종적으로 해당 모델을 ‘불법 도박’의 범주로 확정했다.

유일한 예외는 지브롤터다. 지브롤터는 2026년 7월 전용 입법(Prediction Market Regulations)으로 예측시장을 ‘제3의 범주’로 정의하는 아키텍처를 설계했다. 기존 틀 대신 새로운 문을 만든 전략이나, 비EU 회원국 특성상 유럽 내 상호 인정이 안 되는 한계가 있다.

다만 유럽의 폐쇄 구조가 영구적이진 않다. 현재 유럽위원회는 가상자산 규제안(MiCA) 리뷰 절차를 통해 예측시장의 법적 처리 방향을 공식 검토 과제로 설정했다. 2027년 6월 발표될 보고서 결론에 따라, 새로운 제도적 수용 틀로 전환될 가능성이 열려 있다.

3. 아시아: 제도적 부재로 인한 현재

• 국가 주도 도박 라이선스: 영국의 ‘배팅 중개업’과 같이 민간의 혁신적 비즈니스를 수용할 범용 라이선스 체계가 없으며 국가 주도의 독점적 권한 배분에 최적화

• 금융 상품 허용 한계: 기초자산을 폐쇄적으로 열거하는 한·일 금융법의 특성상, 미국식 ‘비금융 우발적 사건’과 같은 포괄적 정의를 통한 파생상품 재분류가 법리적으로 원천 봉쇄

서구권의 사례가 증명하듯, 예측시장의 안착 여부는 이를 기존의 금융 상품 아키텍처 혹은 도박 규제 체계 중 어느 경로로 정의하느냐에 달려 있다. 다만 아시아 시장이 마주한 근본적인 한계는, 이러한 두 가지 분류 체계 중 그 어디에도 새로운 비즈니스 모델을 수용할 수 있는 제도적 기반이 부재하다는 사실에 있다.

일본, 한국, 싱가포르, 홍콩 등 아시아 전역에 합법적 베팅 시장이 엄존하므로, 정서적 거부감이나 문화적 특수성을 이유로 시장을 부정하는 시각은 실제 현황과 괴리가 크다.

따라서 핵심 논점은 사회적 수용 여부가 아니라, 새로운 시장 모델을 포섭할 수 있는 규제 기반의 설계 방향이다.

3.1. 한국: 제도적 아키텍처 부재와 형사 집행의 우선

국내 예측시장은 그 본질적 가치나 법적 지위를 논의할 공론장조차 마련되지 못했다. 신규 비즈니스 모델의 제도적 수용 가능성을 타진하기도 전에, 기존 규제 체계가 이를 단순 ‘사행성 상품’으로 단정지으며 논의 자체를 차단했기 때문이다.

현행법을 검토하면 예측시장의 작동 원리와 직접 충돌하는 조항들이 이미 견고하게 존재한다. 사행행위규제법상 ‘현상업’은 특정 사건의 결과를 맞히는 대가로 재물을 분배하는 영업을 포괄하는데, 이는 예측시장의 외형적 구조와 유사하다.

다만 법리적 쟁점은 여전히 유효하다. 현상업은 운영자가 판돈을 직접 관리하는 카지노식 구조를 전제하지만, 폴리마켓과 같은 현대적 플랫폼은 이용자 간 거래를 매칭하는 ‘중개 아키텍처’를 취하기 때문이다. 이 구조적 차이가 기존 법리에 어떻게 포섭될지에 대한 사법적 판단은 전무하다.

금융 규제를 통한 우회 경로 역시 막혀 있다.

한국 자본시장법은 기초자산을 제한적으로 열거하는 ‘포지티브 리스트’ 방식을 고수한다. 현재 법제는 금융지표 등은 수용하지만, 선거와 같은 비금융 변수를 파생상품 영역으로 끌어들일 명시적 근거는 제공하지 않는다.

다만 본질적으로 베팅 영업권이 국가 독점 체제 아래 놓여 있기에 민간 플랫폼의 시장 진입을 원천적으로 불가한 상황이다.

3.2. 일본: 정교한 우회 설계와 제도적 공백의 한계

일본 내 예측 시장은 제도적 편입이 아닌 규제 우회 관행을 따랐다.

현지 플랫폼들이 채택한 방법은 파칭코 산업의 역사적 산물인 ‘삼점 방식(Three-shop system)’과 유사하게 운영 과정에서의 직접적인 현금 흐름(Direct Cash Flow)을 물리적으로 단절시키는 데 있다.

• 플랫폼 운영사(Platform): 현금 직접 투입을 차단하고 광고 시청 등 무상 보상 모델을 운용한다. 또한, 플랫폼 내부의 현금 환전 기능을 원천 차단하여 ‘재물에 의한 득실’이라는 도박 성립 요건을 배제한다.

• 보상 발행사(Reward Issuer): 플랫폼과 독립적인 제3자의 지위에서 예측 성공에 따른 보상(기프티콘 등)을 발행한다. 플랫폼 운영사와 발행 주체를 분리함으로써, 운영사가 환전의 직접적 당사자가 되는 법적 리스크를 해소한다.

• 외부 유통·환전 시장(External Market): 플랫폼 외부의 P2P 양도 시장 및 가맹점으로서, 획득한 보상의 실질적 소비 및 현금화가 이루어지는 생태계를 제공한다. 운영 플랫폼이 이 유통 과정에 개입하지 않는 독립적 구조를 형성하여 도박죄의 법리적 구성을 회피한다.

결국 이는 금융·도박 규제의 사각지대인 ‘회색지대’에서 자생한 관행적 비즈니스에 불과하며 글로벌 플랫폼들은 일본 내 접근이 차단되거나 가상자산 거래소를 통해 엄격한 통제하에 놓여 있다.

일본의 무상 포인트 모델은 확고한 법적 토대 위에 구축된 것이 아니라, 기존 제도적 아키텍처의 부재가 낳은 임시방편적 관행에 가까우며 본질적인 논의 수준은 한국과 대동소이하다.

4. 아시아 각국에서 놓치는 것들

아시아의 제도적 아키텍처 부재가 곧 시장의 소멸을 의미하지는 않는다. 2026년 6월 한국 지방선거 당시 특정 예측시장에 0.52억 달러(약 728억 원) 이상의 유동성이 공급된 사례에서 알 수 있듯, 명확한 규제 프레임워크가 부재한 상황에서도 자국 이용자들의 해외 플랫폼 유입은 이미 임계치를 상회하고 있다.

하지만 이러한 거래는 정부의 과세 제도 밖에 놓여 있으며, 소비자 보호 장치의 부재와 시장 건전성 감독의 불가능이라는 심각한 제도적 비용을 야기하고 있다.

규제 당국 앞에 놓인 선택지는 세 가지 경로로 정리할 수 있다.

1. 현행 형법을 확대 적용해 제재 (한국)

2. 기술적 수단을 동원해 플랫폼 접속 자체를 원천 차단(싱가포르 모델)

3. 이를 제도권 내로 포섭하여 과세 및 감독 권한 확보

이 중 세 번째 경로만이 세수 포착, 소비자 보호, 그리고 시장 투명성 확보라는 실무적 규제 목적을 정밀하게 달성할 수 있는 유일한 대안이다.

추산된 세수 규모를 분석해 보면 논의의 실익은 더욱 선명해진다. 2026년 글로벌 예측시장 연간 거래액은 2,000억 달러(약 280조 원)를 상회할 것으로 전망된다. 아시아 각국마다 수용도에 따라 다르겠지만 자국 이용자의 비중을 보수적으로 1%로 설정하더라도 거래 규모는 20억 달러(약 2.8조 원)에 달하며, 과세 모델 설계에 따라 연간 56억 원에서 605억 원 수준의 신규 세원 확보가 가능할 것으로 추정된다.

단순히 금액의 크기를 넘어, 제도적 수용 없이는 이러한 거래가 소멸하는 것이 아니라 규제 사각지대에서 지속될 뿐이라는 점이 핵심이다. 결국 규제 당국은 과세와 감독 기회를 모두 상실한 채, 불필요한 행정 및 형사 집행 비용만 매몰적으로 부담하게 되는 셈이다.

5. 예측시장 수용을 위한 제도적 관점의 재구성

위에서 말한 것과 같이, 예측시장의 제도권 안착은 이를 도박 혹은 금융 상품 중 어느 아키텍처로 정의하느냐에 달려 있다.

• 도박 규제 프레임워크: 기존 아시아의 사행 산업 승인 모델(체육진흥투표권, IR 카지노 등)을 준용하는 경로다. 이는 공익 기금 조성이라는 명분 아래 국가 독점 체제와는 정합성을 가지나, 민간 플랫폼의 혁신적 비즈니스 모델을 포섭하기에는 태생적 한계가 뚜렷하다.

• 파생상품 규제 프레임워크: 법리적 마찰을 최소화하며 제도권에 진입할 수 있는 가장 실효적인 전략이다. 일본 FIEA가 비금융 변수를 수용한 사례나 한국 자본시장법의 ‘경제적 위험’ 문언을 활용하여 금융 상품의 정의를 미세 조정하는 방식이다. 이 경로는 국가 독점적 베팅 구조와의 정면 충돌을 피하면서도, 기초자산을 공적 통계로 제한함으로써 사행성이나 시장 조작 우려에 대한 방어 기제를 선제적으로 구축할 수 있다.

• 독립적 제3의 범주 신설: 기존 틀에 맞추는 대신 별도의 전용 입법 아키텍처를 설계하는 방식이다. 가장 정밀한 규제가 가능하나, 참조할 만한 선례가 부재하여 입법 및 정치적 비용이 가장 높게 발생한다는 한계가 있다.

다만, 이러한 제도적 아키텍처를 정립하는 것은 단기적인 성과를 넘어선 고도의 장기적 과업이다. 아시아 역내 상당수 국가에서는 예측시장의 법적 정체성에 관한 기초적인 담론조차 충분히 형성되지 않은 실정이다.

결국 실효성 있는 입법적 추동력을 확보하기 위해서는, 예측시장의 제도권 안착을 위한 사회적 공론장을 우선적으로 마련하고 그 가치에 대한 범사회적 합의를 도출하는 과정이 전제되어야 한다.

예측시장의 전반적 메커니즘을 정밀하게 분석하기 위해서 핵심 의제들을 중심으로 민관 협력 간담회와 같은 공식적인 공론장 마련이 시급한 시점이다.

이와 같이 논의의 층위가 결정되더라도 이를 실제 정책 테이블로 견인할 주체의 존재는 필수적이다. 리미트리스 리서치(Limitless Research)와 같은 전문 분석 조직들은 데이터 기반의 예측 모델을 실증하며, 시장의 가치 체계를 정립하고 사회적 담론을 형성하는 중추적 역할을 수행하고 있다.

리미트리스 리서치를 필두로 전문적인 분석 역량을 확보한 주체들이 데이터의 신뢰성과 공익적 가치를 입증해 나가는 일련의 과정은, 파편화된 예측시장 담론을 제도권의 핵심 의제로 격상시키는 결정적 계기가 될 것이다.

예측시장은 명확한 명암을 동시에 지니고 있다. 그러나 본격적인 논의조차 거치지 않은 채 제도적 결론을 예단하는 것은 본질을 간과한 성급한 접근이다. 이제는 건설적인 담론이 필요하다.

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2036년 행, 타임머신 열차 출발합니다.

1. “아직도 종이돈을 쓰는 사람이 있나요?”

2036년. 가상의 인플레이션 취약 국가 주토피아의 한 환전소. 벌써 34년차가 된 주디는 서랍에서 지폐 감별기를 꺼내 벅스를 세기 시작했다.

“아직도 벅스를 쓰는 사람이 있다니”

그럴만한 일이었다. 인플레이션 취약 국가의 화폐인 벅스의 가치는 날마나 떨어졌고 법적으로 존재하지만 사실상 벅스를 쓰는 사람은 없었다. 대신해서 모두 달러 스테이블코인을 일상에서 쓰고 있다.

‘타다닥 타다닥’

주디는 지폐 감별기가 열심히 지폐를 세는 소리를 들으며 지난날을 회상했다.

2002년, 주디는 스물두 살이었다. 그 해 주토피아는 국가부도를 선언했다. 은행은 문을 걸어 잠갔고 사람들은 평생 모은 예금을 인출하지 못했다.

“지금 가서 바꿔야해”

주디의 아버지는 말했다. 월급이 통장에 찍히는 순간 바로 달러로 바꿔야했다. 하루만 늦어도 벅스의 가치는 눈에 띄게 줄었다. 사람들은 신문 1면보다 암달러 환율을 먼저 확인했다.

“달러가 오늘 얼마야?”

매일 이 질문이 하루를 열었다. 공식 환율로 달러를 사는 건 사실상 불가능에 가까웠다. 정부는 개인이 살 수 있는 달러 한도를 매달 정했고, 은행의 달러 예금은 언제 동결될지 몰라 불안했다.

그러던 2020년대 중반, 젊은 손님들이 알 수 없는 질문을 하기 시작했다.

“USDT로도 환전되나요?”

처음에는 소수의 프리랜서와 수출업자들이 해외 송금을 받는 수단으로 썼다. 은행을 거치지 않아도 됐고, 환전상 앞에서 줄 설 필요도 없었다. 휴대폰 하나로 벅스를 스테이블코인으로 바꾸고, 필요할 때 다시 벅스로 바꿨다.

처음에 주디는 그게 자신의 일을 대체할 거라고 생각하지 않았다. 노인들은 여전히 현금을 원했고, 현금이 필요한 사업체도 많았다. 하지만 줄은 조금씩 짧아졌다. 젊은 손님들이 먼저 사라졌고, 그다음은 중년 손님들이었다.

2030년이 되자 월급날에도 손님이 없었다. 기업들조차 벅스를 보관할 이유가 사라지자 급여의 일부를 아예 스테이블코인으로 지급하기 시작했다. 벅스는 세금과 공과금을 낼 때만 필요한 화폐가 됐다.

2033년, 국세청이 입장을 바꿨다. 밀린 세금을 벅스로 걷는 것보다 스테이블코인으로 걷는 편이 낫다는 계산이었다. 홈페이지에 짧은 안내문 하나가 올라왔다.

“세금 신고 시 USDC, USDT 대체 납부 가능”

벅스는 여전히 있었지만 국가 스스로 자국 화폐보다 남의 화폐를 먼저 받겠다고 밝혔다.

2034년에는 재무부도 움직였다. 벅스 표시 국채는 입찰마다 유찰됐고, 결국 재무부는 달러 스테이블코인 표시 채권을 새로 발행했다. 공무원 월급도 뒤따랐다. 2035년, 일부 주정부가 공무원 급여의 절반을 스테이블코인으로 지급하기 시작했다. 벅스로만 월급을 받던 공무원들이 인플레이션에 가장 먼저, 가장 크게 무너졌기 때문이었다.

화폐를 찍는 것도, 세금을 걷는 것도, 공무원에게 월급을 주는 것도, 원래는 국가만의 권한이었다. 그 권한이 하나씩 스테이블코인으로 옮겨갔다.

2026년 5월 기준 스테이블코인 전체 시장 규모는 약 3,200억 달러, 연간 거래액은 28조 달러였다. 하루 2조 달러 이상을 처리하는 미국 도매결제망과 비교하면 3주치 거래량에 불과했다. 게다가 허수와 자전거래를 걷어내면 실제 결제에 쓰인 비중은 6%가 채 안 됐다. 나머지 88%는 거래소 안에서 트레이딩이나 담보로 맴돌았다.

문제는 그 6%가 어디서 일어났느냐였다. 시작은 뉴욕과 실리콘밸리에 있었을지 몰라도, 그 돈이 실제로 손에서 손으로 옮겨 다니는 곳은 미국이 아니었다. 정작 미국인들은 신용카드와 은행 계좌로 아무 불편 없이 살아왔고 스테이블코인을 절실하게 찾은 건 화폐가 매일 조금씩 녹아내리는 나라의 사람들이었다.

주디는 감별기를 다시 서랍에 넣었다. 내일은 손님이 있을까?

2. 새벽 2시, 10분 만에 청산당했습니다만

2036년, 싱가포르의 한 자취방.

오후 두 시, 알림 소리에 리아는 핸드폰을 봤다. 엔비디아 지정가 설정 알림이었다.

싱가포르 오후 두 시는 뉴욕증권거래소가 개장하지 않는 시간이다. 하지만 리아의 화면 속 엔비디아 그래프는 움직이고 있었다. 리아는 빠르게 매수 버튼을 눌렀다. 화면 속에서는 엔비디아 외에도 국채, 부동산 리츠, 데이터센터 인프라 펀드까지 한 화면에 떠 있었다.

2036년에는 주식 종목만 거래하는 것이 아니라 세계의 모든 것을 거래할 수 있었다.

“투자는 어디서든 24시간 계속할 수 있잖아.”

리아가 자주 하는 말이었다. 리아에게는 처음부터 그런 세상이었다.

2021년, 리아가 아홉 살이었을 때 미국에서는 게임스톱이라는 오프라인 게임 매장 주식이 개인 투자자들의 손에서 폭등했다. 자산의 가치보다 참여 자체가 목적이 되는 투자, 그리고 그 참여를 조직하는 건 증권사가 아니라 온라인 커뮤니티라는 사실이었다.

세계경제포럼의 2025년 13개국 조사에 따르면 Z세대의 30%가 성인이 되자마자 투자를 시작하여 X세대(9%), 베이비부머(6%)를 크게 웃돌았다. 사회 진출 전 투자를 배운 비율도 Z세대가 86%로 베이비부머(47%)보다 높았을 정도로 투자에 관심이 많았다.

코인베이스의 2025년 4분기 조사에서는 젊은 층의 73%는 전통적 방식으로 부를 쌓기 어렵다고 답해 기성세대(57%)보다 높은 수치를 기록했다.

즉 새로운 세대는 투자가 당연한 활동이 됐고, 더 많은 자산에 노출되길 원했다.

2025년 6월. 애플, 테슬라, 엔비디아 같은 미국 핵심 주식을 1:1로 담보 잡은 토큰이 탈중앙화 거래소(DEX)에 쏟아져 나왔다. 국적이나 까다로운 신원 확인(KYC) 제재 없이, 지갑 주소 하나만 있으면 누구나 미국 주식에 접근할 수 있게 됐고 레버리지는 무한정이었다.

‘내일 다시 하면 되니까.’

리아는 국경 없는 거래 플랫폼인 레밍 브라더스에 로그인하여 토큰화된 한국의 부동산 지수 상품을 매수했지만, 불과 10분 만에 청산을 알리는 진동이 울렸다. 그녀는 화면에 뜬 경고를 별일 아니라는 듯 가볍게 넘겨 버렸다.

리아에게 2036년의 스마트폰 알림은 마치 일상의 배경음악 같다. 끊임없이 전해지는 거래 앱의 신호를 확인하며 그녀는 다시 스마트폰을 손에 쥔다. 규제 내 거래소에서 소위 말하는 ‘안전한 자산’을 적립식으로 모아 가는 그녀의 부모님과는 완전히 대비되는 모습이다.

이처럼 리아가 살아가는 세상에서는 모든 가치가 자산으로 치환되어 24시간 내내 쉴 틈 없이 움직인다. 단 한순간도 멈추지 않는 이 거대한 시장은 오늘도 끊임없이 새로운 거래를 유혹하고 있다.

3. 22억 달러가 수증기처럼 사라진 날

2036년. 판교 테크노밸리의 한 스타트업 사무실.

12년 차 인프라 엔지니어가 된 도현은 모니터에 뜬 네트워크 상태 대시보드를 스크롤하다가 손을 멈췄다. 한 화면 안에 깔끔하게 들어오는 체인 목록을 보며 나지막하게 읊조렸다.

“불과 10년 전만 해도 스크롤을 끝도 없이 내려야 했는데, 이제 열 개도 안 남았네.”

도현이 엔지니어 커리어를 시작한 2024년은 그야말로 ‘레이어 2(L2) 롤업의 대항해 시대’였다. 프레임워크와 스택 코드 몇 줄만 복사해 붙이면 누구나 자기 이름을 건 독자 블록체인을 띄울 수 있던 시절이었다. 도현의 회사 역시 거대한 인프라 광풍에 올라타 검증인 노드를 구축했다.

그 체인의 이름은 ‘올체인(Allchain)’이었다. 2024년 6월, 에어드랍 기대감 속에 총예치금(TVL)이 22억 달러까지 불어났다. 회의실에서 팀원들과 맥주잔을 부딪치며 환호하던 기억이 아직도 선명했다.

“이 정도 속도면 우리가 이더리움처럼 커지는 거 아니야?”

하지만 상장의 기쁨은 찰나였다. 토큰이 상장되고 에어드랍 보상이 소진되자, 토큰 가격과 체인 사용률은 벼랑 끝에서 떨어지듯 떨어졌다. 보상을 좇아왔던 프로젝트와 사용자는 돈이 안 되자 올체인을 외면했고, 불과 1년 만에 예치금의 97%가 증발했다.

비단 올체인만의 잔혹한 결말이 아니었다. 당시 우후죽순 생겨났던 수많은 독립 네트워크들 역시 같은 궤적을 그리며 무너져 내렸다. 인센티브라는 달콤한 보상으로 개발팀을 유인했으나, 재원이 고갈되는 순간 생태계는 순식간에 공동화되었고 껍데기만 남은 인프라에는 적막만이 감돌았다.

독자적인 체인을 운영하며 발생하는 천문학적인 고정비용은 개별 프로젝트들이 감당할 수 있는 수준이 아니었다. 치솟는 인프라 유지비를 견디지 못한 올체인들은 하나둘 운영 중단을 선언하며 역사의 뒤안길로 사라질 수밖에 없었다.

자본의 냉정한 검증을 통과해 살아남은 권력은 오직 소수에게만 허락되었다. 한때 세상을 바꿀 듯 기세를 올리던 수백 개의 체인들은 폐허가 된 점유율 10% 남짓의 시장을 나누어 가졌다가, 소리 없이 소멸의 길을 걸었다.

“그때는 다들 살아남아서 각자만의 거대한 생태계를 만들 줄 알았는데…”

2026년 당시 사람들은 ‘체인의 개수가 곧 블록체인의 확장성’이라고 착각했다. 그러나 파편화된 체인들은 유저 경험의 단절과 보안 비용의 폭증만 불러왔을 뿐이었다. 대중이 원했던 것은 수백 개의 복잡한 네트워크가 아니라, 절대 무너지지 않는 유동성과 최적화된 속도를 제공하는 단 몇 개의 거대한 기축 인프라였다.

도현은 깊은 한숨을 내쉬더니, 조용히 모니터를 닫고 가방을 챙겨 집으로 향했다.

4. 클릭해 줄 ‘사람의 눈’이 사라졌다

2036년. 상암동의 한 미디어 스타트업 사무실.

재훈은 우연히 다른 플랫폼을 보다가 우측 하단의 광고 배너를 보며 웃었다.

“아직도 화면에 배너 광고를 붙이고 독자를 기다리는 회사가 있다니.”

재훈의 말이 맞았다. 해당 플랫폼의 일일 방문자 수는 매달 역대 최고치를 경신하고 있었지만, 전통적인 배너 광고 매출은 나오지 않고 이러한 광고 방식은 옛날이야기가 되어 있었다.

재훈이 미디어 산업에 처음 발을 들인 2020년대 초만 해도 웹 경제의 공식은 너무나 명쾌했다. 좋은 기사를 쓰면 사람이 모였고, 사람이 모이면 광고주가 돈을 대며 배너를 붙였다.

“오늘 페이지뷰 얼마나 찍혔어?”

매일 아침 회의실을 열던 이 질문이 당시 미디어의 생존을 결정지었다.

하지만 그 평화로운 공식은 2020년대 말부터 사라졌다. 2029년 기준 전 세계 웹 트래픽의 절반 이상이 사람이 아닌 AI 에이전트와 봇에서 발생하기 시작했다. AI는 1초 만에 기사를 긁어 가 요약해 전달할 뿐, 광고 배너를 봐줄 ‘눈’ 자체가 기계에게는 존재하지 않았다.

처음엔 대부분의 미디어처럼 봇을 막았다. 당장 폭증하는 서버 비용을 감당할 수 없었기 때문이다. 하지만 차단의 대가는 잔혹했다. AI 검색과 추천 생태계에서 완전히 매장당하며 브랜드 자체가 잊혀 갔다. 당시 미디어사들은 큰 고민이 있었다. 봇을 막자니 트래픽이 없어지고 열어두자니 돈이 안된다.

“우리 콘텐츠, 이제 누구한테 파는 거지?”

절망적인 질문이 사무실을 채웠다. 답은 광고판이 아니라 콘텐츠에 값을 매기는 것이었다.

변화의 물꼬를 튼 건 2025년 5월 코인베이스가 공개한 ‘x402’ 규격이었다. 30년 동안 웹 표준 한구석에 방치되어 있던 402번 응답 코드, 즉 ‘결제 필요(Payment Required)’ 신호를 기술로 되살려낸 것이다.

2029년까지는 에이전트 신원 검증(KYA)과 정산 절차 등 기초 인프라를 구축하는 데 주력했다. 진짜 폭발은 2030년, 한 미디어사가 x402 시스템으로 AI에 데이터를 직접 판매하면서 시작됐다. 실효성이 입증되자 다른 미디어와 데이터 기업들도 지체 없이 x402를 도입해 데이터 판매에 뛰어들었다.

처음에는 몇십 원짜리 푼돈이나 만지는 짓이라는 비아냥도 나왔다. 하지만 하루 수십만, 수백만 건의 기계 호출이 쌓이자 통장에는 기존 배너 광고 수익을 훌쩍 넘어서는 거대한 실체적 현금이 찍히기 시작했다.

“광고주 눈치 볼 필요 없이, 기계가 제값을 내고 사 가니 회사가 돌아가네.”

사람의 눈길을 사로잡아 광고를 팔던 기존 웹 광고가 서서히 막을 내리고 에이전트가 API를 거래하는 ‘기계 경제(Machine Economy)’가 본격화됐다.

재훈은 대시보드 화면을 닫고 커피 잔을 들었다. 방문자 수 그래프는 여전히 과거의 기준으로는 이해할 수 없는 이상한 수직 상승을 그리고 있었지만, 이제는 일상이다. 사람이 몇 명 왔는지가 아니라, 오늘 얼마나 많은 AI 에이전트가 결제했는지 본다.

내일도 수십만 대의 에이전트가 그의 서버 문을 두드릴 것이고, 그 정직한 거래의 줄은 이제 다시 줄어들지 않을 것이다.

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Key Takeaways

• SEC에서 온체인 볼트에 기존 증권법 논리가 상품별 사실관계에 따라 적용될 수 있다는 성명을 냈다. 넓게 적용하면 볼트·큐레이터를 넘어 재량 기반 상품 전반, 약 259억 달러 상당의 시장까지 잠재적 영향권에 들어간다.

• SEC는 규제 바깥에 있는 코드를 겨냥하는 것이 아니라 재량권을 행사하는 주체를 겨냥한다.

• 스테이크하우스 파이낸셜, 메이플 파이낸스 등 규제 친화적 DeFi를 빌딩하는 팀들은 이미 이러한 부분에 대해 의식하고 대응해왔다.

• 역사적으로 비슷한 사례를 살펴보면, 결국 기존 증권법 체계 내에 완전한 정식 등록을 완료하거나 새로운 법적 면제 규정을 입법화하는 것만이 답이었다.

• 결국 지금의 대응은 잠깐 시간을 벌어주는 임시방편이다. 이 시간을 규제 이후 대응 인프라로 바꿀 자본이 있는 큐레이터만 살아남고, 그렇지 못한 중소형 큐레이터는 시장에서 밀려난다.

1. SEC가 겨눈 건 코드가 아닌 재량권

2026년 7월 22일, SEC의 헤스터 피어스(Hester Peirce) 위원이 “Headstands and Summervaults”라는 성명을 냈다.

해당 성명에 대해 간단히 설명하자면, 온체인 볼트와 대출 전략에도 기존 증권법 법리인 하우이 테스트(Howey Test)를 그대로 적용할 수 있다는 것이다.

1946년 판례로 확립된 하우이 테스트는 자금 조달과 운용의 ‘경제적 실질’을 판단하며, 별도의 입법이나 개정 절차 없이도 즉시 적용할 수 있는 사실관계 기반의 기준이다. 따라서 하우이 테스트는 새로운 형태의 금융 상품이 등장할 때마다 그 기술적 구조와 무관하게 일관되게 적용되어 왔다.

결국 온체인 볼트나 탈중앙 대출 전략이 아무리 블록체인 기술로 구현되어 있더라도, 자금 모집과 운용의 실질이 하우이 테스트의 세 가지 핵심 요건을 충족한다면 예외 없이 기존 증권법의 정식 규제 대상이 될 수 있다는 것이다. 만약 어떤 볼트라도 위 조건이 모두 충족된다면 ‘투자계약(증권)’으로 분류된다.

물론 해당 성명은 개별 위원의 성명이므로 즉각적인 강제력은 없다. 하지만 이는 SEC 크립토 TF가 정립해 온 증권법 테두리 내 영역을 구체적인 상품에 대입한 첫 사례로 평가받으며 관련 플레이어들에 대한 우려를 발생시키고 있다.

실제로 성명 발표 직후 볼트 인프라의 기반인 모포(Morph)의 MORPHO 토큰은 일시적으로 약 5% 하락하기도 했다.

다만 이러한 법리가 실제 적용될 경우, 규제의 화살은 스마트 컨트랙트로 작동하는 볼트 자체가 아닌 리스크 큐레이터 및 실질적인 재량권을 휘두르는 DeFi를 향할 가능성이 높다.

모포가 구축한 볼트 인프라는 자산 운용을 위한 기술적 수단에 불과하며, 통제 주체가 부재한 코드는 규제 당국의 직접적인 제재 대상이 아니기 때문이다.

2. 왜 하필 큐레이터가 표적인가

큐레이터는 볼트에 배분되는 자금 규모와 리스크 수준을 결정하며, 예치자의 자금 운용에 실질적인 재량권을 행사한다.

반면, 볼트는 큐레이터가 자산 운용에 활용하는 단순한 도구에 불과하다. 대부분의 볼트는 관리자 키나 수정 권한 없이 배포되는 스마트 컨트랙트로 구축되어 있어, 배포자조차 임의로 작동을 중단하거나 로직을 변경할 수 없다.

본래 금융 규제는 소환장 발부, 자산 압류, 영업 중단 명령을 수용하고 이행할 식별 가능한 법적 주체를 전제로 작동한다. 그러나 통제 주체가 부재한 불변 코드에는 명령을 전달받아 실행할 관리자가 존재하지 않는다.

결과적으로 규제 당국이 직접 제재할 수 없는 코드는 뒤로 하고 재량권에 집중하게 되었다.

이는 과거 토네이도 캐시와 유니스왑 랩스 사례에서도 확인할 수 있다.

토네이도 캐시 사건의 핵심 쟁점은 “통제할 수 없는 불변 코드를 제재 가능한 재산으로 볼 수 있는가”였다.

유니스왑 랩스 사건에서는 “비수탁 인터페이스를 운영한 회사가 사실상 무등록 브로커나 거래소 역할을 했는가”가 문제 됐다.

두 사건은 코드의 법적 지위와 서비스 운영 행위에 초점이 맞춰졌고, 고객의 자산을 대신 판단하고 운용하는 재량권 자체는 직접적인 판단 대상이 되지 않았다. 결국 투자 재량을 근거로 증권법상 책임을 구성하는 데까지 이어지지 못했다.

하지만 이번엔 다르다. “이 프로토콜을 누가 만들었는가”에서 한 단계 더 나아가, ‘누가 예치자의 자산을 선택하고, 어떤 시장에 얼마를 배분하며, 금리와 담보 조건을 조정해 수익 결과에 영향을 미치는지’가 핵심이다.

예를 들어 A라는 큐레이터가 여러 대출 시장 가운데 특정 시장을 선택하고, 위험도가 높아지면 자금을 빼고, 수익률이 높은 시장으로 비중을 옮긴다고 가정해 보자. 예치자는 스마트 컨트랙트 자체보다 큐레이터 A의 판단 능력을 믿고 자금을 맡긴다. 실제 수익과 손실 역시 큐레이터 A가 내린 선택에 따라 달라진다. 이때 큐레이터 A의 운용 판단은 하우이 테스트에서 말하는 ‘타인의 노력에 의한 수익 기대’를 형성하는 핵심 요소가 될 수 있다.

결국 이번 성명이 겨냥한 대상은 코드 뒤에서 계속 판단을 내리는 주체다. 온체인 볼트 생태계에서 큐레이터는 자산에 대한 재량권 행사에서 가장 분명하게 확인되는 주체이기 때문에 규제의 중심에 서게 된다.

3. 영향을 받을 카테고리는 어디일까

이 법리가 실제 상품에 폭넓게 적용되면 영향 범위는 리스크 큐레이터에 그치지 않는다. SEC가 보는 핵심은 누가 이용자의 자금을 대신 판단하고 움직이는가다.

예를 들어 리퀴드 리스테이킹 운영자는 어떤 검증자나 AVS에 자산을 배분할지 결정한다. 수익 최적화 프로토콜(Yield Aggregator)은 여러 대출·유동성 시장 가운데 수익률과 위험을 비교해 자금을 옮긴다. 온체인 자산배분 서비스 역시 편입 자산과 비중을 조정한다. 이 과정에서 특정 팀이나 운영자가 자산 선택과 재배분을 지속적으로 결정한다면, 큐레이터와 유사한 재량권을 행사하는 것으로 볼 수 있다.

따라서 규제 검토 범위는 ‘볼트’라는 상품군보다 넓다. 실제 적용 여부는 각 서비스에서 누가 자산을 선택하고, 배분을 변경하며, 손실 가능성을 통제하는지에 따라 달라진다. 이러한 기준으로 잠재적 영향권을 합산하면 TVL은 약 259억 달러에 이른다.

물론 해당 법리가 모든 주체에게 균일하게 적용되진 않을 것이다. 적용 강도는 재량의 구조에 따라 다음과 같이 구분될 수 있다.

• 고위험 구간 (가장 강한 규제 적용): 오프체인 위임이나 저담보 대출처럼 예치자가 온체인에서 실시간으로 검증할 수 없는 방식으로 불투명하게 재량을 행사하는 구도다.

• 중위험 구간 (보완 및 견제 구간): 자금 배분 재량을 행사하되, 자금 이동이 온체인에 투명하게 기록되고 타임락(Timelock)이나 가디언(Guardian) 같은 통제 장치로 견제받는 표준 볼트 큐레이터 및 리퀴드 리스테이킹 구조다.

• 안전 구간 (규제 최소화 및 순응): 통제 주체가 없는 불변(Immutable) 코드 기반 대출 프로토콜처럼 재량권 행사 주체 자체가 부재하거나, 처음부터 제도권 증권법상 등록을 마친 금융 상품이다.

각 주체가 직면할 법적 제재의 성격은 당사자들이 가장 정확히 파악하고 있다. 이번 규제 당국의 성명이 발표되기 이전부터 온체인 큐레이터와 인접 플레이어들이 자격 제한, 외부 컴플라이언스 활용, 정식 사모 면제 등 각자의 재량 수준에 맞춘 대응책 마련을 해온 이유이다.

4. 규제 노출을 줄이기 위한 네 가지 설계

사실 지금까지 나온 규제 대응은 문제를 완전히 해결하지 못했다. 대부분 규제 적용 가능성을 낮추고, 운영 주체의 법적 책임을 줄이는 데 초점이 맞춰져 있다.

대응 방식은 두 가지 기준으로 나뉜다. 법적으로 명확한 면제를 받았는지, 실제 자산 배분 권한이 달라졌는지다. 이를 기준으로 보면 현재 시장의 대응은 아래와 같이 네 가지다.

• 투자자 자격 직접 제한: 적격·인가 투자자 대상 사전 검증 및 판매

• 검증된 규제 유통 채널 활용: 이미 KYC를 마친 거래소나 규제 기관의 유통 망 탑승

• 담보 자산 단위의 화이트리스트 관리: 자산 발행사와의 협력을 통한 담보 자산 통제

• 허가형 대출과 무허가 수익 토큰의 분리: 기관 대상 대출 실행과 일반 유저 대상 수익 토큰의 구조적 이원화

즉, 온체인 큐레이터와 인접 플레이어들의 규제 대응 전략은 ‘명시적인 법적 면제 구비 여부’와 ‘실질적 배분 재량권의 변화 여부’라는 두 가지 핵심 축을 중심으로 크게 네 가지 형태로 구체화되고 있다.

4.1. 투자자 자격 제한: 그로브(Grove)와 GLDY

규제 노출을 낮추기 위한 가장 직접적인 방식은 투자자 자격 자체를 사전에 제어하는 것이다.

스테이크하우스 파이낸셜(Steakhouse Financial)은 2025년 6월 기관 전용 온체인 자본 배분 채널인 ‘그로브(Grove)’를 출시했다. 대상 고객을 기관 RWA 투자자로 엄격히 제한하고, 사전에 자격을 검증한 주체에게만 자금을 배분하는 구조다.

오르카(Orca) 역시 2026년 5월 나스닥 상장사 스트림엑스(Streamex Corp, 티커: STEX)와 협력하여 인가투자자 전용 ‘GLDY 풀’을 개설했다. GLDY는 실물 금 보유고를 담보로 발행된 수익형 토큰화 증권으로, 미국 증권법상 사모 발행 면제 규정인 레귤레이션 D 506(c) 조항을 명시적으로 활용한다. 투자자 계좌는 최초 거래가 동결된 상태로 시작하며, 스트림엑스의 KYC 및 인가투자자 검증을 통과한 지갑에만 온체인 거래 권한이 부여된다.

두 사례 모두 기관 및 적격 투자자를 타깃으로 삼음으로써, 완전한 정식 공모 등록 없이 사모 발행 면제(Private Placement Exemption) 경로를 활용할 논리적 명분을 구축했다는 공통점이 있다.

그러나 투자자 자격 제한이 하우이 테스트(Howey Test) 기준상 투자계약(증권) 성격을 상쇄하지는 못한다. 적격투자자 여부는 증권 해당 여부보다 발행·판매 경로와 더 직접적으로 연결되기 때문이다. 즉, 이는 법적 성격의 근본적인 전환이 아니라, 현행 법제하에서 규제 리스크를 최소화하려는 현실적인 차선의 방편이다.

무엇보다 이러한 접근 통제 구조는 유통 단계의 자격 요건만 다룰 뿐, 볼트 내부에서 자산을 선택하고 배분 비율을 결정하는 큐레이터의 재량권 행사 본질은 그대로 유지한다는 구조적 한계를 안고 있다.

4.2. 기존 KYC, 컴플라이언스 인프라 활용: 센토라(Sentora)

센토라(Sentora)는 별도의 자격 검증 체계를 독자 구축하기보다, 기존 KYC 기반 유통 채널과 규제된 자산 발행 인프라를 조합하는 방식을 취한다.

대표적인 사례가 크라켄(Kraken)의 ‘DeFi Earn’이다. 베다(Veda)가 볼트 인프라를 제공하는 가운데 카오스 랩스(Chaos Labs)가 Balanced·Boosted 볼트를, 센토라가 Advanced 볼트의 리스크 매니저를 맡아 온체인 프로토콜 간 자금 배분과 위험·유동성을 총괄한다.

이러한 조합은 센토라와 크라켄 사례를 대표로 확산되기 시작했다. 코인베이스(Coinbase)가 모포(Morpho) 및 스테이크하우스 파이낸셜과 결합해 Prime과 High Yield 볼트 중심의 USDC 렌딩을 출시하거나, 바이낸스(Binance)가 스테이크하우스와 건틀렛(Gauntlet)이 관리하는 모포 볼트를 연동한 사례처럼 중앙화 거래소 전반에서 채택 중이다.

다만 중앙화거래소의 KYC는 이용자의 신원을 확인하고, 발행사의 규제 체계는 준비금과 상환 구조를 뒷받침하는 데 그친다. 어떤 자산과 마켓을 선택해 자금을 얼마큼 배분할지 결정하는 주체는 여전히 리스크 매니저다. 외부 컴플라이언스 인프라는 자산과 유통 단계의 위험을 일부분 분리해 줄 뿐, 자금 배분 재량을 행사하는 큐레이터 자체의 규제 노출과 법적 책임까지 대신 부담해 주지는 않는다.

4.3. 자산 단위 화이트리스트: 아베 호라이즌

아베(Aave)는 2025년 8월 기관 전용 RWA 대출 시장인 ‘아베 호라이즌(Aave Horizon)’을 출시했다. 기존 대출 프로토콜 본체와 분리하여 기관 자산 운용에 필요한 스펙을 적용한 형태다.

아베 호라이즌의 가장 큰 특징은 이용자 접근을 유통 단계에서 직접 제어하는 대신, 담보 자산의 화이트리스트 관리 권한을 자산 발행사와 분담한다는 점이다.

담보로 활용되는 토큰화 자산의 화이트리스트는 서클(Circle), 리플(Ripple), 슈퍼스테이트(Superstate), 센트리퓨즈(Centrifuge, 야누스 헨더슨 상품 포함) 등 자산 발행사가 직접 관리한다. 프로토콜 자체는 화이트리스트에 오른 자산을 보유한 지갑이라면 누구나 담보를 예치할 수 있는 무허가(Permissionless) 구조를 그대로 유지한다.

결국 ‘누가 접근하는가’가 아닌 ‘어떤 자산이 화이트리스트에 올랐는가’를 통제의 핵심 기준으로 삼는 셈이다.

리스크 파라미터 설정은 라마리스크(LlamaRisk)의 권고를 따르며, 담보 자산의 가치는 체인링크(Chainlink)가 검증한 NAV(순자산가치) 데이터로 실시간 뒷받침된다. 신규 체인이나 독립 프로토콜을 구축하지 않고 기존 아베의 대출 인프라를 확장하여 활용했다는 점도 차별화 요소다.

다만 자산 검증 책임을 발행사와 분담한다고 해서, 프로토콜 운영 및 리스크 파라미터 설정에 따른 아베 호라이즌 자체의 법적·운용상 책임까지 완전히 소멸하지 않는다는 것이 한계다.

4.4. 허가형 대출과 무허가 수익 토큰의 분리: 메이플 파이낸스

메이플 파이낸스(Maple Finance)는 2024년 4월, 플랫폼 전체를 화이트리스트 체제로 전환하며 근본적인 체질 개선을 단행했다.

모든 대출을 초과 담보 방식으로 전환하고, 자체 신용 평가 조직인 ‘메이플 다이렉트(Maple Direct)’를 설립해 차입자 심사, 모니터링, 마진콜을 직접 수행하는 구조를 구축했다. 여기엔 인가된 기관 차입자와 대출자만 접근할 수 있도록 한다.

메이플의 대응에서 특히 주목할 지점은 허가형 대출과 무허가형 수익 접근성의 분리다.

메이플은 2024년 ‘시럽(Syrup)’ 프로토콜을 출시하여, 일반 이용자가 별도의 KYC 없이 USDC를 예치하고 ‘시럽USDC(SyrupUSDC)’를 받는 구조를 설계했다. 해당 예치금은 기존의 KYC 완료 기관 차입자 대출 풀로 흘러 들어간다. 즉, 대출 심사는 엄격한 기관 컴플라이언스를 유지하되, 그로 인해 발생하는 수익 접근권만 무허가(Permissionless) 토큰으로 감싸 일반 유저에게 열어둔 셈이다.

다만 이러한 설계는 컴플라이언스 영역과 수익 유통 영역을 분리해 규제 노출의 위치를 재배치했을 뿐, 운용 재량권과 수익 토큰의 증권성(투자계약) 쟁점을 근본적으로 해소하지는 못한다.

메이플 다이렉트가 차입자를 선별하고 담보 조건과 마진콜을 관리하며 행사하는 심사 및 운용 재량은 그대로 유지된다. 또한 기관 대출 수익을 시럽USDC 보유자에게 전달하는 구도는, 해당 토큰 자체가 ‘타인의 노력에 의한 수익 기대’를 형성하여 투자계약(증권)으로 분류될 리스크와 유통 책임을 별도로 수반한다.

결국 허가형 대출과 무허가 수익 토큰의 분리는 규제 당국의 시선이 닿는 위치를 지능적으로 이동시켰을 뿐, 자금을 다루는 주체의 법적 책임과 상품의 본질적 성격은 바꾸지 못한다.

앞서 살핀 사례들은 저마다 다른 규제 접점을 겨냥하지만, 본질적인 한계를 공유한다.

이들 사례는 법적 리스크를 완전히 소멸시킨 최종 해법이라기보다, 투자자·자산·유통 채널을 분리하여 규제 노출을 관리하려는 운용상의 구조적 방어책에 가깝다.

• 명시적 법적 면제 경로 활용: 오르카·GLDY (미국 증권법 Regulation D 506(c) 사모 면제 규정 직접 활용)

• 규제 노출 관리 및 제어 방식: 그로브, 센토라, 에이브 호라이즌, 메이플 파이낸스 (기관 자격 제한, 외부 컴플라이언스 인프라 탑승, 담보 자산 화이트리스트 등)

유통 단계를 제한하고 자격을 걸러내는 방식만으로는 큐레이터와 프로토콜이 재량으로 자산을 선택하고 배분 비율을 조정하는 본질적인 판단 행위와 그에 따른 법적 책임을 해소하지는 못한다.

5. 역사가 보여주는 파훼법

향후 온체인 자산 운용 시장의 향방은 코드의 외형이 아닌 재량권의 범위, 공시의 투명성, 법적 책임 구조를 어떠한 제도적 틀로 확립할 것인가에 의해 결정될 것이다.

지금까지 살펴본 조치들은 당장의 규제 노출을 낮추고 기존 사모 면제 규정을 활용할 여지를 제공한다. 그러나 큐레이터가 어떤 기준으로 자금을 배분하며, 손실 발생 시 그 책임을 누가 지는지에 대한 근본적인 답을 제시하지는 못한다.

역사는 단순한 접근 제한만으로는 제도화가 완성되지 않는다는 점을 선명하게 보여준다.

• 1920년대~1940년 클로즈드엔드 펀드: 운용사가 투자 대상을 밝히지 않는 ‘블라인드 풀’ 남용이 심화되자, 1940년 투자회사법(Investment Company Act) 제정을 통해 자산운용업 자체를 제도화했다.

• 2008년 렌딩클럽 (LendingClub): SEC가 P2P 대출증서를 증권으로 판단하자, 신규 등록을 중단하고 대출연계 채권을 SEC에 정식 등록하는 발행인 구조로 개편한 뒤 2014년 상장했다.

• 2012년 크라우드펀딩 업계: 소상공인 자금 조달 규제 완화 요구에 발맞추어 잡스법(JOBS Act)이 제정되고 Regulation CF 면제 규정이 신설되었다.

세 사례의 공통점은 투자자 접근 통제에 그치지 않고 상품의 법적 성격, 운영 주체의 의무, 공시 정보, 손실 책임 범위를 함께 명확히 정립했다는 데 있다. 새로운 금융 상품이 지속 가능한 성장을 이루기 위해서는 시장 참여자가 자신의 권리와 법적 책임을 사전에 예측할 수 있어야 하기 때문이다.

온체인 볼트와 DeFi 시장 역시 동일한 제도화 과제에 직면해 있다. 현재 선택 가능한 경로는 다음과 같다.

• 기존 증권 정식 등록

• 적격투자자 대상 사모 면제 활용

• 운용 재량을 배제한 불변 구조 설계

• 온체인 금융 전용 면제 규정 신설(아바 랩스(Ava Labs), 솔라나 정책 연구소(Solana Policy Institute) 등이 SEC에 제안)

어느 경로를 선택하든 핵심은 투자 판단의 주체, 공시 수준, 그리고 그에 따른 책임 귀속처를 정립하는 데 있다.

6. 규제 대응이 새로운 진입장벽이 된다

향후 온체인 자산 운용 시장의 승패를 가르는 궁극적인 기준은 결국 규제 비용을 구조적으로 감당하고 법적 책임을 증명할 수 있는 역량이 될 것이다.

SEC 등 규제 당국이 코드를 직접 통제하기 어려운 만큼, 코드 위에서 자금 배분 재량을 행사하는 인적 주체에게 책임을 묻는 프레임워크는 더욱 선명해질 수밖에 없다.

어떠한 방식으로 우회·선제 대응을 해왔든, 향후 정식 등록이나 면제 규정이 구체화되는 순간 모든 사업자는 자신의 운용 구조와 책임 범위를 법적으로 입증해야 한다. 이 과정에서 KYC 구축, 법률 검토, 온체인 자산 가치 검증, 기관별 맞춤 계약, 손실 흡수 구조 완비 등 컴플라이언스는 단순한 행정 절차를 넘어 지속적인 자본 투입을 요구하는 독립적인 핵심 비용 항목으로 자리 잡게 된다.

이러한 규제 비용의 내재화는 큐레이터 시장의 본격적인 재편을 불러온다. 자본력과 운용 규모, 기존 기관 네트워크를 갖춘 대형 큐레이터는 규제 비용을 효과적으로 분산하며 시장 우위를 단단히 할 수 있다.

반면 자본력이 부족한 중소형 큐레이터는 막대한 독자 인프라 비용을 감당하지 못해, 규제 체계를 완비한 대형 프로토콜 및 유통 채널에 편입되는 선택을 강요받게 된다.

결국 우회 전략을 통해 확보한 유예 기간의 진짜 가치는 그 이후의 준비 수준에 의해 결정된다. 이 기간 동안 정식 등록 가능성, 면제 경로, 책임 구조를 선제적으로 설계한 주체는 규제를 거대한 장벽이 아닌 독점적 경쟁 우위로 전환할 것이다. 반면 대응이 지연된 주체에게 가중되는 규제 비용은 수익성을 훼손하고 시장 진입 자체를 가로막는 결정적 장애물로 작용할 것이다.

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Key Takeaways

• AI가 사람 대신 인터넷을 돌아다니며 물건이나 정보를 살 때는, 한 번에 몇 원짜리 결제를 수천 번씩 하게 된다. 지금 카드로는 이런 잔돈 결제를 감당할 수 없어서, 돈을 조건에 맞게 자동으로 쪼개 보낼 수 있는 ‘지갑’이 꼭 필요해진다.

• 코인베이스, 바이낸스 같은 회사들이 지금 당장 돈이 안 되는데도 AI용 지갑을 만들어두는 이유는, 나중에 AI가 진짜로 돈을 쓰기 시작했을 때 그 손님들을 미리 자기 서비스에 잡아두기 위해서다. 지금은 미래 손님을 선점하는 시기다.

• 코인베이스를 예로 계산해보면, AI 에이전트 사용량이 증가하면 현재 매출의 7배를 벌 수 있다.

• 지갑에 쌓인 결제 기록을 보면 이 AI가 돈을 잘 버는지 알 수 있다. 그래서 나중엔 이 기록만 보고 “너 요즘 잘 벌던데 미리 빌려줄게” 하는 대출 사업도 가능해진다. 신용카드 매출을 보고 소상공인에게 대출해주는 것과 같은 원리다.

• 다만 아직은 가능성 단계다. AI가 헛짚어서 엉뚱하게 결제하는 일도 있고, 나라마다 회사마다 규칙이 다 다르고, AI가 법적으로 뭘 할 수 있는지도 아직 안 정해졌다. 그래서 지금 벌어지는 경쟁은 당장 돈을 버는 싸움이 아니라, 몇 년 뒤를 내다보고 미리 자리를 잡아두는 싸움이다.

1. 본격적으로 활성화되고 있는 AI 에이전트

올해 초 예측시장(Polymarket)에서는 AI 에이전트에게 50달러의 초기 자금을 쥐어주고, “스스로 API 비용과 서버비를 벌어 지불하지 못하면 사멸한다”는 조건 아래 자율 트레이딩을 수행하게 한 사례가 화제를 모았다. 실제로 성공적으로 트레이딩에 성공했고, 뒤이어서 다양한 에이전트가 실제로 트레이딩을 수행하는 것을 볼 수 있었다.

하지만 아직 일상에서 에이전트를 체감하기는 어렵다. 다만 머지않은 미래에 모두가 AI 에이전트를 쓰게 될 것이라는 점만큼은 분명하다.

2. 모든 에이전트 거래의 출발점은 지갑이다.

지금 에이전트는 아직 우리 일상 결제에 들어와 있지 않다. 현재 가장 활발하게 쓰이는 곳은 암호화폐 생태계 안의 트레이딩 봇이다. 이들은 전통 결제 레일과 무관하게 움직이며, 암호화폐 트레이딩에 집중되어 있다.

하지만 미래에는 지금 상상하지 못하는 것까지 결제 대상이 된다. 지난 리포트에서 다뤘듯이, AI는 결제 방식 자체를 바꾼다. 브라우저에 더 이상 사람이 직접 들어가지 않고 에이전트가 대신 웹을 돌아다니게 되면, 결제 단위는 급격히 작아진다. 한 번의 API 호출, 한 건의 데이터 조회에 0.001달러, 심하면 0.00001달러를 내야 하는 시대가 온다.

현재 지갑 사용 형태를 지나 이런 초소액을 사람의 개입 없이 프로그램이 조건에 따라 쪼개서 내보내려면 프로그래머블한 결제 시스템이 필요하다. x402 결제 레일이 나온 배경이 바로 이것이고, 그 레일이 서는 토대가 지갑이다.

하지만 현재 결제 레일은 주체가 사람으로 설계되어 있다.

카드는 명의자 개인에게 발급되고, 문제가 생기면 사람이 분쟁을 걸어 되돌리는(chargeback) 구조 위에서 돌아가며, 건당 수십 센트의 고정 수수료를 전제로 한다. 사람이 가끔 20달러짜리를 사는 데는 아무 문제가 없다. 하지만 에이전트가 API 한 번에 0.001달러, 데이터 한 건에 0.00001달러를 초당 수천 번씩 내보내기 시작하면 이 결제의 경제성은 성립하지 않는다.

가장 중요한 것은 “돈 자체가 프로그래머블한가?”다.

카드는 입력을 자동화할 순 있어도, 돈의 흐름을 조건에 따라 쪼개거나 흘려보내거나 즉시 정산하도록 프로그래밍할 수는 없다. 지갑이 올라선 레일에서는 그게 기본값이다. 그래서 카드에 정보를 맡기는 방식은 사람 크기의 결제를 잠깐 대신 눌러주는 데까지고, 기계가 스스로 주고받는 경제로 넘어가는 순간 지갑이 출발점이 될 수밖에 없다.

3. 에이전트는 503억 달러 짜리 사업이다.

위 표에서 봤드이 지갑 플레이어들은 거래소뿐 아니라 스테이블코인 발행사까지 폭 넓다. 하지만 이처럼 다양한 플레어들이 당장의 뚜렷한 수익성 없는 에이전트 월렛 인프라에 진출하는 이유는 뭘까?

답은 이들이 오늘의 매출이 아니라 미래의 매출, 비즈니스를 준비하고 있다는 것이다. 지금 지갑에 에이전트를 붙여두는 건 당장 돈이 되는 사업이 아니라, 나중에 에이전트가 실제로 대량 거래를 일으키기 시작했을 때 그 물량을 자기 인프라로 흡수할 수 있는 기초 체력을 미리 다져 주는 작업이다.

핵심은 미래에는 AI 에이전트가 인간의 개입 없이 ‘브라우저리스(Browserless)’ 환경에서 24시간 자율 구동된다는 점에 있다. 예를 들어 사용자가 에이전트에게 리서치 작성 하나를 요청했다고 가정해보자. 에이전트는 정보를 수집하는 과정에서 여러 플랫폼의 유료 데이터를 가져올 때마다 개별 건별로 소액 결제를 실행한다. 사용자는 단 한 번 명령을 내렸을 뿐이지만, AI 에이전트는 20~30회 이상의 결제가 순식간에 일어난다.

이처럼 사람이 단순한 행동 하나로 여겼던 요청도 AI 에이전트를 거치면 수많은 결제 트랜잭션으로 이어지게 된다.

이러한 결제 환경의 전환이 기업의 실적을 어떻게 바꿀 수 있는지는 코인베이스의 공시 수치를 통해 계산할 수 있다.

해당 계산은 전체 가입자(약 1.2억 명)가 아닌, 실제 거래를 일으키는 월간 활성 유저(MTU) 920만 명을 기준으로 산출했다. 도입률 · 유저당 에이전트 수 · 일일 호출 빈도라는 세 가지 변수를 조합해 추정한 시나리오별 결과는 다음과 같다.

• 보수적 시나리오 (도입률 10% · 유저당 에이전트 1개 · 하루 50회 호출):

  • 연간 약 8,400만 달러(+1.2%)의 매출이 추가

• 중립적 시나리오 (도입률 50% · 유저당 에이전트 2개 · 하루 200회 호출):

  • 추가 매출은 연간 약 33억 6,000만 달러(+46.8%)로 급증

• 공격적 시나리오 (도입률 100% · 유저당 에이전트 3개 · 하루 1,000회 호출):

  • 연간 약 503억 7,000만 달러로, 현재 총매출의 약 7배에 달하는 초대형 매출원이 형성

이 그래프에서 정작 눈여겨봐야 할 건 세 시나리오의 격차가 등차가 아니라 등비로 벌어진다는 점이다. 도입률만 10%에서 100%로 10배 뛰었을 뿐인데, 최종 매출은 8,400만 달러에서 503.7억 달러로 약 600배 벌어진다.

도입률·사용자당 에이전트 수·일일 호출 횟수라는 세 변수가 곱셈으로 겹치기 때문에, 어느 하나만 살짝 올라가도 전체 결과가 기하급수적으로 상승하는 구조다. 그 결과 에이전트가 대중화에 이르고 사용자가 급증한 시기에는 현재 총 매출의 최대 약 7배의 매출원이 발생한다.

결국 코인베이스가 당장 유의미한 매출 없이도 에이전트 지갑 인프라를 내세우는 이유는 미래 에이전트 시대의 매출원을 확보하기 위해서다.

4. 에이전트 네오뱅킹까지

지갑 인프라를 통해 축적되는 거래 데이터는 단순한 기록을 넘어 새로운 비즈니스 모델을 구축하는 강력한 발판이 된다. 지갑에 쌓인 결제 내역이 AI 에이전트의 재무 상태와 수행 능력을 증명하는 ‘신용 평가 기준’으로 해석될 수 있다.

이처럼 데이터 기반의 신용평가 체계가 갖춰지면, 지갑 사업자는 이를 바탕으로 에이전트 전용 매출연계금융(RBF)과 같은 차세대 금융 사업으로 자연스럽게 영역을 확장할 수 있다.

기존 결제 데이터로 새로운 금융 비즈니스를 성공적으로 구축한 대표적 사례가 바로 스트라이프 캐피털(Stripe Capital)이다. 스트라이프는 2019년 9월 대출 서비스(Stripe Capital)를 출시하면서 외부 신용평가사나 복잡한 대출 서류에 의존하지 않았다. 이미 자사 결제망을 통해 흐르고 있던 가맹점의 실시간 매출 데이터만으로 대출 여부와 한도를 심사했다.

위와 같이 스트라이프의 사례는 별도의 영업망이나 마케팅 없이도, 기존 비즈니스에서 확보한 데이터 파이프라인을 기반으로 고부가가치 금융 사업을 연계 구축할 수 있음을 시사한다.

에이전트 지갑 사업자 역시 동일한 확장 경로를 밟게 된다. 지갑을 통해 에이전트의 매출 데이터를 꾸준히 축적해두면, 이를 바탕으로 에이전트의 운영 자금을 선지급(RBF)하고 수익을 창출하는 ‘에이전트 금융 플랫폼’으로의 사업 확장이 가능해진다.

다만 이러한 신규 비즈니스 구축이 실현되려면 한 가지 전제가 필요하다. AI 에이전트가 단순 결제 대행을 넘어 스스로 수익을 창출하는 자산 보유 주체로 진화하여, 대출을 상환할 만큼 실질적인 매출을 벌어들여야 한다는 점이다.

5. 하지만, 이 성장은 아직 증명되지 않았다

앞서 살펴본 코인베이스 중심의 7배 매출 성장과 RBF(매출연계대출) 확장안은 에이전트 결제의 대중화를 전제로 한 낙관적 시나리오다. 현실 경제에 안착하기까지 넘어야 할 장벽은 결코 만만치 않다.

우선 AI 에이전트의 실질적인 구매 전환율과 결제 신뢰성에 큰 의문이 남아있다. 에이전트들이 자율 주문 과정에서 환각(Hallucination)으로 인한 오결제를 일으키거나, 카드사의 이상거래탐지(FDS) 시스템에 거부당해 결제가 차단되는 현상에서 보듯 실제 결제 완결율은 여전히 낮다.

여기에 x402, AP2, MPP 등 다양한 결제 프로토콜이 단일 표준으로 통합되지 않은 채 파편화되어 있고, 법적 주체가 아닌 AI 에이전트에 대한 KYC(신원 확인) 및 금융 규제의 공백도 시장 확장을 막는 명확한 걸림돌이다.

결국 현재 지갑 사업자들의 목적은 단기적인 수수료 수익이 아니다. 과거 애플 앱스토어가 연 100억 달러 규모의 수수료 시장을 형성하기까지 15년이 걸렸고, 위챗페이가 거대 미니프로그램 생태계를 안착시키기까지 7년이 걸렸듯, 에이전트 지갑 역시 긴 호흡으로 판을 깔아가는 생태계 싸움이다.

지금 벌어지는 경쟁은 현재의 미미한 매출을 겨루는 단계가 아니다. 5~10년 뒤 본격적으로 펼쳐질 에이전트 경제에서 자금 흐름의 데이터 주권을 누가 먼저 독점하느냐를 결정짓는 단계다.

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Key Takeaways

• 예전엔 내러티브 하나가 시장 전체를 견인했지만 이젠 실수요에 따라 시장이 움직이고 있다.

• 시장이 침체된 가운데, 기존에도 있던 섹터인 스테이블코인, 디파이, RWA, 밈은 여전히 생존해 있다.

• 결국 시장에서 PMF를 찾고 실제 사용자에 따른 실제 매출을 일으키는 프로젝트만 살아남을 수 있다.

1. 내러티브가 이끈 과거의 암호화폐 시장

암호화폐 시장에서 ‘내러티브(Narrative)’는 시장 참여자들의 관심을 결집하고 유동성을 견인하는 핵심 동력이었다. DeFi Summer와 같이 시장의 흥행을 주도한 섹터들에는 고유한 내러티브가 부여되었으며, 시장은 특정 내러티브가 소멸하면 곧바로 다음 내러티브로 유동성이 이동하는 순환 구조를 반복해 왔다.

큰 단위로 보면, 암호화폐 시장은 단일 내러티브가 시장 전체를 관통하는 네 번의 주요 주기를 거쳤다.

• 2020년: 디파이(DeFi)

• 2021년: NFT/P2E/게임파이(GameFi)

• 2022년: L1/L2 경쟁

• 2024년: 리스테이킹

내러티브 기반의 성장 사례 중 가장 극단적인 결말을 보여준 것은 게임파이다.

스퀘어에닉스, 유비소프트 등 전통적인 메이저 게임사의 진출이 이어지며 2022년 1분기에만 게이밍 섹터에 25억 달러가 유입되는 등 폭발적인 관심을 받았다. 그러나 실질적인 PMF(Product-Market Fit)를 증명하지 못한 섹터의 생명력은 짧았다.

대표 주자였던 액시 인피니티의 월평균 플레이어 수는 2022년 1월 정점이었던 280만 명에서 2026년 5월 8천 명대로 99.7% 급감했다. 명분과 자본만 앞섰던 내러티브가 얼마나 취약하게 소멸할 수 있는지를 보여주는 단적인 사례다.

2. 지난해 소비된 내러티브들

지난 리포트에서 다뤘던 것과 같이 2025년은 이러한 내러티브 소비의 정점이었다. AI Agent 이후 지속적으로 매달 또 다른 내러티브가 나왔고 전환 속도는 갈수록 빨라졌다. 겉보기에는 매우 소모적인 과정이었으나, 아이러니하게도 이러한 내러티브의 폭발적인 소비가 리테일 투자자의 관심을 끊임없이 자극하며 지금의 시장을 형성한 핵심 동력이었음을 부정할 수는 없다.

다만 과거 내러티브에 대한 시장의 본질적인 수요는 제품이 풀고자 하는 문제 영역이 아닌 토큰에 있었다.

3. 수요 없는 공급의 혁신

과거 대다수 내러티브의 발전 과정을 하나의 예시를 통해 살펴보겠다. ‘기존 플랫폼이 수익을 독점해 창작자가 정당한 보상을 받지 못한다’는 문제를 해결하겠다며 탈중앙화 SNS 프로젝트가 등장한다. 수수료를 낮추고 콘텐츠 소유권과 수익을 창작자에게 돌려주겠다는 비전을 제시한다.

1. 토큰 보상 지급: 초기 참여자에게 토큰 보상이 지급되고, 활동만으로 수익을 얻었다는 사례가 확산되면서 시장의 관심이 커진다.

2. 사용자 유입 및 팽창: 유사 프로젝트들이 최소 기능만 구현한 채 토큰을 발행하고, 에어드롭과 유동성 보상으로 사용자를 모으며 생태계의 시가총액과 거래량이 빠르게 팽창한다.

3. 제품 개발 정체: 토큰 가격과 보상 규모가 제품 완성도를 앞지르기 시작한다. 자금 조달과 초기 배분이 끝난 뒤에는 개발과 사용자 확보가 정체되고, 초기 창작자 수익 문제도 해결되지 않은 채 남는다.

4. 유동성 이탈: 해당 문제를 절실하게 느끼는 사용자층이 부족하고, 유입된 자본 역시 가격 상승 기대에 따라 움직였기에 내러티브의 정점을 지나자 유동성과 사용자가 빠르게 이탈한다.

이런 스토리는 여러 내러티브를 거치며 반복됐고, 결국 시장은 수요 없는 공급의 혁신에는 의미가 없음을 깨닫기 시작했다. 실질적인 매출을 내고 이용자 층을 견고하게 유지하는 프로젝트만이 의미가 있다는 것을 확인하기 시작했고 PMF(Product-Market Fit)를 증명하는 프로젝트만이 생존함이 드러났다.

4. 2026, 수요를 만드는 PMF의 시대

과거 내러티브가 수요 없이 솔루션을 만들고 공급해 억지 수요를 창출해 왔다면, PMF의 시대는 고객의 수요에 맞는 제품을 제공한다.

단순 토큰의 시가총액만 상승하는 것이 아니라, 제품과 브랜드, 그리고 이용자 수와 매출까지 고루 성장하는 실제 프로덕트의 영역으로 가고 있는 것이다.

위 다섯 섹터를 고른 기준은 1) 2026년 상반기 들어 거래량과 매출 같은 실사용 지표, 2) 신규 플레이어의 등장 추이 3) 시가총액의 증가이다. 이러한 기준은 결국 단기간 안에 인위적으로 만들어내기 어려운 지표이기 때문이다.

각 섹터가 어떠한 문제의식과 명분에서 출발했는지, 그리고 주요 플레이어들이 현재 어느 방향으로 생태계를 확장하고 있는지를 순서대로 살펴본다.

4.1. 스테이블코인: 변동성 없는 결제 수단에서 국경간 결제 인프라로

스테이블코인은 법정화폐 가치에 페깅되어 결제와 정산 수단으로 쓰이는 토큰이다. 카테고리 시가총액은 3042억 달러로 역대 최고치(3210억 달러)에 근접했다.

• 테더(USDT): 시가총액 1840.8억 달러, 월 결제량 1.79조 달러(전월 대비 +63%), 12개월 누적 10.2조 달러, 2025년 순이익 100억 달러 이상, 국채 보유액 1410억 달러.

• 서클(USDC): 시가총액 732.5억 달러, 코인베이스 등 주요 거래소와 기관 결제 채널의 기본 스테이블코인.

스테이블코인은 암호화폐 거래에 변동성 없이 쓸 결제 수단으로 출발했다. 지금은 국경 간 송금과 온체인 결제 인프라로 역할이 넓어졌다.

최근엔 성장 방향에서 다양성을 띈다. 2026년 6월 비자, 마스터카드, 스트라이프, 코인베이스, 블랙록 등 140개 이상의 전통기업이 컨소시엄으로 참여하는 OUSD(오픈스탠다드의 오픈 USD)가 발표됐고, 원화, 엔화, 유로화처럼 각국 통화에 연동된 비달러 스테이블코인도 늘고 있다.

비달러 스테이블코인 시가총액은 아직 12억 달러 규모지만, 보유 지갑 수는 2023년 1월 4만 개에서 2026년 3월 120만 개로 30배 늘었다.

이제 스테이블코인은 단순 고정된 가치의 결제 수단으로만 쓰이는 것이 아니라 국경과 시간에 구애받지 않는 정산 인프라로 진화하고 있다.

4.2. 디파이(DeFi): 은행을 없애기 위해 등장했지만 금융 인프라의 일부로

디파이는 중앙화된 중개자 없이 대출, 거래, 파생상품 매매가 이뤄지는 스마트 컨트랙트 기반 금융이다.

• 아베(Aave): 시가총액 13.97억 달러, TVL 145.3억 달러, 연매출 1.19억 달러, 특이사항 디파이 대출 1위.

• 모포(Morpho): 시가총액 13.02억 달러, TVL 74.97억 달러, 연매출 0(연 수수료 2.22억 달러는 전액 대주에게 환원), 특이사항 5월 말~6월 시가총액 기준 아베 추월 후 7월 재역전.

• 유니스왑(Uniswap): 시가총액 22.87억 달러, TVL 31.4억 달러, 연매출 8.5억 달러, 특이사항 DEX 1위(24시간 거래량 26.6억 달러).

• 하이퍼리퀴드(Hyperliquid): 시가총액 134.7억 달러, TVL 60.7억 달러, 연매출 8.74억 달러, 특이사항 퍼프덱스 카테고리 시총의 약 76%, 디파이 전체의 약 20%, 온체인 퍼프 점유율 최대 70%.

디파이는 2020년 은행 같은 중개자의 이윤을 이용자에게 되돌려주겠다는 탈중앙화 이념으로 출발했다.

하지만 지금은 이념보다 기관들의 온체인 금융 인프라 수요로 명맥을 유지한다.

기관이 원하는 볼트 리스크 관리와 대출 인프라를 제공하는 모포와 아베, 기관이 원하는 자산을 거래할 수 있도록 지원하는 유니스왑, 암호화폐가 아닌 전통 자산을 거래할 수 있도록 지원하는 하이퍼리퀴드까지, 모두 초기 등장 이념과는 다소 다른 방향으로 가고 있다.

하지만 실제 수요가 있는 곳으로 과감하게 방향을 틀 수 있었기 때문에 생존하고 성장할 수 있었던 것이다.

4.3. RWA: 전통 자산의 민주화에서 효율성으로

RWA는 국채, 사모신용 같은 전통 실물자산을 토큰화해 온체인에서 유통하는 섹터다. 카테고리 시가총액은 652억 달러이며, 이 중 토큰화 국채가 134억 달러로 가장 큰 하위 카테고리다.

• 온도파이낸스(Ondo Finance): 규모(TVL) 35.2억 달러, 시가총액(ONDO) 17.5억 달러, 특이사항 토큰화 국채 인프라 대표 주자.

• 블랙록 BUIDL: 규모(AUM) 24억 달러, 시가총액 해당 없음(NAV 연동 펀드 토큰), 특이사항 단일 국채펀드 중 최대 규모.

• 메이플파이낸스(Maple Finance): 시가총액(SYRUP) 2.18억 달러, 특이사항 사모신용 규모(AUM) 40억 달러로 블랙록 BUIDL 상회

RWA는 전통 자산운용을 온체인으로 옮겨와 정산 속도와 접근성을 높이겠다는 목적으로 출발했다. 주요 고객이 처음부터 기관은 아니었다. RWA 섹터는 합성자산 거래소들로부터 시작되었으며 온체인이라는 규제 바깥이라는 점을 활용해 실제로 존재하는 자산의 거래 장벽을 낮추는 데에서 시작했다. 하지만 현재 RWA 섹터의 가장 큰 이용자는 기관이다.

특히 최근 눈여겨볼 지점은 토큰화 주식이다. 시큐리타이즈, DTCC 등 전통 기관의 채택이 늘고 있다. DTCC는 2026년 7월 50개 이상 기관과 함께 토큰화 증권 실거래를 시작했고, 시큐리타이즈는 NYSE에 자사주 SECZ가 상장됨과 동시에 아발란체, 솔라나 등 여러 체인에 토큰화 주식을 발행했다.

바이낸스(bStocks), 크라켄(xStocks) 같은 CEX들도 각국 주식 토큰화 상품을 늘리는 중이다. 토큰화 주식 카테고리 시가총액은 2026년 7월 중순 23억 달러로, 3월 처음 10억 달러를 넘은 이후 두 배 가까이 늘었다.

다만 아직 디파이에 비해 DEX 내 거래량은 미미하고, 담보 활용은 대부분 화이트리스트를 통한 허가형 구조에 머물러 있어 온체인에서 머니레고처럼 깊이 연동되기까지는 시간이 더 필요해 보인다.

지금은 자산운용의 유용성을 증명하는 단계다.

4.4. 예측시장: 단순 베팅에서 시장을 이끄는 트렌드로

예측시장은 실제 이벤트 결과에 베팅하는 온체인 컨트랙트 시장이다. 카테고리 시가총액은 95.8억 달러로 다섯 섹터 중 가장 최근에 생겼다.

• 칼시(Kalshi): 누적 $2B 조달로 기업가치 $22B 인정, 펀딩 대비 밸류에이션 11배. 6월 한 달 거래량 315억 달러(전월 대비 +87.4%)로 밸류에이션 자체를 넘어섬.

• 폴리마켓(Polymarket): 누적 약 $1.6B 조달로 기업가치 $9B 인정. 6월 거래량(미국 외 본체 기준) 102.6억 달러(전월 대비 +45%), 미국 내 허용 이후 연환산 매출 10억 달러 이상 달성

월드컵은 예측시장 플랫폼에 기회이자 과제를 동시에 안겨준 이벤트였다. 6월 한 달간 거래량을 폭발적으로 밀어 올렸으나, 7월 19일 결승전을 기점으로 양대 플랫폼의 합산 미결제약정(OI)은 7월 초 약 20억 달러 고점에서 20% 가까이 줄었다.

토너먼트 기간 전체 거래량의 약 80%가 스포츠 컨트랙트에서 유입되었음을 고려할 때, 다음 대형 이벤트인 미국 중간선거 전까지는 거래량 둔화세가 지속될 가능성이 크다.

규제 리스크 역시 현재진행형이다. 2026년 7월 21일, 워싱턴주 법원은 주법상 불법 도박에 해당한다는 취지로 칼시의 스포츠 이벤트 컨트랙트 판매를 일시 금지하는 예비금지명령을 내렸다

다만 예측시장은 2024년 이전까지만 해도 독자적인 카테고리조차 형성하지 못했다. 그러나 현시점 크립토 시장에서 가장 가파르게 성장하는 영역이다.

해당 섹터가 타 카테고리와 구별되는 가장 큰 특징은 토큰 시가총액이나 TVL(총 예치자산)에 의존하는 대신, 크립토 외곽의 실사용자를 온체인 생태계로 유입시켜 실질적 거래량과 매출을 성장의 지표로 입증해 냈다는 점이다.

이는 블록체인이라는 기술을 대중의 일상에 녹여낸 현시점 가장 모범적인 실사용 사례라 평가할 수 있다.

4.5. 밈: 단순 투기 자산에서 유동성 부트스트래핑 전략으로

마지막은 밈코인이다. 위에서 언급한 다른 섹터와 달리 뚜렷한 유틸리티가 없다. 커뮤니티와 화제성으로 가치가 형성되는 토큰이다. 카테고리 시가총액은 256.8억 달러로 예측시장보다 크다.

시가총액 1위는 도지코인(112.2억 달러), 2위는 시바이누(25억 달러)로, 두 종목만으로 밈 카테고리 시가총액의 53.4%를 차지한다. 가볍게 형성된 가치라도 섹터의 상징적 자리를 먼저 선점하면 쉽게 밀려나지 않는다는 걸 보여준다.

Pump.fun과 CASHCAT을 대표 플레이어로 고른 건 시가총액 순위가 아니라 상징성 때문이다.

• Pump.fun: 시가총액 8.06억 달러, 특이사항 2025년 7월 퍼블릭세일 12분 만에 6억 달러 조달.

• CASHCAT(로빈후드 체인): 출시 1주 만에 시가총액이 2,100% 넘게 뛰며 정점에서 2억 달러를 넘었고, 7월 17일 5900만 달러로 정점 대비 약 75% 급락했다.

2026년 7월 로빈후드 체인 사례가 보여주듯, 밈코인 내러티브가 체인 전체의 유동성을 순간적으로 견인하는 과거의 습성도 여전히 남아 있다.

최근 로빈후드 체인의 TVL은 7월 3일 1,700만 달러에서 7월 13일 3억 1,200만 달러로 급격히 팽창했고, 일일 DEX 거래량 역시 7월 10일 8억 4,680만 달러까지 치솟았다. 밈코인인 $CASHCAT의 역할이 컸다.

밈코인의 실질적 효용은 초기 유저 유입과 온보딩 기능에 있다. 신규 체인이나 애플리케이션은 밈코인을 매개로 단기간에 커뮤니티를 형성하고, 브릿지 이용, DEX 거래 등을 자연스럽게 유도할 수 있다.

이 과정에서 유입된 유저 중 일부는 타 디파이 서비스나 생태계 내부 서비스로 이동하여 잔존하게 되며, 결과적으로 밈코인이 효과적인 진입 경로이자 마케팅 채널 역할을 수행하게 된다.

결국 밈코인은 장기 보유 자산으로서의 가치보다는 유저와 유동성을 신속히 집결시키는 초기 도구로 기능한다. 이렇게 유입된 관심을 실제 제품의 사용성과 생태계 내 지속적인 잔존으로 성공적으로 전환할 수 있는지가 성패를 가르는 핵심 변수다.

5. 프로젝트가 생존하기 위한 조건

현재까지 살아남은 플레이어들은 사용자가 반복적으로 찾는 실질적 수요를 확보했으며, 이를 거래량, TVL, 수수료 매출이라는 명확한 실적 지표로 입증해 냈다.

2026년 시장의 수요는 양극단에서 선명하게 나타나고 있다.

한쪽에는 높은 변동성과 즉각적인 보상을 추구하는 투기적 수요가 자리한다. 밈코인, 무기한 선물 DEX(퍼프덱스), 예측시장은 빠른 거래 주기와 높은 자본 회전율을 제공하며 이러한 수요를 효과적으로 흡수하고 있다.

다른 한쪽에는 자산을 안정적으로 보관 및 이전하고 효율적으로 운용하려는 실질적 금융 수요가 존재한다. 스테이블코인, RWA, 디파이 인프라는 결제, 담보, 수익화, 리스크 관리라는 본연의 금융 기능을 충실히 수행하고 있다.

여기에 지속 가능한 수익 구조와 네트워크 효과가 더해질 때 실질적인 PMF가 형성된다. 초기 주목은 토큰 가격이 만들 수 있지만, 장기 생존은 사용 빈도와 잔존 자본, 매출, 운영 역량이 결정한다.

한편 2026년 9월 말 개최되는 KBW는 이러한 패러다임 전환을 가장 가까이서 체감할 수 있는 자리가 될 전망이다.

테더 U.S. CEO 보 하인즈, 하이퍼리퀴드 공동창업자 제프리 얀, 로빈후드 크립토 부문 수석부사장 요한 케르브라트, 아폴로의 크리스틴 모이 등 시장의 변화를 이끄는 주역들이 나란히 무대에 오른다. 스테이블코인, 퍼프덱스, 자산 토큰화 및 RWA 분야의 핵심 리더들을 통해, 수치로 확인하던 대세의 변화를 현장에서 직접 체감할 수 있다.

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Key Takeaways

• 테더·서클이 과점한 발행 시장의 한계를 넘어, 온램프·송금·결제·운용(Yield) 등 5단계 밸류체인 전반에서 발생하는 실질적인 비즈니스 구조를 분석해야 함

• 판을 새로 짜는’ 방식보다 Stripe의 Bridge 인수 사례처럼, 이미 구축된 전통 금융 인프라 위에 스테이블코인의 효율성(즉시 정산, 저비용 송금)을 얹는 전략이 주류. 단, 전통 금융권이 접근하기 어려운 운용(Yield) 영역은 별도의 전문성 필요

• 금리 인하로 발행 수익의 매력이 감소하고 경쟁이 심화됨에 따라, 시장의 가치는 ‘하부 정산 레이어’로 이동 중. 스테이블코인은 기존 금융을 대체하기보다 제도권과 결합하는 수직 계열화의 모습을 보임

1. 스테이블코인 산업의 전체 밸류체인을 봐야 할 때

스테이블코인 산업에 대한 논의는 그간 발행(Issuance) 단계 중심의 분석에 편중되어 있었다. 테더(Tether), 써클(Circle) 등 주요 발행사의 실적과 국가별 규제 대응이 시장의 핵심 지표로 다루어지나, 이는 스테이블코인 밸류체인의 시작점일 뿐이다.

스테이블코인 산업의 전체 밸류체인은 토큰 발행 이후 토큰이 유통되는 경제적 “흐름(Flow)”을 포함한다. 발행 이후 온램프(On-ramp), 송금(Transfer), 결제(Payment), 운용(Yield Generation)으로 이어지는 5단계 가치사슬(Value Chain)로 정의된다.

이러한 밸류체인 관점에서 산업을 분석하면, 발행 시장은 소수 사업자의 과점 구조이나 이후 이어지는 하위 레이어는 다수의 경쟁자가 시장 기회를 창출하고 있다는 점이 명확해진다.

2. 레이어는 어떻게 쌓이는가

라이언의 은행 계좌에 있는 1,000달러가 스테이블코인 생태계에서 어떻게 유통되는지 그 경로를 추적해 보자. 이를 이해하기 위해서는 발행부터 운용까지 이어지는 5단계 밸류체인을 순서대로 살펴봐야 한다.

1. 발행 (Issuance): 대형 발행사가 미국 국채 등을 담보로 스테이블코인을 생성하여 시장에 충분한 유동성을 공급한다.

2. 온램프 (On-ramp): 라이언이 온램프 서비스를 통해 1,000달러를 스테이블코인으로 전환을 요청하면, 온램프 사업자는 이를 처리하여 라이언의 지갑으로 토큰을 전송한다. 이 시점에서 자산은 법정화폐 시스템을 벗어나 온체인 유동성으로 전환된다.

3. 송금 (Transfer): 라이언은 멕시코에 있는 가족에게 생활비로 500달러를 송금한다. 송금 인프라는 이를 즉각적으로 처리하고, 수취인은 현지 통화로 환전하여 소비한다.

4. 결제 (Payment): 이어 라이언은 남은 200달러를 마트 결제에 사용한다. 이 과정에서 결제 인프라는 즉각적인 정산 처리를 수행한다.

5. 운용 (Yield): 지갑에 남은 마지막 300달러는 유휴 자산으로 방치되는 대신, 운용 프로토콜의 볼트에 예치되어 수익을 창출하는 금융 자산으로 운용된다.

이 과정에서 라이언의 1,000달러는 법정화폐에서 스테이블코인으로 전환되고, 국경을 넘어 결제 및 자산 운용 수단으로 진화했다. 라이언의 자산이 이동한 모든 레이어는 곧 스테이블코인 산업의 밸류체인과 일치한다.

2.1. 발행 (Issuance)

발행 시장은 ‘신뢰’와 ‘유동성’이라는 진입장벽이 존재하는 규모의 경제 시장이다. 선점한 대형 발행사(테더·서클)가 과점하고 있으며, 후발주자는 준비금 이자 모델을 넘어선 차별화 전략이 필수적이다.

1) 산업 구조

스테이블코인 발행은 준비금(주로 미국 국채)을 담보로 토큰을 발행(mint) 및 소각(burn)하여 가치를 고정하는 과정이다. 전체 시장 규모는 약 3,000억 달러이며, 달러 연동 자산이 99.99%를 차지한다. 테더와 서클이 시장의 약 83%를 점유하고 있으며, 유동성이 깊을수록 거래 편의성과 신뢰가 높아지는 규모의 경제(economies of scale)가 고착화되어 있다.

산업이 성숙함에 따라 과거 발행사가 독점하던 기능들은 전문화·분리(Unbundling)되고 있다. 겉으로는 단일 발행사처럼 보이나, 내부적으로는 라이선스(규제 자격), 준비금 운용과 수탁, 토큰 발행·소각, 유통이라는 4가지 기능이 분업화되어 있다. 이 과정에서 발행사는 실질적인 운영 책임을 분산하고 있다.

예를 들어 서클은 유통의 상당 부분을 코인베이스(Coinbase)에 위임하고, 테더는 준비금의 상당수를 수탁사 캔터 피츠제럴드(Cantor Fitzgerald)에 맡기는 구조가 대표적이다.

2) 비즈니스 모델 유형

• 준비금 이자형(Reserve Interest): 준비금 운용 수익이 주된 재원이다. 막대한 유동성 규모를 보유한 선도 사업자에게 유리하다. (테더, 서클)

• 결제 수수료형(Payment Fee): 코인이 결제와 정산에 쓰일 때 발생하는 수수료를 수취한다. 시가총액보다는 거래 회전율(Velocity)이 수익성을 결정한다. (StraitsX)

• 발행 인프라형(Issuance-as-a-Service): 자체 발행 대신 인프라와 라이선스를 대여하고 스프레드를 수취한다. 규모가 아닌 네트워크 효과를 통해 성장한다. (M0, 팍소스(Paxos), 브리지(Bridge))

• 역외·지역화폐 선점형(Regional): 규제 부재 지역 혹은 비달러권 통화 시장을 선점하여 독점적 유동성을 구축한다. (KRWQ, JPYC)

3) 케이스 스터디: 서클(Circle)

기관 고객이 온·오프램프 플랫폼 ‘서클 민트(Circle Mint)’에 달러를 예치하면, 서클은 1:1 비율로 USDC를 발행한다. 서클의 주요 수익원은 예치금 운용 이자이므로 발행 시 별도의 민팅 수수료는 부과하지 않으며, 운영의 핵심은 무이자 예치금(float) 규모를 극대화하는 데 있다. 예치된 달러는 블랙록(BlackRock)이 관리하는 SEC 등록 머니마켓펀드(Circle Reserve Fund)와 현금성 자산으로 구성되며, 주로 미국 단기 국채를 중심으로 운용된다.

서클은 유통 채널과의 계약을 통해 이자 수익을 배분하는 전략을 취하고 있다. 2023년 8월 체결된 협력 계약(Collaboration Agreement)에 따라, 서클과 코인베이스는 USDC 준비금 이자를 다음과 같이 분배한다.

• 코인베이스 플랫폼 내 보관분: 해당 준비금에서 발생하는 이자 수익은 100% 코인베이스에 귀속

• 서클 자체 플랫폼 내 보관분: 해당 준비금에서 발생하는 이자 수익은 100% 서클의 몫

• 외부 유통분(잔여 이자 수익): 제3자 거래소, 개인·기관 지갑, DeFi 등 양사 플랫폼 외부에서 유통되는 USDC에 대응하는 준비금 이자는 서클과 코인베이스가 50:50 비율로 공유

이는 핵심 유통 채널과 온·오프플랫폼 인센티브를 정교하게 설계해, 발행 수익의 일부를 공유하는 대가로 USDC의 유통 기반과 생태계 점유율을 극대화하려는 전략적 선택으로 해석할 수 있다.

4) 핵심 시사점

스테이블코인 발행은 선점 효과와 유동성 규모가 절대적인 ‘규모의 경제’ 시장으로, 후발 주자가 직접 발행 모델로 진입하기에는 진입 장벽이 매우 높다. 따라서 신규 사업자는 발행 그 자체에 매몰되기보다, 밸류체인의 기능적 분업(Unbundling)에 주목해야 한다.

라이선스 확보, 자산 수탁, 정산 인프라, 유통 채널 등 밸류체인 내 특정 계층에서 독보적인 전문성을 확보하여, 타 사업자가 대체 불가능한 ‘미들웨어’로 자리 잡는 전략이 유효할 것이다. 즉 향후 경쟁의 본질은 ‘누가 더 많은 스테이블코인을 발행하는가’가 아니라, 스테이블코인이 이동하고 소비되는 전체 흐름 속에서 어떤 부가가치를 포착하여 전략적 포지셔닝을 선점할 것인가의 문제로 귀결될 것이다.

2.2. 온램프 (On-ramp)

온램프 수익은 거래액 대비 수수료·스프레드에서 나온다. 소비자 체감 수수료는 결제 수단에 따라 은행이체 2~4%, 카드 4~7%로 편차가 크지만, 사업자가 실제 가져가는 순수취율(Net Take Rate)은 Banxa 기준 약 3% 수준이다. 환전 기능 자체는 차별화가 어렵고 최저가로 라우팅하는 어그리게이터까지 있어 경쟁이 심한 영역이다.

1) 산업 구조

이 레이어는 법정화폐와 코인을 교환하는 온램프와 자산을 보관하는 지갑·커스터디로 구성된다. 두 영역은 스테이블코인의 전환과 보관이라는 측면에서 밀접하게 연관된다.

온램프의 수익은 거래액에 따른 수수료와 스프레드에서 발생하며, 결제 수단에 따라 수익폭의 차이가 크다. 다만 환전 기능 자체는 차별화가 어려워 여러 사업자가 유사한 기능으로 경쟁하고 있으며, 실질 마진(Net Take Rate)은 3% 수준으로 수렴하고 있다.

2) 비즈니스 모델 유형

• 소비자 온램프형(Consumer On-ramp): 최종 사용자에게 직접 환전 서비스를 제공하고 거래 수수료·스프레드를 수취한다. 차별화가 어려워 라이선스 커버리지·결제망 폭·평판(전환율)이 경쟁력을 좌우한다. (MoonPay, Ramp Network, Banxa)

• B2B 화이트라벨형: 지갑·앱에 온램프 레일을 임베드하고 건별 수수료(약 1%)를 파트너와 배분한다. 소비자 브랜드 없이 유통력을 확보하며, 대형 파트너에 깊이 통합될수록 교체 마찰(switching cost)이 해자가 된다. (Transak)

• 어그리게이터형: 여러 온램프를 최적 경로로 라우팅하고 중개 수수료를 받는다. 개별 온램프가 많아질 수록 비교가 필요하기에 가치가 커지지만, 파트너 네트워크에 의존하는 단점이 있다. (MELD)

3) 케이스 스터디: 문페이(MoonPay)

문페이(MoonPay)는 사용자가 법정화폐로 코인을 구매하면 이를 지갑으로 전송하는 비수탁(non-custodial) 온램프 플랫폼이다. 주요 수익은 거래 건별 수수료와 매매 스프레드에서 발생하며, 결제 수단에 따라 은행이체 1%에서 카드 4.5%까지 차등 적용된다(소액 거래 최저 $3.99). 공식 수수료 구조는 크게 세 층위로 나뉘며, 이는 문페이의 수익 배분 및 유통 전략을 반영한다.

문페이의 수익 구조는 ‘직접 유입’과 ‘파트너 임베디드(Embedded) 거래’의 이원화로 요약된다. 특히 500개 이상의 지갑·앱에 솔루션을 내재화하는 모델은 파트너가 직접 요율을 책정하게 함으로써, 문페이가 대규모 유통망을 효율적으로 확보하고 수익을 배분하는 핵심 동력으로 기능한다.

4) 핵심 시사점

단순 온램프의 수수료 수익은 서비스 범용화에 따른 가격 경쟁으로 인해 극심한 마진 압박을 받는다. 따라서 지속 가능한 사업 모델을 구축하려면 일회성 수수료 구조를 꾸준히 발생하는 반복 수익(Recurring Revenue)으로 전환해야 한다.

이에 따라 소비자 온램프는 하위 밸류체인인 발행·정산 인프라 영역으로 사업을 확장하는 추세다. (MoonPay의 Iron 인수 및 브랜드 발행 대행 진출. 단, 이를 통한 반복 수익의 재무적 성과는 아직 검증 단계다.)

한편, 대형 플랫폼에 서비스를 탑재하는 ‘내재화(임베디드)’ 전략의 결과는 두 갈래로 나뉜다. 독자적인 경쟁력을 확보해 독립된 해자로 남는 경우(Transak, Turnkey)와, 상위 결제·커스터디 대기업에 인수합병(M&A)되는 경우(Privy→Stripe, Dynamic→Fireblocks)다.

어느 쪽이 주류로 자리 잡을지 예단하기는 이르지만, 온램프·지갑 영역이 산업 내 중추적인 역할을 수행하고 있음은 분명하다.

2.3. 송금 (Transfer)

송금은 스테이블코인의 이동을 담당하는 레이어다. 개인 및 기업의 송금과 글로벌 인력에 대한 급여 지급(페이롤)이 여기에 속한다.

이 영역이 주목받는 이유는 스테이블코인의 비용 우위가 가장 구체적이고 실측 가능한 형태로 증명되기 때문이다. 전통적인 국경 간 송금은 평균 6% 이상의 비용이 발생하지만, 스테이블코인을 활용하면 비용이 크게 절감된다.

1) 산업 구조

달러를 코인으로, 코인을 다시 현지 통화로 환전하는 양 끝단에서는 수수료와 FX 스프레드가 발생하지만, 코인이 온체인에서 이동하는 구간은 사실상 무료다.

즉, 수익은 ‘전송’이 아닌 ‘양 끝단의 환전’과 ‘합법적 처리를 위한 라이선스’에 집중된다. 미국 각 주의 자금이체업(MTL) 라이선스 취득에 12~~24개월이 소요됨에 따라, 라이선스 자체를 인프라로 대여하는 ‘컴플라이언스-as-인프라’가 강력한 수익 모델로 자리 잡고 있다.

2) 비즈니스 모델 유형

• 크로스보더 B2B 인프라형: 기업 간 국경 결제·정산을 오케스트레이션하고 이동 수수료(약 0.1%)와 FX 스프레드(최대 1%)를 받는다. 일부는 나아가 자체 스테이블코인을 발행해 준비금 이자수익까지 취한다(Bridge의 Open Issuance). (Bridge, BVNK, Conduit)

• 페이롤형: 급여 지급에 특화해 근로자·기업이라는 최종 수취인 관계를 소유한다. SaaS 구독료(컨트랙터당 월정액, 오프램프 약 25bp)에 더해, 급여 대기 자금(float)을 운용해 이자를 되붙이는 이중 수익 구조를 만든다(Rise Earn). (Rise, Toku)

• 컨슈머 송금형: 개인 간 해외 송금에 특화해 스테이블코인으로 백엔드 원가를 낮추고, 레거시 대비 저렴한 플랫 수수료를 유지하면서 자사 마진을 확대하는 모델이다. (Félix Pago)

3) 케이스 스터디: 라이즈(Rise)

라이즈(Rise)는 기업이 법정화폐(USD) 또는 USDC로 급여를 지급하는 스테이블코인 페이롤 플랫폼이다. 근로자는 매 지급 주기마다 90개 이상의 현지 통화와 스테이블코인 중 수취 수단을 직접 선택하며, 누적 처리액 15억 달러 중 최근 인출의 절반 이상이 스테이블코인으로 이루어진다. 다만 과금 대상은 코인 전송이 아니라 고용 관계의 관리다. KYC·AML 심사, 국가별 계약서 생성, 세무 서류 발급을 플랫폼이 자동 처리하고 그 대가를 반복 과금으로 수취한다.

라이즈의 수익원은 급여 자금의 흐름을 따라 세 층으로 쌓인다.

• 구독·거래 수수료: 컨트랙터당 월 50달러의 정액 구독료 또는 결제액의 3% 중 택일하며, 건당 2.5달러의 전송 수수료가 붙는다. 급여의 반복성 덕분에 일회성이 아닌 반복 수익이다.

• 법적 책임 인수(EOR·AOR): 라이즈가 직접 법적 계약 주체가 되어 근로자 오분류(misclassification) 리스크를 흡수하는 상위 상품으로, 고용 대행(EOR)은 인당 월 399달러다. 단순 지급 대행과의 8배 가격 차이는 송금 기능이 아니라 컴플라이언스 책임에서 나온다.

• 대기 자금 운용(Rise Earn): 기업이 지급 전 적립해 둔 자금과 근로자가 수령 후 인출하지 않은 USDC 잔액을 아비트럼(Arbitrum)의 아베(Aave) 대출 풀에서 운용하고, 예치·보관 수수료 없이 발생 이자의 1%를 인출 시점에 커미션으로 수취한다(2026년 3월 출시).

급여는 매달 반드시 반복되는 자금 흐름이어서, 지급 전 적립과 수령 후 보관 과정에서 플랫폼 안에 잔액이 자연스럽게 쌓인다. 라이즈의 3층 구조는 이 특성을 그대로 수익화한 것이다. 온체인 전송이 사실상 무료가 된 환경에서 이동 자체가 아니라 고용 관계(구독), 법적 책임(EOR), 대기 자금(운용)으로 과금 지점을 순차 확장하는 전략적 선택으로 해석할 수 있다.

4) 핵심 시사점

송금 시장의 승자는 단순히 코인을 저렴하게 전송하는 사업자가 아니다. 양 끝단의 환전과 라이선스를 확보하여(Mural Pay·Yellow Card) 고객 접점을 장악하고, 페이롤(Rise)을 통해 실질적인 고객 관계를 소유하며, 그 위에 운용 수익(Rise Earn)까지 결합하는 종합 플레이어가 될 것이다.

특히 크로스보더 인프라(BVNK)가 결국 카드망(Mastercard, 최대 $18억)에 인수된 사실은, 송금과 결제라는 두 레이어의 정산 인프라가 하나로 수렴할 것임을 보여준다.

2.4. 결제 (Payment)

결제는 스테이블코인으로 재화와 용역의 대금을 정산하는 밸류체인의 핵심 레이어다. 가맹점 결제 및 카드 서비스가 이를 주도하고 있으나, 시장의 기대치와 비교해 경제적 실체는 아직 미성숙하다. 온체인 스테이블코인의 리테일 회전율은 법정 통화(M1) 대비 20분의 1 수준에 머물러 있다. 이는 급여 수령과 상시 지출이 맞물리는 일상적인 금융 사이클이 결여된 채, 자산 충전 후 간헐적으로 소비하는 단절된 패턴이 지속되고 있기 때문이다.

1) 산업 구조

결제 수익의 핵심인 인터체인지는 결제액에 비례한다. 그러나 낮은 회전율로 인해 카드당 수익성이 저조하며, 그마저도 카드 네트워크, 발행은행, 결제대행사(PG)가 분점하는 구조다. 따라서 실질적인 수익 풀은 소비자 접점의 카드 브랜드가 아닌, 배후의 카드 발급 및 정산 인프라에 존재한다.

대다수 소비자 카드 사업자는 자체 발행 권한이 없어 해당 인프라에 의존하고 있으며, 환전 스프레드에 의존하는 제한적인 수익 구조를 지닌다.

2) 비즈니스 모델 유형

• 결제 인프라형: 가맹점 결제·정산을 오케스트레이션한다. 결제 수수료에 더해 자체 스테이블코인 발행으로 준비금 이자수익을 취한다. Stripe의 ‘Bridge Open Issuance’는 Circle이 확보한 준비금 수익 구조를 기업에게 배분하는 모델로, 이 레이어에서 가장 수익성이 높은 비즈니스 중 하나다. (Stripe, BVNK)

• 카드 발행 인프라형: 기업의 카드 발행을 지원하는 백엔드로, Visa 등 주요 네트워크의 프린시펄 멤버십을 통해 인터체인지 수수료를 공유받고 프로그램 관리·FX 스프레드로 수익을 창출한다. USDC 기반 T+0 온체인 정산을 통해 담보 요구량을 기존 대비 최대 60%까지 낮추어 자본 효율을 크게 개선하는 것이 핵심 차별화 포인트다. (Rain, Reap)

• 소비자 카드·네오뱅크형: 최종 사용자에게 카드와 계좌를 제공한다. 인터체인지 배분과 환전 스프레드에 멤버십 구독료나 예치금 운용 마진을 더한다. 자체 발행사가 아니어서 준비금 이자 수취는 제한적이며, 대부분 Rain·Reap 같은 발급 인프라에 의존한다. (Cypher, KAST)

• 카드망형: 결제 승인·정산 네트워크다. 인터체인지는 발행사 몫이며, 카드망은 거래당 네트워크 수수료를 통해 거래량 증가의 수혜를 입는다. 스테이블코인 정산을 후선 레이어로 편입해 파트너 은행의 락인(Lock-in)을 강화한다. (Visa, Mastercard))

3) 케이스 스터디: 레인(Rain)

레인(Rain)은 지갑·거래소·네오뱅크가 자체 브랜드의 컨슈머 카드를 발행하도록 돕는 B2B 백엔드 인프라다. 파트너는 단일 API 통합으로 카드 프로그램을 설계하고, 레인이 비자(Visa)·마스터카드(Mastercard) 프린시펄 멤버 지위로 네트워크 스폰서십과 컴플라이언스, 발행·운영을 대행한다.

사용자가 가맹점에서 카드를 긁으면 처리는 다음 흐름을 따른다.

• 승인(실시간): 결제는 비자·마스터카드 망에서 일반 카드와 동일하게 승인된다. 가맹점과 소비자 경험은 기존 카드와 완전히 같고, 스테이블코인은 표면에 드러나지 않는다.

• 잔액 차감과 원장 관리: 승인 금액만큼 사용자의 온체인 잔액이 실시간 전환·차감되며, 레인이 프로그램 전체의 원장을 관리한다.

• 네트워크 정산(매일): 레인은 카드망과의 정산을 전량 USDC로 수행한다. 은행 컷오프 시간의 제약 없이 주 7일·연 365일 매일 정산되므로, 주말·공휴일 결제 대금이 며칠씩 묶이지 않는다.

• 대금 회수와 운전자본: 크레딧 구조에서는 사용자 상환이 정산보다 늦게 도착하므로 발행사는 그 시차만큼 자금을 대야 한다. 레인은 카드 수취채권(receivables)을 토큰화해 온체인 대출의 담보로 활용, 대금 회수 전에 정산 자금을 조달한다(누적 차입·상환 1억 7,500만 달러 이상). 그 결과 전통 발행사 대비 담보 요구량이 최대 60% 낮다.

즉 소비자가 레인 기반의 카드를 사용하면, 레인이 뒤에서 승인부터 정산·자금 조달에 이르는 배후 흐름을 맡는 것이다.

4) 핵심 시사점

결제 수익의 본질은 눈에 보이는 카드 결제 수수료가 아니라, 발행사 지위에서 비롯되는 준비금 이자와 당일(T+0) 정산을 통한 자본 효율성에서 나온다. 대다수 소비자 카드 브랜드는 인프라 위에 얹힌 고객 접점(Front-end)에 불과하다.

최근 대형 카드 네트워크가 국경 간 결제 인프라(BVNK)를 직접 인수하거나, Visa·Mastercard·Stripe·Google이 공동 스테이블코인(Open USD) 연합을 추진하는 행보는 명확하다. 이는 플랫폼 내재화를 통해 자신들의 독점적인 준비금 이자 수익을 방어하기 위한 수직계열화 전략으로 해석된다.

2.5. 운용 (Yield)

운용은 밸류체인의 종착지이자 가장 정교한 사업 구조가 만들어지는 곳이다. 발행사가 보유자에게 줄 수 없는 이자가 결국 이곳에서 사용자에게 되돌아가며, 이 대출 사업은 하나의 자산운용업으로 진화하고 있다.

1) 산업 구조

초기 온체인 대출은 모든 자산을 하나의 거대한 풀(Pool)에 섞어 관리했기 때문에, 특정 자산 하나의 부실이 시스템 전체의 리스크로 전이되는 구조적 한계가 있었다. 그러나 담보와 대출 조건을 시장별로 격리하는 ‘모듈화(Isolate)’ 방식이 도입되면서, 핵심 인프라(불변의 대출 프로토콜)와 운용 영역(리스크 큐레이터)이 명확히 분리되었다.

이러한 구조적 분리가 본격적인 ‘온체인 자산운용업’을 탄생시켰다. 리스크 큐레이터는 전통 자산운용사처럼 볼트(Vault) 운용에 따른 성과보수(최대 50%)와 관리보수(연 최대 5%)를 취득하며, 현재 상위 4개 플레이어가 전체 큐레이팅 TVL(총 예치 자산)의 약 65%를 과점하고 있다.

이 운용 인프라 위로 미국 국채·사모신용을 토큰화한 RWA(실물자산) 상품, 이자수익형 합성달러, 리스테이킹 등 최종 사용자가 소비하는 다양한 금융 상품층이 형성된다.

2) 비즈니스 모델 유형

• 대출 인프라형: 예대 마진의 일부(Reserve Factor)를 취하거나, 자체 스테이블코인(예: Aave의 GHO) 발행에 따른 이자를 프로토콜 수익으로 가져간다. 반면 Morpho처럼 자체 수수료를 끄고 그 가치를 하위 큐레이터와 토큰 생태계로 환원하여 네트워크를 키우는 모델도 공존한다. (Aave, Morpho)

• 리스크 큐레이터형: 대출 프로토콜 위에서 자산 배분 및 리스크 모델을 설계하고 볼트 운용보수를 수취한다. 일례로 Steakhouse는 20명 미만의 소규모 인력으로 약 17억 달러의 자산을 운용하며 발생 이자의 약 5%를 가져간다. 전통 금융기관 대비 비용 구조가 압도적으로 효율적인 ‘온체인 자산운용사’의 전형이다. (Steakhouse, Gauntlet)

• RWA 수익볼트형: 토큰화된 미국 국채나 MMF(머니마켓펀드)를 발행·유통하며 연 0.15~0.5% 수준의 운용보수를 받는다. BlackRock의 BUIDL이 원천 자산 역할을 하고, Ondo 파이낸스가 이를 디파이(DeFi) 생태계에 맞게 재포장하며, Plume Nest는 RWA 전용 레이어1 블록체인을 통해 이를 유통하는 구조다. (BUIDL, Ondo, Nest)

• 이자부·합성달러형: 델타 뉴트럴 베이시스 거래(Delta-Neutral Basis Trade)나 관리금리 기반의 순이자마진(NIM)을 통해 수익을 창출한 뒤, 이를 토큰 보유자에게 이자로 지급한다. 크립토 고유의 파생상품 수익률에 의존하는 모델과 안정적인 국채 담보에 의존하는 모델로 양분된다. (Ethena, Sky)

• 리스테이킹형: 스테이킹된 자산을 다시 유동화(Restaking)하여 추가 수익률을 확보한다. 더 나아가 디파이 볼트 운용보수 취득부터 소비자 카드 결제 연동까지 밸류체인을 수직 통합하는 전략을 취한다. (Ether.fi)

3) 케이스 스터디: 스테이크하우스(Steakhouse)

스테이크하우스(Steakhouse Financial)는 리스크 큐레이터로 일종의 온체인 자산운용사다. 이들은 직접 대출 프로토콜을 개발하는 대신, 모포와 같은 기존 인프라 위에서 담보 자산 선정, LTV 등 리스크 파라미터 설계, 시장 간 자금 배분을 수행하는 ‘위탁운용(sub-advisory)’ 역할을 수행한다.

수익 구조 역시 전통 자산운용업과 닮았다. 발생 이자의 일부를 성과보수와 관리보수로 수취하는 구조를 갖췄으며 모포와 같은 대출 프로토콜이 회계·정산·수탁 등 운영 인프라를 전담하기 때문에, 큐레이터는 별도의 인프라 비용 없이 리스크 설계 역량만으로 운용 규모를 효율적으로 확장한다.

4) 핵심 시사점

전 세계 전통 자산운용 시장 규모(약 147조 달러) 대비 현재 온체인 큐레이터가 관리하는 자산(약 70억 달러)은 약 2만분의 1 수준에 불과하다. 이 거대한 격차는 향후 온체인 자산운용 시장이 확장될 수 있는 장기적 성장 활주로를 의미한다.

다만, 높은 수익률은 시스템의 안정성이 담보될 때만 의미가 있다. 최근 발생한 여러 디페깅 사고와 리스테이킹 업계의 연쇄 충격은 단순 스마트 컨트랙트 감사만으로는 포착하기 어려운 운영상 리스크와 극단적 예외 상황(Tail Risk)을 여실히 드러냈다.

이에 따라 현재 시장의 자금은 고수익 합성달러에서 상대적으로 수익률이 낮은 미국 국채 담보 상품으로 이동하고 있다. 이는 제도권 기관 투자자들이 원하는 본질이 단순히 높은 수익률(APY)이 아니라, 리스크를 통제할 수 있는 ‘예측 가능성’에 있기 때문이다.

3. 스테이블코인 밸류체인은 어디로

스테이블코인 시장의 승패는 단순히 발행 규모를 키우는 것이 아니라, 특정 고객층을 누가 장악하는가에 달려 있다. 하지만 크립토 네이티브 방식으로 인프라를 처음부터 구축하는 것은 속도가 느리고 비용 부담이 크다.

가장 현실적이고 실행 가능한 전략은 이미 구축된 전통 금융 인프라(레일) 위에 스테이블코인의 효율성(당일 정산, 24시간 가동, 저비용 송금, 프로그래머블 수익)을 얹는 방식이다. 최근 Stripe의 Bridge 인수나 Mastercard의 BVNK 협업 등 대형 인수합병 사례는 모두 이러한 ‘전통 금융 인프라와 스테이블코인 효율성’의 결합을 겨냥한 행보다.

이러한 기회는 ‘지역 통화의 확산’과 ‘제도권 금융과의 결합’이라는 두 가지 거대한 흐름과 맞물려 증폭되고 있다.

• 지역 통화의 확산: 자국 통화 기반 스테이블코인을 준비하는 각국 정부와 기관은 시스템을 맨바닥에서 구축하기보다, 이미 검증된 발행 인프라와 지역 은행 코리도를 채택할 가능성이 높다.

• 제도권 금융과의 결합: JPM, Visa, BlackRock 등 제도권 금융 역시 독자적인 기술 개발보다 검증된 인프라를 선호하는 경향이 뚜렷하다.

위와 같은 흐름에 따라, 제도권 금융이 시장에 진입할 때 반드시 거쳐야 하는 관문인 카드 발행·정산, 수탁 인프라, 운용 계층의 시장 기회는 향후 더욱 확대될 전망이다. 스테이블코인은 본질적으로 화폐의 기능을 수행하며, 기존 금융 레일의 효율성을 극대화하는 강력한 ‘기술적 업그레이드’ 수단이기 때문이다.

스테이블코인은 본질적으로 화폐의 기능을 수행하며, 기존 금융 레일의 효율성을 극대화하는 강력한 ‘기술적 업그레이드’ 수단이다. 발행 시장이 고도의 자본과 신뢰가 필요한 과점 구조라면, 발행 이후의 온램프·결제·운용 레이어는 진입 장벽이 상대적으로 낮아 훨씬 폭넓고 다양한 비즈니스 모델이 탄생할 수 있다.

특히 지금은 전통 금융 레일과의 결합이 시작되는 초기 시장인 만큼, 어떤 형태의 결합과 대체를 주도하느냐에 따라 향후 시장을 과점할 플레이어가 판가름 날 것이다.

이러한 흐름은 이제 거스를 수 없는 거대한 시대적 과제가 되었다. 오는 9월 28일 개최되는 ‘이스트포인트: 서울 2026(EastPoint: Seoul 2026)’은 이러한 산업적 변화를 심도 있게 다루는 논의의 장이 될 것이다. 전통 금융 기관과 디지털 자산 업계가 한자리에 모여 스테이블코인을 비롯한 생태계 전반을 다루는 만큼, 기존의 경계를 넘어 진정한 융합을 실현하기 위한 실질적인 첫걸음이 될 것이다.

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Key Takeaways

• 2026년 상반기 유입 자본은 133억 달러로 벌써 2024년 연간(132억 달러) 수준과 비슷하나, 투자 유치 건수는 435건에 그쳐 최고치인 2022년(1,978건) 대비 78% 급감했다.

• 리드 투자에 집중하는 소수 네이티브 대형 VC와 유동성을 앞세운 거래소 계열 VC가 시장을 양분하고 있으며, 뚜렷한 경쟁 우위가 없는 중소형 VC는 빠르게 도태되고 있다.

• 게임 섹터 투자 유치 건수는 96% 감소했다. (2024년 141건 → 2026년 상반기 5건)

• 결제·스테이블코인과 중앙화거래소(CEX) 섹터의 자본 유입은 M&A가 전적으로 견인했다.

• 전통 금융기관의 투자 딜 참여 비중은 2026년 상반기 전체 건수 중 54.5%를 기록했다.

1. 2021년의 암호화폐 투자 시장: 속도와 분산이 전략이었다

2021년 암호화폐 투자 시장의 핵심 전략은 속도와 포트폴리오의 다변화였다. 시드(Seed) 라운드를 포함해 연간 1,750건의 투자가 집행되었으며, AU21 캐피털(AU21 Capital)의 경우 월평균 13건 이상의 딜을 처리할 만큼 속도 경쟁이 치열했다.

당시 투자 판단 기준은 TGE 일정, 토크노믹스의 구조 등으로 단순화되어 있었다. 실질적인 제품 개발 없이 토큰 발행만으로 수익 창출이 가능한 환경이었기에, 벤처 투자자들은 밸류에이션과 무관하게 수십에서 수백 개의 프로젝트에 분산 투자하는 이른바 ‘스프레이 앤 프레이(Spray and Pray)’ 전략을 주로 구사했다.

철저한 실사보다 신속한 자금 집행이 우선시 되었으며, 신규 라운드가 순식간에 마감되고, 라운드에 참여하지 못한 VC들은 더 높은 밸류에이션의 후속 라운드를 추종하는 등 VC들 사이에서도 FOMO가 반복되었다.

하지만 이러한 투자 전략을 구사했던 VC 중 상당수는 이후 도래한 베어마켓을 버티지 못했다. 반면 생존한 VC들은 투자 전략을 근본적으로 바꿨다.

2. 생사가 갈리는 VC들: 시대의 흐름이 바뀌었다

2.1. 과거 VS 현재 리드투자 비교

먼저 VC 중에서도 주요 VC들이 주로 이끌었던 리드투자 관련 지표를 살펴본다.

현재까지 투자를 활발하게 주도하는 VC도 있는 반면, 현재는 종적을 감추었거나 새롭게 떠오른 VC들도 확인할 수 있다.

리드투자는 특정 라운드를 리드할 만큼 인지도, 자본 규모를 두루 갖춘 대형 VC의 전유물이었기 때문에 과거 주요 리드투자 VC들은 현재까지 쉽게 무너지지 않았고, 대부분 Top 10 안에 남아 있는 것을 확인할 수 있다.

2.2. 살아남은 VC의 전략 차이

2024년부터 2026년까지의 데이터를 최근 데이터로 두고 살펴보면, 암호화폐 네이티브 VC 및 기존에 활동하던 대형 VC들은 개별 딜에 더 깊게 관여하는 리드 투자에 자원을 집중하고 있다.

전체 투자 건수는 축소하되 실사 수준을 높이고 이사회 참여 및 거버넌스 주도권을 확보하는 전략으로 비즈니스 모델을 선회한 것이다.

한편 리드 투자가 아닌 일반 라운드 누적 투자 건수에서는 또 다른 양상이 보인다.

2024년부터 2026년 상반기까지 투자 라운드에 참여한 Top 15 VC를 자세히 보면 거래소 계열 VC의 비중이 크다. 거래소는 리드 투자를 하기보다 라운드 참여에 더 적극적이었다.

코인베이스 벤처스(Coinbase Ventures)가 140건으로 1위, OKX 벤처스(OKX Ventures)가 94건으로 2위, YZi 랩스(YZi Labs)가 92건으로 3위를 기록했다. YZi 랩스는 2025년 1월 바이낸스 랩스(Binance Labs)가 리브랜딩한 조직이다.

7위 해시키 캐피털(HashKey Capital)은 홍콩 거래소 해시키 익스체인지(HashKey Exchange)의 벤처 조직이고, 14위 미라나 벤처스(Mirana Ventures)는 바이빗(Bybit)의 벤처 조직이다.

Top15 안에서만 5개 주요 거래소가 각자의 VC를 통해 상위권에 이름을 올리고 있다. 반면 폴리체인, 판테라 캐피털처럼 리드에 집중하는 대형 VC는 일반적인 투자 참여 횟수에서는 밀려난다.

CEX 계열 VC는 플랫폼 자체의 풍부한 유동성과 마케팅 지원 능력을 전면에 내세워 주요 라운드에 핵심 참여자로 확고히 자리 잡았다.

반면, 규모의 경제나 브랜드 인지도, 혹은 거래소 수준의 유동성 지원 역량 등 명확한 독점적 경쟁 우위를 확보하지 못한 중소형 VC들은 자본 압박과 회수 실패가 맞물리며 시장에서 빠르게 도태되는 추세다.

2.3. 이탈한 VC들: 스프레이 앤 프레이(Spray and Pray) 전략의 최후

과거 상승장에서 빠른 토큰 유동화 전략에 의존해 광범위한 포트폴리오 투자를 집행하던 VC들은 대부분 자취를 감췄다.

AU21 캐피털(AU21 Capital), LD 캐피털(LD Capital), 시마 캐피털(Shima Capital) 등은 투자 건수가 최대 98.9%까지 급감하며 사실상 시장에서 영향력을 상실했다. 단기 내러티브에 편승한 전략은 장기 베어마켓과 규제 강화 환경에서 더 이상 작동하지 않게 됐다.

물론 그들만의 차별점을 개발하지 못한 것이 도태의 가장 큰 원인이지만, 결정적으로 암호화폐 시장의 자본 흐름 트렌드 자체가 어느정도 성장한 프로젝트를 중심으로 바뀌고 있으며, 초기 투자를 필요로 하는 신생 프로젝트가 등장하지 않고 있다는 점도 염두에 둬야한다.

결국 그들이 찾던 먹거리가 더 이상 시장에 등장하고 있지 않다는 의미이다.

3. 투자 라운드: 씨앗보다 열매를 산다

3.1. 시드(Seed)의 급감

2026년 상반기 집계된 시드 단계의 딜은 81건으로, 2022년 694건 대비 88% 감소했다. 리스크가 높고 비즈니스 모델이 미검증된 초기 프로젝트에 대한 시장의 기피가 뚜렷하게 관측된다. 시드 라운드의 감소는 전체 라운드 구조에서도 확인된다. 2022년 전체 딜의 35.3%를 차지하던 시드 라운드 비중은 2026년 상반기 18.7%로 줄었다.

시드 라운드 감소는 투자사들의 기피와 더불어, 시드 투자를 유치해야하는 초기 프로젝트가 예전처럼 많이 등장하고 있지 않다는 것으로 해석할 수도 있다. 시장의 침체와 성숙함이 동시에 관찰되는 지표이다.

3.2. 후기 스테이지로의 투자금액 집중

라운드별 투자금액 비중을 보면 후기 단계(Series A 이상)가 전체의 75.2%를 점유하고 있다. 베어마켓 기간인 2023년에는 시드 단계 투자가 잠시 과반을 차지했으나, 시장 회복 국면에 접어들면서 자금력 있는 기업 위주로 자본이 빠르게 재배치되었다.

2026년 상반기 시리즈 A의 총투자액($745M)이 시드 전체 유입액($423M)을 상회하며 전체 라운드 중 가장 큰 비중을 차지한다.

스테이지별 평균 딜 사이즈는 단계마다 뚜렷한 계단식 상승 형태를 보인다. 시드 단계 평균은 $5.4M, 시리즈 A는 $22.4M, 시리즈 C는 $127M, 시리즈 E는 $202M다.

후기 라운드로 갈수록 표본 수는 줄어드는 반면, 그 단계까지 도달한 기업은 이미 매출과 밸류에이션이 커진 상태에서 투자를 받기 때문에 라운드당 금액 자체가 크다.

4. 시장 전체: 자본은 집중되고 투자건수는 줄었다

4.1. 총량과 투자건수의 역전

2026년 상반기 총 자본 유입은 133억 달러를 기록한 반면, 전체 딜 건수는 435건으로 투자유치 건수가 가장 많았던 2022년(1,978건) 연간 투자유치 건수 대비 22%에 해당된다.

한편 2024년부터 2026년까지의 자본 규모는 유지되거나 더 높은 수준인 반면에 훨씬 적은 곳에 몰렸다.

토큰 유동성 이벤트에 기반해 단기 수익을 노리던 기존 VC들의 소규모 분산 투자가 줄고, 전통 금융기관의 대형 직접 투자가 늘고 있다.

기관은 토큰 상장 일정이나 내러티브 보다 더 까다로운 기준 하에 감사 가능한 수익 구조와 규제 라이선스를 판단한다.

2026년 상반기 1억 달러 이상의 대형 딜은 총 32건으로 전체 딜의 7.4%를 차지했다. 2024년 1.1%에서 크게 늘어난 수치다. 같은 기간 전체 딜의 평균 사이즈도 2024년 1,170만 달러에서 2026년 상반기 4,740만 달러로 약 4배 커졌다.

이 비중 상승은 두 방향에서 동시에 진행됐다. 대형 딜 건수 자체가 늘었고, 동시에 시드를 비롯한 소형 딜이 줄면서 전체 딜 수가 줄었다. 살아남은 소수의 프로젝트가 시장을 독식하기 시작했다. 또한 소형 딜이 사라지면서 원래도 소수였던 대형 딜의 상대적 비중이 커진 결과이기도 하다.

4.2. 벤처 라운드 직접 참여

전통 금융기관이 참여한 투자 딜의 비중은 2018년 29.2% 수준에서 2021년 최초로 과반(53.9%)을 돌파했다.

이들의 투자 참여도는 지난 하락장을 거치며 2023년 45.2%로 일시 감소했으나, 규제 구체화에 따라 2024년 54.4%로 반등했고, 2025년 50.9%로 다시 내려간 뒤 2026년 상반기 54.5%를 기록했다. 2021년 과반 돌파 이후 고점권을 유지하고 있다.

일례로 캔톤 네트워크(Canton Network)의 개발사 디지털 에셋(Digital Asset)의 $355M 대형 라운드는 a16z가 리드를 맡았지만, BNP 파리바(BNP Paribas), HSBC, S&P 글로벌(S&P Global), 한화투자증권 등 제도권 핵심 금융기관이 자회사 형태의 VC를 거치지 않고 직접 투자를 집행했다.

과거엔 첫 단계부터 투자하는 딜이 주를 이루었다면, 크립토 VC의 규모적인 성장과 더불어 전통 투자사가 진입함에 따라 어느정도 성장 단계에 놓여있는 회사에 투자하는 경우가 늘어나고 있다.

5. 섹터: 환경의 변화를 겪고 살아남았다

2024년은 비트코인 현물 ETF 승인과 규제 우호적 환경이 맞물리며 베어마켓 이후 처음으로 섹터별 자금 흐름이 뚜렷해진 해로, 이번 분석에서 섹터 비교의 기준 연도로 설정했다.

비트코인 ETF가 승인된 해인 2024년, 당시 전체 투자 자본의 50.9%를 점유하며 과반을 차지했던 인프라 섹터의 점유율은 2026년 상반기 기준 14.8%로 급감했다.

반면 결제·스테이블코인(25.3%), CEX(18.2%), 예측 시장(Prediction Markets, 17.5%) 등이 시장을 주도하며 섹터 지형이 전면 재편되었다.

이러한 지표 변화는 블록체인 인프라가 독립적인 투자 대상에서 기관 비즈니스가 활용하는 실용적 플랫폼으로 성격이 전환되었음을 시사한다. 로빈후드가 아비트럼 기반으로 자체 레이어를 구동한 사례나, 시큐리타이즈가 뉴욕증권거래소(NYSE) 상장과 동시에 솔라나 및 아발란체를 결제 레이어로 채택한 사례가 대표적인 예다.

즉, 신규 프로토콜 인프라를 새로 구축하는 단계에서 벗어나, 기존 인프라 상위 레이어에서 실물 금융 서비스를 실질적으로 운용하는 구조가 현 자본 시장의 핵심 요구 방식이다.

5.1. 저조한 섹터: Games·NFT·Social

딜 건수 기준으로 세 섹터 모두 급락했다. 게임 섹터 딜 건수는 141건에서 5건으로, NFT는 27건에서 2건으로, 소셜 엔터테인먼트는 74건에서 11건으로 줄었다.

투자 금액 기준 역시 세 섹터 모두 동일한 하향 흐름을 기록했다. 게임 섹터의 유입 자본은 7억 5,860만 달러에서 4,480만 달러로 축소되었으며, NFT는 1억 1,490만 달러에서 1,470만 달러로, 소셜·엔터테인먼트 섹터는 5억 1,210만 달러에서 7,010만 달러로 급감했다.

이 중 자본 감소 폭이 가장 두드러진 영역은 게임 섹터다. 과거 게임파이(GameFi) 모델은 지속 가능한 게임플레이 환경 구축보다 토큰 발행 기반의 금융적 보상에 과도하게 치중하는 경향을 보였다.

결국 신규 유저 유입이 둔화되는 즉시 토큰 가치 하락과 유저 이탈이 맞물리는 ‘데스 스파이럴(Death Spiral)’ 이라고 불리우는 구조적 악순환을 극복하지 못했다.

결과적으로 과거 투자 실사의 주요 지표였던 유저 트래픽 데이터의 신뢰성이 상실되면서, 해당 섹터로의 자본 유입이 사실상 차단되는 결과로 이어졌다.

5.2. DeFi: 조용하지만 꾸준히 유지되고 있다

탈중앙화금융(DeFi) 섹터의 딜 건수는 71% 급감했으나, 총투자 금액의 감소 폭은 34% 정도에 그쳤다. 건당 평균 딜 사이즈는 2024년 450만 달러에서 2026년 상반기 1,040만 달러로 오히려 증가했다. 이는 전체 투자 건수가 축소되는 국면에서 자본이 소수의 대형 딜에 집중되었음을 보여준다.

이러한 자본 집중화 경향을 견인한 핵심 요인은 렌딩 프로토콜 모포(Morpho)의 기관 및 투자사 대상 토큰 판매 라운드다.

모듈형 렌딩 프로토콜을 통해 기관의 DeFi 볼트 시장 진입 및 DeFi의 리스크 표준을 새롭게 정의한 모포는 2026년 6월 9일 a16z 크립토(a16z crypto), 패러다임(Paradigm), 리빗 캐피털(Ribbit Capital)이 주도한 1억 7,500만 달러 규모의 토큰 투자를 유치했다. 해당 단일 투자 라운드가 2026년 상반기 DeFi 전체 투자 금액의 17.7%를 차지하며 시장 집중도를 고스란히 반영했다.

결론적으로 DeFi 섹터는 생태계 전반의 저변이 넓어지는 성장 방식에서 벗어나, 시장에서 검증된 소수의 프로토콜을 중심으로 자본 전환이 이루어지고 있는 것으로 분석된다.

5.3. 페이먼트·스테이블코인: 가장 빠르게 부상한 섹터

결제 및 스테이블코인 섹터의 투자 딜 건수는 월평균 기준 지속적으로 가속화되는 추세다. 동기간 총투자 금액 역시 1억 4,390만 달러에서 2026년 상반기 28억 5,050만 달러로 약 20배 급증했다. 다만 이러한 자본 유입 증가세의 상당 부분은 소수의 대형 M&A 거래가 견인한 결과로 분석된다.

2026년 상반기 최대 규모의 딜은 마스터카드의 BVNK 인수(18억 달러, 3월)이며, 페이워드(Payward, 크라켄 모회사)의 Reap 인수(6억 달러, 5월)가 그 뒤를 이었다. 이 두 건의 거래가 2026년 상반기 섹터 전체 투자 금액의 약 84%를 점유하고 있다. 동시에 레인(Rain, 2억 5,000만 달러), KAST(8,000만 달러) 등 크로스보더 결제 및 암호화폐 카드 발급사들 역시 안정적으로 자금을 유치하며 시장의 성장을 뒷받침했다.

이처럼 최근 관측되는 대형 M&A 사례들은 전통 결제사 및 대형 웹3 기관들이 단순한 사업 제휴 수준을 넘어, 인수를 통해 스테이블코인 인프라를 직접 소유하고 통제하는 단계로 진입했음을 시사한다.

특히 스트라이프(Stripe)는 지난 2024년 10월 착수한 브릿지(Bridge) 인수로 시작해 생태계 표준 선점 시나리오를 가장 직관적으로 보여준다.

스트라이프는 브릿지 인수 이후 패러다임(Paradigm)과 협력하여 스테이블코인 결제 전용 블록체인 템포(Tempo)를 구축하고, 2026년 3월 성공적으로 메인넷을 가동했다.

동년 6월에는 브릿지 공동 창업자 잭 에이브럼스가 140개 이상 기업이 참여하는 글로벌 컨소시엄형 스테이블코인 프로젝트인 오픈 유에스디(OUSD)의 운영 주체 임시 대표로 취임했다.

OUSD 프로젝트에서는 스트라이프가 인수하여 고도화 중인 브릿지와 그들이 구축 중인 템포가 핵심 초기 인프라로 채택되어 활용된다. 결과적으로 인수를 통해 확보한 기술과 인력이 자체 독자 플랫폼과 업계 표준 연합체라는 양대 축을 동시에 통제하는 구조가 형성된 것이다.

이는 스테이블코인 인프라 경쟁이 개별 기업 간의 인수 단계를 넘어, 시장 전체의 글로벌 표준 제정 단계로 완전히 진입했음을 의미한다.

5.4. CEX: 벤쳐 투자는 더이상 필요없다

중앙화거래소(CEX) 섹터의 투자 금액 점유율은 2024년 3.0%에서 2026년 상반기 18.2%로 급등했다. 다만 이러한 지표 변화를 신생 거래소에 대한 전통적인 벤처 투자 확대로 해석하기는 어렵다. 2024년부터 2026년 상반기까지 집계된 CEX 섹터 투자 총액의 75.5%가 M&A(인수합병) 단일 카테고리에서 발생했기 때문이다. 실제로 이 비중은 2024년 58.8%에서 2025년 78.9%로 치솟으며 압도적인 집중도를 보였다.

전반적인 자본 유입 규모는 대형 M&A 거래가 집중되며 피크(194억 달러)를 기록했던 전년 대비 감소했으나, 2024년(3억 4,000만 달러)과 비교하면 여전히 6배 이상 높은 수준을 유지하고 있다. 딜 건수 역시 둔화되지 않고 반기 기준 견고한 페이스를 유지 중이다. 2026년 상반기에 기록된 23건의 딜은 월평균 3.8건으로, 2024년(월평균 2.8건) 및 2025년(월평균 3.0건)의 집행 속도를 상회하는 수치다.

즉, CEX 투자시장에서 관측되는 현상은 소수의 대형 사업자 중심으로 전개되는 시장 재편으로 해석된다. 네이버(Naver)의 두나무(Dunamu) 지분 인수 건은 아직 심사 단계에 놓여 있으나 발표일 기준 해당 기간의 최대 규모 딜로 기록되었으며, 코인베이스(Coinbase)의 데리빗(Deribit) 인수(29억 달러)와 크라켄(Kraken)의 닌자트레이더(NinjaTrader) 인수(15억 달러)가 그 뒤를 잇고 있다.

아부다비 국부펀드 MGX가 바이낸스(Binance)에 집행한 20억 달러 규모의 전략적 투자 역시 이와 동일한 맥락이다. 이와 동시에 OKX 벤처스(OKX Ventures)나 해시키 캐피털(HashKey Capital) 등 기존 대형 거래소 산하의 VC가 투자 라운드 및 기업 인수 작업에 적극적으로 참여하는 사례도 증가하고 있다. 결과적으로 CEX 플레이어들이 피투자자인 동시에 전략적 투자자로서의 역할을 겸하는 다각적 구조가 더욱 뚜렷해지고 있다.

5.5. 예측시장: 새롭게 부상한 섹터

예측 시장(Prediction Markets)은 경제 지표, 선거, 정책 결정 등 실세계의 거시 지표에 유동성을 공급하는 섹터로 부상했다. 해당 섹터 성장의 트리거는 2025년 5월, 상품선물거래위원회(CFTC)의 공식 규제 승인이었으며, 제도권 진입에 따라 헤지펀드 및 자산운용사의 대규모 자금 유입이 가능해졌다.

칼시(Kalshi)는 2026년 6월 누적 거래량 $100B을 넘어섰다. 2025년 12월 패러다임(Paradigm) 주도로 $1B를 유치한데, 이어 코투(Coatue) 주도로 다시 $1B를 유치했다.

폴리마켓(Polymarket)은 전통 대형 거래소 운영사인 인터콘티넨탈 익스체인지(ICE)로부터 투자를 유치했다. 2025년 10월 ICE는 최대 $2B 한도 투자 약정, 이후 실제 집행액은 $1B였고, 2026년 3월에는 $600M을 추가로 집행하며 누적 투자액은 약 $1.6B이다.

예측 시장 섹터는 다수의 신생 프로젝트가 경쟁하는 구조가 아니라, 규제 승인을 가장 먼저 확보한 두 플레이어에게 전통 금융기관과 최상위 기관 자본이 반복적인 대형 라운드로 집중되는 구조로 굳어지고 있다.

5.6. Custody: 조용하지만 강력한 섹터

수탁(Custody) 섹터는 2024년 $20.4M에서 2026년 상반기 $317.1M으로 15배 급증했다.2026년 상반기에는 앵커리지(Anchorage)가 $100M 전략 투자를 유치했다. 2026년 상반기 전체 투자 금액의 3분의 1을 앵커리지가 차지하고 있는 셈이다.

기관 자산운용사가 암호화폐를 직접 보유하려면 규제 요건을 충족하는 커스터디 인프라가 필수다. 결국 기관 자산운용사 및 암호화폐 수탁에 대한 기관의 수요가 늘며 섹터도 함께 성장한 케이스이다.

위에서 살펴본 투자 유치를 통해 자금 흐름의 기반을 안정적으로 유지하고 있는 섹터의 공통점은 기관의 시장 진입 수요가 만들어낸 인프라 수요라는 공통점이 있다.

6. 암호화폐 자본 시장의 새 기준: 베팅에서 장악력 확보로

전반적으로 투자의 무게중심이 단기적인 씨앗 뿌리기에서 인프라와 프로토콜의 일부를 소유하는 방식으로 전환되었다.

2024년 비트코인 ETF 승인 및 규제 환경이 개선되기 전, 암호화폐 시장은 무차별적인 베팅의 영역이었다. 내러티브에 기반해 소액을 다수의 프로젝트에 분산 투자하는 방식이 주를 이뤘다. 그러나 이 전략은 게임 및 NFT 섹터의 몰락, 그리고 해당 방식을 고수하던 VC의 도태로 귀결되었다.

반면 현재의 자본은 단기적인 베팅이 아닌 장기적으로 투자 대상과 온체인 인프라의 장악력을 얻는 것을 지향한다. 감사 가능한 수익 구조와 규제 라이선스를 확보한 소수의 대상에 대규모 자금을 집중하거나, 아예 지분을 인수해 인프라 자체를 장악한다.

과거 초기 프로젝트에 대한 투자는 VC가 시장에 던지는 일종의 시그널이었다. VC의 투자 집행이 곧 스마트 머니 유입 신호로 인식되어 토큰 가격을 부양했거나, 리테일 유저들이 사전 참여에 몰리도록 유도했다. 반면 인프라를 직접 인수하고 라이선스를 확보하는 현재의 구조적 자본은 리테일 추종을 위한 시그널을 시장에 던지지 않는다.

더 이상 리테일이 VC의 투자 소식에 민감하게 반응하지 않는 근본적인 원인은 결국 시장 자본의 구조적인 변화 때문으로 볼 수 있다. 리테일 또한 이제 시장에서 투자 대상을 고려할때 비슷한 관점으로 더 신중하게 검토해야 한다. 이전과 같은 베팅 전략은 더이상 리테일에게도 VC에게도 도움이 되지 않는다.

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1. 디지털자산이 마주한 벽, 불친절한 온체인 데이터

디지털자산 시장이 빠르게 발전하고 있다. 스테이블코인은 이미 연간 수조 달러 규모의 거래를 처리하며 결제와 송금 영역에서 활용되고 있고, 주식과 채권 등 전통 금융 자산의 토큰화(Tokenization)도 본격화되고 있다. 이는 블록체인 기술의 역할이 자산의 발행과 유통, 결제와 정산에 이르는 금융 밸류체인(Value Chain) 전반으로 확대되고 있음을 보여준다.

이제 블록체인은 가능성을 논의하는 단계를 넘어 실질적인 인프라 구축 단계로 진입한 것이다. 이에 논의의 초점 역시 기술 도입의 필요성을 증명하는 것이 아니라, 제도권 금융 안에서 이를 어떻게 운영할 것인가로 이동하고 있다. 특히, 블록체인 인프라를 기존의 회계, 세무, 감사, 컴플라이언스 등 워크플로우와 어떻게 통합할 것인가다. 블록체인이 새로운 기반 인프라로 작동하더라도, 제도권 금융이 요구하는 절차와 기준은 여전히 유지되기 때문이다.

문제는 블록체인 인프라를 기존 금융 워크플로우에 통합하는 과정이 까다롭다는 점이다. 레거시 금융 시스템은 표준화된 정형(Structured) 데이터를 기반으로 구동되나, 온체인(On-chain) 데이터는 별도의 인덱싱, 디코딩, 그리고 정규화 작업이 필요한 원시(Raw) 데이터에 가깝기 때문이다. 비유하자면 잘 정돈된 회계 장부가 아니라 분류되지 않은 방대한 영수증 더미와 같다.

따라서 온체인 데이터를 활용하기 위해서는 별도의 데이터 파이프라인이 필수적이다. 분산된 원장에서 거래 기록을 수집하고, 이를 목적에 맞게 정제해야 한다. 나아가 수십 테라바이트에 달하는 데이터를 안정적으로 저장하고, 필요한 시점에 빠르게 조회할 수 있는 인프라도 갖춰야 한다. 결국 온체인 데이터는 누구에게나 공개되어 있지만, 그 자체로 쉽게 활용할 수 있는 데이터는 아닌 것이다.

2. 온체인 데이터 인프라 구축의 현실과 한계

다만 디지털자산 시장의 규모와 활용 범위가 제한적이었던 초기에는 이러한 데이터 접근성 문제가 크게 부각되지 않았다. 디지털자산 서비스 대부분이 제한된 참여자를 대상으로 한 소규모 실험에 가까웠기 때문이다. 일례로, 글로벌 투자은행 JP모건의 예금토큰 프로젝트는 소수의 기관 고객만을 위해 설계된 제한적 결제 수단이었다. 참여자와 사용 목적이 명확한 환경에서는 처리해야 할 거래의 종류도 단순했고, 데이터의 실시간성이나 정밀함도 그리 중요하지 않았다.

당시에는 온체인 데이터에 요구되는 기준 자체가 비교적 느슨했다. 모든 상태가 실시간으로 엄격하게 일치하지 않더라도, 일정 시간이 지난 뒤 결과적으로 정합성만 맞으면 운영상 큰 문제가 없었기 때문이다. 즉, 최종 일관성(Eventual Consistency)에 기반한 처리 방식도 충분히 수용 가능한 수준이었다. 이러한 환경에서는 자체 노드를 제한적으로 운영하거나 외부 RPC 엔드포인트, 혹은 단순 온체인 데이터 API를 연동하는 방식으로도 무리 없이 대응할 수 있었다.

하지만 온체인 환경이 확장되면서 기존 방식만으로는 더 이상 감당하기 어렵게 되었다. 다루는 자산군이 다양해지고 거래 규모가 빠르게 증가하면서 데이터의 처리 범위가 급격히 커졌기 때문이다. 이에 따라 데이터 인프라가 갖춰야 할 기술적 요건 역시 단순 조회 수준을 넘어 훨씬 정교하고 실시간성이 보장되는 형태로 고도화되고 있다. 본격적인 운영 단계로 접어들면서, 인프라에 요구되는 기준이 근본적으로 달라진 것이다.

3. 제도권 금융을 위한 온체인 데이터 인프라 요건

이처럼 높아진 요구 수준을 충족하기 위해서는 인프라를 평가하는 기준부터 달라져야 한다. 타이거리서치는 제도권 금융이 신뢰하고 활용할 수 있는 온체인 데이터 인프라의 핵심 기준으로 완전성(Completeness), 정합성(Consistency), 안정성(Stability) 세 가지를 제시한다. 이는 온체인 데이터가 실제 서비스의 기준 원장으로 기능하기 위해 반드시 충족해야 할 필수 요건이다.

3.1. 완전성(Completeness): 모든 거래 내역이 포함되었는가

완전성은 온체인 데이터 인프라의 가장 기본적인 요건이다. 이는 블록체인 원장에 기록된 거래 내역이 빠짐없이 수집되고, 이후 처리 과정에서도 누락 없이 반영되었는지를 판단하는 기준이다. 제도권 금융에서는 거래 하나의 누락만으로도 잔액 산정, 회계 처리, 정산 결과가 달라질 수 있다.

데이터의 누락은 먼저 수집 단계에서 발생할 수 있다. 블록체인은 일정 시간 동안 발생한 거래를 블록 단위로 묶어 원장에 기록한다. 데이터 인프라는 이 블록을 순서대로 수집해 처리한다. 그러나 노드 장애나 네트워크 문제로 특정 구간의 블록 수집이 중단되면, 해당 구간에 포함된 거래 기록도 함께 누락될 수 있다. 다만 수집 단계의 누락은 비교적 명확하게 확인하고 대응할 수 있다. 누락된 블록 구간을 다시 수집하는 백필(Backfill) 작업을 통해 데이터를 채울 수 있기 때문이다.

또 다른 문제는 원본 블록 데이터를 모두 수집한 뒤의 처리 과정이다. 인덱서(Indexer)는 원본 데이터에서 필요한 거래 기록을 추출해 조회 가능한 형태로 변환한다. 이때 데이터를 제대로 파싱하지 못하면 일부 기록은 처리 과정에서 유실될 수 있다. 예를 들어 예를 들어 솔라나(Solana)의 토큰 전송 데이터를 인덱싱한다고 가정하자. 솔라나에는 기존 토큰 표준 외에도 확장 표준이 존재한다. 만약 인덱서가 기존 표준만 파싱하도록 설계되어 있다면, 확장 표준으로 발행된 토큰의 이동 내역은 누락될 수 있다.

고성능 체인에서는 완전성을 유지하는 부담이 더 커진다. 블록 생성 주기가 짧고 트랜잭션 처리량이 많을수록, 데이터 파이프라인이 짧은 시간 안에 처리해야 하는 데이터량도 함께 늘어나기 때문이다. 수집과 처리 로직 자체에 결함이 없더라도, 실시간 처리가 체인의 속도를 따라가지 못하면 그 사이에 발생한 거래 기록의 반영이 지연될 수 있다. 결국 완전성은 데이터를 빠짐없이 가져오는 것을 넘어, 체인의 변화와 속도에 지속적으로 대응할 수 있어야 유지되는 요건이다.

3.2. 정합성(Consistency): 수집된 데이터는 정확한가

완전성이 데이터 누락 여부를 검증한다면, 정합성은 수집된 데이터가 블록체인 원장과 일치하는지를 판단하는 기준이다. 제도권 금융에서는 완전성 못지않게 정합성도 중요하다. 데이터 하나가 잘못되면, 이를 기반으로 한 모든 계산과 판단 역시 왜곡될 수 있기 때문이다.

블록체인에서는 원장이 확정되는 과정에서 데이터가 일시적으로 달라질 수 있다. 기존 금융 시스템은 중앙 서버를 기준으로 데이터를 기록하고 관리하지만, 블록체인은 여러 참여자가 각자 블록을 검증하고 합의를 거쳐 원장을 업데이트한다. 이 과정에서 네트워크 지연이나 검증 시점의 차이로 서로 다른 블록이 동시에 유효한 것처럼 보이는 상황이 발생할 수 있다.

이 과정에서 처음에는 유효한 것으로 처리된 블록이 이후 최종 원장에서 제외되고, 다른 블록으로 대체되는 블록 재조정(Reorg)이 발생할 수 있다. 이때 해당 블록에 포함되었던 트랜잭션이 최종 원장에서 제외되거나, 이후 다른 블록에 다시 포함될 수 있다. 이 경우 특정 시점에 수집한 데이터가 이후 확정된 원장 상태와 달라지면서 정합성 문제가 발생할 수 있다.

정합성 문제는 노드 클라이언트에서도 발생할 수 있다. 노드 클라이언트는 블록체인 노드를 구동하는 핵심 소프트웨어로, 쉽게 말해 블록체인의 운영체제(OS)에 가깝다. 이 소프트웨어에 결함이 생기면 원장 데이터를 해석하고 계산하는 과정에서 오류가 발생할 수 있다. 실제로 이더리움의 주요 노드 클라이언트에서도 거래 처리나 수수료 계산 과정에서 오류가 발생한 사례가 있다. 이는 금융 서비스에서 고객 자산이 잘못 표기되거나, 수수료가 잘못 정산되는 사고와 유사하다.

이처럼 온체인 데이터의 정합성은 단순히 데이터를 수집하는 것만으로 보장되지 않는다. 특정 시점에 수집한 데이터가 이후 확정된 원장과 달라질 수 있고, 노드 클라이언트의 결함으로 원장 데이터가 잘못 해석될 수도 있다. 따라서 온체인 데이터를 제도권 금융의 기준 데이터로 활용하려면, 수집된 데이터가 원장과 일치하는지 지속적으로 대조하고 검증할 수 있어야 한다.

3.3. 안정성(Stability): 대규모 운영 환경에서도 안정적인가

완전성과 정합성이 데이터의 품질을 검증하는 기준이라면, 안정성은 대규모 운영 환경에서도 데이터 수집과 처리, 조회가 중단 없이 이어질 수 있는지를 판단하는 기준이다. 단 한 번의 장애나 지연도 치명적인 타격으로 이어지는 산업 특성상 이는 타협할 수 없는 요건이다. 특히 온체인 인프라는 24시간 내내 멈추지 않는 네트워크를 전제로 하기에, 안정성에 대한 요건은 더 높을 수밖에 없다.

대규모 운영 환경에서는 동시에 많은 요청을 처리해야 한다. 전통적인 서버 인프라에서는 여러 서버로 요청을 분산하는 로드밸런싱(Load Balancing)을 통해 처리량을 높일 수 있다. 그러나 블록체인 인프라에서는 복수의 노드를 운영하는 것만으로 같은 효과를 기대하기 어렵다. 각 노드의 블록 동기화 시점이 다를 수 있어, 동일한 조회 요청에도 서로 다른 결과가 반환될 수 있기 때문이다.

예를 들어 사용자가 트랜잭션을 전송한 직후 처리 여부를 조회한다고 가정해보자. 처음 요청을 받은 노드는 해당 트랜잭션을 확인했지만, 조회 요청을 받은 다른 노드는 아직 이를 반영하지 못했을 수 있다. 이 경우 인프라는 정상적으로 응답했더라도, 사용자는 하나의 트랜잭션에 대해 서로 다른 상태를 확인하게 된다.

데이터 규모가 커질수록 안정성 확보도 어려워진다. 제도권 금융에서는 최신 상태를 확인하는 것만으로는 충분하지 않다. 특정 시점의 자산 상태를 산정하고, 그 상태가 어떤 거래 이력을 거쳐 형성되었는지도 함께 확인해야 한다. 이를 위해서는 과거 기록을 보존하는 아카이브 노드(Archive Node)가 필요하지만, 체인에 따라 그 규모는 수십 테라바이트에 달한다. 이처럼 방대한 데이터를 저장하고 조회해야 하는 환경에서는 조회 지연과 시스템 병목이 발생할 가능성도 커진다.

지속적인 유지보수도 안정성의 중요한 요건이다. 블록체인은 운영 중에도 하드포크(Hard Fork), 체인 업그레이드, 노드 클라이언트 업데이트 등으로 계속 변화한다. 이때 데이터 수집과 처리 파이프라인이 이러한 변화에 대응하지 못하면, 기존에 정상적으로 작동하던 인프라도 순식간에 멈출 수 있다. 결국 안정성은 초기 구축만으로 확보되지 않으며, 체인 환경의 변화에 지속적으로 대응할 수 있어야 유지된다.

4. 람다256: 제도권 금융을 위한 온체인 데이터 인프라

디지털자산 사업을 준비하는 기업이 모든 기반 인프라를 독자적으로 구축하는 경우는 드물다. 대개는 기술력이 검증된 글로벌 체인 인프라를 선택하고, 그 위에서 사업 모델을 구체화한다. 온체인 데이터 인프라도 같은 관점에서 볼 필요가 있다. 앞서 제시한 완전성, 정합성, 안정성을 갖춘 온체인 데이터 인프라는 단순한 데이터베이스를 구축하는 과제가 아니기 때문이다.

복잡한 멀티체인 환경에서는 체인마다 다른 데이터 구조를 실시간으로 인덱싱해야 하며, 대규모 트래픽 속에서도 높은 안정성과 처리 성능을 유지해야 한다. 여기에 신규 표준, 체인 업그레이드가 발생할 때마다 지속적으로 대응해야 한다. 결국 온체인 데이터 인프라는 단기간에 끝나는 개발 과제가 아니라, 막대한 자본과 시간, 실무 운영 경험이 요구되는 대규모 인프라 사업에 가깝다.

따라서 기업 입장에서는 모든 인프라를 직접 개발하기보다, 검증된 인프라 파트너를 선택하고 본연의 사업에 집중하는 접근이 현실적이다. 람다256이 국내 주요 디지털자산 사업자들의 기술 파트너로 자리 잡은 배경도 여기에 있다. 두나무의 블록체인 기술 자회사인 람다256은 거래소, 금융기관, 웹3 기업을 대상으로 블록체인 인프라를 제공하며 국내 시장에서 운영 경험을 축적해왔다.

람다256은 이러한 경험을 바탕으로 2024년 웹3 개발 플랫폼 ‘노딧(Nodit)‘을 출시했다. 최근 공개한 ‘데이터셰어(DataShare)‘는 노딧의 온체인 데이터 인프라 제품으로, 제도권 금융이 요구하는 데이터 품질과 운영 환경을 고려해 설계되었다. 정식 공개에 앞서 일부 파트너사를 대상으로 2년 이상 데이터 웨어하우스 형태의 서비스를 제공해왔다는 점에서, 이미 실전 환경에서 검증 과정을 거친 인프라로 볼 수 있다.

4.1. 기술적 차별성: 자체 인덱싱 엔진, 그리고 고성능 데이터 파이프라인

데이터셰어의 기술적 차별성은 멀티체인 환경의 파편화된 데이터를 기존 워크플로우에 맞는 데이터셋으로 제공하는 데 있다. 멀티체인 환경에서는 체인마다 데이터 구조와 기록 방식이 다르기 때문에, 수집과 처리 기준도 체인별 특성에 맞춰 설계되어야 한다. 여기에 신규 표준 도입이나 네트워크 업그레이드처럼 각 체인의 운영 환경이 계속 변한다는 점까지 더해지면, 데이터 인프라의 관리 난도는 더욱 높아진다. 데이터셰어는 도메인 지식을 갖춘 전문 인력과 자체 인덱싱 엔진, 고성능 데이터 파이프라인을 바탕으로 이러한 체인별 차이와 운영 변화에 지속적으로 대응할 수 있는 구조를 갖췄다. 데이터셰어의 기술적 차별성에 대한 보다 자세한 내용은 람다256과 디사이퍼(서울대 블록체인 기술학회)가 공동 작성한 아티클에서 확인할 수 있다.

이 구조가 안정적으로 작동하기 위해서는 원천 데이터를 가져오는 노드 인프라 환경도 함께 뒷받침되어야 한다. 데이터셰어는 노딧의 하이퍼노드(Hyper Node) 아키텍처 위에서 서비스되기 때문에, 대규모 요청이나 노드 장애 상황에서도 유연하게 대응할 수 있다. 최소 가용 노드 기준을 관리하고, 지연·복구 임계값을 제어해 특정 노드의 문제가 전체 수집 과정으로 확산되지 않도록 설계했다. 또한 메인넷 업그레이드나 노드 소프트웨어 교체와 같은 환경 변화에도 인프라 단에서 중단 없이 대응할 수 있는 구조를 갖추고 있다.

수집된 데이터가 별도의 검증 과정을 거친다는 점도 데이터셰어의 중요한 차별점이다. 데이터셰어(DataShare)는 수집된 데이터가 실제 체인 상태와 일치하는지 자체 검증 프로세스를 통해 지속적으로 확인한다. 이 과정에서 블록 재조정이나 노드 클라이언트 오류, 체인 업그레이드 이후 발생할 수 있는 데이터 차이를 점검하고, 개별 트랜잭션의 처리 결과가 이벤트 기록과 잔액 변화에 일관되게 반영되었는지도 함께 확인한다. 즉, 체인에 기록된 내용과 데이터셰어가 가공한 결과를 교차 검증함으로써 데이터 누락이나 처리 오류를 줄이고, 기존 워크플로우에서 기준 데이터로 활용할 수 있는 신뢰도를 확보하는 구조다.

다만 온체인 데이터를 실제 업무에 활용하려면 데이터의 정확성뿐 아니라, 필요한 체인과 데이터 유형을 폭넓게 제공할 수 있어야 한다. 데이터셰어는 현재 시장 수요가 높은 13개 핵심 체인을 기본 지원하며, 노딧이 운영해온 50개 이상의 멀티체인을 바탕으로 맞춤형 데이터셋 확장도 지원할 수 있다. 향후에는 거래소 지갑 주소, 디파이(DeFi) 스마트 컨트랙트, 가격 데이터 등을 결합한 라벨링 데이터를 제공할 계획이다. 이를 통해 회계, 세무뿐 아니라 리스크 관리와 이상거래 모니터링까지 활용 범위를 넓힐 수 있다.

4.2. 운영 차별성: 컴플라이언스 대응, 그리고 기존 워크플로우 통합

제도권 금융에서 온체인 데이터를 활용하기 위해서는 데이터의 품질뿐 아니라 컴플라이언스 요건도 함께 충족해야한다. 특히 국내 금융권은 망분리, 접근 통제, 내부망 운영 기준 등 외부 데이터 인프라를 도입할 때 적용하는 기준이 엄격하다. 데이터셰어는 이러한 환경을 고려해 국내 IDC 내 온프레미스(On-premise) 구축을 지원하며, SOC2 인증을 통해 보안 관리 체계에 대한 신뢰성도 확보하고 있다. 이를 통해 금융기관은 내부 보안 정책과 규제 가이드라인에 맞춰 온체인 데이터를 도입할 수 있다.

데이터의 저장 위치와 접근 권한을 금융기관이 직접 관리할 수 있다는 점도 중요하다. 데이터셰어는 온체인 데이터를 금융기관이 사용하는 클라우드 저장소로 직접 전송하는 아키텍처를 지원한다. 예를 들어 AWS S3와 같은 기관 내부 데이터 환경에 온체인 데이터를 실시간으로 적재함으로써, 외부 인프라 솔루션을 활용하면서도 데이터 관리와 접근 통제의 주도권은 기관 내부에 유지할 수 있다.

나아가 데이터셰어는 금융기관이 기존에 사용하는 데이터 분석 환경과의 연동성도 지속적으로 강화할 계획이다. 스노우플레이크(Snowflake), 빅쿼리(BigQuery), 데이터브릭스(Databricks) 등 주요 데이터웨어하우스 및 분석 플랫폼과의 연동을 지원함으로써, 온체인 데이터가 기존 워크플로우와 유기적으로 연결될 수 있도록 하는 것이 핵심이다.

람다256의 운영 지원 체계도 데이터셰어의 강점이다. 온체인 데이터 인프라는 24시간 가동되는 블록체인 네트워크를 기반으로 하기 때문에, 장애나 지연을 빠르게 감지하고 대응하는 역량이 중요하다. 데이터셰어는 국내 전문 인력을 통해 상시 관제와 전담 기술 지원을 제공하며, 금융기관이 직접 감당해야 하는 운영 부담을 줄여준다. 금융기관은 이를 통해 별도의 블록체인 인프라 조직을 크게 확대하지 않고도 온체인 데이터를 안정적으로 관리하고 활용할 수 있다.

5. 온체인 데이터 인프라가 필요한 순간들

시나리오 1: 토큰화 주식, 온체인 보유자 현황을 정확히 추적하는 문제

제도권 금융에서는 상장 주식을 온체인에서 토큰 형태로 동시 발행하는 사례가 늘고 있다. 글로벌 디지털자산 기업 갤럭시 디지털(Galaxy Digital)이 보통주를 토큰화($GLXY)하여 솔라나 블록체인 위에 발행한 것이 대표적이다. 자산 토큰화 기업 시큐리타이즈(Securitize) 역시 뉴욕증권거래소(NYSE) 상장과 동시에 자사 주식($SECZ)을 솔라나 위에 발행한 바 있다. 빠른 처리 속도와 낮은 비용을 강점으로 하는 솔라나는, 이처럼 상장 주식을 규제 준수 형태로 토큰화하려는 금융사들의 주요 인프라로 선택받고 있다.

이처럼 전통 자산과 온체인 토큰 증권을 함께 취급하는 금융기관은 새로운 운영 과제를 마주한다. 증권사는 블록체인에 기록된 토큰 보유자 현황과 실소유주를 정확히 추적하고, 이를 규제 당국과 감사인에게 증명할 수 있어야 한다. 이는 결산 시점뿐만 아니라 배당 기준일, 의결권 산정일마다 반복되는 핵심 업무다. 만약 데이터가 누락되거나 특정 시점의 잔액이 잘못 산정되면 오지급, 공시 오류, 감사 대응 실패 등 치명적인 리스크로 이어질 수 있다.

문제는 솔라나의 독특한 데이터 구조가 이러한 금융 업무를 어렵게 만든다는 점이다. 솔라나는 비용과 속도 면에서 유리하지만, 거래 기록이 수많은 계정(Account)에 분산되어 저장되는 구조를 취한다. 디파이(DeFi) 거래 하나만 발생해도 토큰 계정, 유동성 풀, 수수료 계정 등에 데이터가 파편화된다. 여기에 솔라나 아카이브 노드의 누적 데이터 규모가 수백 테라바이트에 달한다는 점까지 더해지면, 과거 특정 시점의 보유자 현황과 거래 이력을 역추적해 재구성하는 일은 개별 기관이 직접 감당하기에 현실적인 한계가 크다.

따라서 솔라나 기반의 토큰화 자산을 제도권 금융에 통합하려면 가공 없이 즉시 분석할 수 있는 데이터 인프라가 필수적이다. 데이터셰어는 파편화된 원천 데이터를 정제하여 금융기관의 기존 데이터 웨어하우스에서 즉시 쿼리할 수 있는 정규화된 형태로 제공한다. 특히 블록 생성 주기가 0.4초 미만인 고속 환경에 맞춰 파이프라인을 최적화함으로써, 체인당 초당 약 2만 개의 트랜잭션을 실시간으로 처리할 수 있는 성능 기반을 확보하고 인덱싱 지연을 최소화했다.

시나리오 2: 에이전틱 페이먼트, 온체인 결제 시 리스크 관리 문제

AI 에이전트가 사용자를 대신해 결제를 판단하고 실행하는 에이전틱 페이먼트(Agentic Payment) 시장이 부상하고 있다. 코인베이스(Coinbase)가 온체인 결제 프로토콜 x402를 출시한 이후, 스테이블코인을 기반으로 한 자율 결제 인프라 구축도 본격화되고 있다.

다만 에이전트 간 자율 결제가 상용 금융 서비스로 안착하려면 판단의 기준이 되는 온체인 데이터의 품질이 무엇보다 중요하다. 사람의 확인 절차가 줄어들수록, 시스템은 사용 가능한 잔액과 거래 확정 여부, 이상거래 가능성을 오직 데이터만으로 판별해야 하기 때문이다. 만약 이 과정에서 온체인 데이터가 누락되거나 왜곡된다면, 결제 승인과 거절 전반에 걸쳐 치명적인 오류가 발생할 수 있다.

그렇다면 실제 블록체인 환경에서 이러한 데이터 누락과 왜곡을 유발하는 구체적인 요인은 무엇인가. 가장 대표적인 원인으로는 실행에 실패한 트랜잭션을 꼽을 수 있다. 블록체인은 네트워크 혼잡도에 따라 전체 트랜잭션의 20% 이상이 실패하며, 특히 솔라나의 경우 비투표 트랜잭션(Non-vote transaction) 기준 실패율이 40%를 상회하기도 한다.

결제 시스템이 이처럼 실패한 거래를 정상 처리된 것으로 오인할 경우, 실제 결제가 수반되지 않았음에도 잔액이 차감된 것으로 판별하여 차후의 결제를 거절하는 잔액 불일치 오류가 발생한다. 아울러 특정 시점에 승인된 것처럼 보였던 거래가 사후에 취소되는 블록 재조정(Reorg) 현상 역시 데이터 왜곡을 심화시키는 치명적인 변수로 작용한다.

데이터셰어는 이러한 데이터 신뢰성 문제를 원천적으로 해결하기 위해 완결성(Finality)이 확보되고 최종 성공이 확정된 데이터만을 선별하여 결제 시스템에 공급한다. 블록체인 원천 데이터에 포함된 미확정 트랜잭션이나 실패 기록을 파이프라인 단계에서 실시간으로 검증하고, 오직 정제된 데이터셋만을 인덱싱하여 제공함으로써 온체인 왜곡에 따른 오작동 우려를 해소하는 방식이다.

나아가 기와(GIWA), 카이아(Kaia) 등 국내외 주요 로컬 블록체인으로 지원 범위를 지속해서 확장하며 비즈니스 범용성도 확보하고 있다. 이는 에이전틱 페이먼트 인프라가 특정 글로벌 메인넷에 종속되는 한계를 극복하고, 각 지역의 서비스 환경과 규제 요구사항에 맞춰 유연하게 다변화될 수 있도록 안정적인 데이터 기반을 제공한다는 점에서 핵심적인 가치를 지닌다.

6. 마치며

디지털 자산 사업의 성패는 데이터를 얼마나 정확하게 다루느냐에 달려 있다. 자산의 발행부터 결제, 정산에 이르는 모든 금융 과정이 온체인 데이터를 중심으로 재편되고 있기 때문이다. 따라서 데이터의 누락이나 오류는 서비스 신뢰도 저하를 넘어, 치명적인 규제 리스크를 초래할 수 있다. 데이터셰어는 이러한 운영 리스크를 줄이고, 제도권 금융이 온체인 데이터를 업무 기준에 맞게 활용할 수 있도록 연결하는 기반 인프라로 기능한다.

뿐만 아니라, 금융기관은 데이터셰어 외에도 람다256의 다양한 금융 기술 솔루션들을 활용해 필요한 기능을 맞춤형으로 확장해 나갈 수 있다. 예를 들어, 디지털 자산 정산·운영을 위한 스코프(SCOPE)나 규제 준수를 위한 클레어(CLAIR) 등을 비즈니스 성장 단계에 맞춰 도입하며 시스템의 완성도를 높이는 것이 가능하다. 즉, 처음부터 인프라를 전면 재구축하는 부담 없이, 기존 환경에 필요한 기능을 단계적으로 결합해 나가는 방식이다.

결과적으로 금융기관은 복잡한 인프라 관리나 시스템 유지보수 같은 운영 부담을 완전히 덜어내고, 서비스 혁신과 제품 차별화라는 본연의 비즈니스 가치에 집중할 수 있게 된다. 초기 진입 장벽을 낮추면서도 향후 비즈니스 확장과 규제 변화에 발맞춰 필요한 기능을 언제든 안정적으로 확보할 수 있는 구조가 완성되는 것이다.

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Key Takeaways

• 예측 시장은 월간 거래량 140억 달러, 저커버그의 ‘아레나’ 개발 소식까지 겹치며, 빅테크가 인정한 성숙한 산업으로 자리 잡았다.

• 예측 시장의 원리는 단순하다. 사건이 일어나면 1달러, 아니면 0달러로 정산되는 계약이 호가창에서 거래되면서 그 가격이 곧 실시간 확률이 되고, 만기 후 오라클이 최종 결과를 판정해 값을 확정한다.

• 즉 참가자가 틀리면 돈을 잃는 ‘스킨 인더 게임’, 자신의 자본을 넣어 정보에 신뢰를 더하는 것에 기반한다.

• 서구권은 이미 예측 시장을 제도권에 편입시켰지만, 아시아는 예측 시장에 대한 논의가 미진해 자본 유출과 정보 주권 상실, 이용자 방치라는 세 가지 대가를 치르고 있다.

• 지금 아시아에 필요한 질문은 “이걸 어떻게 막을 것인가”가 아니라 “이 데이터를 제도권 안에서 어떻게 건강하게 쓸 것인가”다. 예측 시장에 대한 논의 자체를 피하는 동안, 주도권은 해외로 넘어가고 있다.

1. 명확한 PMF를 찾은 예측 시장

예측 시장은 오랜 기간 개념적인 수준에 머물러 있었다. 그러나 2020년 무렵부터 여러 소규모 프로젝트가 유의미한 거래량을 축적하고 규제 장벽을 하나씩 돌파하며, 비로소 하나의 산업으로 자리 잡기 시작했다.

최근 시장의 성장세는 더욱 가파르다. 월간 거래량은 140억 달러를 넘었으며, 시장을 주도하는 플레이어들의 기업 가치도 400억 달러 수준까지 도달했다.

예측 시장이 초기 단계를 넘어섰다는 점은 메타의 진입으로 더욱 분명해졌다. 최근 NYT는 마크 저커버그가 직접 팀을 이끌고 예측 시장 앱 ‘아레나(Arena)’를 개발 중이라고 보도했다. 이렇듯 빅테크가 가세했다는 것은 이 시장이 명확한 PMF(Product-Market Fit)를 검증받은 성숙한 비즈니스 모델로 자리 잡았음을 방증한다.

2. 예측 시장은 어디서 시작됐는가?

예측 시장은 어느 날 갑자기 등장한 발명품이 아니다. 오래전부터 학계와 금융권을 중심으로 비공식적으로 활용되어 왔으나, 최근 블록체인 기술과 결합하며 비로소 대중에게 공개되고 하나의 산업으로 정착했을 뿐이다.

2.1. 비공식적인 사용

‘예측 시장(prediction market)’이라는 용어가 공식적으로 자리 잡은 것은 생각보다 최근의 일이다. 1980년대에는 정보 시장(information market), 의사결정 시장(decision market) 등 다양한 이름으로 불리다가 2004년 한 경제학 논문을 통해 지금의 명칭이 굳어졌다.

사실 이 개념은 더 오래 전부터 실제 베팅으로 이뤄졌었다. 가장 고전적인 형태는 선거 결과를 두고 돈을 거는 정치 베팅이었다. 18세기 런던의 커피하우스에서는 의회 스캔들이나 총리 교체 여부를 놓고 베팅이 오갔고, 그 배당률이 신문에 보도되기도 했다. 19세기 뉴욕 월스트리트 인근 장외 거래장에서도 대선 결과를 예측하는 비공식 선물 시장이 활발히 운영되었다.

2.2. 학술적으로 사용

학술적인 영역에서는 1988년 아이오와 대학교의 시도가 시발점이 되었다. 당시 경제학자 세 명이 여론조사가 제시 잭슨의 미시간 코커스 승리를 예측하지 못한 것에 의문을 품고, 선거 결과를 사고파는 시장을 직접 설계했다. 이것이 아이오와 전자시장(IEM)의 탄생이다.

1992년과 1993년에는 CFTC로부터 연구 목적의 거래를 허용받기도 했다. 5달러로 누구나 참여할 수 있었던 IEM은 1988년부터 2004년 사이 전통 여론조사를 약 4분의 3의 비율로 앞서며, ‘집단지성을 가격으로 집계하는 실험실’ 역할을 톡톡히 해냈다. 하지만 여전히 대중을 상대로 운영할 제도적 기반이 전무했다.

2.3. 바이너리 옵션 상품

이러한 예측 시장은 금융시장 내 ‘바이너리 옵션(Binary Option)’과 크게 유사하다. 특정 시점에 가격이 기준선을 넘는지 여부를 두고 ‘예’ 또는 ‘아니오’에 베팅하는 구조로, 사건 발생 시 1, 아니면 0으로 정산되는 예측 시장의 원리와 완벽히 일치한다.

이 상품은 제도권 거래소에서도 활발히 도입되었다. 2007년 미국증권거래소(Amex)의 고정수익옵션(FRO), 2008년 시카고옵션거래소(CBOE)의 S&P 500 기반 바이너리 옵션 등이 대표적인 예다. 다만 역외 플랫폼에서 사기성 거래가 빈번해지며 2017년부터 2021년 사이 주요 국가들이 개인 판매를 금지하는 등 우여곡절을 겪기도 했다. 그럼에도 ‘예 아니면 아니오’라는 계약의 본질은 오늘날의 예측 시장과 그대로 맥을 같이하고 있다.

3. 오늘날의 예측 시장이 거래되는 방식은?

현재 예측 시장에서 다루는 주제는 사실상 세상 모든 일에 가깝다.

가장 많은 자금이 몰리는 스포츠 분야는 연중 끊이지 않는 각종 리그와 글로벌 이벤트 덕분에 압도적인 거래량을 자랑한다. 특히 현재 월드컵이 진행되며 더 큰 관심을 받고 있다. 또한 정치, 지정학, 매크로 분야에서는 물가지수 같은 지표를 넘어 비상장 기업의 가치 예측까지 영역을 넓히며 데이터로 가치를 주고 있다. 암호화폐 및 주식의 가격, 가십성 미시 이벤트까지 포함하여, 예측 시장은 대중적 관심사와 전문적 정보 수요를 모두 아우르는 폭넓은 스펙트럼을 보여준다.

이러한 예측 시장의 모든 계약은 기본적으로 ‘예/아니오(YES/NO)’ 바이너리 정산 방식을 따른다. “2028년 공화당 대선 후보가 J.D. 밴스일 것인가”라는 시장을 예로 들어 보자. 만약 실제로 밴스가 공화당 후보로 확정되면 YES에 건 사람에게, 실현되지 않으면 NO에 건 사람에게 1달러가 정산된다.

이 구조를 직관적으로 이해하는 방법은 1달러를 100%로 놓고 보는 것이다. 사건이 일어나면 1달러(100%), 일어나지 않으면 0달러(0%)를 받으니, 그 사이에서 거래되는 가격은 자연스럽게 확률을 나타내는 숫자가 된다. 40센트에 거래되는 계약은 100% 중 40%, 즉 시장이 그 사건의 실현 확률을 40%로 보고 있다는 뜻이다. 즉, 센트 단위를 그대로 퍼센트로 읽으면 된다. (다만, 이는 스프레드와 거래 비용이 무시될 때를 가정한 내용이다.)

가격 결정은 중앙의 개입 없이 ‘호가창(Order Book)’을 통해 이루어진다. “39센트에 사겠다”는 매수 주문과 “40센트에 팔겠다”는 매도 주문이 가격대별로 쌓이고, 이들이 일치하는 지점에서 거래가 체결된다. 즉, 가격과 확률은 수많은 참가자가 자본을 걸고 밀고 당기는 실시간 계산 결과로 참여자는 만기 전이라도 계약을 되팔아 이익을 확정하거나 손실을 줄이며 특정 사건에 대한 의견이 돈으로 오간다.

결과는 오라클을 통해 기록된다. 가격이 아무리 정교해도, 사건이 끝나면 누군가는 “그래서 YES인가 NO인가”를 최종 확정해야 한다. 이 판별을 맡는 장치가 오라클(oracle)이다. 앞선 예에서, 밴스가 실제로 공화당 후보로 확정됐는지를 가리는 마지막 절차가 바로 여기서 이뤄진다.

오라클은 크게 두 가지 방식으로 작동한다.

1. 탈중앙 오라클: 누군가 보증금을 걸고 결과를 제안하면, 일정 기간 안에 반박이 없는 한 그대로 확정된다. 이의가 제기되면 재제안을 거치고, 그래도 또 이의가 붙으면 그때 비로소 투표로 가린다.

2. 중앙 집중형: 판정 기준을 미리 작성하고, 사건이 끝나면 중앙에서 해당 공식 발표를 그대로 적용해 즉시 정산한다. 대신 판정 권한을 거래소 한 곳에 전적으로 맡기는 구조다.

예를 들어, 리미트리스(Limitless)는 데드라인이 지나면 사전에 정해진 규칙에 따라 결과를 확정한다. 이때 오라클이 결과를 보고하는데, 크립토나 주식 같은 대다수 마켓은 Pyth Network를 통해 자동으로, 스포츠나 정치 등 커스텀 마켓은 운영 팀이 24~72시간 내에 수동으로 판정하게 된다.

이처럼 리미트리스를 비롯한 예측 시장은 수많은 참여자의 의견을 하나의 숫자로 압축하여 가격에 반영하고, 나아가 사건 종료 후 정해진 규칙에 따라 그 예측의 적중 여부까지 가리는 정보 체계에 가깝다.

4. 스킨 인더 게임이 만드는 ‘정보 금융(Information Finance)’으로의 진화

예측 시장은 단순한 사행성 플랫폼을 넘어, 미래의 불확실성을 실시간 가격 정보로 변환하는 ‘정보 금융(Information Finance)’의 핵심 인프라로 진화했다. 이 시장이 기존의 여론조사나 전문가 전망과 근본적으로 차별화되는 지점은 바로 참가자들이 자신의 자본을 걸고 의사결정을 내리는 ‘스킨 인더 게임(Skin in the Game)’ 메커니즘에 있다.

기존의 방식에서 전문가는 틀려도 명성에는 큰 타격이 없으며, 여론조사는 응답자의 무관심이나 전략적 거짓말(Strategic Response)을 걸러내지 못한다. 그러나 예측 시장의 가격은 ‘틀리면 돈을 잃는다’는 확실한 비용이 발생하기에, 참가자들은 자신의 확신을 검증하기 위해 가장 객관적이고 최신의 정보를 반영하게 된다. 이러한 자발적 비용 지출은 곧 시장의 신뢰도로 직결된다.

이러한 ‘스킨 인더 게임’의 원리가 실제 데이터에서 어떻게 구현되는지 살펴보면 다음과 같다.

• 금융 및 통화 정책 예측의 정확성: 2026년 2월 발표된 연준(Fed) 소속 경제학자의 연구는 예측 시장이 왜 강력한지 보여준다. 2022년 이후 연준 회의 직전, 예측 시장의 금리 전망치는 실제 결과와 통계적으로 일치했다. 이는 기존 금융권의 연방기금 선물이나 블룸버그 컨센서스보다 더 정밀했는데, 그 이유는 시장 참여자들이 틀렸을 때 즉각적인 자산 손실을 보기 때문에 어떠한 정보든 더 엄밀하게 분석하고 가격에 반영하기 때문이다.

• 정치 및 선거의 투명한 확률 산출: 2026년 6월 한국 지방선거 당시, 폴리마켓은 전국 16개 광역단체장 선거 중 14곳의 당선자를 적중시켰다. 기존 출구조사가 ‘경합’이라는 모호한 결과만 내놓을 때, 예측 시장은 참여자들이 자신의 돈을 걸고 평가한 ‘확률’을 실시간 가격으로 제시했다. 이는 단순 예측을 넘어, 시장이라는 거대한 집단 지성이 수많은 변수를 가격에 녹여낸 결과물이다.

• 시장 이벤트 및 기업 가치 반영: 2026년 3월 스테이블코인 이자 수익 제한 이슈 당시, 예측 시장은 코인베이스 주가의 하락 확률을 97.6%로 즉각 반영했다. 이는 사후적인 분석이 아닌 실시간 위기 감지 지표로서, 시장 참여자들이 자신의 자산을 보호하기 위해 얼마나 민감하게 대응하는지를 보여준다. 학계 역시 2015년 구글, 포드 등 주요 기업의 사례를 통해 사내 예측 시장이 공식 전망 모델 대비 예측 오차를 최대 25%까지 줄인다는 연구 결과를 내놓은 바 있는데, 이는 내부자들의 지식과 자본이 결합할 때 예측력이 극대화됨을 증명한다.

물론 정보의 비대칭성은 항상 존재한다. 2026년 1월 베네수엘라 사태에서 기밀 정보를 가진 내부자의 베팅 사례는 시장의 한계를 보여주기도 했다. 그러나 역설적으로, 정보를 독점해 가격을 왜곡하려던 행위가 범죄로 적발된 사실은 이 시장이 투명하고 신뢰할 수 있는 근거 위에서 작동하도록 설계되었음을 증명한다.

결론적으로 예측 시장은 정보가 평등하게 분산된 영역에서는 가장 정밀한 분석 도구로, 정보가 독점된 영역에서는 그 독점 자체를 식별하는 감시 장치로 기능한다. 참여자들의 자본이 걸려 있는 이상, 시장이 제시하는 가격은 무시할 수 없는 가장 객관적인 정보이자 금융 자산의 가치를 판단하는 필수적인 지표다.

5. 아시아 논의 테이블에 올라오지 못한 예측 시장

국가별 규제 프레임워크에 따라 예측 시장의 성격과 발전 양상은 극명하게 갈린다. 미국이 사법적 판단을 통해 예측 시장을 제도의 영역으로 편입시킨 반면, 아시아 주요국은 여전히 이를 전통적인 도박의 범주 내에서 규제하려는 경향이 강하다.

미국은 법적 분쟁을 통해 규제의 불확실성을 해소했다. 상품선물거래위원회(CFTC)가 칼시(Kalshi)의 선거 예측 계약을 사행성 행위로 규정해 제재하려 했으나, 법원은 “선거 예측은 사행성 게임이 아니며, 규제 당국이 이를 막을 권한이 없다”고 판결했다. 이 사법적 판단은 규제 당국의 태도 변화를 끌어냈으며, 결과적으로 ICE, 로빈후드, CME 등 전통 금융 자본이 시장에 진입하는 결정적인 촉매제가 되었다.

반면 아시아 주요국은 ‘이벤트 실현 시 정산’이라는 예측 시장의 이진법적 구조를 전통적 도박과 동일시하는 시각이 지배적이다. 금융 정책적 관점보다는 도박 규제 및 치안 유지 차원에서 접근하고 있으며, 국가별로 상이한 대응 방식을 취하고 있으나 여전히 인도·인도네시아를 제외하고는 논의 테이블에도 올라오지 못한 산업으로 인식하고 있다.

결국 예측 시장을 대하는 태도는 규제 당국이 이 시장을 ‘금융 혁신’으로 볼 것인가, 아니면 ‘사회적 통제 대상’으로 볼 것인가에 따라 극명하게 나뉜다.

6. 규제의 딜레마와 제도화의 기로에 선 예측 시장

예측 시장은 이미 글로벌 금융과 정보 인프라의 핵심 축으로 진입했다. 그러나 이러한 세계적인 흐름과 아시아 규제 당국의 경직된 대응 사이에는 심각한 괴리가 존재한다. 기술과 금융의 경계가 무너진 시대임에도, 과거의 규제 프레임으로 새로운 시장을 가두려는 시도는 한계에 봉착할 수밖에 없다. 현재 아시아 주요국이 고수하는 규제 방식은 세 가지 측면에서 치명적인 오류를 범하고 있다.

첫째, 규제 차익(Regulatory Arbitrage)의 역설이다.

예측 시장은 국경 없는 디지털 네트워크 위에서 작동한다. 특정 국가나 지역이 플랫폼을 차단하거나 이용자를 단속한다고 해서 수요 자체가 소멸하지 않는다. 이용자들은 더 높은 위험을 감수하면서 해외의 규제 사각지대 플랫폼으로 이동할 뿐이다. 결국, 자본은 국경 밖으로 유출되고 규제 당국은 시장을 감독할 권한은 물론 조세 주권마저 상실하는 ‘규제의 역설’에 빠지게 된다. 이는 아시아 내 금융 경쟁력을 스스로 갉아먹는 결과로 이어진다.

둘째, 국가적 정보 인프라의 주권 상실이다.

예측 시장은 단순한 베팅 공간이 아니라, 복잡한 사회 이슈를 정밀한 숫자로 변환하는 고도의 ‘정보 인프라’다. 최근 아시아 각국에서 일어난 선거 결과가 보여주듯, 예측 시장은 기존 여론조사보다 훨씬 빠르고 정확하게 민심의 향방을 읽어내고 있다. 우리가 규제라는 이름으로 이를 배척하는 동안, 해당 사회를 가장 잘 보여주는 핵심 데이터는 해외 서버에 쌓인다. 결과적으로 우리 사회를 분석할 데이터의 주도권을 해외 미디어와 기관에 헌납하고, 정작 자국 내에서는 통찰력을 잃어버리는 정보의 불균형이 초래되고 있다.

셋째, 이용자 방치다.

이용자들은 어떠한 제도적 보호 장치도 없는 사각지대에 방치된다. 시장에 대한 충분한 논의 없이 단지 부정하는 정책은 이용자를 위험에 노출시키고 시스템 밖으로 밀어내는 결과를 초래할 뿐이다.

이제 논의의 중심을 완전히 바꿔야 한다.

“이 시장을 어떻게 막을 것인가”가 아니라, “이 데이터를 어떻게 제도권 내에서 건강하게 활용할 것인가”를 고민할 시점이다. 이러한 관점의 전환을 위해서는 전문적인 연구가 필수적이지만, 아직 해당 영역에 대한 논의는 미진하다.

해당 영역에서 ‘리미트리스 리서치(Limitless Research)’는 한국과 일본 등 아시아 시장에서 예측 데이터를 정보 자산으로 가공하며 이러한 공백을 메우고 있다. 앞으로 이와 같은 건강한 데이터 생태계를 이끌어갈 주체들이 더욱 많아져야 할 것이다.

규제는 흐름을 막는 댐이 아니라, 물길을 올바르게 인도하는 수로가 되어야 한다.

지금 아시아에 필요한 것은 단속이 아니라 시대적 흐름에 부응하는 전향적인 논의의 시작이다. 이미 일어나는 거래를 음지로 밀어내는 것은 최악의 정책이다. 건강한 논의를 통해 제도권 안으로 포섭하여 투명한 감독 시스템을 구축하고, 여기서 발생하는 데이터를 국가적·사회적 자산으로 환원하는 노력이 필요할 것이다.

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• 리브랜딩은 대체로 반등 신호로 볼 이벤트가 아니라, 기존 전략의 실패를 인정하는 이벤트에 가깝다. 과거 사례들은 이름을 바꿔도 제품, 사용자, 유동성이 돌아오지 않으면 결국 실패로 귀결된다는 것을 보여준다.

• 다만 가격만으로 실패를 단정하면 오판이 생긴다. 리브랜딩 이후에도 온체인 실행 근거가 남아 있다면 실패로 보기에는 이르다.

• 진짜 성공 기준은 이더렌드(ETHLend)가 아베(Aave)로 넘어갈 때처럼 사용자, TVL이 먼저 성장하고 가격이 뒤따라온다.

• Story의 $IP → $DATA 피벗이 재편인지 최후의 마케팅인지는 앞으로의 실행이 증명한다.

1. 리브랜딩에 반응한 시장, 하지만 청신호가 아닐 수 있다

출처: 코인게코

지난 6월 25일, 스토리 프로토콜(Story Protocol)은 ‘DATA Foundation’으로의 전환을 발표하며 토큰을 $IP에서 $DATA로 스왑한다고 밝혔다. a16z가 리드 투자를 연이어 이끈 프로젝트인 만큼 기대는 컸지만, 베어마켓을 견디지 못한 $IP 가격은 전고점 대비 약 -98% 하락했다.

결국 최저가를 갱신하고 얼마 후 리브랜딩을 발표했고, 발표 후 토큰 가격 상승이 동반됐지만 이내 역대 최저가 부근으로 돌아왔다.

사실 리브랜딩을 프로젝트의 장기적 청신호로 보기엔 무리가 있다. 오히려 프로젝트 입장에선 리브랜딩 발표를 통해 그들이 막다른 길에 놓여 있다는 것을 간접적으로 인정한 셈이다.

브랜드 자산을 전면 전환하는 과정에서 막대한 유무형의 비용이 발생한다. 기존 브랜드 인지도 구축을 위해 투입한 시간과 자본의 일부가 매몰될 뿐만 아니라, 토큰 티커 및 프로젝트명 변경에 따른 대내외 커뮤니케이션 비용, 온체인 자산 마이그레이션 리스크가 동반된다.

결국 이는 단순한 외관 변경을 넘어 온·오프체인 전반의 인프라 개편을 의미하므로 의사결정의 무게가 무겁다.

따라서 티커 변경으로 인한 단기적 자산 가치 반등을 기대하기에 앞서, 그간 축적한 브랜드 가치를 포기하고 리브랜딩을 감행해야 했던 근본적인 원인이 무엇이었는지 생각해봐야 한다.

2. 실패로 끝나는 리브랜딩의 공통점

리브랜딩은 피상적으로 프로젝트 명칭과 티커의 변경으로 보이지만 실상 제품 및 핵심 아이디어의 전환에 해당한다. 리브랜딩에 실패한 사례 데이터에 따르면, 실질적인 지표 개선을 증명하지 못한 프로젝트들은 대부분 시장에서 도태되었다.

• MultiversX (Elrond → MultiversX): 기존 티커(EGLD)를 유지한 채 메타버스 테마로 서사를 전환했으나, 리브랜딩 시점 대비 자산 가치가 약 -94% 하락했다.

• Golem (GNT → GLM): 토큰 마이그레이션을 동반한 리브랜딩을 추진했다. 그럼에도 불구하고 고점대비 -92.7% 가격 하락 및 거래량과 개발 활성도가 급감하며 사실상 관심이 소멸했다.

• Cortex (CTXC) 및 Oasis (ROSE): AI 블록체인 서사의 쇠퇴와 함께 코텍스는 사실상 가치가 소멸했으며, AI 프라이버시로 방향을 전환한 오아시스 역시 리브랜딩 시점 대비 약 -94%의 하락을 기록했다.

• OMG Network: 보바(Boba) 네트워크 스핀오프 이후 본체 개발 및 생태계 관리가 방치되며 시장에서 소외되었다.

이러한 실패 사례들의 공통점은 리브랜딩 이후 제품 고도화, 유저 유입, 유동성 공급의 실질적 변화가 일어나지 않았다는 점이다. 내러티브의 수정과 비즈니스의 실행력은 별개의 영역이다.

3. 토큰 가격만으로 판단할 수 없는 이유

물론 자산 가격의 하락률만으로 프로젝트의 성패를 단정하는 것은 한계가 있다. 리브랜딩 이후의 수익률에는 거시 약세장 환경과 그에 따른 시장 침체가 혼재되어 있기 때문이다.

리브랜딩 이후에도 실행 데이터가 견고하게 유지되는 프로젝트까지 실패군으로 분류하는 오류를 방지하기 위해 아래 사례들을 소개한다.

3.1. 운영이 이어지고 있는 사례

출처: 카이아 트위터

• Kaia (KLAY·FNS → KAIA): 합병 이후 가격은 약 -73% 하락했으나, KB 국민은행, BNK부산은행과의 원화 스테이블코인 관련 협업 및 라인(LINE) 미니댑 출시 첫 달 만에 유저 3,500만 명, 신규 지갑 730만 개를 확보하며 강력한 활동 근거를 증명했다.

• Polygon (MATIC → POL): 리브랜딩 이후 약 -81% 하락했으나, 멀티체인 정산 인프라인 아그레이어(AggLayer)의 가동과 대형 생태계 풀 유지로 비즈니스 실체를 지속 중이다.

• Render (RNDR → RENDER) 및 ASI: 시장 성과는 부진하나, AI 컴퓨팅 파워 공급 및 핵심 AI 제품군 운용이라는 확실한 실물 유즈케이스와 기술 실행력을 담보하여 실패군에서 제외된다.

3.2. 리브랜딩이 성공적으로 이루어진 사례

리브랜딩의 성공적인 벤치마크는 이더렌드(ETHLend)에서 아베(Aave)로 전환된 사례에서 도출된다.

출처: 디파이라마

아베는 2020년 명칭 변경 이후 꾸준히 TVL이 증가했고, 대출 자산 다변화 등 제품군이 확장되었으며 사용자 수가 유의미하게 성장했다. 대출 프로토콜하면 먼저 떠오르는 한 섹터의 대명사가 되기도 했으며 온체인에서 대출 금리의 기준을 담당하는 중앙 은행의 역할을 하기도 한다.

비즈니스의 지표 개선이 브랜드 가치 상승을 견인한 전형적인 구조다.

메이커다오(MakerDAO)에서 스카이(Sky)로의 전환 사례 역시 리브랜딩 이후 약 -20% 하락한 토큰 가격 자체보다는 거시 시장 대비 상대적 성과와 탈중앙화 스테이블코인(USDS,sUSDS) 운영이라는 실행 방향의 명확성을 보여준다.

결국 이러한 사례들은 리브랜딩에서 제시한 명분이 실행되고 있고, 리브랜딩 이후 상황이 어떻냐에 초점을 두고 평가해야 한다는 근거를 제공한다.

본질적인 지표 성장이 결여된 리브랜딩은 단기 마케팅 효과 소멸 후 시장에서 도태된다.

4. 스토리 프로토콜의 리브랜딩

스토리의 기존 $IP 토큰은 2025년 2월 상장 이후 동년 9월 역대 최고가(ATH) 약 14.78달러를 기록했으나 이후 성장 정체기에 진입했다.

주목할 점은 타이밍이다. 이들은 사상 최저가인 0.275달러를 기록한 직후(2026년 6월 10일), 불과 2주 만인 6월 25일에 AI 학습 데이터 인프라로의 사업 전환을 발표했다.

역대 최저점 부근에서 감행된 이번 리브랜딩에 대해 시장은 ‘자산 가격 부양을 위한 마지막 카드가 아니냐’는 의구심을 제기하고 있다. 결국 스토리가 리브랜딩의 당위성을 증명하기 위해서는 향후 세 가지 지표를 추적해야 한다.

1. 토큰의 시장 대비 상대 강도(Relative Strength) 회복 여부

2. 토큰 스왑 이후 온체인 유동성 및 거래대금 유입 경로

3. 새로운 AI 데이터 서사가 실질적인 온체인 이용자 수 및 정산 매출로 연계되는지 여부

한편 핵심 리더십 개편 구조에도 주목할 필요가 있다. 기존 서사를 주도했던 이승윤 대표가 재단 운영 전면에서 물러나 전략 총괄(Adviser)로 이동하고, 기존 CPO였던 안드레아 무토니(Andrea Muttoni)가 DATA 재단의 신임 CEO로 취임했다.

이승윤 대표가 개발사인 PIP Labs의 CEO 직은 유지하나, 재단 전면에 서지 않는다는 것은 기존 ‘스토리($IP)’와 a16z의 리드 투자를 연속 세 번 이끌어낸 한국인 대표 이승윤 중심의 서사가 일단락되었음을 시사한다.

현재까지의 데이터만 놓고 보면 $DATA로 리브랜딩은 장기적인 재편보다 방어적 피벗에 가까워 보인다. 이러한 인식을 뒤집으려면 토큰 스왑 이후 유동성, 사용자, 정산 매출에서 성과를 얻어야만 한다.

그렇지 못한다면 과거 잠깐 반짝했던 영광을 뒤로한 채 리브랜딩 실패 사례로 남게 될 것이다.

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요약

지금 시장이 주목하는 자산 토큰화는 수면 위로 드러난 빙하의 일각일 뿐입니다. 그 아래에는 전통 금융의 레일을 근본적으로 재편할 수천조 원 규모의 거대한 시장이 숨겨져 있습니다.

많은 이들이 미국 국채를 온체인에 올리는 것을 RWA 시장의 전부로 인식하곤 합니다. 하지만 이는 거대한 자본시장이라는 빙하의 표면만 보는 것에 불과합니다. 진짜 변화는 눈에 보이는 ‘자산의 디지털화’ 너머, 그동안 수면 아래 갇혀 있던 천문학적 규모의 금융 인프라를 바탕부터 재구성하는 과정에서 일어납니다.

1996년 인터넷 도입을 주저하다 시장 주도권을 빼앗겼던 과거 기업들의 전철을 밟지 않으려면, 이제는 눈앞의 작은 토큰이 아니라 그 뒤에 숨겨진 무한한 유동성 연결망의 잠재력을 꿰뚫어 보아야 합니다.

이미 수면 아래의 움직임은 시장의 지형도를 바꾸고 있습니다. 예를 들어 브로드리지의 월 7.7조 달러 규모 온체인 레포 거래와 미국 증권결제소(DTCC)의 국채 토큰화는 단순한 기술 실험을 넘어 이미 금융 시장의 한 축으로 작동 중입니다. 여기에 더해 HSBC 오리온을 통한 홍콩 정부의 60억 홍콩달러 규모 디지털 그린본드 발행과 레포 담보 즉시 활용 사례는 발행과 유통이 끊김 없이 이어지는 미래 금융의 잠재력을 명확히 증명하고 있습니다.

이러한 예시들은 모두 캔톤 네트워크(Canton Network)를 중심으로 만들어지고 있습니다. 캔톤 네트워크는 철저히 기관을 위한 설계로 출발했습니다. 스마트컨트랙트(Daml)로 민감한 영업 비밀을 보호하는 동시에, 자산과 대금을 실시간 동시 교환하는 원자적 결제(Atomic Settlement)로 거래 위험을 원천 차단합니다. 특히 바젤위원회(BCBS) 규제를 충족하는 퍼블릭 퍼미션드 구조를 채택해, 글로벌 금융기관들이 재무적 부담 없이 온체인 생태계로 진입할 수 있는 최적의 통로를 마련했습니다.

서구권에서 수많은 성공 사례를 만든 캔톤 네트워크는 이제 아시아로 무대를 넓히고 있습니다. 특히 한국은 2026년 토큰증권(STO) 법제화 통과로 분산원장의 법적 지위가 보장됨에 따라, 한화투자증권과 신한투자증권, 신한자산운용, KB증권 등 대형 금융사들이 글로벌 발행 및 유통망을 선점하기 위해 캔톤 생태계에 급격히 합류하고 있습니다.

현재 새로운 금융 표준이 다시 정립되고 있습니다. 인프라의 골격이 짜이는 지금, 이 거대한 흐름에 올라타는 것은 이제 선택이 아닌 생존의 문제입니다.

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1. 1996년의 인터넷과 RWA 시장

래리 핑크(Larry Fink) 블랙록(BlackRock) CEO는 2026년 주주서한에 이런 문장을 남겼다. “우리는 오늘날의 토큰화가 1996년의 인터넷과 비슷한 위치에 있을 수 있다고 생각한다.”

1996년 당시는 시대가 변화하는 지점에 있었다.

인터넷이라는 새로운 기술이 이미 나왔으나, 정작 많은 기업들은 이 기술을 사용하는 것을 주저하고 있었다. 1996년 조사 기준으로 포춘 500대 기업 중 온라인 거래를 접목시킨 곳은 단 26%뿐이었다. 이후 성공 사례가 나오자 나머지 기업들도 뒤늦게 시장에 뛰어들었으나, 그 사이 기업의 순위는 이미 바뀐 뒤였다.

그때처럼 RWA 토큰화 시장도 변화의 한가운데 있다. 많은 기업이 여전히 주저하고 있지만, 선도적인 사례는 이미 나오고 있다. 가장 대표적인 사례가 블랙록의 BUIDL(BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund)이다. 미국 국채를 온체인에 올린 토큰화 펀드로, 2024년 3월 출시 후 1년 반 만에 7개 블록체인으로 확장하며, rwa.xyz 기준 약 25억 달러 규모로 성장했다.

규모만이 전부가 아니다. 현실 세계의 국채를 온체인으로 옮겨 파는 것만이 아니라, 발행된 자산 위에 새로운 금융 서비스가 쌓이는 단계로 시장이 넘어갔다. 다수의 디파이 프로토콜이 BUIDL을 기반 자산으로 활용하고, 바이낸스는 BUIDL을 거래 담보로 공식 인정했다.

시장 자체도 자연스럽게 커지고 있다. rwa.xyz 기준, 투자자가 지갑에서 직접 보유하고 거래하는 온체인 발행 자산(Distributed Asset)은 2026년 5월 기준 약 340억 달러다. 2020년 초 15억 달러에서 시작해 6년 만에 20배 이상 커진 수치다. 여기에 실물은 수탁기관이 보관하되 소유권을 체인에 기록한 온체인 표상 자산(Represented Asset)까지 합산하면 규모는 약 3,600억 달러로 뛴다.

2. 이미 시작된 RWA 시장

자산을 토큰화한다는 것은 기존 금융 상품을 단순히 디지털로 바꾸는 작업이 아니다. 작동하는 방식 자체를 바꾸는 일이다. 결제 처리 속도와 거래 후 정산 구조까지 전부. 기존 시스템을 뜯어내는 것이 아니라, 그 위에 더 빠르고 정확한 레일을 새로 깔아 올리는 방식이다.

그런데 많은 논의가 블랙록 BUIDL에서 멈춘다. BUIDL은 미국 국채를 블록체인 위에서 토큰으로 발행한 상품이다. RWA 시장에서 BUIDL이 상징적 사례인 것은 맞다. 하지만 사례 하나로 “토큰화를 왜 해야 하는가”를 설득하기는 어렵다.

금융은 크다. 채권 발행 너머에 레포 시장이 있고 수많은 상품과 구조가 존재한다. 금융 시장이라는 큰 시장 아래 세부 시장별로 가진 문제가 다르고, 이를 해결하면서 만들어낼 가치도 다르다. 더 넓게 봐야 한다.

단기 자금 시장

단기 자금 시장의 대표 거래인 레포(Repo) 거래는 기관이 보유한 채권을 담보로 단기 자금을 조달하는 거래다.

쉽게 풀면 이렇다. 집을 담보로 은행에서 돈을 빌리듯, 기관들은 금고에 쌓인 채권을 다른 기관에 잠깐 넘기고 현금을 빌린다. 채권을 받은 쪽은 안전한 담보를 손에 쥔 셈이라 안심하고 현금을 빌려준다. 약속한 날이 되면 채권을 돌려주고 현금에 이자를 더해 되받는다.

기간은 대부분 하루짜리, 즉 오늘 맺고 내일 갚는 익일물(overnight)이다. 급하면 더 짧게, 필요하면 수주에서 수개월짜리 계약도 있다. 채권이라는 안전한 담보가 있고, 금리도 낮아 자주 사용되는 거래다.

문제

문제. 제한된 시스템 운영 시간

레포 거래에서 담보는 시스템이 운영되는 시간 안에서만 움직인다. 평일엔 하루 한 번, 주말과 공휴일엔 아예 멈춘다. 하지만 시스템이 멈춰 있는 동안에도 리스크는 잔존한다.

주말 사이 시장에 악재가 터져도, 가격 고시와 정산이 멈춰 있기 때문에 손익은 확정되지 않는다. 문제는 월요일 개장 순간이다. 금요일 종가 대비 크게 불리한 가격이 나오면, 주말 동안의 변동분이 한꺼번에 마진콜로 청구된다. 주말 내내 계산되지 않고 쌓인 리스크가 월요일 아침 한 번에 정산되는 구조다.

마진콜이 청구되는 순간 즉시 유동성을 마련하기는 현실적으로 어렵다. 채권을 팔거나 레포로 현금화하는 데는 시간이 걸리고, 마진콜 대응은 그 자리에서 이루어져야 한다. 결국 미리 쌓아 둔 현금이 필요하다. 유동성을 마련했지만 여분의 현금을 별도로 두는 이유가 여기에 있다.

솔루션

온체인 레포는 이 문제를 구조에서 해결한다. 핵심은 DvP(Delivery versus Payment) 메커니즘이다. 담보로 채권을 맡기는 순간과 현금을 받는 순간을 완전히 일치시키는 방식이다. 편의점에서 물건을 집는 순간 결제가 동시에 되는 것처럼, 채권과 현금이 한 번에 교환된다. 한쪽만 먼저 내주는 일이 구조적으로 불가능하다.

실제 거래는 이렇게 돌아간다. 자금이 필요한 쪽이 금액·금리·만기 조건을 올리면 상대방이 수락한다. 양측이 각자의 자산을 스마트컨트랙트, 즉 조건이 충족되면 자동으로 실행되는 디지털 계약에 맡긴다. 채권을 가진 쪽은 토큰화된 채권을, 현금을 가진 쪽은 토큰화된 현금을 각각 맡기고, 양쪽 확인이 끝나는 순간 교환이 자동으로 완료된다.

토큰화된 채권과 스테이블코인은 블록체인 위에서 24시간 움직인다. 기존 결제 인프라에 의존하지 않아서 금요일 오후든 일요일 새벽이든 담보를 움직일 수 있다. 시스템 운영 시간의 제한이 사라진다.

정산 주기도 바뀐다. 기존에는 수작업 확인이 필요해 정산이 하루 한 번으로 제한됐다. 스마트컨트랙트는 포지션 손실이 발생하는 순간 담보 요청과 정산을 자동으로 실행한다. 공백이 없으니 처음부터 여유분을 쌓을 이유도 줄어든다.

케이스 스터디 (Broadridge DLR)

브로드리지(Broadridge)는 은행과 증권사의 결제·정산 과정을 기술로 처리하는 글로벌 자본시장 인프라 기업이다. 이 회사가 캔톤 네트워크를 기반 블록체인으로 삼아 DLR(Distributed Ledger Repo), 즉 분산원장 기반 레포 거래 플랫폼을 출시했다.

DLR은 블록체인 기반이라 기존 결제 인프라의 운영 시간에 묶이지 않는다. 주말이나 공휴일에도 담보 이동과 정산이 가능하고, 하루 중 어느 시점에도 레포 거래를 개시하고 종료할 수 있다. 시스템 운영 시간의 제한으로 발생하던 리스크가 구조적으로 줄어드는 것이다. 또한 스마트컨트랙트로 레포 거래 전 주기를 자동화해 결제 오류와 분쟁이 줄고, 담보 재활용성도 높아졌다.

2026년 4월 기준 DLR의 월간 총 결제 규모는 7.7조 달러, 일평균 결제 규모는 3,680억 달러다. HSBC, UBS, 소시에테 제네랄 등 글로벌 주요 은행들이 이미 플랫폼에 참여 중이다.

증권 결제(Settlement) 인프라

증권 결제(Settlement)란 거래가 체결된 뒤 매수자가 대금을 내고 매도자가 증권을 넘기는 단계다. 여기서 T는 거래일(trade date)을 의미한다. 일반적으로 T+1, T+2로 오늘 거래해도 자금 이동은 최소 하루에서 이틀이 요구된다. 쉽게 비유하면 부동산 매매와 비슷하다. 매매 계약을 맺어도 등기 이전과 잔금 지급은 며칠 뒤다. 거래와 자산 이동의 시점이 다른 것이다.

문제

문제 1. 결제 시차와 거래 상대방 리스크

위에서 언급한 것처럼 현 증권 결제 인프라는 거래와 자산 이동 사이의 시차가 존재한다. 때문에 그 사이 거래 상대방이 파산한다면 큰 손실이 생기게 된다.

이를 막기 위해 중앙청산소(CCP)가 존재한다. CCP는 매수자와 매도자 사이에 끼어들어 한쪽이 부도나도 상대방이 손실을 직접 떠안지 않게 한다. 미국은 NSCC, 한국은 한국거래소(KRX) 청산결제본부가 그 역할을 한다.

하지만 역사적으로 CCP가 최종 부도에 이른 사례는 없다. CCP가 무너지면 해당 국가 금융 시스템 전체가 흔들리기 때문에 회원사와 정부가 적극적으로 개입해왔다. 다만 극단 장세에서 한계를 드러낸 사례는 있다.

1987년 블랙먼데이 당시 홍콩선물거래소 청산소가 대규모 마진콜 미납으로 지급불능 직전까지 몰렸고, 홍콩 정부가 공적자금을 투입하고 거래소를 4일간 폐쇄한 뒤 수습됐다. 2008년 리먼브라더스 파산, 2018년 나스닥 클리어링 사태에서도 손실보전기금 일부가 실제로 소진됐다.

문제 2. 파편화된 장부와 대사 비용

주식 한 건이 거래되면 발행사, 수탁사, 청산소, 결제기관이 각자 자기 장부에 따로 기록한다. 같은 거래를 네 곳이 각자 적는 셈이다. 각 기관의 장부는 즉시 동기화되지 않아, 표준 메시지 형식으로 사후에 맞춘다. 이 과정을 대사(reconciliation)라 한다.

문제는 장부가 항상 일치하지 않는다는 점이다. 각 기관이 같은 거래를 처리하는 시점이 다르고, 내부 시스템 형식이 달라 메시지를 변환하는 과정에서 데이터가 누락되거나 바뀌기도 한다. 때문에 데이터가 맞지 않으면 담당자가 직접 확인하고 수동으로 정정해야 한다. 자동화된 부분도 있지만 여전히 오류가 존재한다.

대사와 포지션 불일치를 처리하는 운영 인력과 시스템 비용이 계속해서 필요한 이유다. 배당, 분할, 합병처럼 기업 구조나 주주 권리에 영향을 주는 이벤트, 즉 코퍼레이트 액션(Corporate Action)이 생기면 각 기관이 장부를 따로 업데이트하고 다시 대사를 맞춰야 해서 작업량은 더 늘어난다.

솔루션

증권 결제 인프라가 온체인으로 이동하게 되면 두 가지가 바뀐다. 모든 참여자가 같은 장부를 보게 되고, 거래 체결과 자산 이동이 동시에 일어난다.

지금은 발행사, 수탁사, 청산기관, 결제기관이 각자 장부를 따로 쓴다. 같은 거래를 네 곳이 각자 기록하고 사후에 맞춘다. 온체인에서는 블록체인 하나가 모든 참여자의 공식 장부가 된다. 거래가 생기는 순간 전원의 데이터가 동시에 갱신된다. 대사(reconciliation) 과정이 사라진다.

같은 장부 위에 대금과 증권이 함께 올라오면 거래 체결과 자산 이동을 하나의 트랜잭션으로 묶을 수 있다. 지금은 대금은 은행 시스템, 증권은 예탁결제원 시스템에서 따로 움직인다. 온체인에서는 둘이 같은 환경에 있어 동시에 실행된다. 이를 원자적 결제(Atomic Settlement)라 한다. 모든 조건이 충족되면 전체가 성공하고, 하나라도 실패하면 전체가 취소된다.

케이스 스터디 (DTCC)

온체인 증권 결제는 이미 실제 거래에서 작동하고 있다. 런던증권거래소그룹(LSEG)은 디지털 결제 플랫폼 DiSH를 Canton 위에 올려 증권 결제에 적용했고, 영국 Lloyds Bank는 토큰화된 영국 국채를 토큰화된 예금으로 매입하는 거래를 완료했다. 발행부터 결제까지 온체인에서 처리된 사례다.

가장 결정적인 사례는 DTCC다. DTCC(Depository Trust & Clearing Corporation)는 미국 증권 결제의 핵심 인프라로, 미국에서 거래되는 증권의 청산과 결제 대부분이 이 기관을 거쳐 처리된다. 캔톤 네트워크를 만든 디지털 에셋(Digital Asset)과 손잡고, 2025년 12월 SEC로부터 노액션 레터(특정 행위에 대해 제재하지 않겠다는 규제 당국의 사전 확약)를 받아 DTC 수탁 미국 국채를 캔톤 네트워크 위에서 토큰화하는 작업에 착수했다. 2026년 상반기 MVP(최소기능제품) 출시가 목표다.

DTCC가 움직였다는 사실 자체가 변화의 신호다. 결제 실패 한 번이 라이선스 취소로 이어질 수 있는 기관이 온체인 인프라를 선택했다는 것은, 현 결제 아키텍처에 내재된 리스크가 새로운 레일로 이전하는 운영 리스크보다 크다는 판단을 내렸음을 의미한다.

자금 조달 (Capital Raising)

자금 조달 시장은 정부나 기업이 채권·주식을 발행해 자금을 모으는 시장이다. 발행 단계의 1차 시장과 이미 발행된 증권이 투자자 간에 거래/활용되는 2차 시장으로 나뉜다.

예를 들어, 정부가 도로를 깔거나 기업이 공장을 짓기 위해 자금이 필요하다고 하자. 자기 돈으로 감당할 수 없으니 투자자에게 손을 벌린다. “이 돈을 빌려주면 만기에 이자와 함께 갚겠다”고 약속하는 증서가 채권이고, “이 회사의 지분을 갖겠다”고 내주는 증서가 주식이다.

문제

문제 1. 발행 프로세스 지연

투자등급 무담보채 한 건을 발행하려면 발행사, 인수단, 법무법인 등이 관여하며, 발행 결정부터 청약·배정·결제까지 통상 수주, 구조화 상품의 경우 수개월이 걸린다.

새 아파트 분양과 비슷하다. 시행사가 분양을 결정해도 인허가·모집 공고·청약·당첨자 발표·계약·잔금 단계마다 다른 주체들이 필요하며, 단계별로 늦어지는 이유가 계속 생긴다.

준비 기간이 길어질수록 발행사가 통제할 수 없는 변수가 쌓인다. 헤지 비용이 붙고, 투자자 수요 변동 가능성이 커지며, 최악의 경우 딜 자체가 무산된다. 발행을 결정한 뒤로 상황은 변하기에 시간이 곧 리스크다.

문제 2. 파편화된 담보 시스템

기관 투자자가 자산을 사는 이유는 수익이다. 문제는 그다음이다. 산 자산을 레포에 활용하거나 담보로 넣거나 다른 거래와 연결할 수 있으면 자본을 계속해서 활용할 수 있다.

하지만 담보물 활용에 대해 상대방과 합의가 됐더라도 실행이 어렵다. 담보 거래는 적격 확인, 할인율 계산, 소유권 이전이 순서대로 맞아떨어져야 하고, 단계마다 다른 기관이 개입한다. 그런데 이 기관들의 시스템은 서로 연결되어 있지 않다. 각 단계마다 담당자가 메시지를 보내고 확인을 기다려야 한다. 하루에 수십 건이면 며칠이 걸린다. 이 구조에서는 발행된 자산이 아무리 많아도 실제로 굴릴 수 있는 자산은 따로 있다.

솔루션

온체인 발행은 위 두 문제에 다르게 접근한다.

발행 단계 전체가 스마트 컨트랙트 위에서 진행된다. 규제 범위 안에서 합의된 발행 조건이 코드로 정의되고, KYC·AML 확인 이후 청약자 등록부터 배정·대금 결제까지 자동으로 처리된다. 사람이 끼어들어 확인하고 메시지를 변환하던 단계가 사라지니 발행 사이클이 크게 단축된다.

발행 후 활용 단계도 구조가 바뀐다. 토큰화된 자산은 같은 네트워크 위에 모든 참여 기관이 같은 데이터를 실시간으로 공유하는 환경에 놓인다. 담보 거래의 적격 확인, 할인율 계산, 소유권 이전이 별도 시스템 사이를 오가지 않고 하나의 흐름 안에서 처리된다. 발행사·인수단·예탁기관·담보관리기관이 따로 보던 장부가 한 장부로 통합되니, 자산이 발행된 후 채택만 된다면, 다른 거래의 담보나 기초자산으로 바로 쓸 수 있다.

다만 이 모델이 자리 잡으려면 풀어야 할 전제 조건이 하나 있다. 발행 정보의 프라이버시다. 발행 조건, 인수단 배정, 청약 가격, 투자자 명단은 시장에 나와서는 안 되는 데이터다. 정보가 유출되면 시장 가격이 미리 움직이고, 발행사는 더 비싼 조건을 부담하게 된다. 기존 퍼블릭 무허가 블록체인은 지갑 주소만 가려질 뿐 모든 거래 내역이 모두에게 공개되는 구조라 이 조건을 충족하지 못한다. 온체인 발행이 본격화되려면, 거래 정보가 당사자에게만 보이는 허가형 인프라 위에서 작동해야 한다.

케이스 스터디 (HSBC Orion)

HSBC는 자산 규모 3조 달러의 영국계 글로벌 은행이다. 채권 인수와 발행 주관 분야에서 주요 기관 중 하나로, 2023년 자체 디지털 자산 플랫폼 HSBC Orion을 출시해 디지털 채권 발행 인프라로 운영하고 있다. HSBC Orion은 금융기관 전용 허가형 블록체인 네트워크인 캔톤 네트워크 위에서 작동한다.

2024년 2월, 홍콩 정부는 HSBC Orion을 통해 60억 홍콩달러(약 1조 원) 규모의 디지털 그린본드를 발행했다. 정부 발행 디지털 채권 중 사상 첫 다통화(HKD, CNH, EUR, USD) 발행이었고, 8개 국적의 50여 개 글로벌 투자자가 참여했다. 디지털 채권 발행 초기 사례로는 이례적인 참여 규모다. 결제 사이클은 기존 T+5에서 T+1로 단축됐다.

이 발행이 갖는 의미는 발행 자체보다 그 다음에 일어난 일에 있다. 발행 완료 후 수일 내, HSBC와 BEA(Bank of East Asia)는 이 디지털 그린본드를 담보로 환매조건부거래(레포)를 체결했다. 발행된 채권이 시장에 풀리자마자, 같은 네트워크 위에서 즉시 담보로 활용된 것이다. 발행과 활용이 끊김 없이 이어지는 흐름이 처음 확인된 사례다.

구조는 이렇다. HSBC Orion이 디지털 그린본드를 발행하면, 그 채권은 캔톤 위 자산 등록부(Bond Registry)에 토큰 형태로 기록된다. HSBC와 BEA가 레포 거래를 체결하면, 같은 캔톤 위 다른 애플리케이션이 이 토큰을 담보로 잡고 대금을 동시에 정산한다.

홍콩 정부는 이 발행을 단발성으로 두지 않았다. HKMA는 이 발행 이후 ‘Digital Bond Grant Scheme’을 출범시켜, 디지털 채권을 발행하는 발행사에 발행 비용의 절반을 보조하기로 했다. 일회성 실험을 시장 인프라의 표준으로 완성하겠다는 것이다.

디지털 결제 통화 (Stablecoins & Payments)

스테이블코인은 1달러에 1대1로 가치가 고정된 디지털 통화다. 일반 암호화폐와 달리 시세 변동이 거의 없어, 사실상 블록체인 위에서 움직이는 화폐로 작동한다. USDC, USDT가 대표적이다.

문제

문제 1. 공개 거래 정보

퍼블릭 블록체인은 모든 거래가 누구에게나 열려 있다. 누가 누구에게 얼마를 보냈는지, 언제 보냈는지, 잔액이 얼마인지를 블록 익스플로러(블록체인 거래 내역 조회 도구)에서 지갑 주소 하나만 검색하면 즉각적으로 확인할 수 있다.

기업이 스테이블코인으로 결제한 내역을 분석하면, 거래처와 협상한 단가, 매출 시즌 패턴, 신규 시장 진출 타이밍, 인수합병 자금 흐름, 경영진 급여 등 모든 것을 알 수 있다.

즉, 분명한 결제 효율은 있지만 데이터 전면 공개라는 점에서 한계점이 존재한다.

문제 2. 내부 시스템과의 분리

기업이 스테이블코인 결제를 받으면 자금은 블록체인 위 지갑에 들어온다. 이 지갑은 회계 시스템, ERP(전사적 자원관리 시스템), 운용 플랫폼과 이어져 있지 않다.

기업의 자금 관리 부서는 USDC를 은행 계좌로 빼낸 뒤 회계 처리하고, 운용 상품에 넣는다. 결제는 수초 안에 왔는데, 그 돈을 사용하기까지는 시간이 걸린다. 빠른 결제의 실효성이 없어지는 것이다.

솔루션

블록체인 인프라 설계를 바꾸면 두 문제가 구조적으로 달라진다.

거래 정보는 당사자끼리만 본다. 송금 금액, 거래 상대, 잔액이 외부에 안 보이고, 권한을 받은 규제 기관과 컴플라이언스 파트너만 내역을 확인한다. 프라이버시와 감독이 같이 작동한다.

결제 자금이 들어오는 순간 ERP, 회계 시스템과 바로 붙는다. 중간 단계 없이 곧장 처리된다. 자금이 도착하는 순간 바로 일한다.

케이스 스터디 (Bitwave)

Bitwave는 미국의 디지털 자산 회계·재무 플랫폼이다. NetSuite, QuickBooks, Sage Intacct 같은 주요 ERP와 연동된다. Bitwave는 캔톤 네트워크 위에 스테이블코인 기반 비공개 B2B 결제 인프라를 올렸다.

인보이스가 발행되면 Bitwave가 캔톤 네트워크 위 스마트컨트랙트로 결제를 생성한다. 결제가 실행되는 순간 송금자 ERP에는 매출이, 수취자 ERP에는 매입이 자동 기록된다. SOC 컴플라이언스 감사도 같은 데이터 위에서 그대로 돌아간다. 결제, 회계, 컴플라이언스가 한 워크플로우에서 끝난다.

거래 정보는 외부로 새지 않는다. 두 거래 당사자와 권한을 받은 감사 기관만 내역을 본다. 다른 캔톤 네트워크 참여자에게는 거래 자체가 보이지 않는다. 거래처 단가, 매출 패턴, 거래 빈도 같은 영업 정보가 그대로 보호된다. Daml이 거래 가시성을 당사자 외에는 기본으로 차단하도록 설계한 결과다.

3. 모든 사례가 모이는 곳: 캔톤 네트워크

앞서 살펴본 사례들은 분야가 다르고 참여 기관도 다르지만, 모두 캔톤 네트워크 위에서 작동한다. 기관들이 요구하는 조건 세 가지를 이 인프라가 동시에 갖췄기 때문이다.

조건 1: 거래 단위 프라이버시

국채 레포 거래에서 참여 기관들은 자신이 관여한 거래만 봤다. 스테이블코인 결제도 잔액과 거래 상대방 정보가 시장에 노출되지 않은 채 마무리됐다.

거래 정보가 모두에게 열리면 포지션이 시장에 드러나 프런트러닝 위험에 놓인다. 그렇다고 정보를 전부 막으면 규제 당국이 들여다볼 수 없다. 거래 당사자는 전체를, 규제 당국은 감독에 필요한 부분을, 그 외 참여자는 자신과 무관한 정보를 차단하는 구조가 필요하다.

캔톤 네트워크는 프로토콜 레벨에서 거래 단위 프라이버시(Sub-transaction Privacy)를 구현한다. 스마트컨트랙트가 각 참여자에게 자신에게 해당하는 부분만 전달한다. 증권과 현금을 동시에 교환하는 거래에서 은행은 현금 이동만, 증권 등록 기관은 증권 이동만 본다. 매도자, 매수자, 거래 앱만 양쪽을 본다. 이 감사 가능성은 규제 요건과도 맞닿아 있다.

Elliptic과 TRM Labs가 슈퍼 밸리데이터 및 통합 파트너로 직접 연결돼 AML 감독을 수행하고, 주요국 보고 요건과도 호환된다.

조건 2: 원자적 결제와 앱 간 상호운용성

국채 레포에서 토큰화된 국채와 현금이 단일 트랜잭션으로 교환됐다. HSBC가 발행한 디지털 그린본드는 발행 직후 BEA의 레포 담보로 바로 쓰였다.

이런 거래가 가능하려면 원자적 결제가 필요하다. 모든 단계가 동시에 완료되거나 동시에 취소돼야 한다. 국채를 팔고 현금을 받는 과정이 청산기관, 수탁은행, 결제 시스템을 순서대로 거치며 보통 이틀이 걸린다. 한쪽은 이미 자산을 넘겼는데 상대방이 지급 불능에 빠지면 먼저 이행한 쪽이 손실을 떠안는다. 리먼브라더스 파산 때 미결제 거래들이 수주간 시장을 묶어놓은 것도 이 구조 때문이었다.

원자적 결제는 이 문제를 없앤다. 거래가 시작되면 모든 당사자가 자기 몫의 유효성을 확인하고 승인 신호를 보낸다. 전원이 승인해야 실행된다. 하나라도 거부하면 전체가 취소된다. 한 번 확정된 거래는 되돌리지 않는다.

조건 3: 퍼블릭 퍼미션드 구조

HSBC, UBS, 소시에테 제네랄, LSEG 같은 보수적인 글로벌 금융기관들이 캔톤 위 사례에 반복 등장하는 데는 이유가 있다.

바젤위원회(BCBS)는 2022년 12월 토큰화 자산을 두 분류로 나눴다. Group 1은 토큰화 전통 자산과 스테이블코인으로, 기초 자산과 동일한 자본 적립 기준이 적용된다. Group 2는 퍼미션리스 블록체인에서 발행된 자산으로, 최대 1,250%의 위험 가중치가 붙는다. 자산 금액 전체를 자본으로 쌓아야 하는 수준이다.

같은 채권이라도 어느 블록체인 위에 있느냐에 따라 재무 부담이 완전히 달라진다. 블랙록 BUIDL처럼 이더리움 위에서 성장한 펀드는 주요 보유자가 거래소, 디파이, 크립토 펀드 등 바젤 규제 밖 주체였기에 가능했다. 규제 대상인 글로벌 은행이 같은 자산을 장부에 담으려면 선택지가 두 개다. 퍼미션리스 체인은 Group 2로 분류돼 자본 부담이 커지고, 폐쇄형 프라이빗 체인은 규제를 피하지만 기관 간 연결이 끊긴다.

캔톤 네트워크는 퍼블릭 퍼미션드(Public Permissioned) 구조로 이 딜레마를 푼다. 앱 제작사가 참여자 검증 기준과 접근 권한을 직접 정의하고, 각 트랜잭션은 해당 거래의 이해당사자 노드들만 검증한다.

캔톤은 바젤이 퍼미션리스 체인에서 지적한 핵심 위험 요소를 완화함으로써, BCBS Group 1에 일반적으로 연관된 특성에 부합하도록 설계됐다.

4. 캔톤 네트워크의 기관 설계 구조

캔톤 네트워크는 처음부터 기관 금융을 위해 설계됐다. 출발선부터 달랐다. 캔톤 네트워크의 기반 기술인 캔톤 프로토콜과 Daml 스마트컨트랙트 언어를 개발한 디지털 에셋(Digital Asset)은 실제로 JP모건, 시티, 골드만삭스, DTCC 같은 글로벌 기관들에게 투자를 받기도 했다.

Daml: 권한과 프라이버시가 코드에 들어가 있는 언어

기관 금융에서 “누가 무엇을 볼 수 있는가”는 거래의 본질이다. 채권 발행에서 인수단 배정 정보가 새면 시장 가격이 미리 움직이고, 레포 거래에서 담보 규모가 노출되면 상대방이 협상력을 잃는다. 권한은 거래에 부속된 요구사항이 아니라, 거래 그 자체의 일부다.

캔톤 네트워크는 Daml을 통해 데이터 권한을 코드단에서 설정한다. 컨트랙트를 작성할 때 누가 서명자(signatory)이고 누가 관찰자(observer)이며 누가 특정 액션을 실행할 통제자(controller)인지까지 같은 코드 안에 명시한다. 비즈니스 로직과 프라이버시 정책이 따로 관리되지 않는다. 컨트랙트가 곧 권한 명세서다.

Canton Protocol: 거래 당사자만 검증하는 합의

Daml이 권한을 정의했다면, 그 권한이 실제 거래에서 어떻게 집행되는지가 다음 질문이다. 일반 블록체인은 거래 한 건을 전 세계 수만 개 노드에 동일하게 기록한다. 노드를 통해 정보를 확인할 수 있다면, 앞서 설정한 프라이버시는 무용지물이다.

따라서 캔톤은 거래의 이해당사자만 보고 검증하는 방식으로 이 문제를 풀었다.

• 거래 단위 프라이버시(Sub-transaction Privacy): 한 거래 안에서도 당사자별로 자기에게 해당하는 부분만 받아본다. 거래 데이터는 종단간 암호화되고, Daml이 정한 권한 규칙에 따라 필요한 사람에게만 복호화 키가 전달된다.

• 이해당사자 기반 합의(Proof-of-Stakeholder): 거래 당사자가 곧 검증자다. 제3자는 데이터를 못 본다. 거짓 검증도 통하지 않는다. 양측이 기록한 거래 내용이 맞지 않으면 즉시 드러나고, 한쪽이 거부하면 거래 자체가 성립하지 않는다.

보지 않아도 될 사람은 보지도 검증하지도 않는다. 봐야 할 사람이 본 만큼만 검증한다.

네트워크의 네트워크(Network of Networks): 서브넷이 연결된 인터넷 구조

기관마다 권한 정책, 거버넌스, 수수료 구조가 다르다. 한 기관이 다른 기관의 룰을 그대로 따를 이유가 없다. 캔톤 네트워크는 각자 원하는 구조로 서브넷을 만들 수 있도록 지원한다.

참여자는 화이트리스트로 통제하고, 거래 승인을 단일 운영자에게 둘지 컨소시엄 다수결로 둘지 거버넌스 정책으로 결정한다. 수수료, 처리 속도, 컴플라이언스 체크 시점도 서브넷별로 다르게 설정한다.

서브넷이 여러 개라면 그 사이 거래는 어떻게 처리되느냐가 문제다. 일반 브릿지는 한쪽에서 자산을 잠그고 다른 쪽에서 새로 발행한다. 보관소 키 한 세트만 뚫리면 전체 자산이 무너지는 구조다. 로닌, 웜홀, 노매드 해킹 피해만 합쳐도 10억 달러가 넘는다. 캔톤은 자산을 옮기지 않는다. 각 서브넷에 자산을 그대로 두고 양쪽 장부의 소유권만 동시에 갱신한다.

HSBC와 BEA의 담보 거래를 예로 들면, HSBC가 발행한 채권은 HSBC 서브넷에 그대로 있다. BEA의 레포 앱이 그 채권을 담보로 잡는 거래를 직접 실행하고, HSBC는 채권 부분을, BEA는 현금 부분을 각자 서브넷 룰로 검증한다. 두 서브넷이 각자 OK 신호를 보내면 양쪽 장부의 소유권이 동시에 갱신된다.

Global Synchronizer: 데이터를 보지 않고 거래를 동기화하는 인프라

서브넷이 여러 개라면 주문을 받는 키오스크가 많아지는 것과도 같다. 따라서 그 사이 거래의 순서를 정하는 인프라가 필요하다. 하지만 그 인프라가 거래 데이터까지 들여다본다면 프라이버시 설계 전체가 무너진다. 당사자에게는 가려놓고 운영자에게는 다 보이는 구조라면, 가장 민감한 정보가 가장 넓은 범위에 노출되는 셈이다.

Global Synchronizer는 이 모순을 푼다. 거래 내용을 복호화할 권한 없이 순서만 정한다. 봉인된 봉투를 배달하는 우체국처럼, 무엇이 거래되는지 모른 채 메시지를 받아 순서를 정하고 목적지에 전달한다.

검증 구조는 두 단계다.

1. 검증자(Validator): 애플리케이션 단 거래를 검증하며, 자신이 이해당사자인 거래만 본다.

2. 슈퍼 검증자(Super Validator): Global Synchronizer를 운영하며 거래 순서를 합의하지만, 거래 데이터는 보지 못한다.

특히, 슈퍼 검증자는 신원이 검증된 기관만 맡으며, 2026년 4월 기준 45곳 이상으로 확장됐다. 즉, 인프라 운영과 데이터 접근이 분리된 구조로 캔톤은 인프라를 공유하면서도 프라이버시를 잃지 않는다.

CIP-56: 토큰이 따르는 표준

앞의 네 기술이 인프라라면, CIP-56은 그 위 자산이 지켜야 할 규칙이다. 자산이 표준을 따르지 않으면 지갑, 거래소, 결제 앱과 호환되지 않는다. KYC 같은 컴플라이언스 절차를 표준 안에 담지 못하면 기관은 별도 시스템을 따로 운영해야 한다.

CIP-56은 캔톤 위 토큰의 발행과 이동을 정의하는 인터페이스 표준이다. 이더리움의 ERC-20에 해당하며, 기관 환경에 맞춰 세 가지가 추가됐다.

1. 프라이버시 보존형 잔액 관리: 잔액과 거래 이력을 권한 있는 당사자만 본다. ERC-20처럼 모든 지갑 잔고가 공개되지 않는다.

2. 다단계 이체 지원: 토큰 발행자와 수신자가 각자 승인해야 이체가 완료된다. KYC와 화이트리스트가 토큰 표준 안에 내장된 셈이다.

3. 원자적 DvP 네이티브 지원: 자산과 현금이 한 트랜잭션에서 동시에 교환된다. ERC-20은 별도 스마트컨트랙트나 DEX 인프라가 있어야 가능하다.

CIP-56을 따르는 자산은 호환되는 모든 지갑, 거래소, 앱에서 그대로 작동한다. Bitwave의 USDCx 결제, 2025년 12월 Tradeweb이 성사시킨 미국 국채 대 USDC 실시간 온체인 레포가 모두 CIP-56 기반이었다.

5. 아시아로 확장하는 캔톤 네트워크

이렇듯 캔톤 네트워크는 기관향 인프라 기반을 다지고, 미국과 유럽에서 먼저 자리를 잡으며 수많은 케이스를 만들어 왔다. 그리고 이제 아시아로 확장하고 있다.

특히 한국에서 활동의 눈에 띈다. 한국 토큰증권(STO) 제도화를 골자로 한 자본시장법 및 전자증권법 개정안이 2026년 1월 15일 국회 본회의를 통과했다. 분산원장이 법적 효력을 갖는 전자등록계좌부로 공식 인정되면서, 블록체인 위에 기록된 권리가 기존 전자증권과 동일한 법적 지위를 갖게 됐다. 시행은 2027년 1월이다.

또한 정부는 123대 국정과제에 ‘디지털자산 생태계 구축’을 금융위원회 소관 과제로 명시하고, 원화 스테이블코인 제도화도 조속히 추진하겠다는 방침을 밝혔다.

법이 완성되기를 기다리지 않고 기관들은 이미 움직였다. 미래에셋, 한국투자, NH투자증권 등 주요 증권사들은 STO 컨소시엄을 통해 시스템 구축을 완료했다. 은행들은 수탁 동맹을 구축하며 주도권을 확보하는 중이다.

특히 한화투자증권은 캔톤 네트워크를 기반으로 빠르게 움직이고 있다. 2026년 2월 RWA 부문 대규모 채용에서 Web3 Back-end 우대 조건으로 “Canton Network 기반 Daml 스크립트 개발 경험 또는 이해를 가진 분”을 명시했다. 탐색 단계를 지나 실제 빌딩 과정에 접어든 것이다. 이후 2026년 4월, Digital Asset과 MOU를 체결했다.

2026년 6월 들어 움직임은 더 빨라졌다. 신한자산운용과 신한투자증권이 각각 캔톤 재단(Canton Foundation)과 양해각서를 맺었다. 두 회사는 캔톤 네트워크의 거버넌스에 직접 참여하고, 한국 금융상품을 해외 투자자에게 연결하는 방안을 함께 찾기로 했다.

KB증권도 곧바로 합류했다. 캔톤 재단, 디지털자산 인프라 기업 웨이브릿지와 함께 국내 자본시장 거래에 분산원장 기반 인프라를 적용하는 방안을 공동 검토하기로 했다. 국내 금융자산을 기초로 한 상품을 글로벌 시장에서 발행하고 유통하는 것이 목표다.

한국 외 아시아 각 지역에서도 협력 내용을 계속해서 확인할 수 있다. 일본에서는 JSCC·노무라홀딩스·미즈호파이낸셜그룹이 캔톤 위에서 일본 국채(JGB)를 담보로 활용하는 토큰화 PoC를 2026년 4월 공동 착수했다.

홍콩은 이미 한 발 앞서 있다. HKMA 산하 결제기관 HKFMI가 홍콩 채권결제기관(CMU)에 캔톤 기술을 직접 통합해 국채 결제 인프라에 적용했다. 통화당국 수준에서 인프라 전환이 이루어진 사례다. 싱가포르에서는 Hydra X가 MAS 규제 환경 안에서 캔톤 위 구조화 상품 SVT를 출시하며 실물 검증을 마쳤다.

제도가 만들어지고 있고, 기관들은 움직이고 있다. 선점의 가치가 가장 큰 시점이 지금이다.

6. 어떻게 시작할 것인가?

시장은 이미 움직이고 있다. 그럼 어떻게 시작해야 할까. 두 가지를 먼저 정해야 한다. 어떤 방식으로 참여할 것인가, 단계별로 얼마나 걸리는가. 참여 방식이 불분명하면 자원이 흩어지고, 분명한 타임라인이 없으면 의사결정이 늘어진다.

어떤 방식으로 참여할 것인가?

기관의 현재 위치에 따라 출발점이 달라진다. 캔톤 진입 경로는 크게 다섯 가지로, 난도가 낮은 순서로 정리했다.

경로 선택의 기준은 기관의 현재 상황이다.

당초부터 기관이 자산 발행부터 시작할 수는 없다. 자연스러운 출발은 노드 운영 또는 재단 멤버십이다. 캔톤 안에서 실제 사례와 방향성을 먼저 경험하고, 그 위에 자산 발행을 더하고, 인프라를 통합하고, 자체 앱을 올린다. 다섯 경로 중 하나를 고르는 것이 아니다. 지금 가능한 자리에서 시작해 완성형을 향해 쌓아가는 구조로 봐야 한다.

단계별로 얼마나 걸리는가?

해외 기관들이 처음 검토에서 운영 안착까지 걸린 시간을 보면 단계별 흐름이 대체로 비슷하다. 각 단계는 길어야 1년 안쪽이고, 빠르면 3개월이면 다음 단계로 넘어간다.

예를 들어, 런던증권거래소그룹 산하 DiSH는 디지털에셋·금융기관 컨소시엄과 캔톤 위에서 PoC를 마치고 2026년 1월 정식 출범했다. 또한 SBI Digital Asset Holdings는 2024년 7월 슈퍼 검증인을 맡으면서 캔톤 재단 Premier 멤버십까지 확보하며 네트워크의 핵심 주체로 올라섰다.

이 처럼 각 단계는 니즈에 맞게 순서대로 밟아야 한다. 단계 간 시차가 있고, 앞 단계 없이 다음 단계는 없다. 전체 흐름에 통상 1년 안팎이 걸린다. 그 출발점인 평가·학습 단계가 가장 중요하다. 캔톤의 기술 구조와 인프라 설계를 검토하는 것이 이 단계의 목표지만, 내부 검토가 그에 앞선다. 어떤 자산을 어느 사업 부문에 적용할 것인지, 내부 의사결정 체계는 갖춰져 있는지. 이 질문에 답이 없는 채로 넘어가면, 시간이 지나 첫 단계로 다시 돌아오게 된다. 캔톤 진입을 검토하는 기관이라면 이 지점부터 먼저 점검해야 한다.

7. 제언

30년 전 인터넷이 그랬듯, 자본시장 인프라는 한 번 만들어지면 쉽게 바뀌지 않는다. 지금 캔톤 네트워크 위에서 결정되고 있는 거버넌스 구조와 토큰 표준, 슈퍼 검증인 명단이 다음 세대 자본시장의 골격이 된다. 표준이 만들어지는 시기에 합류한 기관과 표준이 굳어진 뒤에 따라잡으려는 기관 사이의 격차는 시간이 갈수록 좁히기 어렵다.

첫걸음은 작아도 된다. 검증인 노드 한 대를 위탁하는 결정, Daml 인증 과정에 개발자 한 명을 보내는 결정, 1~3개월의 평가 단계에 들어가는 결정. 무엇이든 좋다. 다만 그 첫걸음을 떼는 파트너로 캔톤 네트워크를 고려할 이유는 분명하다. 글로벌 주요 금융기관이 이미 같은 인프라 위에 자리를 잡았고, 아시아로 확장되는 흐름이 그 선택을 뒷받침한다.

1996년의 과거 그리고 오늘, 당신은 어떤 선택을 할 것인가?

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이 보고서는 캔톤 네트워크(Canton Network)로부터 일부 원고료 지원을 받았으나, 신뢰할 수 있는 자료를 바탕으로 독립적인 조사를 통해 작성되었습니다. 하지만 이 보고서의 결론과 권고사항, 예상, 추정, 전망, 목표, 의견 및 관점은 작성 당시의 정보를 바탕으로 하며 예고 없이 변경될 수 있습니다. 이에 당사는 본 보고서나 그 내용을 이용함에 따른 모든 손실에 대해 책임을 지지 않으며 정보의 정확성, 완전성, 그리고 적합성을 명시적으로나 암시적으로 보증하지 않습니다. 또한 타인 및 타조직의 의견과 일치하지 않거나 반대될 수 있습니다. 이 보고서는 정보 제공의 목적으로 작성되었으며, 법률, 사업, 투자, 또는 세금에 관한 조언으로 간주되어서는 안 됩니다. 또한 증권이나 디지털 자산에 대한 언급은 설명을 위한 것일 뿐, 투자 권고나 투자 자문 서비스 제공을 제안하는 것이 아닙니다. 이 자료는 투자자나 잠재적 투자자를 대상으로 하지 않았습니다.

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Key Takeaways

• RWA 시장은 급성장 중이나 다수의 지역이 규제 미비라는 난관에 직면해 있어, 규제가 미비한 지경의 금융사는 자국 법제화 대기, 샌드박스 활용, 해외 진출 중 전략적 선택이 필요함.

• 해외 RWA 사업은 고도의 정밀함이 요구되므로, 거점 확보, 라이선스, 자산 설정, 투자자 정의, 결제 및 운영 구조 설계 등 6가지 핵심 과제에 대한 철저한 준비가 선행되어야 함.

• 규제가 정비된 국가로의 선제적 진출(정공법)과 온체인 네이티브 플랫폼을 활용한 기술적 우회 전략 등 상황에 맞는 경로를 택해 실전 운영 역량을 축적하는 것이 핵심임.

1. 기다릴 것인가, 실험할 것인가, 나갈 것인가

2026년 상반기 기준 실물자산(RWA) 토큰화 시장은 약 250억~360억 달러 규모로 성장했다. 특히 토큰화를 통한 이자 지급 및 상환 자동화, 결제 기간 단축, 고객층 확대 등 명확한 효율을 증명하며 기관투자자의 주목을 받고 있다.

그러나 금융사는 규제 공백이라는 실질적 난관에 직면해 있다. 명시적 금지는 없으나 분산원장 기록의 법적 효력을 뒷받침할 제도가 미비하여 권리 보호가 불확실하기 때문이다. 이에 대응하는 금융사의 전략은 크게 세 가지로 나뉜다.

• 자국 법제화 대기: 리스크 관리에는 유리하나 시장 선점 기회를 상실할 위험이 크다.

• 규제 샌드박스 활용: 제한적 실험은 가능하나 조각투자 등에 국한되어 정형증권 발행에는 확장성 한계가 있다.

• 해외 시장 선제 진출: 규제가 정비된 국가에서 디지털 채권을 우선 발행해 성과를 입증하며 해외에서 선제적으로 레퍼런스를 쌓으며 유리한 고지를 만든다.

특히 RWA 시장은 본질적으로 글로벌 사업이기에 다양한 규제 환경 속에서 운영 역량을 확보하는 것이 필수적이다. 이에 국외 진출에는 여러 현실적 제약이 따르지만, 규제 미비 지역의 금융사일수록 해외 시장에서 실전 경험을 선제적으로 축적해야 한다.

2. 토큰화는 마법이 아니다: 진출 전 점검할 6개 요건

해외 RWA 사업은 단편적인 결정의 결과가 아니다. 일련의 전략적 선택이 사슬처럼 엮여 있어, 앞선 단계의 결과가 다음 단계의 경로를 결정한다. 또한 토큰화는 마법이 아니다. 기존 금융 상품을 새로운 인프라로 옮기는 과정이기에, 오히려 더 고도의 정밀함이 요구된다.

따라서 본격적인 진출에 앞서 기업은 다음 6가지 핵심 과제를 통해 자사의 준비도(Readiness)를 냉정하게 진단해야 한다.

• 해외 거점 확보: 홍콩·싱가포르·미국 등 핵심 거점 활용 방안을 확정해야 한다. 기존 법인을 활용할지, 신설할지, 현지 파트너와 제휴할지 결정한다. 신설은 통제권 확보에 유리하나 리소스 투입이 크고, 제휴는 신속하지만 핵심 역량 내재화에 한계가 있다.

• 라이선스 획득 방식: 판매 대상 지역의 라이선스 요건을 충족해야 한다. 시간과 비용이 소요되는 직접 취득과 기존 플랫폼의 라이선스를 활용하는 방식을 저울질해야 한다. 후자는 신속하나 발행 구조를 플랫폼 규격에 맞춰야 하는 제약이 따른다.

• 판매 자산 설정: 무엇을 토큰화할지에 따라 진입 장벽이 달라진다. 채권 등 정형 증권은 표준화된 구조로 진입이 용이하지만, 부동산이나 매출채권 등 비정형 자산은 법적 검토와 구조화에 훨씬 긴 시간이 소요된다.

• 목표 투자자 정의: 통상 전 지역을 대상으로 하되 미국은 제외한다. 미국 밖 투자자를 대상으로 하면 Reg S로 역외 판매 면제를 받을 수 있으나, 미국 투자자를 받으려면 Reg D 등 별도 요건이 걸려 구조가 복잡해진다. 여기에 더해 일반적인 STO/RWA 플랫폼들은 공인 투자자 혹은 기관 투자자만을 대상으로 판매할 수 있는 경우가 다수이기에 판매 전략도 동시에 설정해야 한다.

• 결제 통화와 대금 흐름: 현지 통화, 달러, 스테이블코인, 도매용 CBDC 중 무엇으로 결제받을지 정해야 한다. 이는 단순 통화의 선택이 아니라, 투자자 접근성과 수탁 구조, 나아가 수익까지도 결정짓는 핵심 설계 요소다. 스테이블코인으로 받는다면 환전이 필요하며 비용이 추가적으로 발생할 수도 있기 때문이다.

• 기타 운영 준비 검토: 형태에 따라 다르지만 블록체인 선택, 수탁, 온체인 운영, 발행 이후의 관리 구조까지 고려할 사항들이 많다. 특히 기존 금융 상품과 같이 이자 지급과 상환, 명부 관리, 사고 시 강제 이전이나 동결을 누가 통제할지 역시 확인해야 한다.

다시 한 번 토큰화는 마법이 아니다. 결국 구조를 완성하더라도 판매를 해야 하며 투자자를 찾는 것까지가 완성이다.

3. 어디서 할 것인가?

관할권 선택은 규제 적합성과 운영 효율성을 동시에 고려해야 하는 전략적 결정이다.

하지만 이미 해외 거점을 보유한 기업이라면 해당 관할권을 우선 검토하는 것이 효율적이다. 국외 토큰화 전략의 주 목적이 “선제적 실전 경험”에 있다면, 새로운 관할권에 거점을 구축하는 것은 막대한 시간과 비용을 요구하는 높은 문턱이 되기 때문이다.

• 홍콩: 규제의 완결성과 실행력
  실행 단계가 가장 앞선 ‘퍼스트 무버’ 시장이다. 증권형 토큰은 기존 SFO 체계 내에서 규율되며, 2026년 4월 SFC 회람을 통해 라이선스 가상자산 거래소에서의 2차 거래가 허용됨으로써 발행과 유통의 고리가 완성되었다. HSBC Orion 등 인프라가 이미 구축되어 있고, HKMA의 발행 비용 보조 등 정책적 지원도 강력하다. 단, 2026년 중 예정된 가상자산 딜러·수탁 라이선스 신설 법안이 입법되면 경과 규정 준수에 유의해야 한다.

• 싱가포르: 정밀한 제도와 명확성
  “동일 활동, 동일 위험, 동일 규제” 원칙 아래 증권선물법을 엄격히 적용한다. 2025년 12월 개정된 MAS의 토큰화 가이드는 명확한 가이드라인을 제공하며, 특히 변동자본회사(VCC)를 활용한 자산 격리가 용이해 펀드 구조 설계에 최적화되어 있다. 단, 역외 대상 서비스에도 엄격한 라이선스를 요구하며, 진입 문턱이 높다는 점을 고려해야 한다.

• 미국: 규제 명확성 확보와 효율적 경로
  SEC와 CFTC의 2026년 공동 해석 이후 자산 분류 기준이 명확해졌다. 발행사가 직접 라이선스를 갖추는 것은 여전히 비용 부담이 크지만, Securitize와 같은 수직 통합형 플랫폼을 활용하면 Reg D(미국 적격투자자)와 Reg S(역외 투자자) 면제 구조를 통해 효율적인 발행이 가능하다. BlackRock의 BUIDL이 대표적인 사례다.

각 관할권에는 현지 진출을 가속화하는 핵심 플랫폼들이 존재한다. 이들은 지역 내 라이선스를 취득한 플랫폼으로 규제 당국과의 라이선스 조율, 플랫폼 내 투자자 네트워크를 활용한 자금 조달, 그리고 발행부터 청산까지의 전 과정을 아우르는 운영 인프라를 통합 제공한다.

따라서 특정 지역 진출을 검토할 때, 방대한 규제 문서를 먼저 파헤치는 것보다 해당 지역 선도 플랫폼과의 미팅을 통해 비즈니스 실행 가능성을 타진하는 것이 전략적으로 훨씬 효율적인 접근이다.

4. 관할권을 건너뛰는 법

앞선 파트가 특정 관할권에 법적·물리적 거점을 구축하고 라이선스를 확보하는 정공법을 다뤘다면, 이 전략은 완전히 다른 접근 방식을 취한다. 처음부터 온체인(On-chain) 환경을 기반으로 발행과 유통을 설계하는 ‘온체인 네이티브(On-chain Native)’ 방식이다. 이는 물리적인 거점 확보에 막대한 시간과 비용을 투입하는 대신, 이미 규제 대응 구조를 갖춘 온체인 플랫폼을 활용하거나 그 설계 방식을 차용하여 시장 진입 장벽을 기술적으로 우회하는 전략이다. 거점 중심의 3번 전략이 ‘어디서 운영할 것인가’를 묻는다면, 이 방식은 ‘어떻게 구조를 짤 것인가’를 묻는 설계 중심의 전략이다.

대표적인 사례는 아래와 같다.

• Ondo Global: 미국 증권을 온체인화하면서 영국령 버진아일랜드에 도산격리된 특수목적법인(SPV)을 세워, 역외 판매 면제(Reg S)를 활용해 미국 규제 마찰을 최소화한다. 자체 유통 시장 Ondo Global Markets로 발행 토큰의 거래까지 직접 맡는다.

• Plume Nest: 플룸(Plume)의 버뮤다 자회사 KDAB(Kimber Digital Assets Bermuda)가 버뮤다 통화청(BMA)의 Class M DABA 라이선스 승인을 받아 규제적격 온체인 볼트를 운영한다. 자체 플랫폼 Nest에서 KYB/KYC 심사를 거친 투자자만 진입하도록 통제하며, 별도 계열사의 SEC transfer agent 등록까지 더해 소유원부 관리와 유통을 이중으로 커버한다. 물론 탈중앙화에 맞게 라이선스 밖 상품화도 가능하나, 규제 내 사업자에게 적합하진 않다.

이러한 온체인 네이티브 전략의 구조는 본질적으로 관할권 내 토큰화와 유사하나, 실행 전략 면에서 차별점이 명확하다. 최대 장점은 시장 진입의 속도와 도달 범위다. 특정 거점에 구속되지 않고 이미 검증된 인프라에 편승하여 진입 시점을 앞당길 수 있다. 특히 폐쇄적인 생태계로 인해 2차 시장 유동성 확보에 제약이 있는 관할권 기반 플랫폼과 달리, 확장성을 우선시하는 온체인 네이티브 플랫폼은 DeFi 유동성 풀과 유기적으로 연결된다는 점이 강력한 이점이다.

반면, 설계의 복잡성은 고려해 볼 만한 리스크다. 플랫폼이 개방적인 만큼 상품의 다양성은 넓을 수 있으나, 발행 구조와 같은 핵심 설계에 있어 관할권 기반의 정공법처럼 확립된 규제 가이드라인이 부재하다. 또한 지역보다 플랫폼 기준으로 상이한 구조를 취하고 있어 전통 금융사에게 운영상 부담으로 작용할 수 있기에, 지역 내 해당 플랫폼의 담당자가 있는지 검토해야 한다.

5. 규제를 기다리지 마라. 시장은 기다려주지 않는다

현재 미국의 대형 금융사들은 자체 플랫폼을 만들거나 캔톤(Canton), 솔라나(Solana), 이더리움(Ethereum) 위에서 직접 사례를 쌓으며 시장을 주도하고 있다.

반면 규제가 미비한 지역의 금융사가 국외 RWA 사업을 전개하려면, 거점 확보부터 유통에 이르는 전체 밸류체인을 현지에서 재설계해야 한다. 준비 기간은 통상 6개월에서 1년 이상 소요된다. 홍콩에 법인을 둔 중견 증권사 ‘A사’가 단기 투자등급 채권을 토큰화하여 역외 기관에 판매하는 과정을 예로 들어 정리한다.

• 1단계: 거점 활용 및 라이선스 검토
  기존 거점(예: 홍콩 법인)을 활용해 신설 시간과 비용을 절감한다. 단, 기존 라이선스가 토큰화 사업을 포괄하는지는 별개의 문제다. 현지 법률 자문을 통해 인가 범위를 검토하고, 필요시 규제 당국(예: SFC)에 사전 문의를 거쳐 라이선스 조건 변경이나 추가 신고 필요 여부를 확정한다.

• 2단계: 플랫폼 및 인프라 선정
  직접 라이선스 취득에 소요되는 시간을 단축하기 위해 기존 플랫폼(예: DigiFT) 활용을 검토한다. 벤더 실사를 통해 플랫폼의 라이선스 실효성, 지원 자산 범위, 수탁 파트너, 투자자 제한 등을 확인한다. 계약 단계에서는 플랫폼 규격에 맞춘 발행 구조 설계와 책임 소재, 준거법 조율 등 법률적 검토가 수반된다.

• 3단계: 규제 대응 및 상품 설계
  토큰화할 채권의 상품 구조를 확정하는 단계다. 기초자산, 투자자 권리, 준거법을 설계한다. 미국을 배제한 역외 기관 대상 Reg S 면제 전략이 일반적이며, 판매 대상 지역마다 현지 증권법 적법성 의견서를 확보해야 한다. 특히 자국 거주자 배제 로직이 증권법상 적법한지 검증한 뒤, 발행 문서 초안 및 승인 절차에 들어간다.

• 4단계: 수탁 구조와 온체인 운영 설계
  글로벌 수탁은행(실물 자산)과 전문 인프라(온체인 토큰)를 결합한 이원 수탁 구조를 구축한다. 로펌을 통해 관련 의견서를 확보한다. 또한 이자 지급 주기, 결제 통화(달러 또는 스테이블코인), 상환 등 상세 내용을 설계한다.

• 5단계: 발행 및 검증
  확정된 구조에 따라 실제 발행과 판매를 집행한다. 이후 설계된 매뉴얼에 따라 이자 지급과 상환 등 운영 절차가 정상 작동하는지 확인한다. 구조 설계는 시작일 뿐이며, 투자자 모집과 판매 완료까지가 사업의 실질적 완결이다.

위 사례와 같은 국외 토큰화 전략은 특정 관할권에 거점을 구축하는 정공법에만 국한되지 않는다. 온체인 네이티브 방식처럼 관할권의 경계를 유연하게 우회하는 등, 실현 가능한 경로는 사실상 무한하게 열려 있다.

물론 어떤 방식을 택하든 법적 검토는 사업에서 가장 큰 시간과 비용을 요구하는 문턱이 될 것이다. 그러나 제도가 완비될 때까지 기다리는 것만이 정답은 아니다. 가능한 경로를 빠르게 탐색하고, 실전 경험을 쌓는 실행력이 그 무엇보다 중요하다. 토큰화 사업의 본질은 기술적 설계가 아닌, 온전한 판매 과정의 완수에 있기 때문이다.

규제 정비 시점은 누구도 예단할 수 없으며, 시장은 기다려주지 않는다. 지금 움직여야 한다.

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Key Takeaways

• OUSD는 써클이 독점하던 준비금 수익 구조를 업계 기본값으로 바꿨다. 아직 출시 전인데도 써클 주가가 17% 빠진 건 점유율을 빼앗겨서가 아니라 수익 모델의 전제를 흔드는 발표였기 때문이다.

• 같은 구조의 USDG가 있었지만 코인베이스가 빠져 위협이 되지 못했다. OUSD가 다른 건 써클이 USDC를 실제로 유통시키던 코인베이스를 파트너로 데려왔다는 점이다.

• 관건은 세 가지다. 8월 코인베이스 재협상에서 OUSD가 실질적 압박 카드가 되는지, 써클이 CPN과 아크(Arc)로 이자 의존도를 얼마나 빨리 줄이는지, 그리고 전통 기업 140곳의 로고가 실제 유통량으로 증명되는 데 걸리는 시간이다.

2026년 6월 30일, Open USD(OUSD)가 공식 출범했다. 비자, 마스터카드, 스트라이프, 블랙락 등 140여 개 기업이 참여하는 공동 발행 스테이블코인이다.

발행사가 시장을 통제하는 기존 모델과 달리, 참여사가 무료로 발행 및 상환하고 준비금 수익을 배분받는 구조를 채택했다. 발행사가 수익권을 쥐고 파트너와 개별 협상하던 기존의 USDC 모델과는 근본적으로 다른 ‘수익 공유 표준’을 제시한 것이다.

이날 소식이 전해지자마자 써클(Circle)의 주가는 17% 급락하며 4개월 만에 최저치를 기록했다. 아직 OUSD는 출시 전으로 거래량조차 없는 상태다. 실질적인 점유율 이동은 없었지만, 시장은 이미 써클의 기존 수익 비즈니스 모델이 흔들릴 것을 예견한 것이다.

왜 지금인가

이 상황을 이해하려면 ‘수익 공유의 방식’을 봐야 한다. 기존의 써클은 강력한 파트너(코인베이스 등)와 비공개 협상을 통해 선별적으로 수익을 나눠왔다. 이는 써클이 유통망을 사기 위해 지불하는 ‘비용’이자 경쟁자를 따돌리는 ‘진입장벽’이었다. 즉, 써클에게 수익 공유는 경쟁 우위를 지키기 위한 전략적 선택이었다.

하지만 OUSD는 이 ‘전략적 선택’을 ‘업계의 기본값(Default)’으로 강제하고 있다. 파트너사 입장에서 써클은 협상을 거쳐야 하는 비싼 공급자였지만, OUSD는 조건 없이 수익을 돌려주는 공공재로 등장했다. 시장은 써클이 가진 독점적 파트너십의 가치가 누구나 무료로 가져다 쓸 수 있는 OUSD의 등장으로 인해 순식간에 희석될 것을 두려워하고 있다.

쉽게 이해하기

세계 어디에나 있는 놀이터를 떠올려보자. 그 놀이터 옆에는 아이스크림 트럭이 딱 한 대 서 있다. 이 트럭 주인이 써클이다.

이 트럭은 장사를 잘하려고 인기 많은 아이들 몇 명에게만 몰래 이렇게 말했다. “네가 친구들을 데려와서 아이스크림을 많이 팔아주면, 판 돈의 일부를 너한테 나눠줄게.” 인기 많은 아이는 신나서 다른 트럭은 쳐다도 안 보고 이 트럭 것만 팔았다. 주인에게 이 돈 나눠주기는 아까운 일이 아니라, 다른 트럭이 못 들어오게 막는 든든한 울타리였다.

그런데 어느 날 새 트럭(OUSD)이 나타났다. 이 트럭은 특별한 아이만 골라 돈을 주는 게 아니라, 온 세상 누구에게나 이렇게 외쳤다. “우리 아이스크림을 파는 사람은 어느 나라, 어느 동네 아이든 다 똑같이 돈을 나눠줄게. 인기가 많든 적든 상관없어.”

그러자 인기 많던 아이는 생각한다. “어? 나만 받던 특별 대접이 이제 아무것도 아니네. 세상 누구나 받을 수 있으면 내가 굳이 저 비싼 트럭이랑 약속할 이유가 있나?”

아직 새 트럭은 문도 안 열었고 아이스크림 하나 안 팔았다. 그런데도 전 세계 사람들이 벌써 “예전 트럭은 이제 힘들어지겠다”며 수군거리기 시작했고, 그래서 그 트럭 주인의 인기가 하루 만에 뚝 떨어진 것이다. 실제로 손님을 뺏긴 게 아니라, 앞으로 뺏길 게 뻔해 보여서 미리 그렇게 판단한 것이다.

새롭지 않은 구조, 하지만 써클의 높은 의존성

팍소스(Paxos)가 출시한 USDG는 OUSD와 구조적으로 같다. 준비금 이자를 기여도에 따라 파트너에게 배분하는 방식인데, 현재 유통량은 약 11억 달러 수준이다. 1,850억 달러 규모의 USDT나 728억 달러 규모의 USDC와 비교하면 시장에서 차지하는 비중은 미미하다.

USDG의 파트너는 크라켄, 로빈후드 등 암호화폐 중심의 플레이어였으나, 써클의 핵심 유통망인 코인베이스는 없었다. 때문에 지금까지 USDG의 성장이 써클의 주가 및 사업에 큰 영향을 주지 못했다.

하지만 써클 수익의 상당 부분을 점유하고 있는 코인베이스가 OUSD 창립 멤버로 합류했다. 공교롭게도 써클과의 유통 계약은 3년 주기로, 첫 만료 시점은 2026년 8월이다. 재협상을 앞둔 시점에서 코인베이스는 ‘우리에게는 이제 OUSD라는 대안도 있다’는 강력한 협상 카드를 쥔 셈이다.

결국 이번 주가 급락은 단순한 점유율 이동에 대한 공포가 아니다. 써클 수익 모델을 지탱하던 힘의 균형이 코인베이스 쪽으로 크게 기울었음을 시장이 확인했기 때문이다. 최근 써클이 자체 채널 비중을 1년 만에 6%에서 17.2%까지 끌어올리며 1분기 RLDC 마진을 41.4%로 높인 성과는, 역설적으로 파트너사에 대한 기존 의존도가 그만큼 컸음을 반증한다.

앞으로의 관전 포인트

1. 코인베이스 재협상

하나는 8월 코인베이스 재협상이다. 코인베이스가 OUSD를 카드로 활용해 이자 배분을 자신들에게 유리하게 당기는지, 아니면 기존 파트너십을 유지하는지가 OUSD의 실질적인 영향력을 가를 것이다. 말뿐인 연합인지 실질적인 압박인지를 이번 결과가 보여줄 것이다. 다만, 코인베이스는 써클의 주요 주주이자 핵심 파트너라는 점에서 전면적인 이탈보다는 OUSD를 협상 카드로 활용해 이자 배분율 등 기존 계약 조건을 개선하는 데 집중할 가능성이 높다.

2. 써클의 대응

써클의 대응은 명확하다. 매출의 94%를 차지하는 준비금 이자를 포기하며 경쟁사와 똑같이 배분 구조로 회귀하지 않을 것이다. 대신 써클은 이자 공유가 필요 없는 자체 채널(CPN) 비중을 높이고, 이자 수익에 의존하지 않는 새로운 플랫폼인 L1 ‘아크(Arc)’를 키우는 데 집중할 것이다. 아크 메인넷이 올여름 런칭을 앞두고 있는 만큼, 이 새로운 수익원이 시장에서 얼마나 빠르게 안착하느냐가 써클의 핵심 방어 논리가 될 것이다.

3. 배포의 속도

OUSD 파트너 140곳의 대다수는 암호화폐 기업이 아닌 전통 기업들이다. 규제 검토와 실제 비즈니스 통합, 유의미한 거래량이 발생하기까지는 긴 시간이 소요될 수밖에 없다. ‘로고 숫자’가 실제 ‘유통량’으로 증명되기 전까지는 OUSD가 시장을 즉각적으로 대체하기 어렵다.

스테이블코인 시장의 무게추가 조금씩 바뀌고 있는 것은 분명하다. 하지만 컨소시엄이 실질적으로 작동하는 것은 매우 어려우며 선두효과가 사라지는데에는 시간이 오래 걸릴 것으로 써클의 하락은 공포에 가깝다.

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Key Takeaways

• 크립토 카드는 기존 결제망을 활용해 가맹점 구축 병목을 건너뛰었다는 점에서 1990년 직불카드의 상용화 직전 구조와 유사하다. 다만 급여 입금이나 고정 지출 등 일상 금융과 밀착된 주거래 계좌 관계 구축은 여전한 과제로 남아있다.

• 연환산 180억 달러 규모의 시장에서 리닷페이(RedotPay) 단일 서비스가 압도적으로 시장을 주도하며, 주요 유저가 신흥국에 집중되어 있다. 이는 글로벌 보편 금융 인프라라기보다 달러 접근성이 낮은 소외 지역의 특정 유즈케이스를 충족하는 보조적 도구에 가깝다.

• 결제 볼륨의 양적 성장이 크립토 카드의 금융 인프라 안착을 보장하지 않는다. 향후 시장 자금 흐름 구간의 직접 소유, 대형 기관 미진출 지역 선점, 그리고 인프라 상위의 일상 금융 관계 직접 장악 여부에 따라 재편될 것이다.

1. 크립토 카드는 1990년의 직불카드와 유사하다

1958년 9월, 뱅크오브아메리카(Bank of America)는 캘리포니아주 프레즈노 주민 6만 5,000명에게 카드를 우편으로 발송했다. 그러나 인프라가 없는 상태에서 발행된 최초의 결제 카드는 1년 만에 연체율 22%, 손실 2,000만 달러라는 처참한 결과로 돌아왔다. 이후 전자 정산 시스템 구축에 15년, 직불카드 등장에 17년, 비자(Visa)가 글로벌 표준이 되기까지는 총 20년이 걸렸다.

가장 큰 차이는 ‘일상적 금융 관계’의 정착 여부에 있다.

1975년 처음 등장한 직불카드는 1990년대 들어 본격적으로 급여 입금이 확산되면서 비로소 주거래 은행 계좌의 핵심 수단이 됐다. 반면 현재의 크립토 카드는 스테이블코인 예치에서 출발한다. 아직 대부분의 크립토 지갑에는 반복적인 급여 입금이나 고정 지출 같은 일상적 금융 관계가 존재하지 않는다. 그렇기 때문에 1990년의 직불카드의 전후 단계에 놓여 있다고 볼 수 있다.

결국 크립토 카드의 패권은 카드 발급 수보다 일상 속에서 활용되는 계좌, 혹은 이와 같은 성장 트리거를 누가 먼저 만드느냐에 따라 가져갈 수 있다.

2. 월 15억달러 결제에도 불구하고 안착 단계로 보긴 어렵다

아르테미스(Artemis)에 따르면 크립토 카드의 월간 결제 볼륨은 2023년 초 1억 달러 수준에서 2025년 말 15억 달러로 늘었으며, 연환산 기준으로는 180억 달러를 넘어섰다. 온체인 추적 범위에 따라 단순 연환산 값과는 다소 차이가 있으나 결제 볼륨이 빠르게 증가하고 있다는 것은 명확히 드러난다.

다만 지표를 상세히 들여다보면 특정 서비스와 지역에 대한 편중이 두드러진다. 리닷페이(Redotpay)라는 단일 서비스에서 과반수 이상의 거래가 발생하고 있으며, 해당 서비스의 웹 트래픽 상위 국가는 방글라데시(11%), 인도(8%), 이집트(6%), 나이지리아(6%) 등 주로 신흥국에 집중되어 있다. 반면 미국의 비중은 4%에 불과하다.

즉, 현재 크립토 카드의 실질적인 수요는 선진국 주류 시장이 아닌 달러 접근성이 낮은 소외 지역에서 발생하고 있다.

기존 금융 네트워크와의 규모 격차는 여전히 크다. 비자와 마스터카드의 연간 결제 처리 규모가 24~25조 달러에 달하는 반면, 크립토 카드의 연환산 결제 볼륨은 180억 달러 수준에 불과하다. 이는 기존 시장과의 체급 차이를 명확히 보여준다.

일상 결제 수단으로서의 활용도를 나타내는 지표 역시 낮다. 거래 속도는 특정 자산이 일정 기간 동안 결제에 평균 몇 번 쓰였는지를 나타내는 지표로, 수치가 높을수록 그 자산이 보유보다 지출에 활발히 쓰인다는 뜻이다.

비자의 온체인 스테이블코인 거래 추적 결과에 따르면 리테일 거래 속도는 0.08에 그쳤다. 이는 일반 법정화폐(M1)의 유통 속도인 1.65와 비교해 약 20분의 1 수준이다. 즉 사용자들이 스테이블코인을 급여처럼 받아 일상적으로 쓰고 다시 채우기보다는, 한 번 충전해두고 가끔씩만 꺼내 쓰는 방식으로 다루고 있다는 뜻이다.

이처럼 결제 볼륨의 양적 성장이 곧 보편적인 시장 안착을 의미하지는 않는다. 현재 크립토 카드 볼륨의 상당 부분은 달러 계좌 접근성이 낮은 신흥국 사용자층에서 발생하고 있다. 물론 이들에게는 크립토 카드가 어느정도 실질적인 생활 금융 수단으로 기능하고 있다.

다만 선진국 시장에서는 아직 뚜렷한 시장 적합성(PMF, Product-Market Fit)을 확보하지 못했을 뿐만 아니라, 급여의 반복 입금이나 자동이체 같은 긴밀한 계좌 관계도 형성되지 않은 상태다.

결과적으로 자금의 유입 경로와 지출 성격을 고려할 때, 현재의 크립토 카드는 보편적인 금융 인프라라기보다는 특정 국가의 유즈케이스를 충족하는 보조적 도구에 가깝다.

다만 이러한 성장세를 발판삼아 각 영역을 고도화하는 주요 플레이어들이 생겨나고 있다.

3. 크립토 카드 섹터를 이끄는 주요 플레이어 소개

크립토 카드 섹터는 크게 네 가지 비즈니스 모델로 분류되며, 각 플레이어는 서로 다른 레이어를 선점하기 위해 경쟁하고 있다.

백엔드 인프라 제공에 집중하는 기업부터, 카드 형태만 차용하고 뒷단의 구조를 완전히 차별화한 모델까지 그 형태가 다양하다.

3.1. 발급 인프라 모델

먼저 흔히 아는 비자와 마스터카드가 크립토카드 생태계에서도 결제망으로 존재한다. 그리고 그 아래에는 발급 인프라 레이어가 있으며 소비자 카드까지 내려간다.위 그림처럼 발급 인프라 레이어 안에는 두 가지 구조가 공존한다. 1) 프로그램 매니저(운영)와 발급은행(멤버십·정산)이 분리된 전통적 2단 구조, 2) 레인·립처럼 이 둘을 하나로 압축한 풀스택 발급사다.

먼저 은행과 함께 2단 구조를 이루는 프로그램 매니저 세 곳을 비교하면 다음과 같다.

표면적으로는 별개 브랜드인 카드들도 뒷단을 들여다보면 소수의 프로그램 매니저로 수렴한다. 팬텀 카드, 메타마스크 카드, 노시스 페이가 대표적인 예다.

카스트(KAST), 이더파이(EtherFi), 트리아(Tria), 플라즈마 원(Plasma One) 등의 카드 브랜드들도 외견상 독립된 서비스로 보이지만 실제로는 위와 같이 소수의 인프라 위에서 구동된다. 특히 레인에 대부분의 소비자 카드가 연결되어 있는 걸 확인할 수 있다.

이처럼 발급 인프라 레이어에 여러 브랜드가 집중되는 구조이다 보니, 이미 관련 노하우를 갖춘 전통 네오뱅크 또한 시장에 진입하고 있는 상황이다.

니움(Nium)이 2026년 3월 비자·마스터카드 양쪽에서 카드를 발급할 수 있는 스테이블코인 카드 발급 플랫폼을 출시했다. 그 외에도 스트라이프(Stripe)가 2025년 초 11억 달러에 인수를 완료한 브릿지(Bridge), 마스터카드가 2026년 3월 최대 18억 달러에 인수하기로 합의한 비브이엔케이(BVNK)와 같은 전통 핀테크 인프라 플레이어들이 있다.

결과적으로 이 레이어에는 풀스택 발급사·기존 프로그램 매니저·신규 진입 핀테크가 동시에 경쟁하는 구도가 만들어지면서, 단순 발급 기능만으로는 진입 장벽을 유지하기 어려워지는 추세다.

실제로 레인은 차별점으로 기존 카드사들이 며칠에 걸쳐 정산하는 것과 달리 매일 비자를 통해 스테이블코인으로 정산해 이더파이와 같은 발급사의 자금 회전 속도를 높이는 일일 정산 구조를 내세우고 있다. 최근에는 AI 에이전트가 프로그래밍 방식으로 일회용 가상 카드를 발급할 수 있는 에이전트 컨트롤 레이어(Agent Control Layer)를 출시하며 단순 카드 발급 인프라를 넘어선 기능 확장에 나섰다.

결국 결제 인프라를 제공하는 걸 넘어, 전통 인프라가 신속하게 제공하지 못하는 차별화된 기능을 확보하고 제공하는 발급 모델이 성공하게 될 것이다.

3.2. 거래소 기반 모델

거래소에서 카드는 직접적인 수익원이라기보다 사용자 이탈 방지를 위한 도구이다. 이미 확보한 유저 베이스, 잔고, 거래 데이터를 기반으로 카드를 연동함으로써 플랫폼 이탈을 방지하는 효과를 노린다. 실제 수익은 카드 결제 자체가 아닌 거래 수수료, 대출, 예치금 운용 등에서 발생한다.

거래소들은 카드를 금융 슈퍼앱의 진입점으로 활용하고자 하는 목적을 가진다. 그러나 캐시백을 자사 토큰으로 지급할 경우 토큰 가격 변동에 따라 실질 캐시백률이 불안정해지는 리스크가 존재한다.

스테이블코인 캐시백이나 잔고 이자 수익으로의 전환이 대안으로 꼽히지만, 미국의 경우 지니어스 법(GENIUS Act)의 이자 지급 금지 규제가 시장 확장의 걸림돌로 작용하고 있다.

3.3. DeFi 기반 모델

‘지갑이 곧 계좌’라는 개념을 바탕으로, 자산을 중앙화 거래소에 수탁하지 않고 온체인에서 직접 보관하며 카드로 결제하는 모델이다. 자산 담보를 유지하면서 신용 한도를 제공하는 구조인 것이다.

그러나 볼트(Vault) 설정, 담보 관리, 청산 리스크 추적 등 사용자가 직접 관리해야 할 항목이 많아 인지적 비용이 높다. 이는 DeFi 기반 모델이 제한적인 사용자층을 형성하는 주요 원인이다.

DeFi 기반 모델은 결제 시점에 지갑 내 자산을 실시간으로 법정화폐로 변환하여 정산하는 구조다. 이 과정이 온체인 상에서 실행되기 때문에 거래마다 가스비(네트워크 수수료)가 발생하며, 처리 속도가 낮거나 혼잡도가 높은 블록체인에서는 수수료가 결제 금액을 초과하거나 승인이 지연되는 한계가 존재한다.

메타마스크 카드가 자체 레이어 2(L2) 네트워크인 리네아(Linea)를 채택한 원인이 여기에 있다. 건당 가스비를 0.01달러 수준으로 절감해 소액 결제 시의 수수료 부담과 처리 지연 문제를 완화했다. 트리아의 가스리스 충전 기능 역시 충전 시 발생하는 가스비를 플랫폼이 대납함으로써 네트워크 선택 및 수수료 산정 과정에서 발생하는 사용자의 인지적 비용을 제거하는 방식을 취한다.

다만 자산의 비수탁과 결제 편의성을 동시에 충족하는 사용자 경험이 기존 직불카드 수준으로 간소화되기 전까지는 이용자층이 암호화폐에 친숙한 유저에 한정될 가능성이 높다.

3.4. 스테이블코인 네오뱅크 모델

현재 크립토 카드 시장 볼륨의 과반수를 점유하고 있는 모델로, 카드보다 ‘계좌’의 기능에 초점을 맞춘다. 스테이블코인 잔고를 기반으로 외환, 송금, 저축 기능을 연계하고 카드는 지출 수단으로 얹는 구조다. 자국 통화 가치가 불안정하고 송금 비용이 높으며 달러 접근성이 제한된 신흥국 시장에서 강력한 경쟁력을 가진다.

해당 모델이 지속적으로 성장하기 위해서는 사용자가 스테이블코인을 직접 구매해 충전하는 선불카드 수준의 경험에서 벗어나야 한다.

표에서 드러나듯 캐시백 전략은 시장 지위에 따라 갈린다. 압도적 점유율의 리닷페이와 전통 핀테크 정체성이 강한 레볼루트는 캐시백 자체를 운영하지 않는 반면, 카스트·플라즈마 원 같은 후발 주자는 USD 또는 자체 토큰 캐시백을 적극적으로 내세워 사용자를 끌어들이고 있다.

하지만 혜택만으로는 지속적으로 일상적인 사용에 크립토카드를 녹아들게 할 수 없다.

4. 결제 단일 기능만으로는 부족하다

전통 카드 및 네오뱅크의 선례에서 보듯, 단순 결제 서비스만으로는 가치 창출과 수익성 확보에 명확한 한계가 존재한다. 이들이 흑자 전환에 성공한 시점은 주거래 계좌 개념의 등장, 예대마진 등의 구조를 비즈니스 모델에 결합한 이후였다. 현재 크립토 카드 섹터 역시 동일한 임계점에 직면해 있으나, 미국의 지니어스 법이나 유럽의 MiCA 등 글로벌 규제가 스테이블코인을 통한 이자 지급 및 자산 운용 경로를 제한하고 있어 돌파구 마련이 쉽지 않은 상황이다.

이러한 거시적 환경의 압박을 역으로 분석하면, 향후 크립토 카드 플레이어들이 생존하기 위해 확보해야 할 세 가지 핵심 전략 요건이 도출된다.결국 자금 흐름을 직접 장악하거나, 신흥국 시장의 유즈케이스를 방어하거나, 인프라 공급자가 대체할 수 없는 고유의 계좌 관계를 형성하지 못한 플레이어는 시장의 표준이 정립되는 과정에서 도태될 가능성이 높다.

직불카드 도입 이후 최종적으로 시장을 장악한 주체는 결국 더 많은 카드를 발급한 곳이 아니라 실질적인 ‘은행 계좌’를 선점한 플레이어들이었다. 현재 크립토 카드 섹터 역시 동일한 본질적 질문 앞에 서 있다.

결국 비자 결제 이전 단계의 자금 흐름을 직접 통제하고, 틈새시장을 선점하고 전통에서 주거래 계좌가 등장한 것 처럼 소비자 인프라를 장악해야 한다. 아무도 걸어오지 않은 길에서 글로벌 표준을 직접 만들어야 하는 것이다.

그렇게 하지 못하는 크립토 카드는 우리 일상에 녹아드는 필수 요소가 아닌, 단순 혜택이 좀 더 좋아서 일부의 사람들만 사용하는 선불형 카드에 지나지 않을 것이다.

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AI 산업의 호황은 식을 줄 모르고 상승하고 있습니다. 하지만 블록체인 산업에서의 AI 섹터는 사뭇 다릅니다. 블록체인 AI 섹터는 관심받지 못하고 있을까요?

Key Takeaways

• AI 산업의 호황 속에서 우리는 블록체인 산업이 기존 산업이 풀어내지 못하는 문제를 어떤 차별점으로 해결하려 하는지 ‘수요의 관점’에서 파악해야 한다

• 분산 컴퓨팅과 스토리지는 데이터 주권과 가격 경쟁력이라는 명분을 갖췄다. 그러나 수요자가 전환 리스크를 감수할 만큼 기존 클라우드를 압도하는 기술적 격차는 아직 없다.

• 모델 검증과 프라이버시 기술은 기업이 자발적으로 채택할 만큼 당장 급한 문제가 아니다. EU AI Act처럼 규제가 먼저 기준을 세워야 수요가 따라온다. 기술은 준비됐지만, 시장을 여는 열쇠는 규제다.

• 에이전트 프레임워크는 기술이 문제가 아니다. 주류 기업들이 사내 업무 자동화 수준에 머무는 동안, 블록체인은 그 다음 단계의 인프라를 먼저 깔고 있다. 수요가 기술을 따라잡는 데 시간이 필요할 뿐이다.

• 에이전트 결제만 출발선이 같다. 전통 금융과 블록체인 모두 아직 이 문제를 풀지 못했고, 처음으로 같은 시점에 같은 문제를 마주하고 있는 영역이다.

• 블록체인 AI 카테고리 전체가 외면받는 이유는 결합의 모순이 아니라 미스매치다. 4개 영역은 각자의 이유로 수요가 무르익을 시간이 필요하고, 에이전트 결제만이 지금 당장 싸울 수 있는 링 위에 있다.

1. AI 호황 속 외면받고 있는 블록체인 프로젝트

현재 AI 산업은 전례 없는 자본과 인프라 집중으로 기록적인 호황을 누리고 있으며, 빅테크가 주도하는 거대언어모델(LLM) 생태계는 일상과 산업의 표준으로 자리 잡았다. 이러한 AI 시장의 비약적인 팽창 속에서, 암호화폐 산업 역시 기술적 접점을 모색하며 빠르게 진화하고 있다.

초기에는 분산형 GPU 연산력 공급, 데이터 소유권 회복, 암호학적 검증 등 전통 AI의 밸류체인을 보완하거나 모방하는 시도가 주를 이루었다. 그러나 최근에는 AI 에이전트의 자율적인 온체인 활동 및 에이전트 간 실시간 결제(M2M Economy)와 같이, 기존 중앙집중형 구조가 해결하기 어려운 새로운 공백을 파고드는 방향으로 중심축이 이동하고 있다.

따라서 단순히 ‘AI + 블록체인’이라는 모호한 수식어로 이 섹터들을 일반화하기보다, 기존 산업이 풀지 못하는 난제를 어떤 차별화된 문법으로 해결하려 하는지 ‘수요의 관점’에서 엄밀하게 파악할 필요가 있다.

2. 다섯 영역은 각각 무엇을 하는가?

2.1. 분산 컴퓨팅

현재 클라우드 시장은 소수 빅테크 기업의 자원 독점 구조에 전적으로 의존하고 있으며, 이는 구조적인 한계를 안고 있다. 먼저 고성능 GPU는 확보 자체가 극도로 어려울 뿐만 아니라 천문학적인 비용이 소요되어, AI 스타트업이나 연구팀이 거대 인프라에 접근하는 것 자체를 가로막는 높은 진입 장벽으로 작용한다. 또한 중앙화된 인프라는 특정 거대 수요자에게만 자원을 편중시키며, 시장에 잠자고 있는 수많은 유휴 GPU 자원이 있음에도 이를 효율적으로 유통하고 활용할 수 있는 중립적인 채널이 부재하다는 결함을 지닌다.

분산 컴퓨팅은 이러한 자원 독점과 인프라 비효율을 극복하고 연산 자원의 민주화를 이루기 위해 두 가지 접근 방식을 제시한다.

• 유휴 자원 공유 모델: 개인이나 소규모 데이터센터의 유휴 GPU 자원을 하나의 네트워크로 통합함으로써, 기성 빅테크의 독점 구조를 깨뜨리는 유연한 공급망을 구축한다.

• 탈중앙 연산 분담 모델: 특정 기업의 인프라에 종속되지 않고 필요한 사용자가 전 세계의 컴퓨팅 자원을 즉시 대여·활용하게 하여, 잠자고 있는 하드웨어의 효율성을 극대화하고 고성능 연산 인프라의 진입 장벽을 낮춘다.

2.2. 분산 스토리지

현재 데이터 저장 구조는 구글, 메타 등 빅테크 기업이 운영하는 중앙 집중형 클라우드에 전적으로 의존하고 있으며, 이는 구조적인 한계를 안고 있다. 먼저 사용자가 생성한 데이터가 플랫폼에 업로드되는 즉시 귀속되면서 데이터 주권이 상실되고, 이는 AI 학습 데이터 시장의 독점 구조를 고착화하는 원인이 된다.

또한 중앙 집중형 인프라의 특성상 플랫폼의 정책 변화나 서비스 장애가 발생할 때 데이터 접근이 차단될 수 있으며, 데이터가 소실될 위험도 존재한다. 분산 스토리지는 이러한 중앙 집중형 인프라의 폐해를 극복하고 데이터 소유권을 개인에게 환원하기 위해 두 가지 접근 방식을 제시한다.

• 공유 경제 모델: Filecoin, Arweave와 같이 개인의 유휴 저장 공간을 네트워크로 통합함으로써, 기존 중앙 클라우드를 대체할 수 있는 컴퓨팅 자원 공유 모델을 구축한다.

• 영구 보존 모델: 데이터를 여러 분산 노드에 복제 및 저장하여 특정 서버의 가동 여부와 관계없이 데이터의 영속성을 보장하고 플랫폼 종속에서 탈피한다.

결국 분산 스토리지는 중앙화된 인프라의 한계를 극복하고, 사용자가 자신의 데이터를 온전히 관리할 수 있는 ‘데이터 주권 회복’ 환경을 조성하는 것을 최종 목표로 한다.

2.3. 데이터 마켓플레이스

AI 개발자에게 학습 데이터는 필수적이지만, 현재의 데이터 유통 시장은 Hugging Face와 같은 대형 데이터 마켓이나 클라우드 벤더가 중간에 개입하여 수익과 가격 결정권을 독점하는 폐쇄적 형태를 띠고 있다. 이로 인해 데이터 생성자가 정당한 보상을 받기 어려울 뿐만 아니라, 데이터 수집 및 기여에 대한 보상 체계가 투명하게 산정되지 않는 구조적 비효율이 발생하고 있다.

온체인 마켓플레이스는 스마트 컨트랙트를 통해 중간자를 배제하고 거래의 투명성을 확보하는 방식을 취한다.

• 직접 거래: Ocean Protocol과 같이 데이터 소유자와 AI 개발자가 스마트 컨트랙트로 직접 거래하여 보상을 투명하게 배분한다.

• 기여형 보상: Grass와 같이 개인의 유휴 대역폭을 AI 데이터 수집에 연결하고, 기여자에게 데이터 가치에 상응하는 보상을 직접 반환한다.

결국 데이터 마켓플레이스는 중간자를 단순히 삭제하는 것이 아니라, 중간자 없이도 거래와 보상이 원활하게 이루어지는 효율적인 직접 가치 교환 구조를 설계하는 것을 목표로 한다.

2.4. 모델·추론 검증 / 프라이버시

기존 AI 시스템은 내부 프로세스를 파악하기 어려운 ‘블랙박스’ 구조를 지니고 있다. 이로 인해 실제 구동된 모델의 연산 정확성이 어느 정도인지, 혹은 사용자의 민감한 데이터가 안전하게 처리되었는지 여부를 외부에서 검증할 수 있는 방법이 부재하다는 문제가 있다.

ZKML(Zero-Knowledge Machine Learning, 영지식 머신러닝)은 AI의 추론 과정에 암호학적 검증 레이어(Verification Layer)를 도입하여 프라이버시 보호와 검증 가능성을 동시에 확보한다.

• 오프체인 실행과 온체인 증명: 모델 자체는 오프체인(Off-chain)에서 기존처럼 실행하되, 연산이 정의된 규칙대로 올바르게 수행되었다는 ‘암호학적 증명’만을 생성하여 온체인에 기록하는 이중 구조를 취한다.

• 프라이버시 보호 기반의 신뢰 구축: 예를 들어 의료 보험금 자동 지급 서비스에서 병원이 민감한 의료 기록 전체를 제출하는 대신, AI 모델이 올바르게 구동되었다는 증명서(Proof)만 블록체인에 게시하면 보험사는 원본 데이터 없이도 정당성을 검증하고 신뢰할 수 있게 된다.

결국 모델·추론 검증 영역은 AI 구동 과정과 결과의 정당성을 암호학적으로 입증하여, 데이터 유출 위험 없이 연산의 신뢰성을 보장하는 환경을 구축하는 것을 최종 목표로 한다.

2.5. AI 에이전트 프레임워크

AI 에이전트가 트래픽과 가치의 중심이 되는 ‘Agent-first’ 시대로 진입하면서, AI는 단순한 도구를 넘어 자율적인 경제 주체로 부상하고 있다. 하지만 현재의 금융 시스템은 인간의 소비 패턴을 전제로 설계되어 있어, 기계 중심(Machine-centric)의 결제 환경과 근본적인 ‘구조적 미스매치’를 유발하는 폐쇄적 형태를 띠고 있다. 이로 인해 초소액(Microtransaction), 고빈도(High Frequency), 국경 없는(Borderless) 정산이 필수적인 에이전트 생태계에서 밀리초(ms) 단위의 기계 거래 속도를 수용하지 못하는 구조적 비효율이 발생한다.

온체인 에이전트 인프라는 독립적인 신원과 머신 네이티브(Machine-native) 금융 레이어를 도입하여 중간자 없이 에이전트의 자율적인 활동과 정산을 보장하는 방식을 취한다.

• 자율 실행 및 통제: 고유한 지갑과 신원을 부여하여 AI가 직접 거래에 서명하게 하되, 지출 한도 설정 등의 안전장치로 돌발 행동을 방지한다.

• 프로토콜 기반 정산: 스테이블코인 기반 결제 프로토콜(x402 등)을 통해 복잡한 환전이나 승인 절차 없이 초소액·고빈도 거래를 실시간으로 즉시 정산한다.

결국 AI 에이전트 프레임워크와 결제 인프라는 사람의 개입을 배제하는 것이 아니라, 인간의 개입 없이도 AI 스스로 거래와 정산을 완수하는 효율적인 자율적 경제 구조를 설계하는 것을 목표로 한다.

3. AI 밸류체인과 블록체인은 어떤 괴리가 있는가?

AI 밸류체인은 ‘병목 해소’와 함께 만들어지고 있다.

AI 수요가 늘면서 메모리 숏티지가 발생하고, 전력과 데이터 통신 수요가 폭증한다. 이 문제를 즉각적으로 해결하는 기업(HBM 제조사, 전력·인프라 기업 등)이 시장의 주인공이 되며 천문학적인 자본과 주가 상승이 뒤따른다. 즉, 시장은 성장을 가로막는 병목을 제거하는 솔루션에 확실한 가치를 부여한다.

하지만 명확한 문제를 정의한 블록체인 AI 생태계는 정작 이만큼의 각광을 받지 못하고 있다. 만약 정말 문제였다면 이미 시장의 큰 변화를 이끌어냈어야 한다.

블록체인 AI 생태계가 ‘GPU 독점 완화’나 ‘데이터 주권’과 같은 명분 있는 의제를 던지고도 주류 시장의 선택을 받지 못하는 근본 원인은, 기술을 주도하려는 ‘공급자’와 실제 자본을 집행하는 ‘수요자’ 간의 극명한 우선순위 격차에 있다.

현재의 AI 산업은 철저하게 거대 수요자(빅테크 및 엔터프라이즈)가 직면한 현실적 병목을 가장 빠르게 해결하는 방향으로 혁신이 이루어지고 있다. AI 산업은 속도전이다. 수요자는 새로운 플레이어를 검증하며 시간을 보내기보다, 당장의 연산 속도 개선, 인프라의 안정성, 그리고 확실한 투자 대비 효용(ROI)에 천문학적인 자본을 투입한다.

예를 들어, AI 모델 학습 시 데이터 전송 속도가 한계에 부딪히자 구리선 대신 광통신망으로의 전환에 대규모 자본이 투입되었다. 또한, 연산 병목을 해소하기 위해 수요자들이 ‘메모리 대역폭’ 문제를 최우선 과제로 제시하자, 이를 HBM(고대역폭 메모리)으로 해결해 낸 한국의 SK하이닉스와 삼성전자가 글로벌 시장의 각광을 받고 있다.

결국 ‘공급자적 문제 해석’이 문제였다. 막대한 자본을 쥔 수요자의 유일한 관심사는 ‘당장의 연산 성능 한계 돌파와 비용 절감’이다. 반면, 블록체인과 AI의 결합은 다음 과제로 볼 수 있는 것들에만 몰두했다. 수요자의 현실적인 당면 과제와 공급자의 기술적 이상이 엇갈린 셈이다.

이러한 공급자의 기술적 포커스와 수요자 니즈 간의 엇갈림은 블록체인 AI 생태계의 세부 영역별 직면 과제를 분석해 보면 더욱 명확히 드러난다.

3.1. 기술 한계

여러 프로젝트가 벤치마크를 통해 탈중앙화 인프라의 잠재력과 철학적 가치를 나름대로 증명해 내고는 있다. 하지만 정작 주류 시장에 진입하기엔 기존 체제를 흔들 만한 실질적인 기술적 도약이 부족하다는 점이 진짜 문제다.

신생 기술이 이미 거대 자본과 인프라를 구축한 중앙화 클라우드(AWS, GCP 등)를 대체하거나 의미 있는 점유율을 뺏어오려면, 기존 기업들과의 격차를 무의미하게 만들 만큼의 압도적인 성능 우위나 파괴적 혁신을 보여주어야 한다.

과거 애플이 소프트웨어 호환성을 뒤엎는 리스크를 감수하고 인텔에서 M1으로 전환한 것도 3배의 전력 효율이라는 파괴적 성능 격차가 있었기 때문이다. 반면 현재 블록체인 AI는 페타바이트급 데이터 동기화와 초저지연이 생명인 엔터프라이즈 수요자에게 ‘전환 리스크’를 감수할 만큼의 확실한 설득력을 전혀 주지 못하고 있다.

3.2. 수요 불일치

분산 컴퓨팅 영역에서 일부 프로젝트가 SLA(서비스수준협약)라는 안전장치를 제시함에도 수요자가 외면하는 이유는 본질적인 ‘구조적 위험’ 때문이다. 빅테크 클라우드는 통제된 전용 데이터센터를 제공하지만, 블록체인은 익명의 개인들이 참여하는 파편화된 노드 기반이다.

만약 노드 이탈로 수십억 원짜리 모델 학습이 도중에 중단된다면, 그로 인한 ‘기회비용과 시간 손실’은 사후 토큰 환불이나 금전적 보상으로 메울 수 없다. 속도전이 생명인 엔터프라이즈 수요자에게 1분 1초의 시스템 안정성은 타협 불가능한 생존의 영역이다.

결국 전통 산업군 입장에서는 리스크 헷지 수단이 존재하더라도, 굳이 감당할 이유가 없는 치명적인 불확실성일 뿐이다.

3.3. 수요 미형성

블록체인 진영의 ‘에이전트 프레임워크’는 여러 AI가 자율적으로 협업하는 고도화된 생태계를 지향하지만, 현재 주류 시장의 현실과는 ‘성숙도의 시차’가 존재한다.

최근 빅테크(MS, 세일즈포스 등) 중심의 에이전트 도입이 급성장하고 있으나, 이는 어디까지나 사내망 안에서 안전하게 작동하는 업무 자동화에 집중되어 있다. 반면 블록체인이 구축하려는 인프라는 사내망을 넘어 개별 AI들이 독립성을 갖고 외부 네트워크와 자율적으로 연결되는 다음 단계의 생태계다.

지금 기업들은 도입한 AI의 안정성을 확보하고 당장의 투자 효용(ROI)을 증명하는 과제가 최우선이다. 따라서 시스템을 벗어난 복잡한 다중 에이전트 협업망은 현재 기업들의 인프라 도입 우선순위에 아직 닿지 않는 것이 현실이다.

결국 지금 수요가 마땅치 않은 것은 기술의 한계 때문이 아니라, 시장이 무르익기까지 시간이 필요해서다. 당장 눈앞의 큰 매출을 기대하기 어렵지만, 머지않아 열릴 AI 에이전트 시대를 선제적으로 준비하며 인프라의 기초 체력을 다지는 장기적인 포석으로 이해하는 것이 자연스럽다.

3.4. 규제 선행

영지식 증명(ZKP)과 프라이버시 보호 기술은 AI의 신뢰성을 담보할 핵심 솔루션이지만, 냉정하게 AI 초기 시장에서 프라이버시에 대한 실질적 니즈는 크지 않다. 따라서 기업의 자발적 채택에 의존하기보다, 제도적 기준이 먼저 마련될 때 수요가 본격적으로 견인되는 특징을 보인다.

최근 유럽연합(EU)의 AI 법(AI Act) 도입 등 글로벌 규제 가이드라인이 구체화되는 흐름은 매우 긍정적인 신호다. 데이터 출처와 보안에 대한 법적 기준이 명확해짐에 따라, 블록체인의 고도화된 검증 기술이 엔터프라이즈 시장의 필수 요건으로 부각되고 있기 때문이다.

결국 글로벌 규제 선행은 이 영역에 걸림돌이 아닌 ‘새로운 시장이 열리는 촉매제’다. 규제라는 명확한 기준이 시장의 불확실성을 해소해 줌으로써, 블록체인 AI가 제도권 안에서 주류 수요를 안정적으로 확보하는 결정적 기회가 될 것이다.

3.5. 케이스 부족

위의 모든 조건들이 맞물린 결과, 시장의 판도를 바꿀 압도적인 성공 사례(Killer Use Case)의 부재로 이어진다. 기존 AI 밸류체인은 챗지피티(ChatGPT)로 시작하여 사례를 증명해 ‘준거 집단’을 통해 천문학적인 자본과 인재를 끌어모았다.

반면, 블록체인 AI 프로젝트들은 초기 커뮤니티의 기대감을 넘어 실제 엔터프라이즈의 업무 환경이나 대중의 일상에서 실질적인 프로덕트 마켓 핏(PMF)을 대규모로 입증한 사례를 아직 만들지 못했다. 시장에 임팩트를 줄 확실한 레퍼런스가 없다는 점은, 보수적인 주류 자본의 유입을 가로막는 가장 결정적인 장벽으로 작용하고 있다.

4. 블록체인과 AI의 결합은 무가치한가?

시장의 기대감과는 별개로, 현재 블록체인 AI는 주류 산업의 밸류체인에 제대로 안착하지 못하고 있다. 그렇다면 이 결합은 정말 무가치한 것일까?

결론부터 말하면 그렇지 않다.

현재 블록체인 AI 프로젝트들이 시장에서 외면받는 본질적인 이유는 결합 자체의 모순이라기보다, 각 카테고리 영역망에서 기성 산업의 요구사항과 기술의 지향점 사이에 ‘미스매치’가 존재하기 때문이다.

전통 AI 산업은 명확하다. 이들은 당장 눈앞의 성능, 비용 최적화, 그리고 엄격한 인프라 안정성을 요구한다. 반면 현재 제안되는 많은 블록체인 AI 시도들은 데이터 소유권이나 연산의 투명성, 탈중앙화 같은 담론에 치중해 있다. 문제는 이러한 가치들이 기성 산업 입장에서는 ‘당장 해결해야 할 시급한 병목’이 아니거나, 이를 얻기 위해 감수해야 하는 퍼포먼스 저하(오버헤드)가 지나치게 크다는 점이다.

우리는 본격적인 AI 붐이 터지기 전, 전통 굴뚝산업으로 분류되며 성장성이 정체되었던 전력 인프라 기업들이 데이터센터발 전력 병목 현상과 함께 시장에서 큰 주목을 받고 있다. 지금 블록체인 AI가 겪고 있는 냉담함 역시 넥스트 패러다임이 열리기 직전에 거치는 유사한 ‘비즈니스적 시차’의 과정일 수 있다.

관건은 이 과도기를 지나는 동안 시장의 냉정한 요구에 어떻게 응답하느냐다.

결국 앞으로 어떤 전략을 취하느냐에 따라 이 기술의 향방은 두 갈래로 나뉠 것이다. 기성 AI 밸류체인의 기준을 적극적으로 수용하며 당장의 성능 공백을 현실적으로 메우는 길과, 지금의 가치를 고수하며 다가올 다음 세대의 인프라를 계속 닦아 나가는 길이다.

미래는 아무도 알 수 없다. 하지만 확실한 것은 블록체인 산업의 DNA는 늘 눈앞의 오늘이 아닌, 다음 패러다임의 미래를 선제적으로 바라보고 준비하는 데 있다는 점이다.

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Key Takeaways

• 암호화폐 채용 시장은 2022년 이후 고점을 회복하지 못하고 있다. Coincub 기준 2025년 암호화폐 신규 일자리는 66,494건으로 전년 대비 47% 반등했으나, 2022년 고점에는 미치지 못했다.

• H1 2026 활성 공고 2,932건 기준, 엔지니어링은 34.1%로 1위, 컴플라이언스/법률은 10.4%로 단독 2위다. 현재 활성화된 공고는 규제 대응과 기술 개발에 몰려 있다.

• 섹터별로는 CEX(30.8%)와 스테이블코인·결제(13.4%)가 전체의 절반 가까이를 차지한다. 게임·NFT는 2.4%로 완전한 침체를 보인다.

• 토큰 세일 위주의 시장에선 커뮤니티와 토큰 세일 관련 직무에 대한 수요가 많았지만, 현재 기관 위주의 시장으로 변화하며 제품 운영, 규제 준수와 같은 업무를 수행할 인재가 더 중요해졌다.

1. 역대 최고점이었던 2022년과 지금의 채용 시장

암호화폐 시장에서 채용이 가장 활발했던 시기는 2021년 말에서 2022년 상반기였다. 비트코인과 이더리움이 최고가를 찍었고, NFT 거래량이 폭발적으로 늘었다. DeFi TVL은 수천억 달러 규모였다.

중앙화 거래소들은 글로벌 운영 확장을 위해 공격적으로 인력을 늘렸다. 당시 코인베이스는 250개 이상, 크라켄은 300개 이상, 바이낸스는 600개 이상의 채용 공고를 올려둔 상태였다. DeFi 프로토콜과 NFT 마켓플레이스는 엔지니어와 마케터를 동시에 흡수했고, GameFi 붐으로 게임 스튜디오들도 관련 인력을 채웠다. 수익성 검증보다 확장이 우선이던 시기였다.

하지만 2022년 하반기를 기점으로 신규 채용 공고가 급격히 줄었다. 글로벌 암호화폐 관련 일자리가 북미와 유럽 대부분 국가에서 2022년에서 2023년 사이 약 40% 급감했다. 2022년 11월에 일어난 FTX 붕괴 사태 이후 채용 시장 또한 침체되었고 결국 피크 시점을 회복하지 못한 채 지금에 이른다.

암호화폐 채용 시장의 현재 상황과 더불어 채용 데이터로 시장의 방향성을 분석하기 위해 타이거리서치에서 2026년 6월을 기준으로 활성화된 공고 2,932건을 자체 조사했다. web3.career, cryptocurrencyjobs.co, 주요 기업 직접 채용 페이지(Greenhouse·Ashby·Lever), 한국 로컬 채용 페이지(Wanted, Jobkorea) 수동 트래킹에서 확보한 데이터이며, DAO 컨트리뷰터, 프리랜서, 컨트랙터 방식의 고용은 포함되지 않는다.

2. 주요 암호화폐 기업들의 지속적인 감원 추세

본격적인 구조조정은 2026년 상반기 이전부터 이어져 왔다. 컨센시스(Consensys)는 2025년 하반기에 감원을 단행했고, 2026년 들어 코인베이스(Coinbase), 제미니(Gemini), 크립토닷컴(Crypto.com), 크라켄(Kraken) 등 주요 거래소로 확산됐다.

2026년 상반기 감원 사례 중 건수가 가장 많이 집중된 시기는 3월이다. 제미나이, 크립토닷컴, 알고랜드(Algorand), OP 랩스, PIP 랩스, 메사리(Messari) 등 6개 기업이 같은 달 감원을 발표했다.

2026년 1분기는 이란발 지정학적 긴장 고조와 시장의 침체가 맞물렸다. 이로인해 사업 방향을 재설정해야 하는 기업들의 결정이 3월에 집중된 것으로 보인다.

다만 감원 명분은 기업마다 달랐다. 알고랜드는 매크로 환경과 토큰 가격 하락을 이유로 들었고, 크립토닷컴과 제미니는 AI 통합을 전면에 내세웠다. 코인베이스는 “AI 네이티브 기업”으로의 전환을 선언했다.

반복되는 감원 끝에 고점 대비 30분의 1 가치로 인수된 기업도 있다. 메사리는 2023년부터 3차례 연속 감원을 단행했고, 2026년 6월 블록웍스(Blockworks)에 약 1,000만 달러에 인수됐다. 한때 3억 달러 밸류에이션까지 받았던 메사리는 시장의 현실을 압축적으로 보여준다.

3. 규제 정비 지역으로의 채용 쏠림 현상 심화

암호화폐 시장은 여전히 원격 비중이 높은 산업이다. H1 2026 활성 공고 기준 리모트 근무 형태의 포지션이 40.2%(1,180건)로 가장 많다. 리모트 근무 형태를 제외한 오피스 기반 채용은 미국(21.8%), 싱가포르(5.9%), 홍콩(4.2%)처럼 규제 체계가 정비됐거나 예측 불가능한 규제 리스크가 적은 지역에 몰려있다.

한때 무국적 산업을 표방했던 암호화폐 시장이 규제 대응과 현지 운영이 필요한 산업으로 바뀌면서, 고용 구조도 점차 규제 허브 중심으로 자리를 잡아가고 있다.

4. 규제 대응(컴플라이언스) 직무의 급부상

2026년 상반기 채용 공고 중 엔지니어링 직무가 34.1%(999건)로 1위다. 암호화폐 시장이 위축되는 동안에도 기술 개발 수요는 유지됐다고 볼 수 있다.

눈에 띄는 변화는 컴플라이언스/법률의 단독 2위 안착이다. 타이거리서치 2023 글로벌 암호화폐 채용 시장 리포트에서 별도 항목으로 집계되지 않았던 직군이 3년 만에 전체 채용의 10분의 1을 차지하는 상위 직군이 됐다.

거래소 내부를 보면 이 변화가 더 선명하다. 거래소 공고 904건 중 엔지니어링이 275건(30.4%)으로 1위, 컴플라이언스/법률이 145건(16.0%)으로 2위, BD/영업은 61건(6.7%)으로 3위다. 컴플라이언스가 BD/영업보다 2.4배 많다. 거래소들이 사업 확장보다 규제 방어에 더 많은 인력을 쓰고 있다는 것으로 해석 가능하다.

추가적인 컴플라이언스 채용 증가의 배경으로 꼽을 수 있는 건 EU MiCA 전면 시행(2024년 12월 30일 CASP 라이선스 의무화)이다. 유럽 거래소와 자산 운용사가 비슷한 시기에 채용을 늘려가고 있기 때문이다.

한국도 마찬가지다. 가상자산이용자보호법(2024년 7월) 시행 이후 국내 거래소의 준법감시 인력 수요가 높아졌고, 한국의 컴플라이언스 채용 비중(18.4%)이 글로벌 평균(10.4%)을 두 배 가까이 웃도는 배경이 됐다.

반면 대체하고 싶은 직무도 뚜렷해졌다.

크립토 잡리스트(CryptoJobList)는 콘텐츠 제작과 커뮤니티 관리 같은 직무를 “가장 AI로 대체하고 싶은 직무”로 꼽았다. 업무 난이도 자체는 높지 않지만 감정적인 소모가 발생하며 반복 업무를 수행하기 때문에 대체 가능성이 높은 직무다. AI 에이전트에 의해 가장 먼저 대체되어야 한다는 설문 결과 또한 존재한다. 해당 직무들은 채용 수요가 줄어듦과 동시에 현업자들이 뽑은 자동화 대상 직군이라고 볼 수 있다.

5. 거래소의 독주, 스테이블코인 시장의 성장

섹터별 채용 공고는 중앙화 거래소에서 904건(30.8%)으로 전체 비중의 3분의 1 가까이를 차지한다. OKX(267건), Bybit(138건), Binance(135건) 등 대형 거래소들이 이 섹터를 이끈다.

스테이블코인·결제는 392건(13.4%)으로 2위다. 다만 테더(Tether)가 이 섹터 내 224건(57.1%)을 차지하고 리플(Ripple)이 104건(26.5%)으로 뒤를 잇는다. 두 기업이 섹터 전체의 83.6%를 점유하기 때문에 섹터 전반의 채용 확장이라기보단, 소수 대형사 집중 효과에 가깝다고 볼 수 있다. 하반기는 또 다른 모습이 예상된다. 미국 내 스테이블코인 관련 법안에 속도가 붙고 있기에 스테이블코인 관련 채용 환경이 크게 변화할 것으로 예상된다.

마켓메이킹·트레이딩은 101건(3.4%)으로 독립 섹터를 형성할 규모가 됐다. B2C2, GSR, 키락(Keyrock), 윈터뮤트(Wintermute) 등이 주요 기업이다. 2023년 리포트에는 별도 분류가 없었던 카테고리다. 기관 유동성 공급과 자산 운용에 대한 수요가 암호화폐 시장에 자리 잡은 결과다.

게임·NFT는 71건(2.4%)에 불과하다. 2022~2023년 GameFi 붐 당시 시장 내 채용을 이끌었던 섹터지만 지금은 그 비중이 과거 마이너 영역이었던 마켓메이킹보다 낮아졌다.

결국 시장 내 채용은 더 이상 사이클 민감도에 의존하지 않고 거래소, 결제, 규제 인프라 등 안정성을 강조하는 섹터에 남아 안착하고 있다.

6. AI 인재 수요의 증가

같은 기간 AI 산업의 채용은 반대 방향을 가리킨다. PwC 2026 Global AI Jobs Barometer는 6개 대륙의 10억 개 이상 채용공고를 분석했다. 미국에서 AI 관련 스킬을 요구하는 채용공고는 2025년 약 112만 건으로 전년 대비 66% 늘었고, 전체 공고의 2.8%를 차지했다.

암호화폐 시장도 같은 상황이다. 관련 공고 내 AI 스킬 언급 비율은 2025년 초 23%에서 2026년 3월 53.1%로 상승했다.

결국 AI는 전 산업군에 걸쳐 새로운 직무를 만들어내는 동시에, 암호화폐 시장은 더 적은 인력으로 더 높은 생산성을 요구하는 방향으로 재편되고 있다.

7. 줄어든 규모와 달라진 업무, 디젠들은 어디로?

글로벌 암호화폐 채용 시장은 이제 단순히 사람을 적게 뽑는 것을 넘어, 채용하는 업무 자체가 완전히 달라졌다.

과거 마케팅 위주였던 채용의 중심이 이제는 ‘규제 준수’와 ‘인프라 운영’으로 완전히 이동했다. 과거 호황기처럼 토큰을 홍보하고 커뮤니티를 키우던 마케팅 직무는 크게 줄어들었다. 반면 거래소 운영, 스테이블코인 인프라 구축, 온체인 리스크 관리처럼 실질적인 시스템을 다루는 인력 수요는 여전히 탄탄하거나 오히려 늘고 있는 상황이다.

실제로 많은 프로젝트 현장의 목소리를 들어보면 그들은 더 이상 ‘디젠(Degen)’ 채용을 원하지 않는다. 모두가 시장이 대해 잘 몰랐던 초기 단계를 지나 산업의 틀을 갖추기 시작하면서, 블록체인 업계도 전통 금융이나 핀테크 기업처럼 까다로운 채용 기준을 적용하기 시작한 것이다.

결국 암호화폐 채용 시장의 이 같은 변화는 산업이 투기의 시대를 지나 제도권 안으로 안착하고 있음을 보여준다. 시장은 이제 화려한 신기루를 만드는 사람 대신, 단단한 현실의 인프라를 구축하고 증명해낼 진짜 전문가만을 원하고 있다.

별첨: 데이터 출처

자체 수집 (2,932건)
web3.career / cryptocurrencyjobs.co / 직접 채용 페이지(Greenhouse·Ashby·Lever·Polymer) / 한국 수동 트래킹 / LinkedIn 수동 샘플 / 수집 기준일: 2026년 6월 18일

외부 인용

• LinkedIn 2022.01: 암호화폐 채용 공고 2020년 대비 395% 증가

• CFTE 2022: 암호화폐·Web3가 기술 신규 채용의 67% 차지

• Coincub Blockchain Jobs Report 2023: 2022~2023년 북미·유럽 블록체인 채용 약 40% 감소

• LinkedIn Jobs on the Rise 2026

• LinkedIn 2026 Grad’s Guide: AI Engineer 성장률 1위, 미국 AI 공고 +639,000건 (AI Engineer +75,000건)

• WEF·LinkedIn 2026: AI 신규 일자리 130만 개, AI expert 비중 LinkedIn 전체 공고의 3% 초과

• CoinDesk 2026.03.21 (원 데이터: Up Top, William Burleson): 2026년 1월 신규 공고 전년比 약 -80%, 하루 6.5건

• Coincub Web3 Jobs Report 2025: 66,494건, 전년比 +47%, 2022년 고점 미회복

• CryptoJobsList 2026 Web3 Workforce Report: AI 언급 기준 23%→53.1%

• web3.career 2025 Intelligence Report: Remote 공고 전년比 50% 감소

• GENIUS Act: 2025년 7월 18일 트럼프 대통령 서명 발효

• Tiger Research 2023 Global Web3 Jobs Report

• 각사 공식 감원 발표 (2025~2026년)

• Blockworks-Messari 인수 발표 (2026년 6월 12일)

• Surf: Layoff 데이터 검수

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Summary

암호화폐 시장은 기술적 실험 단계를 넘어 본격적인 산업화 과정에 진입했다. 향후 시장이 지향하는 궁극적인 형태는 자산의 발행, 거래, 정산 등 가치 사슬의 전 과정이 단일 퍼블릭 블록체인 인프라에서 종결되는 ‘인터넷 자본시장’의 구축이다.

오늘날까지도 자본시장은 인터넷 이전에 설계된 구조 위에서 작동한다. 주식 한 주를 사고팔아도 청산소와 예탁기관이 사이에 끼어 정산까지 하루 이상이 걸린다. 인터넷 자본시장은 자산의 발행과 거래, 정산이 여러 기관의 장부를 거치지 않기에 이 시차 자체를 없앤다. 자본시장 구조의 다음 단계다.

미국은 이 변화의 인프라 표준을 가장 먼저 선점하고 있다. 미 의회가 지니어스 법안으로 스테이블코인의 법적 지위를 규정했고, 2026년 3월 미 증권거래위원회(SEC, 이하 증권거래위원회)와 미 상품선물거래위원회(CFTC, 이하 상품선물거래위원회)가 솔라나를 포함한 16개 자산을 디지털 상품으로 확정하면서 자본 유입을 가로막던 불확실성이 상당 부분 해소되었다. 표준을 세운 주체가 시장의 규칙을 주도해온 과거의 패턴이 인터넷 자본시장에서 다시 반복되는 양상이다.

인터넷 자본시장으로의 전환이 가장 구체적인 형태로 구현되고 있는 네트워크는 솔라나다.

솔라나는 기관의 실무 사례 구축과 규제 프레임워크 설계를 동시에 추진하는 중심 네트워크다. 그 일환으로 JP모건, 스테이트 스트리트, 시티 등 글로벌 주요 금융기관을 온보딩하며 실무 레퍼런스를 다지는 한편, 워싱턴 D.C.의 솔라나 정책 연구소를 필두로 증권거래위원회에 ‘프로젝트 오픈’ 파일럿 프레임워크를 직접 제출하며 규제 선례를 선제적으로 형성하고 있다.

미국을 중심으로 이처럼 인터넷 자본시장의 표준이 공고해질수록, 아시아 금융기관들이 시장을 선점할 수 있는 기회는 줄어들 수밖에 없다. 모든 인프라를 무에서 설계하던 퍼스트 무버의 단계가 지난 만큼, 이제는 검증된 인프라와 규제 레퍼런스를 수용해 시행착오를 최소화하는 패스트 팔로워 전략이 가장 현실적인 경로다. 만약 본국의 제도 정비가 더디다면, 싱가포르나 UAE처럼 프레임워크가 완비된 관할권을 교두보로 삼아 솔라나의 검증된 모델을 먼저 이식하는 것이 실효적인 대안이다.

물론 온체인 생태계 진입 여부와 구체적인 타임라인은 각 금융기관과 규제 당국의 고유한 정책적, 리스크적 판단 영역이다. 다만 분명한 사실은 퍼블릭 블록체인 지형 내에서 솔라나가 가장 압도적인 밀도의 기관 파일럿과 실거래 레퍼런스를 축적해 왔다는 점이다. 이에 본 보고서는 프라이빗이나 허가형 분산원장과의 단순 비교를 배제하고, 실제 자본이 움직이는 퍼블릭 인프라 지형에서 솔라나가 가진 상업적 실효성을 집중 분석한다.

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1. 암호화폐 시장, 실험에서 산업으로

인터넷, 핀테크, AI 등 일반적으로 신기술이 실험 단계를 지나 하나의 산업이 되는 과정은 일정한 단계를 따른다.

1. 실험기: 규제 공백 속에서 소수의 개발자와 초기 사용자가 기술을 검증한다.

2. 과열기: 가능성이 대중에 알려지며 자본이 몰리고 과열과 붕괴가 반복된다.

3. 규제 개입기: 시장이 규모에 이르면 당국이 개입해 제도적 경계를 설정한다.

4. 산업 형성기: 규제적 리스크 및 효용 확인하며, 기존 산업과 결합으로 산업이 형성된다.

가장 대표적인 신기술인 인터넷은 1990년대 실험과 닷컴 버블의 과열을 거쳐, 버블 붕괴 후 규제와 표준이 정비되면서 오늘날의 산업으로 자리 잡았다. 또한 핀테크는 초기 스타트업의 실험과 투자 과열을 지나, 각국이 전자금융 및 간편결제 제도를 마련하면서 제도권 금융에 편입됐다. 마지막으로 AI는 생성형 모델을 둘러싼 기대가 정점에 이른 과열기를 지나, 지금 각국이 규제 틀을 짜는 개입기에 들어서 있다. 각각의 단계의 속도와 양상은 다르지만 같은 경로를 밟으며 실험 단계에서 산업으로 성장한다.

현재 암호화폐는 3단계와 4단계 사이에 있다. 비트코인 등장 이후 소수의 개발자가 결제와 정산이라는 쓰임을 시험했고(실험기), 2017년 ICO 붐과 2021년 디파이 열풍처럼 가능성이 알려질 때마다 투자자들이 몰렸다가 빠져나가기를 반복했다(과열기). 2022년 FTX 붕괴는 그 정점이자 분기점이었다. 반복된 붕괴를 거치며 투기 수요는 걸러지고 실제 사용 사례가 증명됐으며, 시장이 시스템적 규모에 이르자 미국 규제 당국은 방치도 단속도 아닌 제도화로 방향을 틀었다(규제 개입기).

다만 암호화폐는 정산·결제·발행이라는 금융의 핵심 기능을 직접 대체하고자 해 전통 금융기관과의 마찰이 있었고, 그만큼 편입에 더 긴 시간이 걸렸다. 때문에 암호화폐는 이제야 규제 개입기와 산업 형성기 사이의 단계에 설 수 있었다.

먼저 규제 측면에서 최근 큰 약진이 보인다. 미국 의회가 스테이블코인의 법적 지위를 규정한 GENIUS Act를 통과시켰고, 2026년 3월 증권거래위원회와 상품선물거래위원회가 SOL을 포함한 16개 자산을 디지털 상품으로 확정했다. 자본 유입을 가로막던 규제 불확실성이 상당 부분 걷힌 것이다. 다만 시장 구조 전반을 규율할 CLARITY Act를 비롯한 핵심 규제는 여전히 논의 중이다.

또한 산업 형성기에 들어서며 기관과 암호화폐의 결합이 늘고 있다. 자산운용사는 펀드를 온체인에 올리고, 은행은 자금을 온체인에서 정산한다. 구체적으로 실물자산 토큰화(RWA) 시장은 2025년 초 54억 달러에서 2026년 3월 말 193억 달러로 15개월 만에 약 257% 커졌고, 스테이블코인까지 더하면 온체인 자산은 약 3,000억 달러에 이른다. 아직 대규모 산업이라고 말하긴 어려운 규모이지만, 규제 구축과 함께 산업의 형성이 시작되고 있다.

2. 암호화폐 산업의 미래, 인터넷 자본시장(ICM)

산업의 단계에 들어선 암호화폐가 향하는 미래는 자본시장 그 자체의 재구성이다. 이러한 미래는 자산의 발행과 거래, 정산이 하나의 공개 블록체인 위에서 이루어지는 ‘인터넷 자본시장(ICM)’으로 정의할 수 있다.

오늘날의 자본시장은 인터넷 이전에 설계된 구조 위에서 움직인다. 주식 한 주를 사고팔아도 체결 순간 자산과 현금이 바로 오가지 않는 과정이 단적인 예다. 청산소가 매수자와 매도자 사이에 개입해 어느 한쪽이 정산 전에 계약을 이행하지 못할 위험을 대신 부담하기 때문이다. 그 대가로 청산소는 양측에 증거금을 요구하며, 이 자금은 결제가 완료될 때까지 묶인다. 미국 시장을 기준으로 체결 다음 영업일에야 예탁기관에서 장부 이전이 마무리되는 구조다.

브로커, 거래소, 청산소, 예탁기관, 수탁기관이 각자의 장부를 따로 운영하므로 매 영업일 기관 간 데이터 대조가 필수적이며, 불일치가 발생하면 결제가 지연된다. 국경을 넘는 거래라면 통화 환전과 각국 예탁기관의 공정이 추가되어 정산 기간이 T+3 이상으로 늘어나기도 한다. 이 구조는 상대방을 신뢰할 수 없던 시대에 설계되었으며, 그 설계 자체가 현재는 비용으로 작용하고 있다.

인터넷 자본시장에서는 청산소가 하던 역할을 코드가 대체한다. 매수자의 대금과 매도자의 자산이 스마트컨트랙트 안에 동시에 예치되고, 두 이전이 하나의 트랜잭션으로 묶여 실행된다. 어느 한쪽 조건이 충족되지 않으면 트랜잭션 전체가 취소된다. 매수자의 대금만 빠져나가거나 자산만 이전되는 경우는 기술적으로 발생하지 않는다. 거래 상대방의 이행 위험이 코드 수준에서 제거되므로 증거금을 요구할 청산소가 필요 없다. 모든 참여자가 동일한 원장을 실시간으로 공유하므로 기관 간 장부 대조 공정도 사라진다. 결과적으로 체결과 정산이 수초 내에 동시에 완결된다.

이 변화를 주도하는 주체는 암호화폐 스타트업에서 전통 금융기관으로 확대되는 추세다. 다층 중개 구조에서 수익을 올리던 전통 기관들이 오히려 이 움직임에 적극적으로 참여하고 있다. 변화의 임계점마다 뒤늦게 진입한 기관은 더 높은 비용을 치르거나 주도권을 잃었다는 역사적 경험 학습의 결과다.

1990년대 전자거래 전환이 대표적이다. 장내 거래 기반의 대형 기관들은 Island ECN, Instinet 같은 전자거래 플랫폼 도입에 소극적인 태도를 보였으나, 이것이 표준으로 안착한 이후에야 인수와 편입을 통해 해당 체제를 수용했다. 핀테크 전환기 역시 예외는 아니었다. 디지털 뱅킹이 고객을 가져간 뒤에야 전통 은행들은 자체 앱을 출시하거나 핀테크 기업을 인수했다. 선택지는 매번 같았다. 새로운 인프라를 직접 설계해 역할을 재정의하거나, 타인이 설계한 구조를 수용하거나. 임계점을 넘은 인프라 교체는 되돌리기 어렵다. 지금 기관들이 움직이는 것은 그 대가를 알기 때문이다.

이러한 인프라 지형 변화를 주도하는 핵심 축은 미국이다. 자본시장의 중심인 미국은 금융 인프라 표준을 선점한 주체가 시장의 규칙을 정의한다는 사실을 역사적으로 보여준다.

실제로 1944년 브레턴우즈 체제 출범 이후 미 달러화가 글로벌 기축통화로 자리 잡음에 따라, 전 세계 무역과 금융 거래의 가격 책정 및 정산은 달러를 중심으로 재편되었다. 미국 민간 은행들이 설계한 뉴욕청산소결제시스템(CHIPS)은 매 영업일 2조 2,000억 달러 이상의 국내외 결제를 처리하고 있으며, 뉴욕증권거래소(NYSE)와 나스닥은 글로벌 기업들의 표준적인 자본 조달 무대로 기능하고 있다(더 클리어링 하우스, 2026년 6월). 또한 증권거래위원회의 공시 기준은 각국 자본시장 제도 설계의 준거가 되었다. 금융 인프라의 표준을 선점한 주체가 시장의 규칙을 지배하고, 나머지는 이들이 정한 조건을 따를 수밖에 없음을 보여주는 역사적 사례다.

미국은 이러한 패권적 패턴을 차세대 인터넷 자본시장에서도 그대로 재현하고자 하며, 관련 움직임은 이미 본격화되었다. 당국이 명확한 규제 기준을 선제적으로 확립하자 글로벌 금융기관들이 그 위에서 실무 레퍼런스를 빠르게 구축하기 시작했다. 실제로 현재 전 세계 스테이블코인의 99% 이상이 달러화 연동 자산이며, 온체인 거래의 기본 통화 단위 역시 달러가 독점하고 있다(rwa.xyz, 2026년 6월 10일 기준).

토큰화 실물자산 시장에서도 미국 국채가 가장 먼저, 가장 대규모로 온체인에 유입되었으며, 글로벌 대형 금융기관들의 온체인 실무 참여 역시 미국 시장을 중심으로 전개되고 있다. 결과적으로 토큰화 대상 자산의 범위, 정산 및 청산 기준, 투자자 보호 요건 등 새로운 시장의 핵심 조건들이 모두 미국에서 먼저 결정되며 차세대 자본시장의 글로벌 표준을 선점해 나가는 양상이다.

아시아 금융 당국도 이 변화를 주도적으로 인지하고 있다. 싱가포르, 홍콩, 일본의 금융 당국이 규제 체계를 정비하고 있고, 역내 대형 기관들도 온체인 인프라 도입을 검토하기 시작했다. 그러나 규제 명확화의 속도와 기관 실무 레퍼런스의 밀도 면에서 미국이 확실히 앞서 있다.

아시아 기관들이 미국 현지를 직접 찾는 빈도가 늘어나는 배경이 여기에 있다. 표준이 형성되는 과정에 참여하지 못한 기관은 결국 완성된 표준을 강제로 수용해야 한다. 이제 이 변화는 선택의 문제가 아니라 속도의 문제가 되었다.

3. 인터넷 자본시장의 현장, 솔라나

미국 인터넷 자본시장의 구체적인 구현 사례를 보여주는 네트워크는 솔라나다. 하나의 생태계 내부에서 기관 실무 레퍼런스 구축과 규제 프레임워크 설계가 동시에 진행되고 있기 때문이다.

솔라나는 대규모 리테일 트래픽 처리를 통해 기술적 안정성을 선제적으로 확보했다. 2021년 디파이 수요 집중으로 발생한 네트워크 혼잡을 아키텍처 고도화의 계기로 삼았으며, 2023년 밈코인 사이클에서는 장기간의 고용량 트래픽을 무중단으로 소화하며 실제 운영 환경에서의 성능을 검증했다.

특히 거시 시장의 급락과 클라우드 인프라 장애가 맞물렸던 2025년 10월의 성과는 상징적이다. 타 블록체인 네트워크의 수수료가 건당 100달러까지 폭등하는 스트레스 상황에서도, 솔라나는 건당 0.0013달러 수준의 극소 비용으로 네트워크 가동을 유지했다. 기관 금융이 요구하는 엄격한 인프라 안정성을 극한의 리테일 스트레스 테스트를 통해 입증한 셈이다.

이를 바탕으로 2025년 솔라나는 ‘인터넷 자본시장 구축’을 공식화하며 기관 결제와 자산 토큰화로 비즈니스 초점을 전면 전환했다. 이를 뒷받침하는 핵심 인프라가 ‘Token-2022’ 표준이다. 자산의 압류, 동결, 허용 목록 관리, 기밀 잔액 등의 기능을 토큰 자체에 코드로 내장함으로써, 발행사가 외부 시스템을 거치지 않고 규제 준수 요건을 자체 구현할 수 있게 했다. 자산 보유 및 거래 자격이라는 금융권의 필수 요구사항을 프로토콜 층위에서 직접 해결한 것이다.

이러한 기술적 성숙도를 기반으로 글로벌 대형 금융기관들의 온체인 실거래가 본격화되었다. JP모건, 스테이트 스트리트, 시티, 프랭클린 템플턴, 비자, 페이팔, 웨스턴 유니온 등 7개 대형 기관이 솔라나 네트워크 위에서 파일럿 및 정산을 완료했다. 특히 이 중 3곳은 미국의 8대 글로벌 시스템적 중요 은행(G-SIB)에 해당한다.

인프라 제공을 넘어 규제 설계 과정에도 주도적으로 개입하고 있다. 2025년 봄 워싱턴 D.C.에 설립된 솔라나 정책 연구소는 디파이 교육 기금 및 블록체인협회 출신의 핵심 인사들을 영입하여 적극적인 정책 입안 활동을 전개 중이다.

가장 주목할 전략적 행보는 수동적인 규제 대응을 탈피했다는 점이다. 법안 통과를 기다리는 대신 ‘프로젝트 오픈(Project Open)’이라는 자체 파일럿 프레임워크를 증권거래위원회에 선제적으로 제출했다. 규제 선례를 직접 제안하여 비즈니스 불확실성을 해소하고 시장의 규칙을 유리하게 정립하려는 적극적인 전략이다.

요컨대 솔라나는 압도적인 기술적 안정성, 대형 금융기관의 실거래 레퍼런스, 그리고 선제적인 규제 프레임워크 구축이라는 세 가지 핵심 축을 단일 생태계 내에서 완성해 나가고 있다. 미국 중심의 인터넷 자본시장 지형과 향후 규제 방향성을 분석할 때 솔라나가 가장 핵심적인 벤치마크로 기능하는 배경이다.

4. 솔라나 위의 기관들: 부문별 사례 분석

솔라나 기반의 인터넷 자본시장 진입 사례는 다각도로 전개되고 있다. 각 기관의 전략적 목표와 처한 환경에 따라 온체인 진입 양상은 뚜렷한 차이를 보인다. 이러한 다층적 동향을 구조적으로 진단하기 위해 두 가지 핵심 축으로 구성된 분석 프레임워크를 제시한다.

첫 번째 축: 규제 대응 방식

• 규제 안착형 (Compliance-Driven): 현행 제도권 가이드라인을 수용하여 신속하게 자본 효율성을 확보하는 전략 (예: JP모건 기업어음 동시 정산)

• 규제 개척형 (Frontier-Defining): 명확한 규제 기준이 부재한 영역에서 프로그래머블 컴플라이언스(규제 요건의 코드화)를 선제적으로 구현하여 새로운 시장 선례를 창출하는 전략 (예: 오르카 퍼미션드 풀)

두 번째 축: 가치사슬 통합의 깊이

• 단순 토큰화 (Wrapper): 기존 금융 인프라를 유지한 채 토큰을 단순 권리 증서로만 활용하는 초기 접근법

• 풀스택 수렴 (Native): 자산의 발행·청산·정산을 단일 원장에서 완결하는 고도화 모델. 다층적 중개 구조를 스마트컨트랙트로 대체하여 즉시 결제(T+0) 및 거래 상대방 이행 위험의 원천 차단을 실현함

이 두 축으로 구성된 매트릭스는 개별 기관의 온체인 포지셔닝을 평가하는 핵심 기준점이다. 본 보고서는 해당 분석 틀을 1) 은행·자본시장, 2) 결제·스테이블코인, 3) 실물자산 토큰화, 4) 인프라 확산 등 자본시장의 4대 핵심 영역에 적용한다. 이를 통해 각 기관이 전통 금융 인프라의 비용 구조와 제약을 어떻게 극복했는지 입체적으로 조명하고, 그 선택이 내포하는 전략적 시사점을 도출한다.

4.1. 은행·자본시장

은행·자본시장 부문은 채권 발행, 무역금융, 현금관리를 포괄한다. 기관이 자금을 조달하고, 무역 대금을 주고받으며, 유휴 자본을 운용하는 일련의 과정이다. 전통 금융기관의 핵심 수익원인 동시에, 인터넷 자본시장 전환에 따른 비용 절감 효과가 가장 먼저, 가장 직접적으로 나타나는 영역이다.

해당 영역의 고질적 한계는 거래 체결과 최종 정산 사이의 물리적 시차다. 이 간극은 시스템 리스크와 자본 비효율성을 야기하는 근본 원인이다.

• 채권 발행: 주선사, 청산소, 예탁기관 간 분절된 장부 기록과 사후 대조로 인해 막대한 행정 비용이 발생한다.

• 무역금융: 실물 서류 기반의 다단계 검증 절차로 자금 집행까지 불필요한 유휴 시간이 소요된다.

• 현금관리: 전통적 영업시간의 제약으로 야간 및 주말 유동성이 마비되어 수익 창출 기회가 상실된다.

이러한 정산 지연은 고금리 환경에서 자본시장 전체의 자금을 묶어두는 거대한 기회비용 손실을 낳는다. 하루의 정산 시차(T+1) 동안 막대한 자금이 인프라에 고여 움직이지 못하기 때문이다.

자체 분석에 의하면, 이러한 정산 지연으로 인해 활용되지 못하고 묶이는 자본 비용은 미국 국채 시장에서만 연간 약 320억 달러에 달한다. 범위를 미국 채권 및 고정수익 자산 시장 전체로 넓혀보면, 이로 인해 발생하는 연간 기회비용은 450억 달러를 상회하는 것으로 나타났다. 결국 기존 금융 시스템이 지닌 속도의 한계가 시장 참여자들에게 막대한 규모의 숨은 비용을 지우고 있는 것이다.

인터넷 자본시장 인프라에서는 이 고질적인 시차가 완전히 소멸된다. 자산 이전과 대금 지급이 하나의 트랜잭션으로 묶여 실시간으로 처리되는 동시정산(DVP, Delivery-versus-Payment) 메커니즘 덕분이다. 거래 한쪽이 이행되지 않으면 반대쪽도 실행되지 않기 때문에, 중간에서 이행 위험을 흡수하던 청산소가 필요 없어지고 각 기관이 따로 관리하던 장부 대조 공정도 사라진다. 결과적으로 거래 체결과 청산이 수초 안에 완결(T+0)된다.

스테이트 스트리트 × 갤럭시: 온체인 현금관리(SWEEP)

2026년 5월 5일 솔라나에서 출시된 ‘State Street Galaxy Onchain Liquidity Sweep Fund(이하 SWEEP)’는 기관 투자자를 대상으로 스테이블코인(PYUSD, USDC) 또는 법정 화폐를 받아 단기 미국채 등 안전 자산에 투자해 수익을 내는 온체인 펀드다. 전통 금융과 웹3 생태계의 선도 기관들이 각 영역의 전문성을 바탕으로 분리 수탁 및 운영 구조를 확립해 신뢰성을 높였으며, 구체적인 역할 분담은 다음과 같다.

• 스테이트 스트리트: 전통 자산(단기 미국채 등)의 수탁 및 펀드 관리 업무를 담당하며, 기성 자금 운용 역량을 온체인 환경에 최적화하여 구현

• 갤럭시 디지털: 디지털 자산 전문 금융사로서 펀드의 발행과 온체인 유동성 구조화 주도

• 앵커리지 디지털: 제도권 가상자산 수탁기관으로서 온체인 자산(스테이블코인 및 발급 토큰)의 안전한 분리 수탁 전담

펀드의 명칭에서 확인할 수 있듯이 해당 펀드는 전통 금융의 스위프(Sweep) 계좌 개념에서 착안했다. 스위프 계좌란 기업이나 기관의 자금을 계좌에 넣으면 단기 채권이나 머니마켓펀드에 자동 투자해 수익을 내는 금융 서비스다. 이번에 출시된 SWEEP은 이러한 자금 대리 관리 기능을 블록체인상에 온체인 펀드 형태로 구현하여 기관의 고도화된 자금 관리를 지원한다.

이는 대규모 스테이블코인을 자산으로 보유하고 있는 웹3 재단들에 특히 매력적인 새로운 재무 관리 기회를 제공한다.

기존 인프라 체제에서는 전통 금융 서비스를 이용하기 위해 스테이블코인을 먼저 법정화폐(달러)로 환전한 뒤 상품에 가입해야 했다. 이 과정에서 환전 및 송금 수수료 형태의 ‘마찰 비용(Friction Costs)’은 물론, 불필요한 ‘시간 지연’이 필연적으로 수반되었다.

향후 글로벌 스테이블코인 공급량이 더욱 확대될 거시적 환경을 고려할 때, SWEEP은 기관이 자체 지갑에서 미 국채 수익률 연동 자산으로 직접 입출금할 수 있는 레일을 제공한다. 이때 발행 주체가 통제하는 투자자 적격성 검증(Eligibility) 규정은 온체인 스마트 계약을 통해 프로그래밍 방식으로 자동 강제된다.

물론 블랙록의 BUIDL이나 프랭클린 템플턴의 BENJI 같은 기존 국채 토큰화 상품을 통해서도 재무 관리는 가능하다. 그러나 단순히 특정 단일 자산에 수동적으로 투자하는 것과, 시스템이 알고리즘에 따라 스스로 자금을 최적화하는 ‘자동화된 재무 관리’는 자본 효율성 측면에서 명확한 차이를 보인다.

SWEEP의 핵심 운용 메커니즘은 크게 다음의 3단계 프로세스로 구현된다.

• 1단계(입금): 24시간 동안 투자자가 온체인 지갑에서 스테이블코인(PYUSD, USDC)을 예치하거나 달러를 송금하면 그 시점의 가치에 비례한 SWEEP 토큰이 발급

• 2단계(운용): 입금액의 대부분은 단기 미국채 등 안전 자산에 투자되어 안정적인 수익을 낸다. 동시에 24/7 상시 환매 요청에 즉각 대응할 수 있도록 일정 비율은 스테이블코인 등 유동성 버퍼로 보유하며, 전통 자산은 스테이트 스트리트이, 온체인 자산은 앵커리지 디지털이 분리 수탁한다.

• 3단계(디파이 활용): 발급된 SWEEP 토큰을 외부 디파이 프로토콜의 담보나 대출 자산으로 활용해 자본을 추가 유동화한다. 이는 향후 연계되는 디파이 생태계의 확장 양상에 따라 구체적인 활용도와 시너지가 다변화될 영역이다.

대표적인 실무 레퍼런스로 온도 파이낸스의 주력 펀드인 OUSG는 SWEEP 출시 당시 약 2억 달러 규모의 앵커 투자를 집행했다. 이는 당시 OUSG 총예치자산(TVL)의 26%를 차지하는 핵심 비중이다(스테이트 스트리트 IR, 2025년 12월).

이러한 과감한 자본 배정은 온체인 현금 관리 상품으로서 해당 자산이 확보한 신뢰성을 명확히 방증하며, 향후 이러한 유용성이 시장에 완전히 안착됨에 따라 생태계 내 시너지 효과는 더욱 광범위하게 확대될 것으로 보인다.

여기서 주목할 핵심은 솔라나 레일 위에서 이루어지는 이러한 움직임들이 단순한 개념 증명(PoC)을 넘어, 실제 대규모 자본이 유입되어 구동되는 ‘상용화 검증’ 단계에 진입했다는 점이다. 현재 상당수가 여전히 파일럿 단계에 머물러 있는 아시아 금융기관들은 이를 차세대 인프라 구축을 위한 가장 강력한 실시간 운영 레퍼런스로 삼을 수 있다.

그러나 이처럼 검증된 시스템이 원활하게 작동하기 위해서는 규제적 기반의 확립이 절대적인 선결 과제다. 결국 자본시장 패러다임 전환의 본질은 기술 경쟁 그 자체가 아니라, 규제가 제도화되는 속도에 있기 때문이다. 아시아 시장에서 이와 대등한 수준의 혁신 상품이 등장하는 시점 역시, 각국 규제당국이 현지법 승인 스테이블코인과 온체인 국채 관리에 대한 법적 근거를 언제 선제적으로 마련하느냐에 따라 결정될 것이다.

시티 × PwC: 무역금융 토큰화(환어음)

기존 무역금융은 수많은 종이 서류 작업과 다단계 중개기관을 거치며 실제 자금이 집행되기까지 수일에서 수주일이 소요되는 저효율 구조를 유지해 왔다. 이 과정에서 발생하는 시간 지연과 중개 수수료는 기업의 자산 생산성을 저하시키는 주된 요인이었으며, 동시에 자금 집행의 기준이 되는 현금 흐름의 가시성을 확보하는 데 큰 걸림돌이었다.

특히 국제 무역의 중심축인 환어음(Bill of Exchange)은 수출자가 수입자에게 대금 지급을 청구하는 유가증권이자 핵심 신용 결제 수단이다.

쉽게 말해, 수출자가 물건을 보낸 후 수입자에게 “언제까지 돈을 달라”고 발행하는 증서다. 수출자는 이 증서를 은행에 보여주고 만기 전에 미리 돈을 빌려 쓸 수 있기 때문에 무역 자금을 확보하는 가장 중요한 수단으로 쓰인다. 따라서 이 환어음이 처리되는 시간을 줄이는 것은 기업 현금 흐름 관리의 핵심이다.

그러나 종이 서류 기반의 현행 체계에서는 어음이 오고 가고, 은행이 이를 확인해 돈을 내주기까지 모든 과정에 물리적인 시차가 발생해 자금이 묶일 수밖에 없었다. 만약 이 환어음을 디지털 원장 위에서 즉각적으로 검증하고 유통할 수 있다면, 기업은 기다리는 시간 없이 필요한 현금을 실시간으로 확보할 수 있게 된다.

시티는 이러한 구조적 자본 마찰을 해결하고 공급망 전반에 걸친 실시간 유동성 공급 가능성을 검증하고자, PwC 및 솔라나와 협력하여 전통 환어음을 토큰화된 디지털 자산으로 전환하는 내부 개념 증명을 완료했다. 참여 기관의 구체적인 역할은 다음과 같다.

• 시티: 프로젝트를 주도하며, 환어음의 온체인 라이프사이클 전 단계(발행·금융 지원·유통·정산)를 시뮬레이션 환경에서 설계·실행

• PwC: 협력 파트너로서 프로젝트 시뮬레이션 과정 전반을 지원

해당 시뮬레이션 환경에서는 환어음의 전 주기가 솔라나 기반의 스마트컨트랙트로 자동화된다. 그 결과 수일이 소요되던 정산 주기를 수분 이내로 단축하고, 수작업 대조에 따른 운영 비용을 원천적으로 제거했다.

이번 사례는 PoC 무역금융의 가장 오래된 병목이었던 환어음 정산 주기를 분 단위로 단축하고 수작업 대조 프로세스를 제거할 수 있음을 실증했다는 점에서 의의가 크다. 오프체인 자산의 토큰화가 기업 재무 자산의 유동성 및 자금 관리 효율성을 어디까지 끌어올릴 수 있는지 보여주는 핵심 지표다.

다만 본 프로젝트가 시뮬레이션 환경 기반의 내부 개념 증명(PoC) 단계인 만큼, 실제 상업적 운용(Operational Deployment)으로 전환까지는 시간이 소요될 것으로 보인다.

오히려 해당 구조는 글로벌 무역 허브가 밀집한 아시아 금융권에도 시사하는 바가 클 것이다. 차세대 공급망 금융 및 무역 자본시장 도입을 준비하는 역내 금융기관들에 본 PoC의 기술적 성과와 원장 통합 메커니즘은 향후 온체인 인프라 구축 방향의 구체적인 기준점이 될 것이다.

JP모건 × 갤럭시: 기업어음(USCP) 발행

미국 기업어음(USCP, US Commercial Paper)은 기업이 단기 운영 자금을 조달할 때 가장 널리 쓰이는 핵심 금융 상품이다. 그러나 기존의 발행 및 유통 시장은 청산소와 보관기관 등 다수의 중개기관을 거쳐야만 해, 실제 자금이 입금되고 장부가 맞춰지기까지(정산 및 대조) 보통 1~2일(T+1~2)이 걸리는 구조적 비효율을 안고 있었다.

이러한 마찰을 해소하기 위해 2025년 12월, JP모건은 솔라나 퍼블릭 블록체인 위에서 5,000만 달러 규모의 미국 기업어음 발행을 주선했다. 이는 단순 시뮬레이션(PoC)이 아닌, 실제 기관 자본과 스테이블코인(USDC) 정산을 결합해 완료된 퍼블릭 블록체인 최초 수준의 채무증권 실거래 사례다. 참여 기관의 명확한 역할 분담은 다음과 같다.

• JP모건(주선인): 본 거래의 주선인(Arranger)으로서 솔라나 블록체인상에 USCP 토큰을 직접 생성(Created)하고, 1차 발행의 동시정산(DvP, Delivery-versus-Payment) 처리를 총괄했다.

• 갤럭시(발행인 및 구조화 대리인): 모기업인 Galaxy Digital Holdings LP가 어음의 실제 발행인(Issuer)을 맡았으며, 산하 투자은행 계열사인 Galaxy Digital Partners LLC가 본 거래의 구조화 대리인(Structuring Agent) 역할을 수행해 역할 주체를 명확히 분리했다.

• 코인베이스 & 프랭클린 템플턴 (매수인 및 인프라 지원): 리드 투자자로 나선 코인베이스와 프랭클린 템플턴이 매수인으로서 참여했다. 특히 코인베이스는 새로 발행된 USCP 토큰의 프라이빗 키 수탁 및 지갑 서비스를 제공하고, USDC 온오프램프(On/Off-ramp) 인프라를 전담했다.

JP모건은 이러한 스테이블코인 결제망을 온체인 동시정산(DvP) 구조와 결합함으로써, 기존 금융망에서 수일이 소요되던 기업의 자금 조달 주기를 즉각적인 실시간 결제 체계로 바꿀 수 있었다.

• 1단계(온체인 토큰 생성): 구조화 대리인(Galaxy Digital Partners LLC)이 설계한 조건에 따라, 주선인인 JP모건이 솔라나 블록체인 상에 온체인 USCP 토큰을 직접 생성

• 2단계(결제 자금 조달): 리드 투자자인 코인베이스와 매수인 프랭클린 템플턴은 어음 매입 대금으로 서클이 발행한 스테이블코인(USDC)을 조달하여 결제를 준비한다. 향후 상환 대금 역시 USDC로 지급

• 3단계(자산 수탁 및 인프라 지원): 코인베이스 인터내셔널이 새로 발행된 USCP 토큰의 프라이빗 키 수탁 및 지갑 서비스를 제공하며, 실거래 결제에 필수적인 USDC의 온오프램프(On/Off-ramp) 인프라를 전담 지원

• 4단계(온체인 동시정산): JP모건의 주선 하에 USCP 토큰의 인도와 USDC 대금의 지급이 동시정산(DvP, Delivery-versus-Payment) 방식으로 처리. 이를 통해 기존 여러 중개기관을 거치며 통상 T+1~2일이 소요되던 청산 프로세스가 온체인 환경에서 즉각적으로 완료

해당 사례는 앞서 살펴본 시티의 무역금융 PoC와 달리, 실제 기관 자본으로 어음의 발행부터 상환까지 전 과정을 실제 시장에서 완료한 ‘실거래’라는 점에서 실효성을 지닌다.

이러한 실거래의 성사는 앞선 온체인 자금 관리(SWEEP) 사례와 맞물려, 전통 자본시장의 핵심인 채권 발행 업무가 기존의 복잡한 청산 시스템을 거치지 않고도 온체인 동시정산(DvP)을 통해 상업적 운용(Operational Deployment) 단계로 진입했음을 직접적으로 보여준다.

나아가 본 사례는 단순히 자산을 토큰화하는 단계를 넘어 실제 자본의 조달과 결제까지 하나로 연결해 낸 인터넷 자본시장의 대표적 사례이기에, 다음 단계를 준비하는 아시아 금융기관들의 핵심 벤치마킹 대상이 될 것이다.

4.2. 결제·스테이블코인

결제·스테이블코인 부문은 국경 간 송금, 기업 간 정산, 소비자 결제를 포괄하는 금융 인프라 영역으로 정의된다. 이는 개인이 국외로 자금을 송금하고, 기업 및 기관이 해외 거래처에 대금을 지급하며, 소비자가 상품을 구매하는 일련의 프로세스를 의미한다.

본 부문은 전통 금융 인프라의 주요 수익원인 동시에, 속도 지연과 중개 수수료 등의 구조적 비효율이 개인과 기업의 일상에 가장 광범위하게 누적되어 있는 영역이기도 하다. 블록체인과 스테이블코인의 도입은 이러한 다단계 중개 구조를 축소하고 실시간 정산 체계를 구축하는 것을 골자로 한다.

• 국경 간 송금의 병목: 해외송금의 처리 속도와 추적 가시성을 개선한 글로벌 표준망인 Swift GPI(Global Payment Innovation) 도입으로 대형 은행 간 송금은 수 시간 내로 단축되었으나, 중소형 금융기관을 경유하거나 비주류 통화(Exotic Currency) 결제 시에는 여전히 다단계 환거래 은행(Correspondent Bank)망을 거쳐야 한다. 이 과정에서 발생하는 중개 수수료(건당 30~100달러 선)와 규제 준수(AML/CFT) 검토에 따른 간헐적 지연은 국경 간 자금 이동의 예측 가능성을 저해하는 실무적 병목이다.

• 기업 정산의 유동성 파편화: 글로벌 기업들은 통화별 결제 시차와 외환(FX) 변동성에 대응하기 위해, 각국 환거래 은행의 예치금 계좌(Nostro Account)에 현지 통화 자금을 상시 분산 예치해 두어야 한다. 이는 결제 기술의 부족 때문이 아니라 기성 뱅킹 시스템의 구조적 한계로, 고금리 매크로 환경에서 막대한 자본이 이자 수익을 내지 못하는 유휴 상태로 묶이는 자본 효율성 저하를 야기한다.

• 결제 가용성의 한계: 리테일 결제망(Visa, Mastercard)은 24/7 실시간 가동되는 것으로 보이나, 이는 프론트엔드의 ‘거래 승인(Authorization)’ 단계에 국한된다. 금융기관 간 실질적 자금이 이동하는 ‘최종 정산’은 기성 은행 영업일(9-to-5) 체제 하에서만 처리되므로, 주말이나 공휴일 결제 시 발생하는 2~3일의 시차 동안 가맹점과 금융사가 유동성 공백 및 신용 리스크를 전적으로 부담해야 한다.

전통 금융망의 이러한 구조적 시차는 고금리 매크로 환경에서 유동성 고립과 기회비용을 가중시킨다. 반면 솔라나 기반의 온체인 인프라는 단일 분산원장과 스테이블코인을 결합하여 중개 기관 없는 실시간 정산을 구현함으로써 자본 마찰을 최소화한다. 기성 금융권과 빅테크 기업들이 이 레일을 활용해 구축한 구체적인 상용화 사례는 다음과 같다.

웨스턴 유니온: 글로벌 송금(USDPT)

2026년 5월 4일, 글로벌 송금 기업 웨스턴유니온은 미 달러화 연동 결제용 스테이블코인인 ‘USDPT(US Dollar Payment Token)’를 출시했다.

이는 기존 환거래 은행 체계의 고질적인 정산 시차와 외환 리스크 방어용 예치금 동결 문제를 솔라나 퍼블릭 블록체인 레일로 해결하고자 하는 실증 사례다. 기존 환거래 은행 체계는 국제 송금이 출발지 은행에서 시작해 중간 거래 은행을 한두 곳 경유한 뒤 수취지 은행에 도달하는 다단계 구조로 작동한다.

문제는 각 중간 은행은 자체 시스템과 영업 시간 안에서만 처리를 진행하기 때문에, 정산까지 통상 1~2영업일이 소요된다는 점이다. 주말·공휴일에는 모든 처리가 멈춘다. 때문에 각 거점 국가에서 실시간 지급 요청에 즉시 대응하려면, 현지 은행 계좌에 수요를 예측한 만큼의 달러를 미리 묶어두어야 한다.

이 사전 예치 자금은 송금이 발생하기 전까지 수익을 내지 못한 채 묶여 있다. 175년의 역사 동안 200개국 이상에서 연간 1,500억 달러 규모의 송금을 처리하는 웨스턴유니온 같은 기업에게 이 유동성 고착 비용은 구조적으로 해소하기 어려웠다.

• 웨스턴 유니온: 프로젝트 총괄 및 자체 대리점망 청산 시스템과 디지털자산 네트워크 인프라 통합 담당

• 앵커리지 디지털 은행: 미국 통화감독청(OCC) 인가 및 1:1 미 달러화 담보 기반의 USDPT 발행을 전담하며, 온체인 상에서 KYC(신원확인) 및 투자자 적격성 검증이 프로그래밍 방식으로 자동 강제되도록 처리

• 크로스민트: 인프라 파트너로서 엔터프라이즈 민팅 API 및 분산 보관 레일을 통한 USDPT의 발행·배포 기술 인프라 공급.